1、第一章 资本运营概论,第一节 资本与资本运营 第二节 资本运营的基本内容,第一节 资本与资本运营,一、资本及其功能 资本是能够带来剩余价值的价值，是能够带来未来收益的价值，是资产的价值形态。 资本作为能够为企业带来增值的价值，就其在市场经济中发挥的功能而言，主要包括流动功能、保全功能和增值功能。 二、资本运营 资本运营就是指企业遵循资本运动的客观规律，将其可以支配的各种资源和生产要素进行运筹、谋划和优比配置，以实现最大限度资本增值目标的一种运作管理方式。,第一节 资本与资本运营,三、资本运营与生产经营的区别 1运营思维方式不同。 2运营对象不同。 3运营风险处置不同。 4技改出发点不同。,第一
2、节 资本与资本运营,四、资本运营的特点 1资本运营是以资本导向为中心的企业运作机制。 2资本运营是以价值形态为主，注重资本流动性的管理。 3资本运营是一种结构优化式经营。 4资本运营是一种开放式经营。 5资本经营是以人为本的经营 6资本运营通过资本组合回避经营风险,表1-1 资本运营与生产经营的对比,第二节 资本运营的基本内容,一、从资本运营形态的角度，可以将资本运营划分为实业资本运营、产权资本运营、金融资本运营和无形资本运营 二、从资本运营方式的角度，可以将资本运营最主要的方式划分为：企业兼并、企业收购、跨国并购与重组,第二节 资本运营的基本内容,三、从资本运营中资本运动状态的角度，可以将资
3、本运营划分为存量资本运营和增量资本运营 四、从资本运营中资本运动过程的角度，可以将资本运营划分为资本的筹措、投入、扩张、流动和分配各个环节,第三节 资本运营的基本原则与控制,一、资本运营的基本原则 （一）资本系统整合原则 （二）资本规模最优原则 （三）资本结构最优原则 （四）资本运营的开放原则 （五）竞争力最大原则 （六）资本流动增值原则 （七）资本周转时间最短原则 （八）资本营运机会成本最小原则 （九）资本的风险结构最优原则,第三节 资本运营的基本原则与控制,二、资本运营控制 1、资本运营控制是按照资本运营目标，对资本运营状况进行检查、分析、评价其绩效，找出目标与绩效的偏差，采取有效措施，适
4、时调节与控制，以实现资本运营目标的过程。 2、资本运营控制的内容由两方面构成，一是资本所有者对资本经营者的经营状况及效果的控制；二是资本经营者对资本运营全过程的控制。,第三节 资本运营的基本原则与控制,3、资本运营控制的指标体系设计原则 （1）目的性原则。 （2）可比性原则。 （3）可操作性原则。（4）公开性原则。（5）通用性原则。 4、资本运营控制的指标体系可分为体现资本运营绩效的指标和反映资本运营总体效益的指标两类。,第三节 资本运营的基本原则与控制,资本运营控制信息系统 资本运营控制信息系统必须具备以下条件： 1资本运营控制信息系统必须提供适用的信息。 2资本运营控制信息系统必须提供适时
5、的信息。 3资本运营控制信息系统必须是经济的。 4资本运营控制信息系统应能够提供关于发展趋势的决定性信息和准确、可靠的信息。,第二章 并购,第一节 并购概述 第二节 并购的运作形式及程序 第三节 并购的相关决策 第四节 并购后的整合,第一节 并购概述,一、并购的基本概念 企业并购( MergerAcquisition,简写成MA)，指的从企业兼并与企业收购。这两者既有联系又有区别，虽然常被一起连用，但有必要分别加以界定和阐述。,第一节 并购概述,（一）兼并的概念 企业的兼并(Merger)，大不列颠百科全书对此的权威解释是“指两家或多家的独立企业或公司合并组成一家企业，通常由一家占优势的公司吸
6、收一家或更多的公司。一般指一家公司以现金、证券或其他形式购买取入其他公司的产权，使其他公司丧失法人资格或改变法人实体，并取得对这些企业控制权的经济行为。从这个意义上讲，兼并等同于我国公司法中的吸收合并,第一节 并购概述,（二）收购的概念 收购是指一个公司以现金、债务或股票在产权市场上购买全部或部分股票(称股权收购)或资产(资产收购)以获得对该公司的全部或部分所有权的控制。股权收购通过兼并或标购来实现。,第一节 并购概述,（三）兼并与收购的区别与联系 1、兼并与收购的区别 2、兼并与收购的联系,第一节 并购概述,二、并购的动因 （一）谋求管理协同效应 （二）谋求经营协同效应 （三）谋求财务协同效
7、应 （四）预期效应 （五）实现战略重组 （六）获得特殊资产 （七）降低代理成本,第一节 并购概述,三、企业并购的发展与演变过程 第一次并购发生在19世纪之交(18951904年)，主要采取的是横向并购，其结果是导致了许多行业的高度集中。 第二次并购(19221929年)与第一次并购相似，始于1922年商业活动上升阶段。兼并的激励因素是运输、通讯事业和零售推销的重大发展。,第一节 并购概述,第三次并购(20世纪60年代)，是美国在世界已处于霸主地位，其公司的实力在经过前两次并购与集中后获得长足的发展的时期。,第一节 并购概述,第四次并购(19751992年)是在20世纪70年代后期发生的，由于美
8、国经济因贸易赤字扩大而走向萧条，企业面临巨大的国际市场压力和外国产品的渗透，同时第三次并购开始产生公司主营业务不突出现象，为此，一些企业为摆脱困境走上了重组之路。,第一节 并购概述,第五次并购(1994年以后)，随着经济全球化进程的加快，资本的高度集中有利于资产规模的迅速扩张，推动产业结构和资产结构在全球范围内的优化、重组，从而推动世界经济的发展。,第二节 并购的运作形式及程序,一、并购的运作形式 企业并购的形式可以按不同的分类标准划分为不同的类别： （一）按并购双方的行业关系划分为横向并购、纵向并购和混合并购,第二节 并购的运作形式及程序,（二）按并购的实现方式划分为承担债务式、现金购买式和
9、股份交易式并购 （三）按涉及被并购企业的范围划分为整体并购和部分并购 （四）按企业并购双方是否友好协商划分为善意并购和敌意并购,第二节 并购的运作形式及程序,（五）按是否通过中介机构进行划分为直接并购和间接并购 （六）按是否利用目标公司本身资产来支付并购资金划分为杠杆并购与非杠杆并购 （七）按企业并购并购形式的策划是否主动分为“积极式”和“机会式”并购,第二节 并购的运作形式及程序,二、并购的程序 一般来说，整个并购过程可分为准备、执行、整合三个阶段: （一）并购的准备阶段 1、公司的自我评估 2、备选目标基本情况分析 3、公司并购依据分析 4、公司并购可能性分析 5、收购融资安排,第二节 并
10、购的运作形式及程序,（二）并购执行阶段 1、评估和收购定价 2、收购谈判，签订合同 3、收购合同的履行 4、发布收购公告,第二节 并购的运作形式及程序,(三)收购后的整合阶段,第三节 并购的相关决策,一、企业并购价格决策 （一）企业并购价格的影响因素 1、目标企业的评估价值 2、并购双方在市场和并购中所处的地位 3、产权市场的供求状况 4、企业未来经营环境的变化 5、并购双方的谈判技巧,第三节 并购的相关决策,（二）企业价值评估方法 1、价值基础法 该法是通过对目标企业的资产进行估价来确定其价值的方法，国际上通行的资产评估价值标准有账面价值、市场价值、清算价值、续营价值和公平价值，因而就有了五
11、种以价值为基础的价值评估方法。,第三节 并购的相关决策,2、现金流量折现法 该法是一种理论性较强的方法，思维严密，科学性强，但是存在着主观性强，需要一些前提和假设的缺欠，这并不影响这种方法的合理性，该法的结论往往作为检验其它方法合理与否的基本标准。其基本公式为: 是预计被收购方第t年给收购方新增的现金流量；K是考虑了投资风险的折现率。,第三节 并购的相关决策,3、市盈率法 该方法一般以同行业或同类公司的市盈率作为基础，再根据影响市盈率大小的因素，如预期的公司增长率、预期的公司的风险和公司股票在市场上的可交易性等进行调整，选择一个标准市盈率。同时确定估价收益指标，该指标可以选用目标企业最近一年的
12、税后利润，在企业经营具有明显周期性的情况下，也可以选用目标企业最近三年税后利润的平均值作为估价收益指标。实际上对目标企业的估价应当更多地注重其被并购后的收益状况。将估价收益指标与标准市盈率相乘，即可估算目标企业价值。,第三节 并购的相关决策,二、企业并购支付方式决策 （一）现金支付方式 （二）股权支付方式 （三）综合证券支付方式,第三节 并购的相关决策,三、企业并购融资决策 （一）融资政策的选择 （二）融资渠道及其分析 1、普通股融资 2、优先股融资 3、债券融资 4、可转换证券融资 5、认股权证融资,第四节 并购后的整合,一、文化整合 （一）企业文化整合的策略和模式 1、吸收型（注入型）文化
13、同化 2、保留型（平行型）文化同化 3、整合型文化转化 4、反并购型文化同化,第四节 并购后的整合,（二）文化整合的步骤 企业文化整合的实施应有三个阶段：一是改变企业文化环境；二是全面推行新文化；三是持续强化新文化。,第四节 并购后的整合,二、人力资源整合 （一）目标企业主管人员选择 （二）人才安置 （三）员工安置,第四节 并购后的整合,三、生产经营整合 （一）企业经营方向的调整 （二）企业职能的协同与匹配 （三）生产作业整合 （四）组织制度整合 （五）整合管理制度，统一行动规范,第四节 并购后的整合,四、资产债务整合 资产整合指在并购后期，以并购方为主体，对双方企业（主要是目标企业）范围内的
14、资产进行分拆、整合，是并购整合的核心。 债务整合指将债务人负债责任转移和债转股等。债务整合没有从总体上减少或增加企业的资产总额，只是调整了财务结构，将企业负债率高速到一个合理的水平。,第三章 跨国并购,第一节 跨国并购概述 第二节 跨国并购的动因 第三节 跨国并购的环境 第四节 跨国并购的策划与运作,第一节 跨国并购概述,一、跨国并购的基本概念 二、跨国并购的分类 三、跨国并购的历史与现状 四、跨国并购的特点及影响因素,一、跨国并购的基本概念,（一）跨国并购的概念与结构 跨国并购（Cross-border M&A）的基本含义为：一国企业为了某种目的，通过一定的形式和支付手段，把另一国企业的股份
15、、资产的一部分或全部予以购买，从而对该国企业的经营管理活动实施控制。,图3.1 跨国并购的结构,（二）跨国并购与国内并购以及外国直接投资的区别和联系 1、国内并购与跨国并购 国内并购与跨国并购都属于并购的范畴，因此其本质是一致的。但跨国并购与国内并购相比具有不同的特点 。 2、跨国并购与外国直接投资 根据UNCTAD报告，外国直接投资 （Foreign Direct Invest，FDI）定义为一国（地区）的居民实体（对外直接投资者或母公司）在其本国（地区）以外的另一国的企业（外国直接投资企业、分支机构或国外分支机构）中建立长期关系，享有持久利益，并对之进行控制的投资。,二、跨国并购的分类,（
16、一）从跨国并购双方的行业相互关系划分 跨国并购可以分为横向并购（Cross-border Horizontal M&A，水平式并购）、纵向并购（Cross-border Vertical M&A，垂直式并购）和混合并购（Cross-border Conglomerate M&A，复合并购）。,图3.2 横向并购、纵向并购和混合并购占跨国并购的比重,（二）从并购公司和目标公司是否接触划分 跨国并购可分为直接并购和间接并购。 （三）按照目标公司是否是上市公司划分 跨国并购可分为私人公司并购、上市公司并购。,三、跨国并购的历史与现状,跨国并购作为跨国直接投资的一种方式，是伴随着跨国直接投资一起形成和
17、发展的，但其真正作为一种世界经济现象而受到关注，则远晚于跨国直接投资的传统方式绿地投资（Green Field）。 跨国并购作为一种直接投资的普遍方式起始于二战以后，其在直接投资方式中所占比例的快速增长则是在20世纪60年代和70年代。进入20世纪80年代后，即在第四次企业并购浪潮中，西方发达国家的资本输出发生了重大变化，除了在海外以创建方式从事直接投资外，开始大规模并购海外他国企业。,四、跨国并购的特点及影响因素,（一）跨国并购的特点 、并购规模不断扩大，形成了一批世界级超大型跨国公司。 、发达国家，尤其是美、英、德、法等国成为跨国并购的主角 。 、跨国并购主要集中在服务业以及技术密集型产业
18、。 、股票置换成为跨国并购的主要交易方式和手段。 、横向并购是跨国并购的主流，大大提高了行业市场集中度。,表3.1 1995-2000年跨国并购额 单位：10亿美元,（二）影响跨国并购的主要因素 、经济全球化。 、技术进步。 、各国外国直接投资管理政策的调整。 、资本市场自由化的推动。,第二节 跨国并购的动因,一、垄断优势理论 二、内部化理论 三、产品生命周期理论 四、边际产业扩张理论 五、国际生产折衷理论 六、其他外国直接投资理论 七、外国直接投资理论的评价,一、垄断优势理论,垄断优势理论是基于不完全竞争和不完全竞争市场条件下解释企业的对外直接投资行为。该理论认为不完全竞争是指规模经济、技术
19、垄断、商标及产品差别等引起的偏离完全竞争的市场结构。寡占是不完全竞争的主要形式。不完全竞争市场是指市场的运行及其体系在功能或结构上的缺陷和失效。 1960年，美国经济学家海默（H.Hymer）在他的博士论文一国企业的国际经营：对外直接投资研究中，首次提出了垄断优势论，不仅首先创立了外国直接投资理论，而且也开创了外国直接投资理论研究的先河，被称之为零公里界碑。,垄断优势理论认为：对外直接投资是不完全竞争的产物，纯粹竞争性的市场部门不会出现对外直接投资；跨国公司为保持垄断优势的独占性，倾向于采取寡占行为，所谓寡占行为是指处于垄断地位的跨国公司通过在竞争对手的领土上建立地盘来加强自己在国际竞争中地位
20、的活动。发达国家之间相互直接投资是国内寡占竞争行为在世界范围内的延伸，其目的在于防止竞争对手占领潜在市场而削弱自己的竞争地位。,二、内部化理论,内部化理论是由英国的巴克莱（PJBulki1ey）、卡森（MCasson）和加拿大学者拉格曼（A.M.Rugman）完成的。 市场内部化理论与垄断优势理论不同，它不是强调跨国公司所特有的知识产权优势本身，而是强调企业通过内部组织体系以较低成本在内部转移该优势的能力，并把这种能力当作企业发生对外直接投资的真正动因。,三、产品生命周期理论,1966年，美国哈佛大学教授弗农（RVernon）在垄断优势理论的基础上，发表了产品周期中的国际投资和国际贸易的论文，
21、提出了产品生命周期理论，对外国直接投资的动因作出了另一种解释。 根据产品生命周期理论，外国直接投资的产生是产品生命周期三个阶段更迭的必然结果。该模型假设世界上存在三种类型的国家，第一类是新产品的创新国，通常指最发达的国家，如美国。第二类是较发达国家，如欧洲各国、日本和新兴工业化国家；第三类是发展中国家。随着新产品依次经历创新阶段、成熟阶段和标准化阶段，其生产的区位选择也依次从最发达国家向较发达国家，再向发展中国家转移。,四、边际产业扩张理论,边际产业扩张理论，又称边际比较优势理论。是由日本一桥大学教授小岛清在20世纪70年代中期根据国际贸易比较成本理论，在对日本厂商的对外直接投资实证研究的基础
22、上提出的。 小岛清边际产业扩张论的基本核心是对外直接投资应该从投资国已经处于或即将处于比较劣势的产业即边际产业依次进行。这些边际产业是东道国具有比较优势或潜在比较优势的产业。从边际产业开始进行投资，可以使投资国丰富的资本、技术、经营技能与东道国廉价的劳动力资源相结合，发挥出该产业在东道国的比较优势。,五、国际生产折衷理论,国际生产折衷理论又称国际生产综合理论，是由英国经济学家邓宁（Dunning，John）于20世纪70年代提出来的。 国际生产折衷论认为，对外直接投资主要是由所有权优势、内部化优势和区位优势这三个基本因素决定的。,（一）所有权优势。所有权优势又称厂商优势，是指一国企业拥有或能够
23、获得的，其他企业所没有或无法获得的资产及其所有权。 （二）内部化优势。内部化优势是为了避免不完全市场给企业带来的影响，将其所拥有的资产加以内部化，从而保持企业所拥有的优势。 （三）区位优势。区位优势是指跨国公司在投资区位上具有的选择优势。区位优势也是跨国公司发展对外直接投资时必须要考虑的一个重要因素。 外国直接投资=所有权优势+内部化优势+区位优势,六、其他外国直接投资理论,（一）国际资本移动效应理论 国际资本移动效应理论由麦克杜格尔（GD.A.Macdougall）在1960年发表的外国私人投资的收益与成本：理论分析论文中首先提出来的。麦克杜格尔国际资本移动效应理论认为，资本在各国间的自由流
24、动可使资本的边际生产力在国际上得到平均化，从而可以提高世界资源的利用效率，增加世界的财富总量，提高各国的经济效益。 （二）产业内双向直接投资理论 产业内双向直接投资理论是解释发达国家之间在同一产业内相互进行直接投资的理论。,七、外国直接投资理论的评价,（一）研究的对象主要是美国、日本等西方发达国家。 （二）研究的行为主要是新建投资行为。 （三）各理论本身存在的局限,第三节 跨国并购的环境,一、跨国并购的国际投资环境 二、跨国并购的法律环境,一、跨国并购的国际投资环境,（一）国际投资环境的概念 国际投资环境是指在一定时间内，东道国（地区）拥有的影响和决定国际直接投资进入并取得预期经济效益的各种因
25、素的有机整体。 （二）国际投资环境的构成因素及分类 1、 国际投资环境的构成因素。,2、国际投资环境的分类。国际投资环境按照构成国际投资环境诸因素的属性可分为政治因素、经济因素、基础设施因素、法律因素、社会文化因素、自然地理因素六类。,二、跨国并购的法律环境,（一）美国的跨国并购的法律环境 美国涉及跨国并购的现有法律主要有美国联邦证券法、反托拉斯法及政府颁布的并购准则。 （二）英国跨国并购的法律环境 1、对外资进入证券市场的管制 2、对外资收购上市公司控制权的限制。,（三）日本的跨国并购的法律环境 1、日本对外资进入市场的控制。 2、对外国公司投资的法律限制。 （四）欧盟的跨国并购的法律环境
26、1、主要股权指令。 2、反托拉斯条款。,第四节 跨国并购的策划与运作,一、跨国并购的策划 二、跨国并购的运作,一、跨国并购的策划,（一）并购目标策划 （二）并购形式策划 公司并购形式的策划，可采取“积极式”和“机会式”两种不同方式。,二、跨国并购的运作,跨国并购的运作严格意义上应包括跨国并购策划、目标公司价值评估、选择并购支付方式、融资渠道选择以及并购整合等并购过程。 （一）目标企业价值评估 并购价值评估，包括对目标企业并购前价值的评估和并购后增长价值评估两部分 。,（二）跨国并购支付方式的分析与选择 1、跨国并购支付方式 2、影响支付方式选择的因素 （1） 制度限制。 （2）并购方当前的财务
27、状况。 （3）税收。 （4）目标企业股东与并购方企业股东的要求。 （5）会计处理方法。,（三）跨国并购融资方式的选择 （四）跨国并购整合 1、跨国并购整合及本质 从企业价值链角度研究，跨国并购整合的本质就是并购企业和目标企业价值链的组合优化或再造，通过并购企业和目标企业的基本资源或活动在新的企业和新的区域里（不同国家与地区）进行重新配置，从而在更高层次上构筑新的更强的价值链或价值网。,2、跨国并购整合的内容与管理 基于核心能力的企业并购整合模式分为三个层次。战略层次整合是围绕企业战略性资产的构筑和培育展开；要素层次整合是战略层次整合的内在基础；而职能活动层次整合是并购后整合管理的切入点。并购后
28、的整合具体还是反映在这些职能活动的整合过程中。,第四章 企业重组,第一节 企业重组概述 第二节 扩张型企业重组 第三节 紧缩型企业重组,第一节 企业重组概述,一、企业重组的基本概念 企业重组是指对企业原有、既存或控制的经济资源，按照市场规律进行扩张、分拆、整合以及内部优化组合的过程。 二、企业重组的分类 按企业重组的内容分为：业务重组、资产重组、债务重组、产权重组、人员重组和管理体制重组。,第一节 企业重组概述,根据企业重组的形式分为扩张型重组、分拆型重组以及整合型重组三类。 根据企业重组的目的分为生产经营性重组、资本经营性重组和资产经营与资本经营混合性重组 。,第二节 扩张型企业重组,一、企
29、业托管式重组 托管经营，就是企业的所有者通过契约的形式，将企业的经营管理权委托给具有较高管理水平、较强经济实力并能承担相应风险的法人或自然人有偿经营。 托管经营不是承包经营、租赁经营的简单翻版，三者有着严格的界限。 企业托管的基本动因 企业托管重组的一般程序,第二节 扩张型企业重组,二、公司联营 所谓公司联营就是两个或两个以上的经济实体针对某一产品的开发、生产以及销售达成一致，以不同的出资方式进行合作的一种扩张性的产权资本运营方式。 公司联营的特征 建立联营公司的动因,第三节 紧缩型企业重组,一、剥离 剥离（Divestiture）是指公司为实现财富最大化或整体战略目标，将其现有的某些子公司、
30、部门、固定资产或无形资产等出售给其他公司，并取得现金或有价证券的回报。 剥离的类型与形式 剥离的动因 剥离方案的实施,第三节 紧缩型企业重组,二、分立 分立（Spin-off）是指将母公司在子公司中所拥有的股份，按比例分配给现有母公司的股东，形成一个与母公司有着相同股东的新公司，从而在法律上和组织上将子公司的经营从母公司的经营中分离出去的一种形式。 分立的类型和形式 分立的动因与效应 分立的程序,第三节 紧缩型企业重组,三、剥离与分立对企业价值的影响及原因分析 剥离与分立对企业价值的影响 剥离与分立产生价值增值的原因分析,第三节 紧缩型企业重组,四、股份回购 股份回购（Stock Repurc
31、hase）是指出于特定目的，公司通过一定途径将已发行在外的股份重新购回的行为。 股份回购的特点 股份回购的意义 常用的股票回购方式：公开市场收购，现金回购要约，可转让出售权，私下协议批量购买和交换要约。 股份回购的国内外法律规定,第三节 紧缩型企业重组,五、企业破产重组 破产是在债务人不能清偿其到期债务时，由法院强制执行其全部财产，公平清偿全体债权人，或者在法院监督下，由债务人与债权人会议达成和解协议，整顿复苏企业，清偿债务，避免倒闭清算的法律制度 破产界限是指法院以宣告债务人破产的法律标准，在国外统称为破产原因。 破产重组的一般程序 破产和解与整顿 有关国有企业破产的财务政策,第四节 整合型
32、企业重组,一、资产置换 资产置换是企业通过相互交换资产来实现企业资产结构优化的一种资源配置方式。按照置换的操作方式，资产置换分为单纯的资产置换和伴随股权变动的资产置换。 二、股权置换 公有股权的流通与转让 股权转让的重组形式,第四节 整合型企业重组,三、买壳借壳上市 所谓买壳上市，是指非上市公司通过证券市场收购并控股上市公司，然后利用反向收购的方式注入自己有关业务和资产，从而达到间接上市的目的。 借壳上市就是指上市公司的母公司（集团公司）通过将主要资产售予（注入）上市的子公司中，从而实现母公司间接上市的目的。,第五章 资本运营风险管理,第一节 资本运营风险及其分类 第二节 并购风险 第三节 资
33、本运营风险的识别与计量 第四节 资本运营风险管理,第一节 资本运营风险及其分类,一、资本运营风险的定义 二、资本运营风险的特征 三、资本运营风险因素,一、资本运营风险的定义,资本运营风险是指资本运营主体在资本运营过程中，由于外部环境的复杂性和变动性以及资本运营主体对环境的认知能力的有限性，而导致的资本运营未来收益值与期望值的偏差或变动程度。,二、资本运营风险的特征,（一）资本运营风险的客观性 （二）资本运营风险的可变性 （三）资本运营风险的可观测性 （四）资本运营风险有较强的破坏性 （五）资本运营风险的传递性和波及效应,三、资本运营风险因素与类型,（一）风险因素 风险因素是指导致或增加某种损失
34、的频率和损失的幅度的因素。 （二）风险类型 资本运营风险根据其内容可以分为政策风险、体制风险、经济风险、社会文化风险、经营风险、财务风险、技术风险、管理风险和行业风险 。,表5.1 资本运营风险类型及风险因素,第二节 并购风险,一、并购风险的概念、特征及分类 二、并购的外部风险 三、并购的内部风险,一、并购风险的概念、特征及分类,（一）并购风险的概念 所谓并购风险是指由于并购未来收益的不确定性，造成的未来实际收益与预期收益之间的偏差或变动。 （二）并购风险的特征 1、客观性。 2、动态性。 3、非系统风险的可控性。 4、社会震荡性。,（三）并购风险的分类,二、并购的外部风险,（一）政策风险 1
35、、税收政策风险。 2、金融政策风险。 3、产业政策风险。 （二）政治风险 政治风险是与一个国家主权有关的不确定因素。 （三）自然风险 自然风险是指由于地震、火灾、水灾、海啸等自然力因素变动造成的企业并购未来收益的不确定性。,（四）法律风险 1、反垄断限制。 2、证券监管法律限制。 3、签约风险。 （五）文化风险 1、民族文化风险。 2、企业文化风险。,三、并购的内部风险,从并购内部运行程序来看，并购主要有三步交易。第一步是并购决策交易；第二步是融资与支付交易；第三步是并购整合交易。并购的三步交易风险构成了并购的一条“风险链”，并购的决策风险对融资风险和整合风险等其他运行风险具有一定的诱发作用，
36、是并购风险发生的起始点。因为第一步交易的成功是并购能否最终成功的基础，但第一步交易的成功并不能保证企业并购取得最终成功，只有第三步交易的成功才是最终的成功。,图5.3 并购风险链,（一）并购决策风险“链首” （二）融资安排和融资结构风险“链身” 1、融资结构风险。 2、资金使用结构风险。 （三）并购整合风险“链尾”,第三节 资本运营风险的识别与计量,一、资本运营风险的识别 二、资本运营风险的计量 三、资本运营风险的一般评价模型,一、资本运营风险的识别,（一）资本运营风险的识别 1、可能产生并购风险的环节。 2、可能引起并购风险的主观因素。 3、可能引起并购风险的客观因素。 （二）资本运营的风险
37、区间 1、并购价格区间。 2、投资回报率区间。 3、并购时间区间。 4、并购投资额区间。,二、资本运营风险的计量,（一）风险强度 风险强度是从风险可能给并购者带来最大损失的角度来衡量并购风险。 （二）风险分布 风险分布是从风险可能给并购者造成损失的最大可能性的角度来衡量并购风险。 （三）风险频率 风险频率是从规定的时间内风险出现的次数的角度来衡量并购风险。出现的次数越多，风险越大。,三、 资本运营风险的一般评价模型,MODEL 1：R=P(rro) 其中，R为企业并购风险；P为概率；r为企业并购的投资收益率；r0为企业并购前的投资收益率。 MODEL 2：R=P(a) 其中，R为企业并购风险概
38、率；a为随机事件，这里表示企业并购行为失败。,MODEL 3：R=112 其中，R为企业并购风险概率；1为企业并购初期成功率；2为企业并购磨合期成功率。 MODEL 4：R=11(12) 其中，R为企业并购风险概率；1为主并购企业支持率；2为被并购企业反对率。,其中，为企业并购收益率的均方差或标准差；r1，r2，rn为企业并购在各种可能状态下的收益率；P1，P2，Pn为企业并购在各种可能状态出现的概率；为企业并购收益率的期望值。 其中，为MODEL 5中企业并购收益率期望值，即企业并购收益率的均值，其它符号含义同上。,第四节 资本运营风险管理,一、资本运营风险管理程序 二、资本运营风险管理手段
39、,一、资本运营风险管理程序,（一）确定企业资本运营风险管理目标 （二）全面评估资本运营风险 （三）制定资本运营风险管理对策 （四）开展风险管理,二、资本运营风险管理手段,（一）风险规避 风险规避（或风险回避）是指通过放弃整个资本运营活动或放弃其中的一些项目以从根本上消除风险可能造成的损失。 （二）风险控制 风险控制是指对已经发生的风险，通过采取一定的措施以降低风险可能造成的损失程度。 （三）风险隔离 风险隔离是指将某一可能的风险因素在时间上和空间上隔离起来，以减少这一风险可能造成的损失对整体资本运营效果的影响程度。,（四）风险组合 风险组合是与风险隔离相对应的一种风险管理手段，即通过增加风险单
40、位的数量，实行一定的风险组合以分散风险。 （五）风险固定 风险固定是指对于可能无法避免的风险，将可能发生风险的因素固定下来，以减少风险可能造成的损失程度。 （六）风险转移 风险转移是对可能发生的风险采取一定的措施进行转移，以减少风险可能造成的损失。,第六章 资本运营的法规监管,第一节 我国境内企业并购的法规监管 第二节 我国境内公司海外上市的法规监管 第三节 境内外资企业资本运营的法规监管,第一节 我国境内企业并购的法规监管,一、 我国境内企业并购法规监管概述 我国境内企业并购监管法规体系主要由证券法、公司法、股票交易与发行管理暂行条例(以下简称股票条例)、国有资产评估管理办法、上市公司收购管
41、理办法（以下简称收购办法）和上市公司股东持股变动信息披露管理办法(以下简称披露办法)以及上市公司收购信息披露格式等规范性文件构成。,第一节 我国境内企业并购的法规监管,二、我国证券法及相关法律法规对企业并购的规定 三、我国公司法对企业并购的规定,第一节 我国境内企业并购的法规监管,四、上市公司收购管理办法和上市公司股东持股变动信息披露管理办法对企业并购的规定 1、上市公司收购的当事人 2、上市公司收购的方式 (1)要约收购 (2)协议收购,第一节 我国境内企业并购的法规监管,3、上市公司收购中的信息披露 4、上市公司收购的监管,第二节 我国境内公司海外上市的法规监管,一、境外主要证券市场与上市
42、规则 （一）香港联交所主板市场(SEHK)与香港创业板市场(GEM) 1、香港证券市场的介绍 2、GEM和SEHK上市规则比较 3、联交所主板上市事宜 4、上市申请程序,第二节 我国境内公司海外上市的法规监管,（二）新加坡股票市场 1、新加坡交易所简介 2、新交所上市标准 3、新交所上市程序,第二节 我国境内公司海外上市的法规监管,(三)美国证券交易市场 1、纽约股票交易所(The New York Stock Exchange) 2、美国证券交易所 3、美国那斯达克证券交易所,第二节 我国境内公司海外上市的法规监管,二、我国境内公司申请到境外主板市场上市的有关规定 (一) 公司申请境外上市的
43、条件 （二）公司申请境外上市须报送的文件 （三）申请及批准程序,第三节 境内外资企业资本运营的法规监管,一、外商投资企业境内上市的法规监管 （一）外商投资企业转换成外商投资股份有限公司 （二）外商投资股份有限公司的设立 （三）外商投资股份有限公司上市条件 （四）允许非上市外资股上市流通,第三节 境内外资企业资本运营的法规监管,（五）25的界限 （六）发起人转让股份的限制 （七）上市辅导期,第三节 境内外资企业资本运营的法规监管,二、外资介入上市公司并购的法规监管 所谓外资介入上市公司并购,是指境外投资者采用各种有效方式,直接或间接兼并、合并或收购在我国境内公开发行股票的上市公司。 （一）外资介
44、入上市公司并购的现行法律,第三节 境内外资企业资本运营的法规监管,（二）外资介入上市公司并购具体操作方式的法律问题 1、直接并购方式 （1）外资通过协议收购上市公司非流通股直接控股上市公司 （2）外资通过收购上市公司流通股直接控股上市公司 （3）上市公司向外资定向增发B股以使其达到并购目的 （4）外资通过换股的方式直接并购上市公司,第三节 境内外资企业资本运营的法规监管,2、间接并购方式 （1）外资通过由其控股的外商投资企业并购 （2）外资通过并购上市公司的控股股东间接控股上市公司,第三节 境内外资企业资本运营的法规监管,3、其他方式 （1）外资通过托管方式取得上市公司控制权 （2）上市公司向
45、外资发行定向可转换债券以达到收购目的 4、外资通过收购上市公司的核心资产实现并购目的,第七章 资本运营实证分析,第一节 思科公司的并购之道 第二节 金融跨国并购 第三节 上海国有企业重组,第一节 思科公司的并购之道,（一）并购策略 （二）思科的典型并购 （三）利用并购抢占客户资源,第一节 思科公司的并购之道,（一）并购策略 进入20世纪90年代，思科制订了通过并购迅速发展壮大的战略。稳中求快，借助外力，这是思科公司建造其王国的基本并购策略。从19932000年的8年时间里，思科公司有条不紊地并购了超过70家公司，把众多初出茅庐的公司统一在思科的旗号下，思科股价就如搭上火箭般飞速上升。,第一节
46、思科公司的并购之道,（二）思科的典型并购 1999年思科公司收购了一家生产光纤设备的公司Cerent，收购价格是63亿美元。这是迄今为止思科公司最大的一起并购行动，而谈判只花了三天零两个半小时 。,第一节 思科公司的并购之道,（三）利用并购抢占客户资源 进入2003年，面对更加激烈的市场竞争，思科在寻求、开拓新市场过程中再次大规模采取了公司核心战术之一收购。通过掌握先进技术的公司来提升自身核心竞争力，以达到迅速抢占市场份额和客户资源的目的。思科又一次向业界生动诠释了“客户驱动”的概念。,第二节 金融跨国并购,（一）新桥入主深发展 （二）众外资并购兴业 （三）动因分析 从直接效果看，并购后的银行
47、价值上升。并购之后，银行价值的增加来自两个途径，一是并购后银行可能增加收益(现金流入)；二是并购后能够增加银行规模和市场占有率，从而增加银行的价值。,第二节 金融跨国并购,（一）新桥入主深发展 新桥购入了深发展1789的股权。在2004年5月的最后一天，深发展发布公告称，深发展的四家市属国有股东深圳市投资管理公司、深圳国际信托投资有限责任公司、深圳市城市建设开发(集团)公司和深圳市劳动和社会保障局将把持有的深发展的合计348亿股普通股股份转让给新桥投资。,第二节 金融跨国并购,（二）众外资并购兴业 2003年12月17日下午，一场轰动业内的银行业并购案浮出水面。兴业银行与香港恒生银行、国际金融
48、公司(IFC)、新加坡政府直接投资有限公司(GIC)3家外资股东签署投资入股协议，共同持有兴业银行略低于25的股份，投资总额近27亿元人民币。根据协议，每股认购价为27元人民币，恒生银行和GIC两者将分别持有1598和5的股份，国际金融公司持有4的股份。,第二节 金融跨国并购,（三）动因分析 从直接效果看，并购后的银行价值上升。并购之后，银行价值的增加来自两个途径，一是并购后银行可能增加收益(现金流入)；二是并购后能够增加银行规模和市场占有率，从而增加银行的价值。,第三节 上海国有企业重组,（一）上海电气 1组建上海电气集团有限公司 2、上海电气重组两步走 （二）上海锦江 1、“锦江投资”重组
49、 2、“锦江酒店”的资产置换 3、机遇与挑战 （三）上海电气集团和锦江集团的重组比较分析,第三节 上海国有企业重组,上海电气集团和锦江集团的重组的相似之处在于以下几点： (1)二者都是上海的大型国有企业集团，资产庞大，重组前隶属上海国有资产监督管理委员会管辖。 (2)二者都是各自行业的龙头企业，拥有几家上市子公司，各子公司的业务不同但同属于一个大产业。 (3)二者都着眼于集团整体上市，从各个渠道引入国内外的战略投资者。 (4)二者都面临激烈的市场竞争，机构有些臃肿。另外都急需资金，需要通过重组改制来突破集团的发展瓶颈。 (5)二者都想把自己的各子公司做得更加专业化，突出独特优势，做成行业精品。 (6)二者着手重组后，旗下子公司的股价都不同程度地上涨。,第三节 上海国有企业重组,二者的差异在于以下几点： (1)二者所处的行业不同，前者属机械制造业，后者属旅游业。 (2)前者所在行业较为成熟，后者处在朝阳行业。 (3)前者主要是内部整合，后者是
