1、现金股利政策分析现金股利政策分析 例如，公司在有关报纸上公布：“经公司董事会2001年5月5日会议决定，将按年每股05元的固定股利分红，有权参加分配的人为2001年5月31日完成登记手续的股票持有者，支付日期为2001年6月5日。”2、股票持有者登记日 按上例，公司将在5月31日这一天停止营业后，编制出当天公司所有在册的股东名单。如股票持有者在5月31日在册，将参加股利分配；如果是在5月31日以后才完成登记手续，则股利仍为原有股东获得。3、股利分配权转移日 由于股票交易手续上的原因，股票出售到新股东名字列入公司名单要花一段时间，为了避免纠纷，股票经纪业通常规定：在持有者登记日的四天之前，股利权
2、附属于股票，而在四天之内，股利权不再从属于股票。股利权与股票分离的这一日就是股利分配权转移日，或称除息日。但需要注意的是，这四天是指证券交易所营业的天数，如在这几天中有周末停业天数，则转移日还将提前。如上例中，有一天是星期天，那么，转移日将是5月31日前五天，即5月26日。当甲于5月25日购买乙的股票1 000张，甲就拥有股利分配权，即可获得500元的股利；如在5月26日或以后的时间购买，乙虽然已不再拥有股票，但仍拥有股利分配权，可获得这 500元的股利。一般说来，在转移日，股票价格将会下跌，下跌幅度与股利额相当。如股票价格转移日前一日的收盘价原为20元一股，那么在转移日的开盘价将跌至1950
3、元/股。4、支付日期 按上例，公司将在6月5日将股利寄给股票登记日持有人。对上市公司而言，由于股东人数众多，因此股利多是委托券商代支股利。公司只对股票经纪人，而不直接对股东。二、股利支付策略 公司股利支付策略如何，将对股东财富最大化产生重大影响。这种影响采自两个方面：一是，公司股利支付的长期稳定性如何，在其他诸因素不变的情况下，会对公司股票市场价格产生影响，一般来看，股利支付越稳定，股票价格就越高。反之，就越低。二是，公司可分配利润总是有限的，支付股利越多，公司留存的能用于扩大再生产的资金就越少，发展后劲就越弱，每股股利的增长速度就会减慢，从而导致股票价格升幅降低。反之，股票价格升幅将提高。现
4、实中各企业的股利支付策略千差万别，但归纳起来主要有四种：固定股利或稳定增长股利、固定股利支付率、正常股利加额外股利、筹资剩余额股利支付等策略。1、固定股利或稳定增长股利(1)固定股利支付策略的特点 首先规定了每股的年股利额，并保持不变；其次，在确信未来公司收益可以维持新的更高股利时，才增加每股固定的年股利额。每股收益金额（元）每股股利 时间（年）(2)固定股利支付策略的利弊 优点：A 表明企业经营状况的稳定性。在公司利润减少甚至亏损时，公司都不削减每股股利情况下，会使更多投资者相信公司经营状况稳乏，有能力克服各种暂时性的困难。因为当公司经营状况长期不佳时，它将无法支付固定股利。这就有利于增加投
5、资者购买公司股票的信心。B 满足希望获得固定收入的投资者的要求。许多投资者是以股利为生，这类投资者除个人之外，还包括退休基金组织、保险公司等单位。当公司能支付固定股利时，就减少了这类投资者的风险，从而有效地刺激了他们的投资热情。C由于以上两点的作用，当公司支付固定股利时，就有更多的投资者愿购买该类公司的股票，从而使股票价格上升，普通股股本成本降低，促使股东财富最大化目标的实现。缺点：固定股利会成为公司的一项财务负担，当公司经营处于不利状态时，这项负担可能极为沉重，从而影响了公司的发展。公司为了回避过重的财务负担，往往会尽量减少每股年股利，使股利支付额显得过于保守。2、固定股利支付率(1)固定股
6、利支付率策略的特点 这一股利支付方法不同于前者，它固定的是股利占收益的比重，而每股股利完全随公司当年的收益多少而定。如某公司确定其固定股利支付率为收益的50，那么，其每股收益与每股股利的关系可用下图简示。金额（元）每股收益 每股股利 时间（年）(2)固定股利支付率策略的利弊 对一般上市公司的普通股股东而言，由于这种股利支付策略的股利支付额完全随公司的年收益而变化，虽然从长期来看，每股股利之和并不低于固定股利支付策略所得的股利之和，但它每年波动太大；因此，普通股股东获取股利的风险也就很大。对普通股票的短期持有者来说，他们不可能或难以得知在其股票持有的这段时间中能获得多少股利，甚至能否获得股利；对
7、希望获取固定股利以利于支付其固定开支的普通股票的长期持有者(如退休基金组织和保险公司等单位)而言，这种股利支付策略则不便于他们的财务收支安排。所以，投资者一般不愿对奉行该类股利支付策略的公司的股票进行投资，这样，就势必影响到股票的市场价格，不利于股东财富最大化目标的实现。故在现实中，上市公司很少采用固定股利支付率的股利策略，在西方，甚至有人称这种股利支付策略是令公司倒闭的策略。那么这种股利支付策略是否就完全不可取呢?并非如此。这种固定股利支付率的策略很适应企业内部职工股比例较大的股份公司(包括上市股份公司)。因为，在我国，职工对企业的依附性极大，有所谓“厂兴我富，厂衰我贫”的现实基础。在内部职
8、工股比例较大的股份公司中采用这种股利支付策略，可以将职工的个人利益与公司利益紧密地捆在一起，使职工真正感到他们是公司的所有者，感到公司的兴旺发展与他们的切身经济利益息息相关，从而充分调动广大职工积极性和创造性，增强企业活力。这样，就有利于企业提高经济效益，为企业盈利逐年增长创造了良好条件。随着企业经济效益连续稳定的提高，每股股利亦随之增加，这就不但保证了职工股东财富的增加，而且也相应地使企业外部股东获取的股利增加，减少了投资风险，进而使更多的投资者乐于购买这类公司的股票，使股票的市场价格上涨，保证了股东财富最大化目标的实现。3、正常股利加额外股利(1)正常股利加额外股利支付策略的特点 这种股利
9、支付策略的特征是公司首先将每年支付的股利固定在一个较低的水平，这个较低水平的股利称之为正常股利；然后，视公司盈利水平的高低支付额外股利。这种股利支付策略可用下图简示：金额（元）每股收益 每股股利 正常股利 时间（年）(2)利弊优点：对公司采说，这种股利支付策略给予了公司较大的灵活性，当公司盈利状况不佳时，可以不必支付额外股利，减轻了公司负担；另外，正常股利通常低于固定股利支付政策的每股股利，这就使公司在盈利状况不佳时也能够负担，而在盈利状况佳和资金充实的情况下，才多支付股利，享有较大的灵活性。对投资者来说，这种股利支付策略保证了投资者获取股利的最低数量，使获取股利的风险低于固定股利支付率的风险
10、，因而使不少投资者乐于购买采用这种股利支付策略的股票，从而使公司股票保持在一个较好价格水平之上，这就有助于股东财富最大化目标的实现。缺点：首先，该种股利支付方法的灵活性不如固定股利支付率方法大，公司在盈利状况不佳时，仍要承担支付正常股利的负担，不利于公司渡过难关，这最终势必影响到股东财富最大化目标的实现。其次，该种股利支付方法每股正常股利没有固定股利支付方法多，因此，对期望获得较高稳定股利收入的投资者的吸引力也就没有后者大，这就使得股票价格可能低于采用后者的价格。在西方，一般认为，这种正常股利加额外股利的方法是各年收益变化较大的公司股利支付的最佳策略。4、投资剩余额股利支付策略(1)特点 只要
11、投资收益率大于资金成本率，公司就应尽可能地用留存收益去满足投资需要，只有满足投资需要之后的剩余才向股东支付股利。用该股利支付策略的重点是确定满足投资需要后的盈利剩余额。(2)利弊优点：是将投资所需资金放在首位，有利于投资计划能够正常进行，为企业未采盈利的稳定增长奠定了良好的基础，可以促使企业股票价值上升。缺点：股利支付额除受盈利水平的制约之外，还直接受投资机会的制约。在该策略下，即使一个企业的盈利水平不变，甚至增加，也不能保证股利的不变，从而造成股利的多少与盈利水平的高低脱节，这将影响到股利收益的稳定性，难受追求稳定股利收益的股东欢迎。三、影响股利支付的各种制约因素 1、在法律上的制约 法律上
12、的制约因素主要包括：法定分配顺序和资本保护等。我国股份公司的利润应按下列顺序分配：弥补亏损一法定公积金一公益金一优先股股息一任意公积金一普通股红利。注：公积金分为法定公积金和任意公积金。公积金又分为盈余公积金和资本公积金。国家规定，法定盈余公积金按公司税后利润的 10提取，但盈余公积金已达注册资本50时不在此限。资本公积金是指超过股票面额发行所得的溢价额、产权变动时的资产估价增值额(扣除减值额)、接受赠予的所得，等等。法定公积金不受公司股利支付策略的影响。任意公积金，是公司按章程规定或股东大会决议从盈余中另外提取的留存收益。显然，任意公积金受公司股利支付策略的影响最大。公益金是指按公司税后利润
13、提取集体福利等基金。对该类基金的提取，公司享有一定自主权，在法律规定的510的范围内提取，具体数额由公司作主。公益金仍是作为普通股权益。我国还对弥补亏损的资金来源作了明文规定，即：公司应先使用其盈余公积金弥补亏损，不足时，才可以用其资本公积金补充，这就制约了公司盈余公积金有亏损时不减少的可能性，使公司自由提取法定公积金的可能性减少。并还规定，按股东原有股份比例发给新股的转增资本，必须是在盈余公积金已达注册资本的50，且转增后留存公司的法定公积金不少于注册资本的25时才可转增，这就制约了公司发放股票股利的能力。公司在弥补亏损和提取法定公积金前，不得分配股息和红利。公司无盈余，也不得分派股息和红利
14、。但如果盈余公积金已超过注册资本总额的50时，公司出现亏损时，可以允许公司为了维持本公司的股票信誉，以不超过股票面值6的比率派发股息和红利，但分配股利后的法定公积金不得低于注册资本的25。2、负债契约的制约 公司的发行债券或从银行获取贷款时，通常都要签订债务合同，在这些合同中规定了企业对债权人的保持条款，如强调企业应保持某个水平的流动比率、利息倍数比率以及其他各种安全比率，只有当企业达到或超过这些比率之后，才能支付股利。这种对公司的盈利必须达到某一水平，否则公司不得发放现金股利的要求；或将股利发放额限制在某一盈利额或盈利百分比上的要求，目的在于促使企业把利润的一部分按有关条款要求的某种形式(如
15、偿债基金准备等)进行再投资，以扩大企业的经济实力，从而保障债款的如期偿还，维护债权人的利益。总之，公司对外借债时与债权人签订的各种负债契约也限制了公司股利支付策略的随意性。3、公司生产经营特征的制约(1)公司寿命周期的制约因素 现金股利只能用现金来支付，这样，公司现金支付能力就必然制约着公司股利策略。发展中的公司，投资机会多，筹资需要量大，但对外筹资的能力较弱，内部留存收益筹资成为一种重要的筹资手段，再由于将绝大多数资金用于购置固定资产和充当长期流动资金，公司的流动性较低，因此这类公司为了保持公司应付各种意外情况的机动性，一般倾向于低现金股利支付的策略。相反，比较成熟的公司，由于投资机会减少，
16、现金溢余量增多，因此则较倾向于多付现金股利的策略。当然，这不是绝对的，它还会受其他因素的影响。(2)筹资能力的制约因素 企业股利政策也受其筹资能力的限制。筹资能力包括筹资量、筹资成本和筹资所需时间三个方面的因素。一般而言，规模大、成熟型企业比一些正处于发展期的小企业有更多的外部筹资渠道，因此，它们多倾向于多支付现金股利，而正处发展期的小企业，由于经营和财务风险较高，对外筹资困难，因此，这些企业多倾向于限制现金股利支付，而热衷于企业内部筹资。但是，股利支付与企业的未来筹资能力之间存在着密切关系。具体表现为：多支付现金股利，有利于企业未来以较有利的条件发行新证券筹集资金，但这类筹资方法的筹资成本高
17、于留存收益这种内部筹资的成本。反之，现金股利支付率低，尽管可以暂时降低筹资成本，但必然会对未来的筹资环境造成不良影响。这就要求企业在股利支付与筹资要求之间的利害、得失进行权衡，以制定出适合企业实际需要的股利政策。(3)盈利稳定性的制约因素 一般而言，一个公司的盈利越稳定，则其股利支付率也就越高。这是因为，盈利稳定的企业对保持较高的股利支付率更具信心。比如公用事业公司就是盈利相对稳定和股利支付率较高的典型例子。股利具有传递信息的作用。限制股利的支付会使市场认为公司的盈利不稳定，投资风险较大，因而会要求更高的收益率作为补偿。这样，就会使股票市价降低。(4)股权控制要求的制约因素 股利政策也会受现有
18、股东对股权控制要求的制约。以现有股东为基础组成的董事会，在长期的经营中可能形成了一定的有效控制格局，他们就会将股利政策作为维持其控制权的工具。特别当公司存在极为有利可图的投资机会，但又无法用负债筹资时，公司为避免增发新股票，控制新股东加盟本企业保护现有股东的控制权和防止别人参与分享高额利润，他们就会倾向于降低的股利支付率，以便从内部筹集投资所需资金。4、股东股利要求的制约 普通股股东的经济利益来自普通股股利和普通股票市场价格上升两个方面，而这两个方面又与公司股利支付策略有关，因此，股东对这两方面利益要求的差异，势必影响到公司股利支付策略。在公众公司中，存在着大量的普通股股东，这些股东购买普通股
19、票的具体目的是不同的。归纳起来主要有如下几类：(1)以获取稳定的股利收入为目的的股东 这类股东除了诸如退休基金组织、保险公司等必须获取固定收入来满足其固定支出的投资单位；依靠股利谋生或补贴生活费支出的大量小股东。(2)以获取最大的资本收益为目的的股东 这类股东主要是一些大股东。首先，由于他们拥有的股票数量很多，因此，只要有较低的股利支付率就可以满足其日常开支，多余股利的出路只有再投资。再次，由于股利收入的所得税率比资本收益所得税率(我国是印花税)高，以及将获得的股利再投资会发生交易成本，这样，将企业收益转变为股利，然后再进行投资就极不合算。最后，由于股利的支付，公司留存收益减少，这一方面使股票
20、的内含价值下降，会引起股票的市场价格上升减缓，影响到股东的资本收益；另一方面使公司增加发行普通股票来筹集企业发展基金的可能性增大，而发行新普通股票意味着原有股东对企业控制权的削弱或所有权稀释。(3)以获取适当的股利收入和资本收益为目的的股东 他们多属于普通股票的持有量中等的股东。他既比大股东更需要股利收人来满足其需要，又比小股东对股利收人的依赖小，他们期望在满足本期需要的前提下追求资本收益。5、选择现金股利分配方式的策略（1）注意不同股利分配策略对资金市场的影响 不同的股利分配策略会导致公司现金流出量的不同，公司现金流出量的差异必然对不同的利益主体有不同的影响，这些影响最终会影响到资金市场，反
21、过来，影响到公司的价值。从不同股利分配策略对普通股票市场价格的影响来看 认同公司股利分配方案的股东，必然会对公司的价值看高，采取购人股票或坚定持有股票等策略，而不认同公司股利分配方案的股东，则会对公司的价值看淡，采取或抛售股票或不购人股票的策略。如果前者大于后者，那么，公司的股票价格就会上涨，使企业价值增大；反之，则会使公司股票价格下跌，使公司的价值减少。无论学术上的股利理论怎么样，在股票市场上的确存在上述的现象。既然存在着这种现象，公司在选择股利分配策略时就应考虑到不同股利分配策略对普通股票市场价格的影响，根据大多数股东的意愿选择股利分配策略，确保股东财富最大化目标的实现。从不同股利分配策略
22、对普通股票筹资难度的影响来看 普通股票筹资的难易程度最终是通过新发行股票的价格表现出来，股票发行价格越高，公司筹集同量资金所发行的股份数量就越少，股东权益受稀释的程度也就越低；反之，股票发行价格越低，公司筹集同量资金所发行的股份数量就越多，股东权益受稀释的程度也就越大。因此，公司在选择股利分配策略时就应考虑到不同股利分配策略对普通股票筹资难度的影响，选择能使新发行股票的发行价格最高的股利分配策略，确保股东财富最大化目标的实现。就是在公司需要大量资金作有利投资时，也不能因此理由不分配现金股利。案例：某公司有可供分配的利润10000万元，发行在外的普通股份数量为201XD万股。现公司有一有利可图的
23、投资机会需要股东权益资金30 000万元。现公司需要对股利分配方案进行决策。公司为此制定了两个股利分配方案如下：方案l：不发股利筹资10 000万元，另外发行普通股票筹资 20000万元；公司估计因不支付股利的原因，新股发行价格只能为8元一股，因此需要发行新股2 500万股(=200008)。方案2：将10000万元的可供分配利润全部作为股利发放，投资所需要的资金靠发行新股筹集，公司估计因公司支付了股利，提高了股东对公司未采盈利能力的信心，新股发行价格可以提高到15元一股，因此只需要发行新股2 000万股(=3000015)。试问上述两方案，哪一个更优?分析：在公司筹资量不变的条件下，筹集同量
24、资金所发行股份越少越优。显然，方案1发行股份比方案2多了500万股(2 500 2000)，所以两方案中方案2为优。从不同股利分配策略对负债筹资成本和难度的影响来看 现金股利分配会使公司的现金支付能力降低，从而不利于公司的债权人，这会使债权人的借款风险增大。在这种情况下，公司再筹集负债资金的成本可能增加。因此，公司需要注意支付现金股利对公司负债资金成本的影响。公司负债资金成本的变化必然会影响到公司全部加权平均资金成本的变化，对股东财富产生影响。（2）注意将股利分配策略与公司的发展方向相结合 由于不同的股东对股利有不同的要求，因此，公司调整股利分配策略会使一些不喜欢该股利分配策略的股东退出该公司
25、，而另一些喜欢该股利分配策略的股东则进入该公司，从而使公司的股东结构发生变化，如果公司能有效地利用这些方法，就可以使公司的股东结构适应公司的发展方向。当一个企业处于高速发展期时，它要求有大量的资金投入，以满足不断增长的投资需要，这时如果企业的股东对股利收益要求不高，那么不但将有利于企业从内部筹集到所需的资金，而且还有利于企业改变资金结构，增强企业的对外筹资能力，使企业能够顺利地发展。当一个企业处于成熟期时，它对投资酌要求已大大减少，从经营过程中产生的闲置现金流量日渐增多，而投资机会又相对不足，因此有能力将盈利以股利的形式分给其股东，处于该时期的企业，要求股东主要由对现金股利感兴趣的股东所构成，
26、以便支持公司的现金股利分配政策。当一个企业处于衰退期时，对股东结构的要求则较复杂，因为，在这时，企业既可能退出经营，也可能开展自救，重寻发展之路。当企业采用前一经营思路时，它必定要求其股东结构是由喜欢现金股利的股东所组成；而采用后一经营思路的公司，则会需要其股东看重未来的资本收益。不过从现实来看，处于成熟期企业的股利分配策略灵活性可以较大，其股东结构可以多元化，因为，支付现金股利的股利分配方案对股东特殊性的限制比较少，无论什么样的股东，向他支付现金股利，均不会对他的经济利益产生较大的不利影响。而处于其他阶段的企业，股利分配策略的选择性则相对较小，因此，一家处于非成熟期的公司，在制定股利分配策略时，更应该注意用股利分配政策去影响或调整股东结构，使公司的股东结构符合公司的发展方向。
