1、本章目录本章目录2v1 公司利润及其分配管理公司利润及其分配管理v2 股利分配政策股利分配政策v3 股利分配流程股利分配流程v4 股利政策理论股利政策理论课堂案例课堂案例v沃顿是一家具有沃顿是一家具有1010年历史的股份企业，现任财务年历史的股份企业，现任财务主管计划在两年内将企业解散。在今后两年，企主管计划在两年内将企业解散。在今后两年，企业每年将会获取的总现金流量（包括清算收益）业每年将会获取的总现金流量（包括清算收益）是是10 00010 000美元。美元。v当前政策：让股利等于现金流量。当前，每年的当前政策：让股利等于现金流量。当前，每年的股利设定为现金流股利设定为现金流10 0001
2、0 000美元。现在流通在外的股美元。现在流通在外的股票共有票共有100100股，所以每股的股利为股，所以每股的股利为100100美元。美元。v我们知道明白股票的价值等于未来股利的现值。我们知道明白股票的价值等于未来股利的现值。3假定要求回报率是假定要求回报率是10%10%，今天的每股价值，今天的每股价值P0P0为：为：v 因此企业的总价值是因此企业的总价值是100100*$173.55=$17 355$173.55=$17 355。v 沃顿企业董事会的几名成员对当前的股利政策表沃顿企业董事会的几名成员对当前的股利政策表示不满，并要求对一个备选的股利政策进行分析。示不满，并要求对一个备选的股利
3、政策进行分析。55.173$10.110010.1100$)1()1(222110RDRDP4v备选方案：备选方案：初始股利大于现金流量。初始股利大于现金流量。企业的另一企业的另一个个方案方案是在是在第一次支付每股第一次支付每股110110美元美元的股利，而总的股利，而总的股利是的股利是11 00011 000美元。由于现金流量只有美元。由于现金流量只有10 00010 000美美元，另外的元，另外的1 0001 000美元必须设法筹措美元必须设法筹措。v通过在第一次发行股利时发行价值为通过在第一次发行股利时发行价值为1 0001 000美元的美元的债券或股票。债券或股票。v假定发行的是股票，
4、新股东期望在第二次支付股假定发行的是股票，新股东期望在第二次支付股利那天获得足够的现金股利，以便获得利那天获得足够的现金股利，以便获得10%10%的投的投资收益。资收益。5v 根据新的股利政策，企业的价值是多少？新股东根据新的股利政策，企业的价值是多少？新股东投资了投资了1 0001 000美元，要求美元，要求10%10%的收益，所以他们将的收益，所以他们将要求要求$1 000$1 000*1.10=$1 1001.10=$1 100的现金，留给原股东的只的现金，留给原股东的只剩下剩下8 9008 900美元。美元。v原有股东的股利将是：原有股东的股利将是：v因此每股股利的现值为：因此每股股利
5、的现值为：第一次付息 第二次付息原有股东累计股利$11 000$8 900每股股利 110 896v无论企业选择哪种股利支付模式，无论企业选择哪种股利支付模式，股票的股票的价值在本例中都是相同的。价值在本例中都是相同的。v股利政策不会带来差异。股利政策不会带来差异。v原因很简单：某一时点股利的提高正好被原因很简单：某一时点股利的提高正好被其他时点股利的下降所抵消，所以在考虑其他时点股利的下降所抵消，所以在考虑时间价值的情况下，净影响都是时间价值的情况下，净影响都是0 0。55.173$10.18910.1110$20P7第第1 1节节 公司利润及其分配管理公司利润及其分配管理1.1 公司利润及
6、其分配管理概述公司利润及其分配管理概述 v 利润利润是企业在一定期间内全部收入抵减全部支出后的余额是企业在一定期间内全部收入抵减全部支出后的余额,是是企业在一定期间从事生产经营活动的最终财务成果。它企业在一定期间从事生产经营活动的最终财务成果。它是企业营业收入抵补生产经营过程中为取得收入而耗费的是企业营业收入抵补生产经营过程中为取得收入而耗费的资金及交纳有关税费后的金额。资金及交纳有关税费后的金额。v 利润指标是全面评价和考核企业生产经营活动的重要财务利润指标是全面评价和考核企业生产经营活动的重要财务指标指标。v 利润是企业生存与发展的基础，利润增长是企业兴旺发达利润是企业生存与发展的基础，利
7、润增长是企业兴旺发达的内在原因，追逐利润是企业经营的长期根本动因的内在原因，追逐利润是企业经营的长期根本动因。1 公司利润及其分配管理公司利润及其分配管理9（1）利润及其分配管理的原则）利润及其分配管理的原则 v兼顾国家、企业和投资者及员工四者利益关系原则。兼顾国家、企业和投资者及员工四者利益关系原则。v利润分配与企业的经济效益相结合原则。利润分配与企业的经济效益相结合原则。v正确处理积累和消费的关系原则。正确处理积累和消费的关系原则。（2）利润及其分配管理的要求）利润及其分配管理的要求v严格执行国家财务制度及有关规定，依法正确分配严格执行国家财务制度及有关规定，依法正确分配利润。利润。v坚持
8、以丰补歉，以盈补亏，保持稳定的分红比例。坚持以丰补歉，以盈补亏，保持稳定的分红比例。101.2 股利分配顺序股利分配顺序（1）计算可供分配的利润）计算可供分配的利润（2）计提法定公积金）计提法定公积金(最高可以累计到注册资本最高可以累计到注册资本50%)（3）计提任意公积金计提任意公积金（4）向股东（投资者）支付股利（分配利润）向股东（投资者）支付股利（分配利润）公司股东会或董事会违反上述利润分配顺序，在公司股东会或董事会违反上述利润分配顺序，在抵补亏损和提取法定公积金之前向股东分配利润抵补亏损和提取法定公积金之前向股东分配利润的，必须将违反规定发放的利润退还公司。的，必须将违反规定发放的利润
9、退还公司。11第第2 2节节 股利分配政策股利分配政策2.1 股利分配理论股利分配理论v股利分配股利分配是关于股利公司是否分配股利，是关于股利公司是否分配股利，如何分配股利，以及分配股利对公司价值如何分配股利，以及分配股利对公司价值产生什么影响的理论产生什么影响的理论v股利分配股利分配作为财务管理的一部分，要考虑作为财务管理的一部分，要考虑其对公司价值的影响。在股利分配对公司其对公司价值的影响。在股利分配对公司价值的影响这一问题上，存在不同的观点。价值的影响这一问题上，存在不同的观点。（1）股利无关论）股利无关论（2）股利相关论）股利相关论2 2 股利分配政策股利分配政策13（1）股利无关论）
10、股利无关论v基本假定：基本假定：A、不存在个人或公司所得税；、不存在个人或公司所得税；B、不存在股票的发行和交易费用（即不存在股票筹资费、不存在股票的发行和交易费用（即不存在股票筹资费用）；用）；C、公司的投资决策与股利决策彼此独立（即投资决策不受、公司的投资决策与股利决策彼此独立（即投资决策不受股利分配的影响）；股利分配的影响）；D、公司的投资者和管理当局可相同地获得关于公司未来投、公司的投资者和管理当局可相同地获得关于公司未来投资机会的信息。资机会的信息。又称为完全又称为完全市场理论市场理论14v股利无关论的基本观点股利无关论的基本观点(1)投资者并不关心公司股利的分配投资者并不关心公司股
11、利的分配投资者对股利和资本利得并无偏好，即对于当期利投资者对股利和资本利得并无偏好，即对于当期利益和长远利益并无偏好，送股和送红利没有区别。益和长远利益并无偏好，送股和送红利没有区别。(2)股利的支付比率不影响公司的价值股利的支付比率不影响公司的价值既然投资者不关心股利的分配，公司的价值就完全既然投资者不关心股利的分配，公司的价值就完全由其投资的获利能力所决定，公司的盈余分配比率由其投资的获利能力所决定，公司的盈余分配比率并不影响公司的价值。并不影响公司的价值。15（2）股利相关论）股利相关论股利相关论认为公司的股利分配对公司的市场价股利相关论认为公司的股利分配对公司的市场价值是有影响的。值是
12、有影响的。v影响股利分配的因素有：影响股利分配的因素有：A、法律因素、法律因素B、股东因素、股东因素C、公司的因素、公司的因素D、其他因素、其他因素16A、法律因素、法律因素v资本保全资本保全v企业积累企业积累v 净利润必须为正数净利润必须为正数v 超额累积利润超额累积利润例如我国个人股票红利所得税为例如我国个人股票红利所得税为10%，每，每收到收到1元现金，缴纳元现金，缴纳10%所得税。所得税。17B、股东因素、股东因素v稳定的收入和避税稳定的收入和避税v控制权的稀释控制权的稀释18C、公司的因素、公司的因素v盈余的稳定性盈余的稳定性v资产的流动性资产的流动性v举债能力举债能力v投资机会投资
13、机会192.2 股利分配政策与内部筹资股利分配政策与内部筹资v支付给股东的盈余与留在企业的支付给股东的盈余与留在企业的保留盈余，存在此消彼涨的关系。保留盈余，存在此消彼涨的关系。v减少股利分配，会增加保留盈余，减少股利分配，会增加保留盈余，减少外部融资需求，因此股利决减少外部融资需求，因此股利决策也是内部融资决策。策也是内部融资决策。20股利分配政策的种类股利分配政策的种类（1）剩余股利政策）剩余股利政策（2）固定股利额政策）固定股利额政策（3）固定股利支付率政策）固定股利支付率政策（4）低正常股利加额外股利政策）低正常股利加额外股利政策（5）股利再投资计划）股利再投资计划（6）股票）股票回购
14、计划回购计划21（1）剩余股利政策）剩余股利政策v优点：优点：保持理想的资本结构，保持理想的资本结构，并使得资金并使得资金供求相等，供求相等，使加权平均资本成本最低，使加权平均资本成本最低，提提高企业价值。高企业价值。v缺点：缺点：股利政策不稳定，不利于股价稳股利政策不稳定，不利于股价稳定定如企业每年的盈利变化、投资机会变如企业每年的盈利变化、投资机会变化。化。22v采用剩余股利政策支付股利的程序采用剩余股利政策支付股利的程序 A 确定公司最佳资本结构确定公司最佳资本结构.B确定在最佳资金结构下所需权益资本数额。确定在最佳资金结构下所需权益资本数额。C最大限度地使用公司留存收益来满足投资方最大
15、限度地使用公司留存收益来满足投资方案对权益资本的需要数额。案对权益资本的需要数额。D投资方案所需要的权益性资本得到满足后，投资方案所需要的权益性资本得到满足后，如果公司的未分配利润还有剩余，就将其作为股如果公司的未分配利润还有剩余，就将其作为股利发放给股东。利发放给股东。23例例1 1：某公司某年提取了公积金、公益金后的税后：某公司某年提取了公积金、公益金后的税后净利为净利为600600万元，第二年的投资计划所需资金万元，第二年的投资计划所需资金800800万元。公司的最佳资本结构为权益资本占万元。公司的最佳资本结构为权益资本占60%60%、债务资本占债务资本占40%40%，那么，按照最佳资本
16、结构的要，那么，按照最佳资本结构的要求，公司投资方案所需的权益资本数额为：求，公司投资方案所需的权益资本数额为：80080060%60%480480（万元）（万元）公司当年全部可用于分配股利的盈余为公司当年全部可用于分配股利的盈余为600600万元，万元，可以满足上述投资方案所需的权益资本数额并有可以满足上述投资方案所需的权益资本数额并有剩余，剩余部分再作为股利发放。当年发放的股剩余，剩余部分再作为股利发放。当年发放的股利额即为：利额即为：600600480=120480=120（万元）（万元）课堂例题课堂例题24采用剩余股利政策的理论基础是建立在股利与公采用剩余股利政策的理论基础是建立在股利
17、与公司的价值无关的基础上，保持公司最佳的资金结司的价值无关的基础上，保持公司最佳的资金结构，使公司资金成本达到最低，从而使公司的价构，使公司资金成本达到最低，从而使公司的价值达到最大。值达到最大。25（2）固定股利额政策）固定股利额政策v优点优点:1.可使公司树立良好的市场形象。可使公司树立良好的市场形象。2.有利于投资者安排支出。有利于投资者安排支出。v缺点缺点:1.固定股利对企业来说是一种必需开固定股利对企业来说是一种必需开支的支的“固定费用固定费用”，增加企业风险。增加企业风险。2.股利的支付与公司盈余相脱节。股利的支付与公司盈余相脱节。26（3）固定股利支付率政策）固定股利支付率政策v
18、优点优点：股东所获股利与企业经营效益紧密结合，股东所获股利与企业经营效益紧密结合，体现多盈多分、少盈少分、不盈不分的原则，股体现多盈多分、少盈少分、不盈不分的原则，股东与企业共担风险、共享收益。东与企业共担风险、共享收益。v缺点：缺点：1.股利不稳定，随盈利变动而波动，导致股利不稳定，随盈利变动而波动，导致股价不稳定，造成公司经营不稳定的印象。股价不稳定，造成公司经营不稳定的印象。2.不能像剩余股利政策那样能够保持相对不能像剩余股利政策那样能够保持相对较低的资金成本。较低的资金成本。27（4）低正常股利加额外股利政策）低正常股利加额外股利政策v低正常股利加额外股利政策是公司一般情低正常股利加额
19、外股利政策是公司一般情况下每年支付固定的、数额较低的股利，况下每年支付固定的、数额较低的股利，在盈利多的年份，再根据实际情况向股东在盈利多的年份，再根据实际情况向股东支付额外股利。额外股利并不固定。支付额外股利。额外股利并不固定。v优点是公司业绩与公司股利支付相符，股优点是公司业绩与公司股利支付相符，股东享受公司业绩增长的收益。东享受公司业绩增长的收益。28v 北京用友软件股份有限公司于北京用友软件股份有限公司于20012001年年1 1月月1818日上市，上市当日上市，上市当日开盘价就为每股日开盘价就为每股7676元，已经比发行价每股元，已经比发行价每股36.6836.68元高出元高出2 2
20、倍倍有余，当日最高更是创下了每股有余，当日最高更是创下了每股100100元的辉煌价格。元的辉煌价格。v 2002 2002年年4 4月月2828日，用友软件股东大会审议通过日，用友软件股东大会审议通过20012001年度分配年度分配方案为方案为1010股派股派6 6元元(含税含税)。v 刚刚上市一年即大比例分红，一时之间市场上众说纷纭，刚刚上市一年即大比例分红，一时之间市场上众说纷纭，董事长王文京更是由于其大股东的地位成为漩涡中心，因董事长王文京更是由于其大股东的地位成为漩涡中心，因为按照王文京对用友软件的持股比例推算，他可以从这次为按照王文京对用友软件的持股比例推算，他可以从这次股利派现中分
21、得股利派现中分得33123312万元万元！v 究竟这样高额的现金股利发放是在一个什么样的情况下酝究竟这样高额的现金股利发放是在一个什么样的情况下酝酿出炉的，出于什么样的酿出炉的，出于什么样的目目的，是否符合用友软件的企业的，是否符合用友软件的企业发展思路，是否具有大股东套现的嫌疑呢发展思路，是否具有大股东套现的嫌疑呢?2929课堂例题课堂例题(一一)主要财务数据主要财务数据v 20012001年，公司实现主营业务收入年，公司实现主营业务收入3270732707万元，主营业务利润万元，主营业务利润3044430444万元，与去年同期相比，分别增长了万元，与去年同期相比，分别增长了56562 2和
22、和55559 9。v 公司于公司于20012001年年4 4月月2323日首次发行人民币普通股日首次发行人民币普通股25002500万股，募集资万股，募集资金总额达金总额达9170091700万元。由于按照公司募集资金投资使用计划，万元。由于按照公司募集资金投资使用计划，这些资金将在这些资金将在3 3年内陆续投资使用，故在年内陆续投资使用，故在20012001和和20022002年度将会年度将会有部分资金处于阶段性闲置状态。有部分资金处于阶段性闲置状态。v 公司采取的措施包括：按照募集资金投资使用计划，进行项目公司采取的措施包括：按照募集资金投资使用计划，进行项目投资；安排银行定期和活期存款；
23、安排投资；安排银行定期和活期存款；安排1 1亿元人民币购买国债亿元人民币购买国债，另外委托兴业证券股份有限公司管理，另外委托兴业证券股份有限公司管理2 2亿元人民币资金进行亿元人民币资金进行委托理财。委托理财。30(二二)2002)2002年度计划年度计划v20022002年公司继续将软件作为公司主营业务，以募年公司继续将软件作为公司主营业务，以募集资金使用项目为基础，结合公司的资本优势，集资金使用项目为基础，结合公司的资本优势，均衡当期业绩和核心能力建设，坚持基于业绩的均衡当期业绩和核心能力建设，坚持基于业绩的管理，以高于行业平均增长速度，促进公司持续管理，以高于行业平均增长速度，促进公司持
24、续、快速、健康的发展。、快速、健康的发展。v公司预计在公司预计在20022002年度结束后进行一次利润分配，年度结束后进行一次利润分配，20022002年度其他时间不进行分配。根据公司的经营年度其他时间不进行分配。根据公司的经营情况及发展汁划，公司情况及发展汁划，公司20022002年度拟采用现金分红年度拟采用现金分红方式进行利润分配，分配比例不低于公司方式进行利润分配，分配比例不低于公司20022002年年度所实现度所实现净利润的净利润的7575。31（三）小股东的声音（三）小股东的声音v 股东会仅有股东会仅有7 7名中小股东出席，由于股权较集中，分红方案名中小股东出席，由于股权较集中，分红
25、方案没有任何悬念地顺利通过。没有任何悬念地顺利通过。v 财务总监吴政平补充说明了高派现问题。吴政平解释说，财务总监吴政平补充说明了高派现问题。吴政平解释说，首先此方案不是首先此方案不是“超分配超分配”，用友每股，用友每股0.60.6元的分红是赢利元的分红是赢利来的，也是在保证今年有充足现金流的前提下制定的，这来的，也是在保证今年有充足现金流的前提下制定的，这有利于投资者长期投资，而不是短期的炒作；其次，选择有利于投资者长期投资，而不是短期的炒作；其次，选择派现而没有选择送股，用友是响应管理层有关派现而没有选择送股，用友是响应管理层有关“现金分红现金分红的倡导的倡导”。v 但小股东的不满情绪还是
26、让股东会一度陷入尴尬。一位高但小股东的不满情绪还是让股东会一度陷入尴尬。一位高先生坦言：先生坦言：“我不同意这个方案，明显是对大股东有利，我不同意这个方案，明显是对大股东有利，对小股东不利，为什么不考虑流通股的成本对小股东不利，为什么不考虑流通股的成本，大股东要钱大股东要钱，小股东要股，相对平衡一下，小股东要股，相对平衡一下”。在投票表决时，高先生。在投票表决时，高先生投了反对票投了反对票”。3232问题一：问题一：v如何看待用友公司的这次现金分红，分红如何看待用友公司的这次现金分红，分红方案是否符合全体股东利益？方案是否符合全体股东利益？问题二：问题二：v如果你是决策者，应该制定什么样的股利
27、如果你是决策者，应该制定什么样的股利政策？政策？33案例问题案例问题2.3 影响股利分配政策的主要因素影响股利分配政策的主要因素v（1）股利支付的限制）股利支付的限制v（2）投资机会）投资机会v（3）不同资金来源的可用性）不同资金来源的可用性v（4）普通股必要收益率）普通股必要收益率34第第3 3节节 股利分配实务股利分配实务3 股利分配实务股利分配实务 股利分配流程是指股份制企业向股东分派股利股利分配流程是指股份制企业向股东分派股利的过程，是企业利润分配的一部分。具体内容的过程，是企业利润分配的一部分。具体内容包括：包括：日期的确定、股利支付比率的确定、股利支付日期的确定、股利支付比率的确定
28、、股利支付形式的确定、支付现金股利所需资金的筹集方形式的确定、支付现金股利所需资金的筹集方式的确定等式的确定等。其中最主要的是确定股利的支付比率。其中最主要的是确定股利的支付比率。36股份有限公司向股东支付股利，主要包括以下过程：股份有限公司向股东支付股利，主要包括以下过程：v股利宣告日；股利宣告日；v股权登记日；股权登记日；v除息日；除息日；v股利支付日。股利支付日。37v股利宣告日股利宣告日：即公司董事会将股利支付情：即公司董事会将股利支付情况予以公告的日期。况予以公告的日期。v股权登记日股权登记日：即有权领取股利的股东的资：即有权领取股利的股东的资格登记截止日期，也称为除权日。格登记截止
29、日期，也称为除权日。v除息日除息日：即指领取股利的权利与股票相互：即指领取股利的权利与股票相互分离的日期。分离的日期。v股利支付日股利支付日：即向股东发放股利的日期。：即向股东发放股利的日期。38课堂案例课堂案例v贵州茅台酒股份有限公司贵州茅台酒股份有限公司2011 2011 年度利润分配方案已年度利润分配方案已 经经 2012 2012 年年 5 5 月月 29 29 日召开的股东大会审议通过。股日召开的股东大会审议通过。股东大会决议公告刊登于东大会决议公告刊登于 2012 2012 年年 5 5 月月 30 30 日的日的上海上海证券报证券报、中国证券报中国证券报和上海证券交易所网站和上海
30、证券交易所网站（网（网 址：址：）。）。一、分配方案一、分配方案 （一）（一）发放年度：发放年度：2011 2011 年度年度 （二）（二）发放范围：发放范围：截止截止 2012 2012 年年 7 7 月月 4 4 日（股权登记日）下午上海证券日（股权登记日）下午上海证券交易所收市后，在中国证券登交易所收市后，在中国证券登 记结算有限责任公司记结算有限责任公司上海分公司（以下简称上海分公司（以下简称“登记公司登记公司”）登记在册的本）登记在册的本公司全体股东。公司全体股东。3939（三）三）本次分配以本次分配以 2011 2011 年年末总股本年年末总股本 103,818 103,818 万
31、股为万股为基数，向本公司全体股东每基数，向本公司全体股东每10 10 股派发现金红利股派发现金红利 39.97 39.97 元（含税），扣税后每元（含税），扣税后每 10 10 股派发现金红利股派发现金红利 35.973 35.973 元，元，共计派共计派 发股利发股利 4,149,605,460.00 4,149,605,460.00 元（含税）。元（含税）。二、实施日期二、实施日期 （一）（一）股权登记日股权登记日 ：股权登记日：股权登记日 2012 2012 年年 7 7 月月 4 4 日。日。（二）除息日：（二）除息日：2012 2012 年年 7 7 月月 5 5 日日 。（三）现金
32、红利发放日（三）现金红利发放日 ：2012 2012 年年 7 7 月月 13 13 日日 。40三、三、分派对象分派对象 截止截止 2012 2012 年年 7 7 月月 4 4 日下午上海证券交易所收市后，在登日下午上海证券交易所收市后，在登记公司登记公司登 记在册的本公司全体股东。记在册的本公司全体股东。四、四、分红实施办法分红实施办法 （一）对于个人股东（包括证券投资基金），按（一）对于个人股东（包括证券投资基金），按 10%10%的的税率代扣个人所得税，实税率代扣个人所得税，实 际派发现金红利为每股际派发现金红利为每股 3.5973 3.5973 元。元。（二）对于在中国注册的居民企
33、业的法人股东（含机构（二）对于在中国注册的居民企业的法人股东（含机构投资者），实际派发现金红利为每股投资者），实际派发现金红利为每股 3.997 3.997 元。元。（三）对于合格境外机构投资者（三）对于合格境外机构投资者（QFIIQFII），公司将根据），公司将根据国家税务总局（国税函国家税务总局（国税函 200947 200947 号）等规定，由公司按号）等规定，由公司按照照 10%10%的税率代扣代缴企业所得税。的税率代扣代缴企业所得税。41问题一：问题一：v请分析贵州茅台股利分配流程中的各个关请分析贵州茅台股利分配流程中的各个关键点？键点？问题二：问题二：v如果作为普通股股东，你是否同
34、意贵州茅如果作为普通股股东，你是否同意贵州茅台的股利分配方案？台的股利分配方案？42案例问题案例问题3.2 股利支付的方式股利支付的方式（1）现金股利）现金股利（2）财产股利）财产股利（3）负债股利）负债股利 财产股利和负债股利在我国公司实务中很少财产股利和负债股利在我国公司实务中很少使用，但并非法律所禁止。使用，但并非法律所禁止。（4）股票股利）股票股利例如例如10股送股送2股等。股等。主要的支主要的支付方式付方式避免现金流出，避避免现金流出，避免缴纳所得税免缴纳所得税433.3 股票分割股票分割 v股票分割是指将面额较高的股票交换成面股票分割是指将面额较高的股票交换成面额较低的股票的行为。
35、例如，将原来的一额较低的股票的行为。例如，将原来的一股股票交换成两股股票。股股票交换成两股股票。v股票分割不属于某种股利方式，但其所产股票分割不属于某种股利方式，但其所产生的效果与发放股票股利近似。生的效果与发放股票股利近似。44股票分割对于公司的意义：股票分割对于公司的意义：实行股票分割的主要目的在于通过增加股票股数实行股票分割的主要目的在于通过增加股票股数降低每股市价，从而吸引更多的投资者。降低每股市价，从而吸引更多的投资者。股票分割往往是成长中公司的行为，股票分割后股票分割往往是成长中公司的行为，股票分割后易给人一种公司正处于发展壮大的印象。易给人一种公司正处于发展壮大的印象。45v股票
36、分割对于股东的意义股票分割对于股东的意义 股票分割后各股东持有的股数增加，但持股票分割后各股东持有的股数增加，但持股比例不变，持有股票的总价值不变。股比例不变，持有股票的总价值不变。例如：某公司股票分割前每股现金股利例如：某公司股票分割前每股现金股利2 2元，元，某股东持有某股东持有100100股可分得现金股利股可分得现金股利200200元，公元，公司按司按1 1换换2 2的比例进行股票分割后，该股东的比例进行股票分割后，该股东股数增为股数增为200200股，若现金股利降为每股股，若现金股利降为每股1.11.1元，元，该股东可得现金股利该股东可得现金股利220220元，大于其股票分元，大于其股
37、票分割前所得的现金股利。割前所得的现金股利。46反分割（也称股票合并）反分割（也称股票合并）v反分割是股票分割的相反行为，即将数股面额较反分割是股票分割的相反行为，即将数股面额较低的股票合并为一股面额较高的股票。低的股票合并为一股面额较高的股票。v例如，若上例中原面额例如，若上例中原面额2 2元、发行元、发行 200 000200 000股、市股、市价价2020元的股票，按元的股票，按2 2股换成股换成1 1股的比例进行反分割，股的比例进行反分割，该公司的股票面额将成为该公司的股票面额将成为4 4元，股数将成为元，股数将成为100 000100 000股，市价也将上升股，市价也将上升 。47第
38、第4 4节节 股利政策理论股利政策理论494 4 股利政策理论股利政策理论（1 1）股利政策具有双面对立效应股利政策具有双面对立效应 根据固定增长定价模型根据固定增长定价模型 D D1 1 P P0 0=K Ks s-g-g *现金股利（现金股利（D D）与股票价格（）与股票价格（P P）成正比；）成正比；*如果存在效益高的投资项目，如果存在效益高的投资项目，D D越高，留越高，留存收益（存收益（E-DE-D）越少，结果需要再筹资，肥水流）越少，结果需要再筹资，肥水流入他人田，且企业发展后劲或增长能力也不足。入他人田，且企业发展后劲或增长能力也不足。（2 2）股利政策是个有争议的理论问题）股利
39、政策是个有争议的理论问题股利政策股利政策的变动与企业价值（股票真实价格）和资本费用之的变动与企业价值（股票真实价格）和资本费用之间的关系：是否有关？间的关系：是否有关？(a)(a)无关论无关论-M-M&M&M股利政策无关论（股利政策无关论（Dividend Dividend IrrelevancyIrrelevancy）(b)(b)有关论有关论-高登手中鸟理论高登手中鸟理论（Bird-in-Hand Bird-in-Hand TheoryTheory）(c)(c)有关论有关论-税差论（税差论（Tax DifferentialTax Differential）5051(3)(3)股利政策时个有争
40、议的实践问题股利政策时个有争议的实践问题为什么要或为什么不支付股利？为什么要或为什么不支付股利？支付理由：支付理由：有利于表明企业业绩良好；有利于表明企业业绩良好；有利于支持和稳定股票价格；有利于支持和稳定股票价格；有利于吸引偏好现金股利的机构投资者；有利于吸引偏好现金股利的机构投资者；有利于提升股票价格，因为企业股票价格常常伴随着其有利于提升股票价格，因为企业股票价格常常伴随着其 宣布增加或提高股利而上升，伴随着其宣布降低或减少宣布增加或提高股利而上升，伴随着其宣布降低或减少 股利而下跌；股利而下跌；有利于吸收消化剩余现金，减少引发经营管理者与股东有利于吸收消化剩余现金，减少引发经营管理者与
41、股东 之间冲突的代理成本。之间冲突的代理成本。52不支付理由：不支付理由：现金股利的纳税率比较高，与常规收入现金股利的纳税率比较高，与常规收入所得税率相同；所得税率相同；支付现金股利减少企业内部筹资的能力，支付现金股利减少企业内部筹资的能力，迫使企业放弃效益高的投资项目或支付更高迫使企业放弃效益高的投资项目或支付更高的外部筹资费用；的外部筹资费用；股利支付具有依赖性，一旦发放，就难股利支付具有依赖性，一旦发放，就难于变更。于变更。那么，股利支付是否有理可依、有据可循呢？那么，股利支付是否有理可依、有据可循呢？（1 1）高登）高登“手中鸟手中鸟”理论理论BIHBIH股利政策有关论股利政策有关论A
42、 A、手中鸟理论的基本观点、手中鸟理论的基本观点投资者偏好现金股利，由于未来的资本利得比现在的现金投资者偏好现金股利，由于未来的资本利得比现在的现金股利具有更高的风险，因此未来的折现率高于现金股利。股利具有更高的风险，因此未来的折现率高于现金股利。即权益资本成本（即权益资本成本（K Ks s）与现金股利成反比。）与现金股利成反比。手中鸟理论是根据：手中鸟理论是根据：K KS S=股利收益率股利收益率+股票价值增长率股票价值增长率(或资本利得收益率或资本利得收益率)=(D =(D1 1/P/P0 0)+g)+g 注意：虽然手中鸟理论认为股利收益率注意：虽然手中鸟理论认为股利收益率=股利增长率，但
43、股利增长率，但实际上二者的风险不同，即实际上二者的风险不同，即(D(D1 1/P/P0 0)的风险的风险gg的风险，所以的风险，所以投资者偏好现金股利。投资者偏好现金股利。53B B、手中鸟理论的结论和政策含义、手中鸟理论的结论和政策含义（a a）权益资本费用与股利支付比例成反比；）权益资本费用与股利支付比例成反比；（b b）股票价格与股利支付比例成正比。）股票价格与股利支付比例成正比。（c c）BIHBIH理论的财务政策政策含义：企业必理论的财务政策政策含义：企业必需制定高支付比例的股利政策，才能使企需制定高支付比例的股利政策，才能使企业价值最大化。业价值最大化。5455（2 2）税差理论）
44、税差理论TDTD股利政策有关论股利政策有关论A A、税差理论的基本观点、税差理论的基本观点根据税制，资本利得所得税一般低于股利所得税，根据税制，资本利得所得税一般低于股利所得税，此外，投资者可以通过延迟实现资本利得而延迟交此外，投资者可以通过延迟实现资本利得而延迟交纳资本利得所得税，因此资本利得税低于股利所得纳资本利得所得税，因此资本利得税低于股利所得税，所以税，所以股东偏好资本利得股东偏好资本利得而不是现金股利。而不是现金股利。美国美国6060年代年代-90-90年代股利和资本利得所得税比较年代股利和资本利得所得税比较-年年 份份 60-64 65 66-70 71 72 73-78 79-
45、81 82-87 88 89-90 91-93 94-9560-64 65 66-70 71 72 73-78 79-81 82-87 88 89-90 91-93 94-95-现金股利现金股利 90%80%70%70%70%70%70%50%40%33%33%39.6%90%80%70%70%70%70%70%50%40%33%33%39.6%资本利得资本利得 25%25%25%29.5%32.5%35%28%20%28%33%28%28%25%25%25%29.5%32.5%35%28%20%28%33%28%28%-56B B、税差理论的结论和政策含义税差理论的结论和政策含义 （a a）
46、权益资本费用与股利支付比例成正比；）权益资本费用与股利支付比例成正比；（b b）股票价格与股利支付比例成反比。）股票价格与股利支付比例成反比。（c c）财务政策的含义：企业必需制定低支付比例）财务政策的含义：企业必需制定低支付比例的股利政策，才能使企业价值最大化。的股利政策，才能使企业价值最大化。v据报道，中石油在美国上市融资仅据报道，中石油在美国上市融资仅2929亿美亿美元，但给境外元，但给境外投资者投资者的分红累计却高达的分红累计却高达119119亿亿美元，约美元，约800800亿元亿元人民币人民币，分红超过融资额度，分红超过融资额度的的4 4倍。倍。v仅仅20052005年，中石油就向美
47、国年，中石油就向美国投资者投资者分红分红600600多亿元人民币。相比美国投资者，国内多亿元人民币。相比美国投资者，国内A A股投股投资者心中不平，同样都是买资者心中不平，同样都是买中国石油中国石油股票股票，差距怎么就那么大呢？差距怎么就那么大呢？v中国石油在中国石油在A A股市场也实行与境外市场相同股市场也实行与境外市场相同的利润分配政策，但在的利润分配政策，但在A A股市场它不是现金分股市场它不是现金分红太少，而是融资额过多。红太少，而是融资额过多。课堂案例讨论课堂案例讨论v中国石油中国石油H H股发行价为股发行价为1.611.61港元，港元，A A股发行价却高股发行价却高达达16.716
48、.7元人民币，两者元人民币，两者差距差距超过超过1010倍倍。造成了投资。造成了投资者的者的先天不公平。先天不公平。v有人认为，有人认为，对于高价认购中国石油的投资者来说对于高价认购中国石油的投资者来说，如果上市公司采用股票分红的方式而非现金分，如果上市公司采用股票分红的方式而非现金分红，那么还能减少一定的损失。红，那么还能减少一定的损失。v他假设，他假设，中国石油采用现金股利的形式进行利润中国石油采用现金股利的形式进行利润分配，每股分红分配，每股分红1 1元人民币，元人民币，H H股股投资者的持股成投资者的持股成本将降至本将降至0.60.6港元以下，港元以下，A A股投资者的持股成本只股投资
49、者的持股成本只降为降为15.715.7元人民币元人民币。58v假设假设采用股票分红，中国石油对全体股东进行采用股票分红，中国石油对全体股东进行1010股送股送1010股的分红，股的分红，H H股股投资者的持股成本变为投资者的持股成本变为0.80.8港元，港元，A A股投资者的持股成本股投资者的持股成本变为变为8.358.35元人民币元人民币。v是现金分红让低成本持股获得了更大的收益，而是现金分红让低成本持股获得了更大的收益，而高价买入股票的投资者却明显吃亏。高价买入股票的投资者却明显吃亏。v上市公司对投资者进行现金分红本是一件好事，上市公司对投资者进行现金分红本是一件好事，如果多个市场之间投资
50、者持股成本相差太大，那如果多个市场之间投资者持股成本相差太大，那么就会出现明显的不公，中国石油是一个实例。么就会出现明显的不公，中国石油是一个实例。59v由于信用不彰，中国大公司在境外上市时必须提由于信用不彰，中国大公司在境外上市时必须提供额外信用，中石油提供的是低价，以及分红。供额外信用，中石油提供的是低价，以及分红。巴菲特看中的是中石油每年占当年净利润巴菲特看中的是中石油每年占当年净利润45%45%的的现金分红能力。现金分红能力。v有两类投资者获得了实在的红利：一是境外长期有两类投资者获得了实在的红利：一是境外长期持有中石油的投资者，通过现金分红回收成本获持有中石油的投资者，通过现金分红回
