1、第四章第四章资金成本和资本结构n学习目标学习目标n第一节第一节 资本成本资本成本n第二节第二节 杠杆效杠杆效应应n第三节第三节 资本结构决策资本结构决策n本章习题参考答案本章习题参考答案n掌握个别资金成本和综合资金成本的计算掌握个别资金成本和综合资金成本的计算；n了解边际资金成本的概念和计算了解边际资金成本的概念和计算；n理解经营杠杆效应、财务杠杆效应及复合理解经营杠杆效应、财务杠杆效应及复合杠杆效应杠杆效应；n掌握经营杠杆系数、财务杠杆系数、复合掌握经营杠杆系数、财务杠杆系数、复合杠杆系数的概念及计算杠杆系数的概念及计算；n掌握资本结构的概念掌握资本结构的概念；n掌握比较资金成本法、无差别点
2、分掌握比较资金成本法、无差别点分析法；了解杠杆与风险的关系析法；了解杠杆与风险的关系 n了解杠杆与风险的关系了解杠杆与风险的关系；n了解影响资本结构的因素等了解影响资本结构的因素等 一、资金成本的概念一、资金成本的概念 二、资金成本的作用二、资金成本的作用 三、个别资金成本三、个别资金成本 四、边际资金成本四、边际资金成本 五、五、综合资金成本综合资金成本 资金成本（资金成本（Cost Of CapitalCost Of Capital）也称资本成本，是指企）也称资本成本，是指企业为筹集和使用资金而付出的代价。这种代价包括筹资业为筹集和使用资金而付出的代价。这种代价包括筹资费用和用资费用两部分
3、。费用和用资费用两部分。（一）（一）用资费用用资费用用资费用：是指企业因占用资金而支付的代价，如向股东用资费用：是指企业因占用资金而支付的代价，如向股东支付的股利、向债权人支付的利息等，它是资金成本的支付的股利、向债权人支付的利息等，它是资金成本的主要内容，在用资过程中一般要经常性、定期性支付。主要内容，在用资过程中一般要经常性、定期性支付。（二）（二）筹资费用筹资费用筹资费用：是指企业在资金筹措过程中所花费的各项开支，筹资费用：是指企业在资金筹措过程中所花费的各项开支，包括向银行支付的借款手续费；发行股票和债券所支付包括向银行支付的借款手续费；发行股票和债券所支付的印刷费、发行手续费、律师费
4、、广告费等与证券发行的印刷费、发行手续费、律师费、广告费等与证券发行有关的费用等。有关的费用等。n筹资费用与用资费用不同，它通常是在筹资费用与用资费用不同，它通常是在筹措资金时一次性支付，在用资过程中筹措资金时一次性支付，在用资过程中不再发生，通常作为实际筹集资金的减不再发生，通常作为实际筹集资金的减项扣除。项扣除。资本成本与资金时间价值既有联系，又有资本成本与资金时间价值既有联系，又有区别。区别。联系联系：两者考察的对象都是资金。：两者考察的对象都是资金。区别区别：资本成本既包括资金时间价值，：资本成本既包括资金时间价值，又包括投资风险价值。又包括投资风险价值。资本成本计算公式资本成本计算公
5、式(一般原理一般原理,不考虑所得税因素不考虑所得税因素)筹资总额资金筹集费资金占用费筹资费率）（筹资总额资金占用费1资本成本率资本成本率资本成本率资本成本率二、二、资金成本的作用资金成本的作用 n（1）资金成本是企业选择资金来源、拟）资金成本是企业选择资金来源、拟定筹资方案的重要依据定筹资方案的重要依据 n（2）资金成本是评价企业投资项目是否）资金成本是评价企业投资项目是否可行的一个重要标准可行的一个重要标准 n（3）资金成本可作为衡量企业经营成果）资金成本可作为衡量企业经营成果的尺度的尺度 个别资金成本是指各种筹资方式的成个别资金成本是指各种筹资方式的成本。其中主要包括本。其中主要包括银行借
6、款资金成本、银行借款资金成本、债券资金成本、债券资金成本、优先股资金成本、普通优先股资金成本、普通股资金成本、留存收益资金成本股资金成本、留存收益资金成本，前两，前两者可统称负债资金成本，后三者统称权者可统称负债资金成本，后三者统称权益资金成本。益资金成本。式中：式中：K K1 1银行借款资本成本；银行借款资本成本；I I1 1 银行借款年利息；银行借款年利息；P P1 1银行借款筹资总额；银行借款筹资总额；t t 所得税税率；所得税税率；f f1 1银行借款筹资费率；银行借款筹资费率；i i1 1银行借款年利息率。银行借款年利息率。111111111ftifPtI )()()(1 1K K例
7、例4-1：某企业向银行借入一笔长期借款，借款年利率为8%，借款手续费率为0.2%，所得税税率为33%。要求计算该银行借款的资金成本。解：银行借款资金成本=5.37%银行借款的筹资费用较小，有时可以忽略不计。上例可直接写成：8%（133%）=5.36%2.01%)331%(8n某企业取得某企业取得5 5年期长期借款年期长期借款200200万元万元,年年利率利率11%,11%,每年付息一次每年付息一次,到期一次还本到期一次还本,筹资费用率筹资费用率0.5%,0.5%,企业所得税率企业所得税率33%33%。%41.7%5.01%)331(%11%)5.01(200%)331(%112001K 式中：
8、式中：K K2 2债券资本成本；债券资本成本；I I2 2 债券年利息；债券年利息；P P2 2债券筹资总额；债券筹资总额；t t所得税税率；所得税税率；f f2 2债券筹资费率；债券筹资费率；B B债券面值总额；债券面值总额；i i2 2 债券年利息率。债券年利息率。)()()()(22222221111fPtiBfPtIK 例例4-2：某公司发行一笔期限为5年的债券，债券面值为1 000万元，票面利率为10%，每年末付一次利息。该债券溢价发行，实际发行价格为面值的110%，筹资费率为5%，所得税税率为33%。要求计算该债券的资金成本。解：债券的资金成本=6.41%51%1101000%33
9、1%101000）（若债券溢价或折价发行时若债券溢价或折价发行时,为更精确地计算资本为更精确地计算资本成本成本,应以实际发行价格作为债券筹资额。应以实际发行价格作为债券筹资额。补充例补充例2.2.某公司发行面额为某公司发行面额为500500万元的十年期债万元的十年期债券券,票面利率为票面利率为12%,12%,发行费用率为发行费用率为5%,5%,发行价格发行价格为为600600万元万元,公司所得税率为公司所得税率为33%,33%,该债券资本成该债券资本成本为本为%05.7%)51(600%)331(%125002K 式中：式中：K K3 3优先股资本成本；优先股资本成本；D D优先股年股利额优先
10、股年股利额；P P3 3优先股筹资总额；优先股筹资总额；f f3 3 优先股筹资费率。优先股筹资费率。)1(333fPDK 例例4-3：某股份公司以200万元的价格溢价发行面值100万元的优先股股票，筹资费用率为5%，每年支付15%的股利，要求计算优先股的资金成本。解：优先股的资金成本=7.89%）（%51200%15100 式中：式中：K K4 4普通股资本成本；普通股资本成本；D D1 1预期第预期第1 1年普通股股利；年普通股股利；P P4 4普通股筹资总额；普通股筹资总额；f f4 4普通股筹资费率；普通股筹资费率；G G 普通股年股利增长率。普通股年股利增长率。GfPDK )(441
11、41 例例4-4：某股份有限公司以300万元等价发行100万股的普通股股票，筹资费用率为5%，该公司去年末发放股利40万元，以后每年股利增长6%，要求计算普通股的资金成本。解：该公司去年末发放股利40万元，D0=40，那么预期第1年普通股股利D1=40（1+6%）。普通股的资金成本=6%20.88%）（）（%51300%6140式中式中 ：K K5 5 留存收益资本成本，其余同普通股。留存收益资本成本，其余同普通股。GPDK 415同例同例4-4：留存收益资金成本=6%20.13%300%6140）（综合资金成本就是指一个企业各种不同筹资方式综合资金成本就是指一个企业各种不同筹资方式总的平均资
12、金成本，它是以各种资本所占的比重为总的平均资金成本，它是以各种资本所占的比重为权数，对各种资金成本进行加权平均计算出来的，权数，对各种资金成本进行加权平均计算出来的，所以又称加权平均资金成本。其计算公式为：所以又称加权平均资金成本。其计算公式为：式中：式中：K KW W 综合资本成本综合资本成本(加权平均资本成本加权平均资本成本)；K Kj j 第第j j种资金的资本成本；种资金的资本成本；W Wj j 第第j j种资金占全部资金的比重。种资金占全部资金的比重。n n1 1j jj jj jW WW WK KK K例例4-5：某企业共有资金1 000万元，其中长期债券为400万元，优先股为10
13、0万元，普通股为300万元，留存收益为200万元。各种来源资金的资金成本分别为：7%、10%、14%、12%。要求计算该企业综合资金成本。解 Kw=7%40%10%10%14%30%12%20%=10.4%例例4-6：某企业资金结构及个别资金成本资料如表4-1所示，要求计算该企业加权平均资金成本。资本结构金额（万元）相关资料长期借款200年利息率8%，借款手续费不计长期债券400年利息率9%，筹资费率4%普通股股本800每股面值10元，共计80万股，按面值发行，本年每股股利1元，普通股股利年增长率为5%，筹资费率为4%留存收益600股利政策与普通股相同合计2 000注：企业所得税税率为40%解
14、 个别资金成本计算如表4-2所示。资金来源账面金额权数个别资金成本长期借款20010%8%（1-40%）=4.8%长期债券40020%9%/（14%）（1-40%）=5.625%普通股股本80040%1/10（14%）+5%=15.42%留存收益60030%1/10+5%=15%合计2 000100%n边际资金成本是指资金每增加一个单位边际资金成本是指资金每增加一个单位而增加的成本。在实际工作中，边际资而增加的成本。在实际工作中，边际资金成本就是取得一元新资金的成本。金成本就是取得一元新资金的成本。n边际资金成本的计算也是采用加权平均边际资金成本的计算也是采用加权平均法来计算的。法来计算的。前
15、面所学的综合资金成本前面所学的综合资金成本是企业过去筹集的或目前使用的资金的是企业过去筹集的或目前使用的资金的成本，而边际资金成本是企业追加筹资成本，而边际资金成本是企业追加筹资时所使用的资金成本。时所使用的资金成本。计算边际资金成本的步骤：计算边际资金成本的步骤：（一）（一）确定公司目标资金结构确定公司目标资金结构（二）（二）确定各种筹资方式的资金成本确定各种筹资方式的资金成本（三）（三）计算筹资总额分界点计算筹资总额分界点 筹资总额分界点，又称筹资突破点，是指在筹资总额分界点，又称筹资突破点，是指在现有资金结构下，按某资金成本可以筹集到现有资金结构下，按某资金成本可以筹集到的资金总额。的资
16、金总额。资金来源目标资金结构新筹资的数量范围资金成本长期借款12.5%5万元以内5%5万元以上6%长期债券37.5%7.5万元以内7%7.5万元以上8%普通股50%15万元以内10%15万元以上12%筹资方式及目标结构资金成本特定筹资方式的筹资范围筹资总额分界点筹资总额的范围长期借款12.5%5%05 5/12.5%=400406%大于5大于40长期债券37.5%7%07.57.5/37.5%=200208%大于7.5大于20普通股50%10%015 15/50%=3003012%大于15大于30序号序号筹资总额筹资总额的范围的范围筹资方式筹资方式目标资金结构目标资金结构 资金成本资金成本边际
17、资金成本边际资金成本=1020长期借款长期借款12.5%5%0.625%长期债券长期债券37.5%7%2.625普通股普通股50%10%5%第一范围的边际资金成本第一范围的边际资金成本=0.625%+2.625%+5%=8.25%22030长期借款长期借款12.5%5%0.625%长期债券长期债券37.5%8%3%普通股普通股50%10%5%第二范围的边际资金成本第二范围的边际资金成本=0.625%+3%+5%=8.625%33040长期借款长期借款12.5%5%0.625%长期债券长期债券37.5%8%3%普通股普通股50%12%6%第三范围的边际资金成本第三范围的边际资金成本=0.625%
18、+3%+6%=9.625%440以上以上长期借款长期借款12.5%6%0.75%长期债券长期债券37.5%8%3%普通股普通股50%12%6%第四范围的边际资金成本第四范围的边际资金成本=0.75%+3%+6%=9.75%一、一、杠杆效应的含义杠杆效应的含义 二、二、成本习性，边际贡献与息税前利润成本习性，边际贡献与息税前利润 三、三、经营杠杆效应经营杠杆效应 四、四、财务杠杆效应财务杠杆效应 五、五、复合复合杠杆效应杠杆效应 我们常把用较小的力量移动较重物体的现我们常把用较小的力量移动较重物体的现象称为杠杆效应。象称为杠杆效应。在财务管理中，当某一财务变量以较小幅在财务管理中，当某一财务变量
19、以较小幅度变动时，会引起另一相关变量以较大的幅度度变动时，会引起另一相关变量以较大的幅度变动，我们把这种放大的现象也称为杠杆效应。变动，我们把这种放大的现象也称为杠杆效应。财务管理中的杠杆效应有三种形式，即财务管理中的杠杆效应有三种形式，即:经营杠杆效应经营杠杆效应 财务杠杆效应财务杠杆效应 复合杠杆效应。复合杠杆效应。二、二、成本习性，边际贡献与息税前利润成本习性，边际贡献与息税前利润（一）（一）成本习性：是指成本总额的变动与成本习性：是指成本总额的变动与业务量总数之间的依存关系。业务量总数之间的依存关系。（1）固定成本）固定成本（2）变动成本）变动成本（3）混合成本）混合成本 二、二、成本
20、习性，边际贡献与息税前利润成本习性，边际贡献与息税前利润（4）总成本习性模型）总成本习性模型 总成本习性模型可总成本习性模型可用下式表示：用下式表示：y=a+bx式中式中 y总成本；总成本；a固定成本；固定成本；b单位变动成本；单位变动成本；x产销量。产销量。二、二、成本习性，边际贡献与息税前利润成本习性，边际贡献与息税前利润（二）（二）边际贡献及其计算边际贡献及其计算 边际贡献（边际贡献（Marginal Contribution）是指销售）是指销售收入减去变动成本以后的差额。其计算公式为：收入减去变动成本以后的差额。其计算公式为：M=px bx=（p-b）x=m x式中式中 M边际贡献；边
21、际贡献；p产品单位售价；产品单位售价；b单位变动成本；单位变动成本；x产销量；产销量；m单位边际贡献。单位边际贡献。二、二、成本习性，边际贡献与息税前利润成本习性，边际贡献与息税前利润（三）（三）息税前利润及其计算息税前利润及其计算 息税前利润（息税前利润（Earnings Before Interest and Tax，缩写为，缩写为EBIT）是指）是指企业支付利息和交纳所得税之前的利润。企业支付利息和交纳所得税之前的利润。其计算公式为：其计算公式为：EBIT=px bx a式中式中 EBIT息税前利润息税前利润 三、三、经营杠杆效应经营杠杆效应（一）（一）经营杠杆效应的概念经营杠杆效应的概
22、念 我们把由于固定成本的存在而导致息税前我们把由于固定成本的存在而导致息税前利润变动率大于产销业务量变动率的现象，称利润变动率大于产销业务量变动率的现象，称为经营杠杆效应（为经营杠杆效应（Operating leverage）；）；固定成本的存在是产生经营杠杆效应的根固定成本的存在是产生经营杠杆效应的根本原因，我们常把固定成本称为经营杠杆。本原因，我们常把固定成本称为经营杠杆。00EBITTcmDOL 0 00 0 x/xx/xEBIT/EBITEBIT/EBIT销售量变动率销售量变动率息税前利润变动率息税前利润变动率基期息税前利润基期边际贡献0001000101000011010001)()
23、()()(EBITxbpxxEBITxxxbpxxxEBITabxpxabxpxxxxEBITEBITEBIT 三、三、经营杠杆效应经营杠杆效应 项目项目20192019变动额变动额变动率变动率单价单价销售量（件）销售量（件）单位变动成本单位变动成本销售额销售额变动成本变动成本边际贡献边际贡献固定成本固定成本息税前利润息税前利润101 000610 0006 0004 0002 0002 000101 200612 0007 2004 8002 0002 80002 0002 0001 2008000800020%020%20%20%040%表表4-6 单位：（元）单位：（元）三、三、经营杠杆
24、效应经营杠杆效应 根据公式（根据公式（1）计算）计算2019年的经营杠杆系数为：年的经营杠杆系数为：DOL=2或根据公式（或根据公式（2）计算）计算2019年的经营杠杆系数年的经营杠杆系数为：为：DOL=2%20%4010000/20002000/80020004000三、三、经营杠杆效应经营杠杆效应（三）（三）经营杠杆系数与经营风险的关系经营杠杆系数与经营风险的关系 经营杠杆是把双刃剑。当企业产销业务经营杠杆是把双刃剑。当企业产销业务量增加时，息税前利润将以量增加时，息税前利润将以DOL倍数的幅度倍数的幅度增加，为企业带来经营杠杆正效应；反之，增加，为企业带来经营杠杆正效应；反之，当企业产销
25、业务量减少时，息税前利润将以当企业产销业务量减少时，息税前利润将以DOL倍数的幅度减少，给企业带来经营杠杆倍数的幅度减少，给企业带来经营杠杆负效应。负效应。一般来说，一般来说，在其他因素不变的情况下，在其他因素不变的情况下，固定成本越高，经营杠杆系数越大，经营风固定成本越高，经营杠杆系数越大，经营风险越大。险越大。（一）（一）财务杠杆效应的含义财务杠杆效应的含义 我们把这种由于固定财务费用的存在而导致我们把这种由于固定财务费用的存在而导致普通股每股盈余（普通股每股盈余（Earnings Per Share，缩写，缩写为为EPS）变动率大于息税前利润变动率的现象，）变动率大于息税前利润变动率的现
26、象，称为财务杠杆效应（称为财务杠杆效应（Financial Leverage）；）；固定财务费用的存在是产生财务杠杆效应的固定财务费用的存在是产生财务杠杆效应的根本原因，我们常把固定财务费用称为财务杠杆。根本原因，我们常把固定财务费用称为财务杠杆。tEIEBITEBITEBITEBITEPSEPSDFL 1000/息税前利润变动率息税前利润变动率普通股每股利润变动率普通股每股利润变动率E=0时 DFL=EBIT0/(EBIT0-I)=基期息税前利润/基期税前利润tEIEBITEBITEtIEBITtEBITEBITEBITEBITEtIEBITtEBITEBITEBITEBITEBITnEtI
27、EBITnEtIEBITnEtIEBITEBITEBITEBITEPSEPSEPS1)1()()1()1()()1)()1()()1()()1()(0000010001001001001001 项目项目甲公司甲公司乙公司乙公司普通股普通股债券债券（利率（利率10%）资金总额资金总额息税前利润息税前利润减：利息减：利息税前利润税前利润减：所得税（税率减：所得税（税率30%）税后利润税后利润每股税后利润（元每股税后利润（元/股）股）净资产收益率净资产收益率1 000（500万股）万股）1 0002000200601400.28（=140/500）14%（=140/1000）500（250万股）万股
28、）5001 00020050（=50010%）150451050.42（=105/250）21%（=105/500）项目项目甲公司甲公司乙公司乙公司普通股普通股债券（利率债券（利率10%）资金总额资金总额息税前利润息税前利润（增长（增长20%）减：利息减：利息税前利润税前利润减：所得税（税率减：所得税（税率30%）税后利润税后利润每股税后利润（元每股税后利润（元/股）股）每股税后利润增长率每股税后利润增长率净资产收益率（净资产收益率（ROE）净资产收益率增长率净资产收益率增长率1 000（500万股）万股）01 000240=200（1+20%）0240（=2400）72（=24030%）16
29、8（=24072）0.336（=168/500）20%=（0.3360.28）/0.2816.8%（=168/1 000）20%=（16.8%14%）/14%500（250万股）万股）5001 000240=200（1+20%）50（=50010%）190（=24050）57（=19030%）133（=19057）0.532（=133/250）26.6%=（0.5320.42）/0.4226.6%（=133/500）26.6%=（26.6%21%）/21%表表4-10 （单位：万元）（单位：万元）项目项目甲公司甲公司乙公司乙公司普通股普通股债券（利率债券（利率30%）资金总额资金总额息税前利润
30、息税前利润减：利息减：利息税前利润税前利润减：所得税（税率减：所得税（税率30%）税后利润税后利润每股税后利润（元每股税后利润（元/股）股）净资产收益率净资产收益率1 000（500万股）万股）01 0002000200601400.28（=140/500）14%（=140/1000）500（250万股）万股）5001 0002001505015350.14（=35/250）7%（=35/500）表表4-11 （单位：万元）（单位：万元）项目项目丙公司丙公司丁公司丁公司普通股股本普通股股本债券（年利率债券（年利率10%）资金总额资金总额计划息税前利润计划息税前利润实际息税前利润实际息税前利润(
31、3%)借款利息借款利息税前利润税前利润1 000-1 000140300305005001 000140305020四、四、财务杠杆效应财务杠杆效应（三）（三）财务杠杆与财务风险的关系财务杠杆与财务风险的关系 财务风险是指企业为取得财务杠杆利益而利用财务风险是指企业为取得财务杠杆利益而利用负债资金时，增加了破产机会或普通股利润大幅度负债资金时，增加了破产机会或普通股利润大幅度变动的机会所带来的风险。变动的机会所带来的风险。财务杠杆是一把财务杠杆是一把双刃剑双刃剑，利用得当，会使企业，利用得当，会使企业锦上添花；运用不当，会使企业雪上加霜。企业应锦上添花；运用不当，会使企业雪上加霜。企业应尽量发
32、挥财务杠杆的正效应，避免财务杠杆负效应尽量发挥财务杠杆的正效应，避免财务杠杆负效应的发生。的发生。一般来说，在资本总额、息税前利润相同的情一般来说，在资本总额、息税前利润相同的情况下，负债比率越高，财务杠杆系数越高，财务风况下，负债比率越高，财务杠杆系数越高，财务风险越大。险越大。五、五、复合杠杆效应复合杠杆效应（一）（一）复合杠杆效应的概念复合杠杆效应的概念 由于固定成本和固定财务费用的共同存由于固定成本和固定财务费用的共同存在而导致的普通股每股税后利润变动率大于在而导致的普通股每股税后利润变动率大于产销业务量变动率的现象，称为复合杠杆效产销业务量变动率的现象，称为复合杠杆效应（应（Comb
33、ined Leverage）。）。固定成本和固定财务费用的共同存在是固定成本和固定财务费用的共同存在是产生复合杠杆效应的根本原因。产生复合杠杆效应的根本原因。tDIEBITTcmDFLDOLEBITEBITEPSEPSxxEBITEBITxxEPSEPSDTL1/00000000 五、五、复合杠杆效应复合杠杆效应 五、五、复合杠杆效应复合杠杆效应（三）（三）复合杠杆系数与企业风险的关系复合杠杆系数与企业风险的关系 由于复合杠杆作用使普通股每股税后由于复合杠杆作用使普通股每股税后利润大幅度波动而造成的风险，称为复合利润大幅度波动而造成的风险，称为复合风险。风险。一般来说，在其他因素不变的情况下，
34、一般来说，在其他因素不变的情况下，复合杠杆系数越大，复合风险越大。复合杠杆系数越大，复合风险越大。一、一、资本结构的概念资本结构的概念 二、二、最佳资本结构决策最佳资本结构决策 资本结构（资本结构（Capital Structure）是）是指企业各种来源的长期资金的构成及其指企业各种来源的长期资金的构成及其比例关系。比例关系。企业资金来源多种多样，但总的来说企业资金来源多种多样，但总的来说可分成权益资金和债务资金两类，可分成权益资金和债务资金两类，资本结资本结构问题主要是负债比率问题构问题主要是负债比率问题，适度增加债，适度增加债务可能会降低企业资本成本，获取财务杠务可能会降低企业资本成本，获
35、取财务杠杆利益，同时也会给企业带来财务风险。杆利益，同时也会给企业带来财务风险。（一）（一）最佳资本结构的含义最佳资本结构的含义 最佳资本结构是指企业在一定期间内，使最佳资本结构是指企业在一定期间内，使企业综合资金成本最低、企业价值最大的资本企业综合资金成本最低、企业价值最大的资本结构。结构。资本结构决资本结构决策的方法策的方法比较资金成本法比较资金成本法无差别点分析法无差别点分析法筹资方式筹资方式筹资方案筹资方案A筹资方案筹资方案B筹资额（万元）筹资额（万元）资金成本资金成本（%）筹资额（万元）筹资额（万元）资金成本资金成本（%）长期借款长期借款807.01107.5公司债券公司债券1208
36、.5408.0普通股票普通股票30014.035014.0合计合计500500表表4-12 比较资金成本法比较资金成本法KWA=7.0%80500+8.5%120500+14.0%300500=11.56%KWB=7.5%110500+8.0%40500+14.0%350500=12.09%（三）（三）无差别点分析法无差别点分析法 无差别点又称每股利润无差别点，它是指使不无差别点又称每股利润无差别点，它是指使不同资本结构的普通股每股税后利润相等时的息税前同资本结构的普通股每股税后利润相等时的息税前利润（利润（EBIT）点。）点。一般而言，当筹资方案预计的息税前利润大于一般而言，当筹资方案预计的
37、息税前利润大于无差别点时，债务筹资更有利，表现为债务筹资方无差别点时，债务筹资更有利，表现为债务筹资方案的每股利润较大，此时应选择资本结构中债务比案的每股利润较大，此时应选择资本结构中债务比重较高的方案；反之，当筹资方案预计的息税前利重较高的方案；反之，当筹资方案预计的息税前利润小于无差别点时，债务筹资不利，表现为债务筹润小于无差别点时，债务筹资不利，表现为债务筹资方案的每股利润较小，此时应选择资本结构中债资方案的每股利润较小，此时应选择资本结构中债务比重较低的方案。务比重较低的方案。表表4-13 资金来源资金来源金额金额（万元）（万元）长期借款（年利率长期借款（年利率10%）200长期债券（
38、年利率长期债券（年利率12%）300普通股（普通股（5万股，面值万股，面值100元）元）500合计合计1 000 本年度该企业拟考虑增资本年度该企业拟考虑增资200万元，有两种筹资方案：万元，有两种筹资方案：甲方案：甲方案：发行普通股发行普通股2万股，面值万股，面值100元，按面值发行。元，按面值发行。乙方案：乙方案：发行长期债券发行长期债券200万元，年利率万元，年利率13%。增资后预计计划年息税前利润可达到增资后预计计划年息税前利润可达到120万元，所得税税率为万元，所得税税率为40%。要求采用无差别点分析法，选择最优资本结构方案。要求采用无差别点分析法，选择最优资本结构方案。EPS甲甲
39、25%)401(%)12300%10200(EBIT EPS乙乙 5%)401(%)13200%12300%10200(EBIT令令EPS甲甲=EPS乙，解得筹资无差别点乙，解得筹资无差别点 EBIT147（万元）（万元）这时这时 EPS甲甲=EPS乙乙7.80（元（元/股）股）EPS乙乙 EPS甲甲 当当EBIT120（万元）（万元）25%)401(%)12300%10200120(5%)401(%)13200%12300%10200120(5.49（元（元/股）股）=4.56（元（元/股）股）每 股 收每 股 收益 无 差益 无 差别点别点每 股 收 益每 股 收 益（元）（元）乙 方乙
40、方案案甲 方甲 方案案负 债 筹负 债 筹资 优 势资 优 势区域区域权 益 筹权 益 筹资 优 势资 优 势区域区域147息税前利润（万元）息税前利润（万元）图图4-1 无差别点分析无差别点分析7.80（四）（四）影响资本结构的因素影响资本结构的因素 1企业销售的增长情况企业销售的增长情况 2企业管理者的风险态度企业管理者的风险态度 3企业的获利能力企业的获利能力 4企业的现金流状况企业的现金流状况 5企业的发展速度企业的发展速度 （四）（四）影响资本结构的因素影响资本结构的因素6银行等金融机构的态度银行等金融机构的态度 7所得税税率的高低所得税税率的高低 8行业差别行业差别 9资产结构资产
41、结构 10利率水平的变动趋势利率水平的变动趋势 专业术语：专业术语：n资金成本资金成本 Cost of capitaln债务成本债务成本 Cost of debtn优先股成本优先股成本 Cost of preferred stockn普通股成本普通股成本 Cost of common stock专业术语：专业术语：n经营杠杆经营杠杆 Operating leveragen财务杠杆财务杠杆 Financial leveragen复合杠杆复合杠杆 Complex financial leveragen资金结构资金结构 Funds structure专业术语：专业术语：n本本-量量-利分析利分析 C
42、ost-volume-profit analysisn保本分析保本分析 Break-even analysisn保本点保本点 Break-even pointn边际贡献边际贡献 Contribution marginn单位边际贡献单位边际贡献 Unit Contribution marginn变动成本变动成本 Variable cost n固定成本固定成本 Fixed cost本章小结本章小结 1资金成本是企业为筹集和使用资金而资金成本是企业为筹集和使用资金而付出的代价，是企业选择资金来源、拟付出的代价，是企业选择资金来源、拟订筹资方案、评价投资项目、衡量经营订筹资方案、评价投资项目、衡量经营
43、成果的重要标准。资金成本的计算包括成果的重要标准。资金成本的计算包括个别资金成本、综合资金成本以及边际个别资金成本、综合资金成本以及边际资金成本的计算。资金成本的计算。本章小结本章小结 2经营杠杆效应是指由于固定成本的存在而经营杠杆效应是指由于固定成本的存在而导致息税前利润变动率大于产销业务量变导致息税前利润变动率大于产销业务量变动率的现象，固定成本的存在是产生经营动率的现象，固定成本的存在是产生经营杠杆效应的根本原因。衡量经营杠杆效应杠杆效应的根本原因。衡量经营杠杆效应大小的指标是经营杠杆系数（大小的指标是经营杠杆系数（DOL）。）。本章小结本章小结 3财务杠杆效应是指由于固定财务费用财务杠
44、杆效应是指由于固定财务费用的存在而导致普通股每股税后利润变动的存在而导致普通股每股税后利润变动率大于息税前利润变动率的现象，固定率大于息税前利润变动率的现象，固定财务费用的存在是产生财务杠杆效应的财务费用的存在是产生财务杠杆效应的根本原因。衡量财务杠杆效应大小的指根本原因。衡量财务杠杆效应大小的指标是财务杠杆系数（标是财务杠杆系数（DFL）。）。本章小结本章小结 4复合杠杆效应是指由于固定成本和固复合杠杆效应是指由于固定成本和固定财务费用的共同存在而导致的普通股定财务费用的共同存在而导致的普通股每股税后利润变动率大于产销业务量变每股税后利润变动率大于产销业务量变动率的现象，固定成本和固定财务费
45、用动率的现象，固定成本和固定财务费用的共同存在是产生复合杠杆效应的根本的共同存在是产生复合杠杆效应的根本原因。衡量复合杠杆效应大小的指标是原因。衡量复合杠杆效应大小的指标是复合杠杆系数（复合杠杆系数（DCL）。）。本章小结本章小结 5资本结构是指企业各种长期资金的构资本结构是指企业各种长期资金的构成比例，确定企业最佳资本结构在实际成比例，确定企业最佳资本结构在实际工作中是一件较为困难的事情。我们可工作中是一件较为困难的事情。我们可以通过定量分析法（如比较资金成本法、以通过定量分析法（如比较资金成本法、无差别点分析法）结合定性分析法来寻无差别点分析法）结合定性分析法来寻找企业合理的资本结构。找企
46、业合理的资本结构。一、单项选择题一、单项选择题 1A 2B 3A 4C 5B 6B 7C 8D 9A 10D 11C 12D 13C 14C 15A二、多项选择题二、多项选择题 1ABC 2ABC 3BC 4ABC 5BC 6ABE三、判断题三、判断题 1X 2 3X 4 5X 6X 7X 8X四、计算题四、计算题1（1）长期债券资金成本）长期债券资金成本8.29 优先股资金成本优先股资金成本12.5 普通股资金成本普通股资金成本16.63 （2）综合资金成本）综合资金成本9.34 四、计算题四、计算题 2DOL1.4（倍），表示销售量变动（倍），表示销售量变动1倍引起息税前利润变动倍引起息税
47、前利润变动1.4倍；倍；DFL1.14（倍），表示息税前利润变（倍），表示息税前利润变动动1倍引起每股利润变动倍引起每股利润变动1.14倍；倍；DCL1.6（倍），表示销售量变动（倍），表示销售量变动1倍倍引起每股利润变动引起每股利润变动1.6倍。倍。四、计算题四、计算题 3（1）项目项目甲方案甲方案乙方案乙方案息税前利润息税前利润200200目前利息目前利息4040新增利息新增利息600税前利润税前利润100160税后利润税后利润6096普通股数普通股数100（万股）（万股）125（万股）（万股）每股利润每股利润0.6（元）（元）0.77（元）（元）四、计算题四、计算题 3（2）令）令 （E
48、BIT4060）（）（140%）/100 =（EBIT40）（）（140%）/125解得：解得：EBIT=340（万元）（万元）（3）甲方案财务杠杆系数）甲方案财务杠杆系数200/（2004060）=2 乙方案财务杠杆系数乙方案财务杠杆系数200/（20040）=1.25 （4）由于乙方案每股利润大于甲方案，且其财务杠杆系数）由于乙方案每股利润大于甲方案，且其财务杠杆系数小于甲方案，即乙方案收益性高，风险低，所以乙方案优于小于甲方案，即乙方案收益性高，风险低，所以乙方案优于甲方案。甲方案。四、计算题四、计算题 4（1）边际贡献（销售单价单位变动成本）产销量）边际贡献（销售单价单位变动成本）产销量 （5030）10200（万元）（万元）（2）息税前利润总额边际贡献固定成本）息税前利润总额边际贡献固定成本 200100 100（万元）（万元）（3）复合杠杆系数（）复合杠杆系数（DCL）边际贡献边际贡献/息税前利润总额利息费用优先股利息税前利润总额利息费用优先股利/（1所得所得税税率）税税率）200/1006012%10/（133%）=2.57
