1、7.1 7.1 证券投资收益证券投资收益 7.2 7.2 证券投资风险证券投资风险7.3 7.3 收益和风险的关系收益和风险的关系7.4 7.4 证券投资组合证券投资组合第七章第七章 证券投资的收益和风险证券投资的收益和风险n本章重点：本章重点：n证券投资风险的分类和度量，债券、股证券投资风险的分类和度量，债券、股票收益率的计算，证券组合的收益和风票收益率的计算，证券组合的收益和风险的度量，系统性风险的度量方法。险的度量，系统性风险的度量方法。n本章难点：本章难点：n证券组合的收益和风险的度量，系统性证券组合的收益和风险的度量，系统性风险的度量方法。风险的度量方法。第七章第七章 证券投资的收益
2、和风险证券投资的收益和风险一、证券投资收益的概念一、证券投资收益的概念7.1 7.1 证券投资收益证券投资收益证券证券投资投资收益收益证券证券持有收益持有收益证券证券交易收益交易收益n证券投资收益是投资者在购买、持有和出售某种证券投资收益是投资者在购买、持有和出售某种有价证券的过程中所获得的各种投资回报与投入有价证券的过程中所获得的各种投资回报与投入本金之差额。本金之差额。二、债券投资收益二、债券投资收益n（一）债券收益及影响因素（一）债券收益及影响因素1.1.收益内容收益内容:利息收益利息收益 本金收益本金收益 交易收益交易收益2.2.衡量尺度衡量尺度:收益率，即一定时期内投资收益占本金收益
3、率，即一定时期内投资收益占本金的比率。的比率。3.3.影响因素影响因素:票面利率票面利率 债券购买价格与面值（或出售价格）的差额债券购买价格与面值（或出售价格）的差额 债券还本期限债券还本期限 债券的信用评级债券的信用评级nnttivicP)()(1110其中：其中：P P0 0-债券的现行价格（买入价格）债券的现行价格（买入价格）C-C-年利息年利息 n-n-到期前的年数到期前的年数 V-V-债券面值（或出售价格债券面值（或出售价格)i-i-到期收益率到期收益率(必要收益率、内在收益率）必要收益率、内在收益率）（二）债券收益率的计算（二）债券收益率的计算1 1、现值法：、现值法：%)(100
4、00 PnPvcY%)(100001 PnPPCY 或：或：其中：其中：P1=P1=债券出售价格债券出售价格 Y-Y-收益率收益率2 2、近似法：、近似法：%.%/)(%637100950295099551000 Yh2211995150950)()(iitt 2.2.现值法现值法 i7.551.1.近似法近似法 例：债券例：债券A A当时的购入价格为当时的购入价格为950950元，若投资者认购后元，若投资者认购后持至第持至第2 2年末，以年末，以995995元市价出售，债券的面值为元市价出售，债券的面值为10001000元，票面利率为元，票面利率为5%5%，则持有该债券的实际收益，则持有该债
5、券的实际收益率为率为:3.3.特例：一次还本付息债券收益率计算特例：一次还本付息债券收益率计算%)(1001 nhPMY（1 1）现值法）现值法其中，其中，M M债券的到期价值（或出售价格）债券的到期价值（或出售价格）n n 债券的持有期限债券的持有期限 p p 债券的购入价格债券的购入价格%.%)%(83510011002611002 Yco 例：某一次还本付息债券面值例：某一次还本付息债券面值100100元，期限元，期限2 2年，年，票面利率票面利率6%6%，按面值发行，则到期收益率为：，按面值发行，则到期收益率为：（2 2）近似法）近似法%/)(100 PnPMYh%.%./)(3351
6、0010051100108 Yh若上例债券投资者按发行价买入并持有一年半后以若上例债券投资者按发行价买入并持有一年半后以108108元的价格卖出，则已实现的持有期收益率为：元的价格卖出，则已实现的持有期收益率为：三、股票投资收益三、股票投资收益n（一）股票收益及影响因素（一）股票收益及影响因素1.1.股票收益的内容：股票收益的内容：股息（现金股利、股票股利、财产股利）股息（现金股利、股票股利、财产股利）股票交易收益买卖差价股票交易收益买卖差价2.2.衡量尺度衡量尺度:收益率，即一定时期内投资收益占本收益率，即一定时期内投资收益占本金的比率。金的比率。3.3.影响股票收益的主要因素：影响股票收益
7、的主要因素：公司业绩、股利政策、债权债务关系公司业绩、股利政策、债权债务关系 股价变化股价变化 市场利率市场利率（二）股票历史收益率的衡量（二）股票历史收益率的衡量其中：其中：PtPt卖出价卖出价,RtRt持有期收益率持有期收益率例：例：20102010年某公司普通股票从年某公司普通股票从1 1月月1 1日的日的1616元元/股，股，上升至年底的上升至年底的3434元元/股，这一年该公司付息股，这一年该公司付息2.82.8元元/股，那么股东持有股，那么股东持有M M公司股票公司股票1 1年的收益率为：年的收益率为：%.13016821634 tR1.1.单一期限历史收益率的衡量单一期限历史收益
8、率的衡量11 ttttpDppR2.2.多期限历史平均收益率的衡量多期限历史平均收益率的衡量 TtitTRAM1/R Ritit各个不同时期的投资第各个不同时期的投资第i i种股票年持有收益率；种股票年持有收益率；t t各个不同的投资时期；各个不同的投资时期；T T投资者持有的总期数或年数。投资者持有的总期数或年数。（1 1）算术平均收益率）算术平均收益率（2 2）几何平均收益率）几何平均收益率1111011 TTTTtitWWRGM/)()(R Ritit 各个不同时期的年持有收益率；各个不同时期的年持有收益率；t t各个不同的投资时期；各个不同的投资时期；T T投资者持有的总期数或年数；投
9、资者持有的总期数或年数；W0W0投资者的期初财富；投资者的期初财富；WTWT投资者的期末财富。投资者的期末财富。（三）股票预期收益率的衡量（三）股票预期收益率的衡量 假定未来各种收益状况出现的概率是假定未来各种收益状况出现的概率是p(sp(s)，其相应的收益，其相应的收益率是率是r(sr(s)，则期望收益率为：，则期望收益率为：例：某股票不同情况下的收益率概率分布例：某股票不同情况下的收益率概率分布经济环境经济环境概率概率收益率收益率繁荣繁荣0.30.312%12%正常正常0.40.48%8%萧条萧条0.30.3-4%-4%.%)(.%.%.)(654308401230 rE)()()(srs
10、prEs n（一）风险的定义（一）风险的定义 风险（风险（RiskRisk）指的是未来不确定因素的变）指的是未来不确定因素的变动导致投资者收益变动的可能性，通常以各种动导致投资者收益变动的可能性，通常以各种可能的收益率与其期望值的离差来表示。一项可能的收益率与其期望值的离差来表示。一项资产未来收益的不确定性程度越高，其风险越资产未来收益的不确定性程度越高，其风险越大。大。7.2 7.2 证券投资风险证券投资风险一、证券投资风险的定义与分类一、证券投资风险的定义与分类（二）风险的分类（二）风险的分类 系统风险是源于某种全局性因素引起的投资系统风险是源于某种全局性因素引起的投资收益下降的可能性，这
11、些因素包括政治、经济收益下降的可能性，这些因素包括政治、经济周期、市场因素、货币政策和财政政策的变化周期、市场因素、货币政策和财政政策的变化等。这种风险影响所有投资的收益，是一种无等。这种风险影响所有投资的收益，是一种无法回避的风险。在证券投资组合中，投资者无法回避的风险。在证券投资组合中，投资者无法通过分散投资来规避系统风险。法通过分散投资来规避系统风险。1.1.系统风险系统风险（1 1）市场风险）市场风险定义：由于证券市场长期行情变动而引起的风定义：由于证券市场长期行情变动而引起的风险，市场风险可由证券价格指数或价格平均数险，市场风险可由证券价格指数或价格平均数来衡量。来衡量。产生原因：经
12、济环境、经济周期变动。产生原因：经济环境、经济周期变动。影响：证券市场长期行情变动几乎对所有股票影响：证券市场长期行情变动几乎对所有股票产生影响产生影响减轻方法：顺势操作，投资于绩优股票或风险减轻方法：顺势操作，投资于绩优股票或风险相对较小的债券相对较小的债券（2 2）利率风险）利率风险定义：市场利率变动影响证券价格从而给投资定义：市场利率变动影响证券价格从而给投资者带来损失的可能性者带来损失的可能性产生原因：中央银行利率政策变化产生原因：中央银行利率政策变化 资金供求关系变化资金供求关系变化影响：利率风险是政府债券的主要风险影响：利率风险是政府债券的主要风险 利率变化直接影响股票价格利率变化
13、直接影响股票价格减轻方法：分析影响利率的主要因素，预期利减轻方法：分析影响利率的主要因素，预期利率变化率变化（3 3）购买力风险）购买力风险定义：由于通货膨胀、货币贬值使投资者的定义：由于通货膨胀、货币贬值使投资者的 实际收益水平下降的风险实际收益水平下降的风险 产生原因：通货膨胀、货币贬值产生原因：通货膨胀、货币贬值 影响：固定收益证券受通胀风险影响大，长期影响：固定收益证券受通胀风险影响大，长期债券的通胀风险大于短期债券，债券的通胀风险大于短期债券，通胀阶段不同，通胀阶段不同，受通胀影响不同。受通胀影响不同。减轻方法：投资于浮动利率债券减轻方法：投资于浮动利率债券2.2.非系统风险非系统风
14、险 非系统风险是由某一特殊因素引起，只对某个非系统风险是由某一特殊因素引起，只对某个行业或个别公司的证券产生影响的风险。非系统行业或个别公司的证券产生影响的风险。非系统风险对整个证券市场的价格变动不存在系统的全风险对整个证券市场的价格变动不存在系统的全面的影响，可以通过证券投资多样化来回避。又面的影响，可以通过证券投资多样化来回避。又可称为可分散风险，可回避风险。可称为可分散风险，可回避风险。（1 1）信用风险）信用风险定义：证券发行人无法按期还本付息而使投资定义：证券发行人无法按期还本付息而使投资者遭受损失的风险者遭受损失的风险产生原因：发行人经营、财务状况不佳、事业产生原因：发行人经营、财
15、务状况不佳、事业不稳定不稳定作用机制：违约或破产可能作用机制：违约或破产可能-证券价值下降证券价值下降-证证券价格下跌券价格下跌影响：政府债券的信用风险小，公司证券的信影响：政府债券的信用风险小，公司证券的信用风险大用风险大回避方法：参考证券信用评级。回避方法：参考证券信用评级。（2 2）经营风险）经营风险定义：由于公司经营状况变化而引起盈利定义：由于公司经营状况变化而引起盈利水平改变，从而引起投资者预期期收益下水平改变，从而引起投资者预期期收益下降的可能降的可能产生原因：企业内部原因产生原因：企业内部原因 企业外部原因企业外部原因作用机制：经营状况作用机制：经营状况-盈利水平盈利水平-预期股
16、息预期股息 -股价股价影响：普通股的主要风险影响：普通股的主要风险回避方法：关注上市公司经营管理状况回避方法：关注上市公司经营管理状况各种场景下的持有期收益偏离预期收益率的偏差平方和各种场景下的持有期收益偏离预期收益率的偏差平方和。22)()()()(rEsrsprVars )()()(srsprEs )()(rVarrSD 其中：其中：p(sp(s)各种经济环境可能发生的概率各种经济环境可能发生的概率r(sr(s)在不同经济环境下投资金融资产的预期收益率在不同经济环境下投资金融资产的预期收益率（二）标准差（二）标准差（一）方差（一）方差二、单一证券风险的衡量二、单一证券风险的衡量经济环境经济
17、环境 场景，场景，s s概率，概率，p(sp(s)持有期收益持有期收益率，率，r(sr(s)繁荣时期繁荣时期1 10.30.390%90%正常时期正常时期2 20.40.415%15%衰退时期衰退时期3 30.30.3-60%-60%)%)(.%.%.)()()(15603015409030 srsprEs表表 股票持有期收益率的概率分布股票持有期收益率的概率分布n例：假定一个投资者投资一只股票，这只股票的例：假定一个投资者投资一只股票，这只股票的持有期收益随着经济环境的变化而变化。由于投持有期收益随着经济环境的变化而变化。由于投资到期时的宏观经济形势无法准确预测，他便假资到期时的宏观经济形势
18、无法准确预测，他便假设它处于繁荣时期、正常时期、衰退时期三种情设它处于繁荣时期、正常时期、衰退时期三种情况下的概率与特有期收益，如表况下的概率与特有期收益，如表4-14-1。n则衡量这项股票的风险大小的方差为：则衡量这项股票的风险大小的方差为：22)()()()(rEsrsprVars 33750156030151540159030222.%)%(.%)%(.%)%(.58033750.)()(rVarrSD n标准差：标准差：7.3 7.3 收益与风险的关系收益与风险的关系无风险利率：无风险利率：将资金投资于某一不附有任何风险将资金投资于某一不附有任何风险的投资对象而能得到的收益率。的投资对
19、象而能得到的收益率。风险补偿：风险补偿：1.1.利率风险、市场风险、通胀风险的补偿利率风险、市场风险、通胀风险的补偿2.2.信用风险、经营风险、财务风险的补偿信用风险、经营风险、财务风险的补偿一、收益与风险的互换关系一、收益与风险的互换关系收益率收益率=无风险利率无风险利率+风险补偿风险补偿二、单一证券收益与风险的权衡二、单一证券收益与风险的权衡1.1.投资者对同一条无差异曲线上的投资点有相同偏好投资者对同一条无差异曲线上的投资点有相同偏好（一）无差异曲线的特性（一）无差异曲线的特性r I1 I2I3r I1 I2X2.2.投资者对风险的态度不同投资者对风险的态度不同-不同的投资者有不同的无差
20、不同的投资者有不同的无差异曲线。（斜率的大小来表示）异曲线。（斜率的大小来表示）I1 I2I3 I1 I2I3 I1 I2I3极不愿冒风险的投资者极不愿冒风险的投资者不愿冒风险的投资者不愿冒风险的投资者愿冒较大风险的投资者愿冒较大风险的投资者（二）投资者对（二）投资者对A A、B B、C C股票的选择股票的选择rABCX0.922 2.1910.922 2.191投资者投资者X的无差异的无差异曲线和投资选择曲线和投资选择投资者投资者Y的无差异的无差异 曲线和投资选择曲线和投资选择YCBArACBABC三、证券投资的风险管理三、证券投资的风险管理n参考信用评级参考信用评级 n证券投资组合证券投资
21、组合一、证券投资组合管理概述一、证券投资组合管理概述（一）定义（一）定义 以资产组合整体为对象和基础，以资产组合以资产组合整体为对象和基础，以资产组合整体的效用最大化为目标，重点关注资产之间整体的效用最大化为目标，重点关注资产之间的相互关系及组合整体的风险收益特征。的相互关系及组合整体的风险收益特征。（二）证券投资组合的选择（二）证券投资组合的选择 根据组合的投资目标来选择证券：避税型、根据组合的投资目标来选择证券：避税型、收入型、增长型、收入和增长混合型。收入型、增长型、收入和增长混合型。7.4 7.4 证券投资组合证券投资组合 1 1.确定投资政策确定投资政策2 2.实施证券投资分析实施证
22、券投资分析3 3.组建证券投资组合组建证券投资组合 组建组合应考虑的因素：本金安全原则；稳定组建组合应考虑的因素：本金安全原则；稳定的基本收益原则；资本增长原则；流动性原则的基本收益原则；资本增长原则；流动性原则4 4.调整证券投资组合资产结构调整证券投资组合资产结构5 5.对组合效果进行评价对组合效果进行评价（三）证券投资组合管理的基本步骤（三）证券投资组合管理的基本步骤二、证券投资组合收益及风险的衡量二、证券投资组合收益及风险的衡量YXYiniip 1其中：其中：Y YP P证券组合的预期收益率证券组合的预期收益率 Y Yi i组合中各种证券的预期收益率组合中各种证券的预期收益率 X Xi
23、 i各种证券价值占组合总价值的比率各种证券价值占组合总价值的比率 n n组合中证券的种类数组合中证券的种类数（一）证券组合收益的衡量（一）证券组合收益的衡量例：例：P195（二）证券组合风险的衡量（二）证券组合风险的衡量1.1.证券组合效应证券组合效应预期价格变动 AB时间预期价格变动 AB时间总风险总风险图图 证券组合中股票数量证券组合中股票数量20101100806040200风风险险%30405060可分散风险可分散风险不可分散风险不可分散风险2.2.证券组合中风险相关程度的衡量证券组合中风险相关程度的衡量 协方差是刻划二维随机向量中两个分量取值协方差是刻划二维随机向量中两个分量取值间的
24、相互关系的数值。间的相互关系的数值。协方差被用于揭示一个由两种证券构成的资产组协方差被用于揭示一个由两种证券构成的资产组合中这两种证券未来可能收益率之间的相互关系。合中这两种证券未来可能收益率之间的相互关系。（1 1）协方差）协方差)(BBAAiniABErrErrPCOV 1CovABrrBA,ErErBA,Pi11niiP 证券证券A A与证券与证券B B的协方差的协方差 证券证券A A与证券与证券B B的各种可能收益率的各种可能收益率 证券证券A A与证券与证券B B收益率的期望值收益率的期望值 各种可能的概率各种可能的概率 n n 观察数，满足观察数，满足（2 2）相关系数）相关系数相
25、关系数取值在相关系数取值在1 1之间。之间。相关系数更直观地反映两种证券收益率的相互关系相关系数更直观地反映两种证券收益率的相互关系 BAABABCOV n相关系数也可用以衡量两种证券收益率的相关程相关系数也可用以衡量两种证券收益率的相关程度，它是协方差的标准化。度，它是协方差的标准化。其中：其中：-资产组合的标准差资产组合的标准差 X XA A-证券证券A A在组合中的投资比率在组合中的投资比率 X XB B-证券证券B B在组合中的投资比率在组合中的投资比率 -证券证券A A的方差的方差 -证券证券B B的方差的方差ABBABBAACOVXXXX222222 A B 例：例：1973.3.
26、证券组合风险的计算证券组合风险的计算例题：假设有一个投资组合包含等权重的证券例题：假设有一个投资组合包含等权重的证券A和证券和证券B，未来的经济状况等几率的可能处于衰，未来的经济状况等几率的可能处于衰退、正常增长、繁荣三种状况。证券退、正常增长、繁荣三种状况。证券A在三种经在三种经济状况下的收益率分别为济状况下的收益率分别为-7、12、28。由。由于经济衰退时，利率下降，证券于经济衰退时，利率下降，证券B价格上升，资价格上升，资本利得增大。证券本利得增大。证券B的收益率分别为的收益率分别为17，7，-3。试求该投资组合的收益和风险。试求该投资组合的收益和风险。表表 投资组合的收益率与方差投资组
27、合的收益率与方差经济环境经济环境 概率概率证券证券A（%）证券证券B(%)衰退时期衰退时期 1/3-717正常时期正常时期 1/3127繁荣时期繁荣时期 1/328-3%1131%2831%1231%7)(ArE0205.0%)11%28(31%)11%12(31%)11%7(312222 A%731%331%731%17)(BrE00667.0%)7%3(31%)7%7(31%)7%17(312222 B%)7%3%)(11%28(31%)7%7%)(11%12(31%)7%17%)(11%7(31 ABCOV00096.0)01167.0(2121200667.0410205.0412 p
28、 解：=-0.01167E（rp）（）（11+7）/29三、证券组合的选择三、证券组合的选择n（一）可行组合（一）可行组合 可行组合代表从可行组合代表从NN种证券中所得到的所有证券组种证券中所得到的所有证券组合形成的集合合形成的集合n（二）有效组合（二）有效组合 1.1.在各种风险水平条件下，提供最大预期收益率在各种风险水平条件下，提供最大预期收益率 2.2.在各种预期收益水平条件下，提供最小风险在各种预期收益水平条件下，提供最小风险 rP E SGH有效边界有效边界（三）最优组合的选择（三）最优组合的选择1 1、在有效边界上、在有效边界上2 2、在左上方无差异曲线上、在左上方无差异曲线上3
29、3、在两者切点上、在两者切点上四、系统风险的衡量四、系统风险的衡量n当投资者拥有一个有效的投资组合时，只需承当投资者拥有一个有效的投资组合时，只需承担担系统性风险系统性风险，用，用 系数来衡量。系数来衡量。n 系数用以测定一种证券的收益与整个证券市系数用以测定一种证券的收益与整个证券市场收益变动的关系，等于证券收益率和市场组场收益变动的关系，等于证券收益率和市场组合收益率的协方差除以市场组合收益率的方差。合收益率的协方差除以市场组合收益率的方差。（一）（一）系数的含义系数的含义其中：其中：r ri i -证券证券i i的收益率的收益率 r rm m -市场组合的收益率市场组合的收益率 -r ri i与与r rm m的协方差的协方差 m m2 2-市场组合的方差市场组合的方差 2mmirCovri mirCovr niiipX1 XiXi各种证券的市值占整个组合总市值的比重各种证券的市值占整个组合总市值的比重 （二）（二）系数的计算公式系数的计算公式证券组合的系统性风险：证券组合的系统性风险：1.0 1.0 防守型证券防守型证券 1.0 1.0平衡型证券平衡型证券 1.0 1.0 1.5 1.5 进攻型证券进攻型证券 2 2 高风险证券高风险证券（三）（三）系数分析系数分析
