1、INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUSCopyright 2011 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin第九章资本资产定价模型INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS9-2 是一项均衡模型，也是所有现代金融理论的奠基石。在简单假设基础上，逐渐衍化为使用复杂假设。马科维茨、夏普、林特纳、莫森发展了这一理论。资本资产定价模型(CAPM)INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS9-3假设 个体投资者是价格接受者。只考虑一个相同的投资持有期，这
2、种行为是短视的。投资者的投资范围仅限于金融资产。不存在证券交易费用和税赋。对所有投资者而言，信息是无成本的、可得到的。投资者是理性的，追求均值-方差最小化。存在同质期望。INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS9-4 所有的投资者都持有相同的风险资产组合市场投资组合。市场投资组合包括了所有的股票，而且每种股票在市场投资组合中所占的比例等于这只股票的市场价值占所有股票市场价值的比例。均衡的条件INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS9-5 市场风险溢价取决于所有市场参与者的平均风险厌恶程度。单个证券的风险溢价是它与市场协方差的函数。均衡的条件INVESTMEN
3、TS|BODIE,KANE,MARCUS9-6图 9.1 有效边界和资本市场线INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS9-7市场组合的风险溢价市场投资组合的风险溢价与市场风险和投资者的风险厌恶程度成比例:22()where is the variance of the market portolio and is the average degree of risk aversion across investorsMfMME rrAAINVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS9-8 单个证券的风险溢价取决于单个资产对市场投资组合风险的贡献程度。单个证券的风险
4、溢价是市场投资组合的各个资产收益协方差的函数。单个证券的收益和风险INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS9-9通用电气的例子 通用电气公司股票与市场投资组合的协方差:因此，投资通用电气公司股票的回报收益比率可以表达为:11(,),(,)nnGEMGEk kkkGEkkCov rrCov rw rw Cov r r()()GEs contribution to risk premiumGEs contribution to variance(,)(,)GEGEfGEfGEGEMGEMwE rrE rrw Cov rrCov rr通用电气对方差的贡献价的贡献通用电气对市场风险溢
5、INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS9-10通用电气公司的例子 投资于市场组合的回报风险比率:通用电气公司股票的回报风险比率应该与市场组合的相等:2,MfMMGEfGErrErrCovrrE2()Market risk premiumMarket varianceMfME rr市场方差市场风险溢价INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS9-11通用电气公司的例子 通用电气公司的合理风险溢价:变换一下，我们可以得到:fMMMGEfGErrErrCOVrrE2,fMGEfGErrErrEINVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS9-12期望收
6、益贝塔关系 CAPM 对所有的资产组合都有效，因为:这一结果对市场组合本身也有效:P()()andPkkkkkkE rw E rw()()MfMMfE rrE rrINVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS9-13图 9.2 证券市场线INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS9-14图9.3 证券市场线和一只值为正的股票INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS9-15指数模型和实现的收益 为了使期望收益变成实际收益，我们可以使用指数模型，其超额收益表示如下:指数模型的系数同资本资产定价模型期望收益贝塔关系中的一样。iiiMiRReINVEST
7、MENTS|BODIE,KANE,MARCUS9-16图 9.4 单个基金值的估计，19721991INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS9-17资本资产定价模型符合实际吗?资本资产定价模型是解释资产风险回报率的最佳理论模型。这就意味着:没有证券分析时,被假设为0。大于零或小于零只有通过良好的证券分析才能得出。INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS9-18资本资产定价模型符合实际吗?我们必须使用一个市场投资组合的代表。CAPM 被认为是解释风险资产收益率的最可得的模型，也是得到广泛接受的模型。INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS9-
8、19计量经济学与期望收益贝塔关系 统计偏差的引进。米勒和斯科尔斯的论文证明了计量问题可能会导致拒绝资本资产定价模型，即使该模型是非常有效的。INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS9-20资本资产定价模型的扩展形式 零模型解释了当证券 较小时，是正的；当证券较大时，是负的。考虑收入水平和不可交易的资产。INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS9-21资本资产定价模型的扩展形式 默顿的多期模型和对冲组合。考虑真实利率和通货膨胀变化的影响。基于消费的资本资产定价模型 罗宾斯坦，卢卡斯，布里顿。投资者必须合理分配用于当期消费和支撑未来投资的财富。INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS9-22流动性与资本资产定价模型 流动性:资产以公平的市场价值卖出的速度及难易程度。非流动性折价:可以通过一个公平市场的价值折扣部分来衡量，买方为了是资产尽快出售，必须接受这种溢价。衡量：部分买卖差价交易成本越高，非流动性折价就越大。INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS9-23图 9.5 非流动性与平均收益的关系INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS9-24流动性风险 在金融危机中，流动性像突然蒸发掉了 当一只股票的流动性下降时，其他股票的流动性也趋于降低。投资者要求对他们的流动性风险敞口进行补偿。流动性
