1、企业财务报告分析企业财务报告分析天马行空官方博客：http:/ 信息影响投资者行为的模式 估值理论和债务风险评价模型 财务指标概述 财务报表之间的关系 财务报表分析基本理论 财务报表分析作用 资产负债表分析 利润表和现金流量表分析 附注分析 其他注意事项财务报表对投资者的影响模式 业内其他企业发布财务数据或预测数据 预期预期影响投资者对业内企业价值的估值 某企业发布的实际财务数据和分析师早前作出的预期之间产生差异 此项差异影响以后期的预期，此项差异影响以后期的预期，使估值发生变化报表影响预期，差异影响估值 财务数据是企业一段时间内的经营成果 是历史数据 预期值常根据前期财务数据作出 财务数据通
2、过影响预期值来影响对企业价值的估值Jan 06,2005 preliminary financial resultsUT UTStarcom,Inc.(Nasdaq:UTSI),a global leader in IP-based end-to-end networking solutions and services,today announced preliminary financial results for the fourth quarter 2004.The Company expects to report fourth quarter revenues in the ran
3、ge of$740 million to$745 million,versus initial guidance of$875 million to$885 million.Under Generally Accepted Accounting Principles(GAAP),the Company expects to report a Net Loss Per Share of($0.40)to($0.45).Jan 06,2005 preliminary financial resultsUT First Quarter 2005 Guidance Total Revenues:$77
4、0-$780 million Gross Margins:23-25%GAAP EPS:$0.20-$0.22 UT毛利率迅速下滑UT的盈利水平迅速下滑UT对PHS的依赖程度UT在PHS的市场份额电信和网通PHS的投资趋势UT市场估值变化中兴通讯同期估值变化中兴同期估值变化中兴对PHS的依赖中兴的产品和市场份额分析师修正盈利预期的根据 经济环境变化影响产品需求和行业投资 由于INTEL发布的季度财务报告显示企业库存增加，分析师调降整个行业的需求从而调降行业景气程度 由于TFT面板价格下跌，全行业调减未来 建设规模和资本支出，分析师全面调整全行业的景气周期经典的估值方法 或称DDM法，股利贴现模
5、型 需预测未来各期的现金股利 贴现因子为风险收益 企业的生命期是无限的 在实际运用中的困难：终值估计 举例：格力电器（估值报告）100)1(tttrdEP风险和收益的关系)(REi2mimiMarket Equilibrium)(REm2mimfmfiRRERRE)()(1mDDM运用案例00.050.10.150.20.250.30.350.40.4599Y00Y01Y02Y03Y0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%DPS现金分红比例DDM运用案例 公司2005年的空调销量将达到950万台左右，增长35-40%；公司在08年以后进入成
6、熟后期，现金分红比例进一步加大，2008-2012年间为80%，以后恒平分红比例为85%公司在2008-2012年的五年内，净利润保持5%的年增长幅度，2013年以后进入永续增长期，永续增长率为2.5%；DDM运用案例tttiDtP10)1(fmfeRRRi%8.4fR71.0%11mR%2.9ei80.13V扩展的估值方法 针对于那些不稳定发放股利的现象 预测对象为“自由现金流”自由现金流经营 活动现金流资本支出 运用中也存在和前者类似的困难100)1(tttrcEP基于剩余收益的估值方法 单年的净资产变化模式 经年的 净资产变化模式ttttdxbvbv11000)1(ttttrrbvxEb
7、vP估值模型的展开和变形 展开式Pbvxrbvrxrbvrxrbvr00101212323111()()().)1()1()1(1023301221100bvbvrrROEbvbvrrROErrROEbvP债务风险估计会计变量预测模型破产预测会计变量预测模型信用等级预测预测模型适用利率Altman的破产模型 用于区分上市公司中的健康公司和财务困难公司并预测将在未来成为后者的公司 Altman的Z-Model 用于非上市公司 Altman的Z-Model 用于上市和非上市的制造、流通、服务类公司，不包括金融业 Altman的Z”-ModelAltman模型及应用Z模型Z=Z模型ZZ”模型Z”总资
8、产流动资产*717.0总资产留存收益*847.0总资产息税前利润*107.3负债总额净资产*420.0总资产销售收入*998.0总资产流动资产*56.6总资产留存收益*26.3总资产息税前利润*72.6负债总额净资产*05.1总资产流动资产*2.1总资产留存收益*4.1总资产息税前利润*3.3负债总额股票市值*6.0总资产销售收入*1Z系列模型预测的出错率破产前年份Z模型（）Z和Z”模型（）I类错误II类错误I类错误II类错误163410218615735225947132105642018Altman模型及应用判定Z模型Z值分布Z模型Z值分布Z”模型Z”值分布破产1.811.231.1灰色地
9、带1.81Z2.991.23Z2.91.1Z2.992.92.6预测债务融资的风险 信用等级评估 信用等级决定融资成本信用等级很高正常可疑很差Standard&PoorsAAA AA BBBBB BCCC DMoodys Aaa AaA BaaBa BCaa C财务指标概览经营效率分析类流动性分析类营运资本分析长期偿债能力类盈利能力类经营和财务杠杆类存货周转率经营周期估计流动比率负债比例毛利率经营杠杆OLE应收账款周转率现金周转周期估计速动比率利息保障倍数营业利润率vs贡献毛利财务杠杆FLE应付账款周转率现金比率固定支出保障倍数净利润率总杠杆率固定资产周转率经营活动现金比率资本支出比率总资产报
10、酬率总资产周转率极限生存时间经营现金对负债比净资产报酬率指标反映行业特色和经济活动 盈利能力和经营活动效率的权衡 指标凸现行业特色 总杠杆率的权衡 经营杠杆和财务杠杆 贡献毛益/EBIT EBIT/净利润 讨论：如何区分总成本费用中的固定和变动部分？财务指标概览 资产负债表的结构指标 资产结构 负债结构 权益结构 利润表的结构指标 毛利率 营业利润率 EBIT率和EBITDA率 净利润率财务指标的评价 便于不同规模的公司或同一公司在不同阶段比较风险和收益（按规模标准化）假定分子和分母分别独立于企业规模 忽略成本性态 假定分子和分母之间的关系为线性 缺乏评判标准，好坏的评价取决于分析者的立场 分
11、子分母为负值可能导致谬误 会计方法的选择至关重要 企业容易通过期末交易影响指标财务报表分析的基本理论 投入和产出 投资报酬效率 营运资本管理投入和产出 微观企业资源配置的问题 专注于某个行业 Vs 投资于多个行业 关于投入的衡量 关于产出的衡量 举例：万科企业投入和产出销售收入流动资产ABC投资报酬效率长期资产流动资产净利润总资产净利润投资报酬率减少增加获利的机会增加获利的机会增加总资产报酬率举例投资报酬效率另一方面现金应收帐款存货保持最低水平保证最快变现保持最低存量催收由于降低了企业清偿到期债务的能力严格控制采购营运资本管理分析方法 流动比率的分析 营运资金余量 流动资产是越多越好吗？对冲法
12、检验营运资本管理 永久性营运资本：永久性营运资本：满足企业满足企业长期最低长期最低需求的那部分流需求的那部分流动资产；动资产；临时性营运资本：临时性营运资本：随随季节季节需求而变化的流动资产需求而变化的流动资产长期融资和短期融资的结合 对冲法（融资安排）每项资产的变现日与相应负债到期日大致相同对冲法之资产分布长期资产长期资产永久性营运资产永久性营运资产季节性营运资产季节性营运资产对冲法之融资分布长期融资长期融资长期融资长期融资短期融资短期融资风险与成本的权衡短期短期融资融资保守型融资政策长期融资长期融资长期融资长期融资风险与成本的权衡短期短期融资融资攻击性的融资政策长期融资长期融资长期融资长期
13、融资中兴通讯的流动比率流动比率和速动比率0.00.51.01.52.02.51997年1998年 1999年2000年2001年2002年 2003年2004中流动比率速动比率中兴通讯的资产和融资结构中兴通讯流动资产和长期资产分布图02000400060008000100001200014000160001800097年 98年 99年 00年 01年 02年 03年 04中百百万万流动资产长期资产中兴通讯流动负债和长期资金分布图02000400060008000100001200014000160001800097年 98年 99年 00年 01年 02年 03年 04中百百万万流动负债长期
14、资金来源财务报表的服务对象 投资者和债权人 内部管理和绩效评估 竞争对手 监管机构财务报表分析的作用 由上而下的分析方法 宏观分析行业分析企业价值分析 企业价值分析 未来行业结构和竞争趋势 企业竞争特点和经营特点 管理的长期目标和计划 融资偏好和政策 管理的有效性（内部价值和外部价值）未来财务状况的分析 管理目标 产品市场机会 产品市场战略 市场、经营和竞争特点 公司的销售额 为达到战略和未来销售额所需要的投资投资 考虑市场竞争和管理压力的获利前景 未来35年的融资计划 当年的融资计划财务数据的含义 计算公司价值（股权投资）的变量 经营活动现金净流量 净利润 净资产资产分析 资产结构 流动资产
15、和长期资产的分布（比较）资产质量（投资报酬率理论）流动资产（周转，变现性）应收款价值评估 存货价值和结构分析 存货计价方法的影响 长期资产价值分析（盈利，盈利性）摊销方法的影响 支出费用化和资本化的选择资产结构的行业差异企业规模对资产结构的影响流动资产比重的变化负债和资本结构分析 负债比例Vs.真正的负债水平 举例：京东方 表外筹资 举例：中兴通讯 MM资本结构定理 有企业所得税和破产成本存在的前提下 负债融资成本=（1-税率）*利率资本结构分析税金分析 税金的合成作用 增值税和营业税 判断营业收入的合理性 所得税 税率变化 税收优待的隐患盈利能力分析 毛利分析 三费分析 营业利润分析 EBI
16、T Vs.EBITDA现金流量表分析 经营现金流入和主营业务收入的关系 经营现金流出和主营业务成本的关系 经营现金对主营业务预测的作用附注分析举例 中兴通讯公告改变会计政策 四川长虹2003年度报告就应收账款问题的回收进度等期后事项的说明 多家公司关于委托理财的说明财务报表分析举例 资产质量 盈利能力 现金流量 融资偏好 营运资本管理效率寻找适用的财务信息 成本与效益原则 分析的细节性要求 可理解性原则 分析方法和采用的指标 决策有用性原则 突出行业特点和分析对象特点 预测价值 对企业未来经营现金流的影响百里挑一挑公司 行业龙头 业绩优秀 财务稳健 制度通透这些远远不够还需考虑以下问题 是否经历了行业低谷的考验 是否对企业未来发展抱有危机感并采取相应措施 如何匹配资产的流动性和盈利性的 未来融资计划和计划的资产负债率 公司治理是否完善 是否与股东和供应商、大客户之间有不恰当的资金往来，或存在过度依赖关系 是否友善处理投资者关系，尤其对中小投资人注意财务报表之外的问题 外部融资环境变化 外部经营环境的变化 行业动态 会计和行业监管力度变化和内容切换 董事会考核公司业绩的标准 公司经营战略和战术的调整
