1、中级财务管理淮阴工学院经济管理学院 周旻第一章第一章 资本结构资本结构 资本成本 资本结构资本成本资本成本 含义：资金成本是指企业为筹集和使用资金而发生的代价。内容:资金成本包括筹资费用和用资费用两部分 用资费用是指企业因使用资金而支付的代价，比如债务资金的利息和权益资金的股利、分红等，其特点是与资金的使用时间长短有关。可以看作变动成本。筹资费用是指企业在筹措资金过程中为获得资金而支付的代价，比如债券、股票的发行费用，银行借款手续费等，其特点是筹资开始时一次性支付。取得成本与筹资的次数相关，与所筹资本数量关系不大，一般属于一次性支付项目，可以看作固定成本。资本成本的性质 1、资本成本是资本使用
2、者向资本所有者和中介机构支付的费用，是资本所有权和使用权相分离的结果。2、资本成本作为一种耗费，最终要通过收益来补偿，体现了一种利益分配关系。3、资本成本是资金时间价值与风险价值的统一。资本成本的种类 1、个别资本成本是单种筹资方式的资本成本，一般用于比较和评价各种筹资方式。2、综合资本成本是对各种个别资本成本进行加权平均而得的结果，一般用于资本结构决策。3、边际资本成本是指新筹集部分资本的成本，在计算时，也需要进行加权平均，一般用于追加筹资决策。个别资本成本是综合资本成本和边际资本成本的基础，综合资本成本和边际资本成本都是对个别资本成本的加权平均。三者都与资本结构紧密相关，但具体关系有所不同
3、。资金成本的作用资金成本的作用 1.是选择筹资方式,进行资金结构决策的依据;(1）个别资本成本是比较各种筹资方式的依据。）个别资本成本是比较各种筹资方式的依据。（2）综合资本成本是衡量资本结构合理性的依据。）综合资本成本是衡量资本结构合理性的依据。（3）边际资本成本是选择追加筹资方案的依据。）边际资本成本是选择追加筹资方案的依据。2.是评价投资方案,进行投资决策的重要标准;只要预期投资报酬率大于资本成本，投资项目就具有经只要预期投资报酬率大于资本成本，投资项目就具有经济上的可行性。济上的可行性。3.是构成评价企业价值的折现率的基础影响资本成本的因素影响资本成本的因素 资本成本由筹资费用和使用费
4、用两部分组成。此外，公司的融资规模和资本市场的条件也是影响公司资本成本的因素。资金成本的计算资金成本的计算 1.资金成本计算基本原理:资金成本即现金流出与流入量相等时的折现率 2.资金成本计算基本方法 逐步测试法 (逐次测试插值求解)3.资金成本计算简化方法:假定筹资期限无限长各种长期资金成本各种长期资金成本 1.长期借款的资金成本 2.长期债券的资金成本 3.优先股票的资金成本 4.普通股票的资金成本 5.留存收益的资金成本长期借款的资金成本长期借款的资金成本 1.长期借款现金流入量 名义现金流入量 实际现金流入量 实际现金流入量=名义现金流入量(本金)-保护性存款(补偿性余额)-筹资费用长
5、期借款的资金成本长期借款的资金成本 2.长期借款现金流出量 支付筹资费用 支付借款利息 偿还本金 利息费用利息费用(债务资本占用成本的主要内容债务资本占用成本的主要内容)其特点是：其特点是：利息率的高低是预先确定的，不受企业经营业绩的影利息率的高低是预先确定的，不受企业经营业绩的影响；响；在长期债务有效期内，一般利息率固定不变，并在长期债务有效期内，一般利息率固定不变，并按期支付；按期支付；利息费用是税前扣除项目利息费用是税前扣除项目,可以抵减应税所可以抵减应税所得额。得额。长期借款长期借款资金成本的计算资金成本的计算 1.考虑时间价值情况下税前资金成本 2.考虑时间价值情况下税后资金成本 3
6、.不考虑时间价值的资金成本 4.考虑通货膨胀影响的资金成本考虑时间价值情况下税前资金成本考虑时间价值情况下税前资金成本 在考虑资金时间价值的情况下，长期借款税前资本成本的计算公式为：式中：D-银行借款总额(如有补偿性余额需扣除)；f-筹资费用（有时可忽略不计）It-第t年末实际负担的银行借款利息；Kd-银行借款资本成本。n-借款年限ndnttdtkDkIfD)+1(+)+1(=1=D-f=It(P/A,Kd，n)+D(P/F,Kd，n)某公司从银行借入长期借款100万元，期限年，年利率为10,利息于每年末支付,到期一次还本,借款手续费为借款额的1%,则该公司银行借款的资本成本为:99=10(P
7、/A,Kd,5)+100(P/F,Kd,5)当Kd=9%时，公式右边=103.887 当Kd=12%时，公式右边=92.788 运用插值法，可求出Kd=10.32%551=)+1(100+)+1(%10100=%)11(100dttdkk考虑时间价值税后资金成本考虑时间价值税后资金成本 在考虑资金时间价值的情况下，由于筹资费用和借款利息均可以抵减所得税，所以长期借款税后资本成本的一般计算公式为：式中：D-银行借款总额(如有补偿性余额需扣除)；f-筹资费用（有时可忽略不计）It-第t年末实际负担的银行借款利息；Kd-银行借款资本成本。n-借款年限 T-所得税率ndnttdtkDkTITD)1()
8、1(1(1(f1）某公司从银行借入长期借款100万元，期限年，年利率为10,利息于每年末支付,到期一次还本,借款手续费为借款额的1%,公司所得税率为40%，则该公司银行借款的资本成本为:99.4=6(P/A,Kd,5)+100(P/F,Kd,5)运用插值法，可求出Kd=6.14%551=)+1(100+)+1(40%1%10100=40%1%1100100dttdkk）（）（考虑时间价值税后资金成本考虑时间价值税后资金成本 简化方法：税后资本成本=税前资本成本（1-T）如上例：税后资本成本=10.32（1-40%）6.19%不考虑时间价值的资金成本不考虑时间价值的资金成本筹资费率）（借款额所得
9、税税率）（年利息率借款额11=dK 该公式考虑借款的时间长短，将筹资费用在筹资期该公式考虑借款的时间长短，将筹资费用在筹资期平均摊销，将筹资费用视为利息费用的增加平均摊销，将筹资费用视为利息费用的增加由于借款手续费相对较少，有时可忽略不计由于借款手续费相对较少，有时可忽略不计公式公式所得税税率）（实际借款额）贷款年限筹资费用年利息率（借款额1+=dK 该公式未考虑借款的时间长短，建立在时间趋向该公式未考虑借款的时间长短，建立在时间趋向无穷大的基础上无穷大的基础上如上例，公司从银行借入长期借款100万元，期限年，年利率为10,利息于每年末支付,到期一次还本,借款手续费为借款额的1%,公司所得税率
10、为40%，不考虑资金时间价值，则借款资本成本为：利用公式：%06.6=%11100%401%10100=）（）（dK利用公式：%18.6=%401%)11(1005%1100+%10100=）（dK长期债券的资金成本长期债券的资金成本.长期债券现金流入量 指发行长期债券实际收到的金额 债券实际发行收入发行债券的各种筹资费用.长期债券现金流出量 当债券为一次还本，分期付息时，长期债券现金流出量为每期的利息支出和债券到期按面值偿还的本金考虑时间价值长期债券资本成本的计算 如考虑时间价值，债券资本成本是指债券发行时收到的现金净流量的现值与债券期限内发生的现金流出量的现值相等时的折现率。其公式为：式中
11、B0-债券的发行价格；B-债券面值 It-第t年末支付的债券利息；Kb-债券资本成本；T-所得税税率；nbtbtkBntkIfB)1(1)1(0)1(It(P/A,Kb，n)+B(P/F,Kb，n)不考虑时间价值长期债券资本成本 债券利息债券利息=债券面值债券面值债券利息率债券利息率 按照资本成本计算的一般模式，不考虑时间价值的情况按照资本成本计算的一般模式，不考虑时间价值的情况下，按年付息到期一次还本的债券资本成本应为：下，按年付息到期一次还本的债券资本成本应为：）（）（fBTIKb11=0）（）（）（TfBnfBBIKb111+=00公式公式优先股成本 优先股是享有某些优先权利的股票，优先
12、股筹资需支付筹资费用和优先股股利。优先股同时具有债券和普通股的一些特征，具体表现是：优先股须定期按固定的股利率向持股人支付股利，但股利支付须在所得税后进行，不具有所得税的抵减作用。因此，可以把优先股股利视为一种永续年金，按永续年金现值的计算公式注意:股利支付不具有所得税的抵减作用,但发行优先股票时发生的筹资费用可以抵减应纳税所得额优先股资金成本的计算优先股资金成本的计算.优先股现金流入量 指发行优先股实际收到的金额(企业理财角度)优先股的市场价格(股东角度).优先股现金流出量 每期的优先股股票股利优先股资金成本的计算优先股资金成本的计算以企业立场的优先股资本成本可按下式计算：Kp-优先股资本成
13、本;Dp -优先股年股利;P0 -优先股发行价格。以优先股股东立场的资本成本:)1(0=TfPDppK优先股票市场价格pDpK=某公司发行每股面值某公司发行每股面值100元的优先股，按面值发行，其取元的优先股，按面值发行，其取得成本为每股得成本为每股3元，股息率为元，股息率为10%，所得税率为，所得税率为40%,则则以企业立场计算的该优先股的资本成本率为以企业立场计算的该优先股的资本成本率为?%18.10=)401(3100%10100pK普通股成本 普通股是构成股份公司原始资本和权益的主要成分，与优先股不同，普通股的股利是不固定的，它将随公司经营状况的变动而变动。普通股股东对公司剩余财产的求
14、偿权排在优先股股东之后。因此，在有价证券投资中普通股筹资风险最大，它的资本成本也就最高。但鉴于普通股的特点，其资本成本很难确定红利固定增长模型：第年的股利：股票面值 f：发行费用 G：股利增长率GfPDKs+1=01）（留存收益资本成本留存收益的资本成本率是一种机会成本，体现为股东追加投资要留存收益的资本成本率是一种机会成本，体现为股东追加投资要求的报酬率。因此，留存收益也必须计算资本成本率，其计算方求的报酬率。因此，留存收益也必须计算资本成本率，其计算方法与普通股相似，不同之处在于留存收益属内部资金，不必花费法与普通股相似，不同之处在于留存收益属内部资金，不必花费筹资费用筹资费用gKPDe+
15、=01留存收益是由公司税后净利形成的，其所有权属于股东。公司使用留存收益属于内部筹资，不需要花费筹资费用，但并不表明它没有成本。留存收益实质上是股东对企业的追加投资，与普通股一样希望取得一定的报酬率。留存收益成本是一种机会成本，是以股东放弃进行其他投资的收益为代价的。而不是实际发生的费用，所以只能对其进行估算。加权平均资金成本 是以各项个别资本在企业总资本中所占比重为权数，对是以各项个别资本在企业总资本中所占比重为权数，对各项个别资本成本进行加权平均而得的资本成本各项个别资本成本进行加权平均而得的资本成本 综合资本成本是全部长期资本的总成本综合资本成本是全部长期资本的总成本 加权平均资金成本加
16、权平均资金成本=个别资金成本个别资金成本个别资金占总资金个别资金占总资金的比重（即权重）的比重（即权重）边际资本成本 企业在追加筹资和追加投资的决策中必须考虑边企业在追加筹资和追加投资的决策中必须考虑边际资本成本的高低。际资本成本的高低。在追加筹资时还有一个基本在追加筹资时还有一个基本约定，即追加筹资规模不同，个别资本成本率也约定，即追加筹资规模不同，个别资本成本率也不同。一般随着追加筹资规模的扩大，个别资本不同。一般随着追加筹资规模的扩大，个别资本成本率会逐步抬高。成本率会逐步抬高。换言之，企业不可能以一个换言之，企业不可能以一个固定的资本成本率筹集到无限的资本固定的资本成本率筹集到无限的资
17、本。边际资本边际资本成本在计算时需要按加权平均法来计算，其权数成本在计算时需要按加权平均法来计算，其权数必须为市场价值权数，不应采用账面价值权数。必须为市场价值权数，不应采用账面价值权数。计算边际资本成本的步骤计算边际资本成本的步骤 1.确定追加筹资的目标资本结构确定追加筹资的目标资本结构 2.确定各种筹资方式的确定各种筹资方式的个别资本成本的临界点个别资本成本的临界点 3.根据个别资本成本确定根据个别资本成本确定筹资总额的分界点筹资总额的分界点（筹资突破（筹资突破点点），并确定相应的筹资范围），并确定相应的筹资范围 4.分别计算各追加筹资范围边际资本成本分别计算各追加筹资范围边际资本成本筹资
18、突破点 因为按一定的资本成本只能筹集到一定限度的资金，超过因为按一定的资本成本只能筹集到一定限度的资金，超过这一限度筹集资金就要多花费资本成本。因此就把在保持这一限度筹集资金就要多花费资本成本。因此就把在保持某种资本成本条件下可以筹集到的资金最大总限额称为某种资本成本条件下可以筹集到的资金最大总限额称为筹筹资突破点资突破点。在筹资突破点内原有资本成本不会改变；一旦。在筹资突破点内原有资本成本不会改变；一旦超过筹资突破点，即使维持原有的资本结构，其资本成本超过筹资突破点，即使维持原有的资本结构，其资本成本也会增加。筹资突破点的计算公式为：也会增加。筹资突破点的计算公式为：%100=中的比重在追加
19、筹资的目标结构该筹资方式筹措的资本限额某筹资方式追加资本的按某一个别成本筹措的筹资总额分界点 例如，长期借款在资本结构中所占的比重为例如，长期借款在资本结构中所占的比重为15%，以，以3%的成本取得的长期借款的最高限额为的成本取得的长期借款的最高限额为45000元，其元，其筹资突破点为筹资突破点为:45000/15%=300000（元）（元）筹资突破筹资突破点点300000的含义是，只要追加筹资总额不超过的含义是，只要追加筹资总额不超过300000元，在保持元，在保持15%长期借款的资本结构下，最多能筹集长期借款的资本结构下，最多能筹集到到45000元的长期借款，长期借款的资本成本为元的长期借
20、款，长期借款的资本成本为3%。换句话说就是，以换句话说就是，以3%的成本向银行申请长期借款，的成本向银行申请长期借款，在保持目标资本结构不变的前提下，能筹集到的资金在保持目标资本结构不变的前提下，能筹集到的资金总额最高为总额最高为300000元，其中长期借款最多能筹集到元，其中长期借款最多能筹集到45000元，占筹资总额的元，占筹资总额的15%。杠杆效应的含义杠杆效应的含义 杠杆效应是指在合适的支点上,通过使用杠杆，只用很小的力量便可产生更大的效果。财务管理中的杠杆效应，是指由于固定费用（固定成本和利息）的存在，当业务量发生比较小的变化时，利润会产生比较大的变化。企业在取得杠杆利益的同时，也加
21、大了收益波动的风险性，因此，在资本结构决策中，企业必须权衡杠杆利益及其相关的风险，进行合理规划。企业杠杆效应包括经营杠杆、财务杠杆与总杠杆。杠杆分析所用资料大多数来自企业损益表，简易损益表的格式如下：项目金额销售收入（S）S=PQ减：变动成本（V）V=bQ 固定成本（F）税息前利润（EBIT）EBIT=S-V-F=Q(p-b)-F减：利息（I）税前利润 EBEB=（EBIT-I）减：所得税ITIT=（EBIT-I）T税后利润EE=（EBIT-I）（1-T）每股收益（EPS）EPS=E/N经营杠杆、经营风险和经营杠杆系数经营杠杆、经营风险和经营杠杆系数 经营杠杆：经营杠杆：是由于固定成本相对固定
22、而引起的息税前利润的变动幅度超过销售收入的变动幅度。经营风险：经营风险：是指企业因经营上的原因而导致利润变动的风险。经营杠杆具有一种加倍效应，使企业风险加剧。在全部成本中，固定成本所占比重越大，企业经营风险越大。经营杠杆系数经营杠杆系数 DOL=息税前利润增长率/销售增长率上述公式是计算经营杠杆系数的常用公式，但利用该公式，必须根据变动前后的有关资料才能进行计算。为简化起见，对上述公式进行推导：SSEBITEBITDOL/=EBITMFVSVSFbpQbpQQpQpFbpQbpQ=)()(=/)(/)=（在一定销售额和固定成本总额的范围内，销售额越高，经营杠杆系数越小；反之，销售额越低，经营杠
23、杆系数将增大。当企业销售额越接近损益平衡点时，其经营杠杆系数越大，在达到损益平衡点时，其经营杠杆系数为无穷大，然而，当销售额超过此平衡点增长时，其经营杠杆系数会开始递减。Q，DOL，经营风险，经营风险 Q，DOL1 Q保本点，保本点，DOL无穷无穷 F0，DOL1财务杠杆、财务风险和财务杠杆系数财务杠杆、财务风险和财务杠杆系数 财务杠杆：财务杠杆：是指企业由于运用负债筹资，利息费用相对固定从而引起的每股收益变动幅度超过息税前利润的变动幅度。财务风险财务风险 指由于企业采用负债筹资而带来的风险，尤其指财务杠杆导致企业每股收益变动的风险以及负债增加了破产机会的风险。财务杠杆系数财务杠杆系数 DFL
24、=每股利润增长率/息税前利润增长率简简化化公公式式IEBITEBITDFL=1.EBIT，DFL，财务风险，财务风险2.EBIT，DFL13.EBITI，DFL无穷无穷4.I0，DFL1复合杠杆作用复合杠杆作用 由于存在固定成本，使息税前利润的变动幅度大于销售的变动幅度，即存在经营杠杆作用。而同样，由于存在固定的利息费用，使普通股每股收益的变动幅度大于息税前利润的变动幅度，这是由负债经营而产生的财务杠杆作用。而从企业整个经营过程来看，销售量的变动最终会引起每股收益大幅度的变动，其中既有经营杠杆的影响也有财务杠杆的影响，这就是复合杠杆作用。复合杠杆系数复合杠杆系数 含义 复合杠杆就是指经营杠杆与
25、财务杠杆的连锁作用，它使得每股收益的变动幅度大大超过销售量的变动幅度。衡量复合杠杆作用程度的指标称为复合杠杆系数DTL 公式 DTL=DOL.DFL 下列各项中，不影响经营杠杆系数的是（）。A.产品销售数量 B.产品销售价格 C.固定成本 D.利息费用 下列筹资活动不会加大财务杠杆作用的是（）。A.增发普通股 B.增发优先股 C.增发公司债券 D.增加银行借款资本结构资本结构 资本结构资本结构 是指企业各种来源资本的构成和比例关系。广义的资本结构 是指包括短期资金在内的全部资本的构成。狭义的资本结构 仅指长期资本的构成。短期资金由于其需要量和资金筹集处于经常变化中，在整个资金中所占比重也不稳定
26、，不纳入资本结构管理范围，而作为营运资金管理。通常情况下，企业资本结构是否科学、合理，直接决定企业资金成本率的高低，并直接影响企业筹资和投资风险的大小。因此，资本结构优化成为现代财务管理的一个重要课题。资本结构资本结构影响资本结构的因素影响资本结构的因素 1.管理者的风险态度 2.企业获利能力 3.企业规模 4.企业的资产结构 5.企业经济增长 6.企业的现金流量状况 1.银行等金融机构态度 2.信用评估机构意见 3.税收因素 4.行业差别资本结构的决策方法资本结构的决策方法 资本结构决策的定量分析法 比较资本成本法 是通过计算不同筹资方案的加权平均资本成本，并以此为标准相互比较进行资本结构决
27、策。以加权平均资本成本为标准，最佳资本结构就是使加权平均资本成本达到最低的资本结构。企业价值比较法 是以企业总价值为标准选择筹资方式的方法 比较净资产收益率法 每股利润无差异点分析法比较资本成本法比较资本成本法 企业在作出筹资决策前，先拟订若干个备选方案，分别计算各方案加权平均资本成本，并根据加权平均资本趁的高低来确定资本结构的方法。1.初始资本机构决策 2.追加资本结构决策 这种方法通俗易懂，计算过程也不十分复杂，是确定资本结构的一种常用方法。但因所拟订的方案数量有限，故有把最优方案漏掉的可能。研究资金结构不能脱离企业盈利能力，企业盈利能力一般用息税前利润边式；负债筹资能通过杠杆作用来增加股
28、东财富，确定资金结构不能不考虑它对股东财富的影响，股东财富用每股利润EPS来表示。因此，分析资金结构要分析这两大要素息税前利润、每股利润每股利润无差别点分析法 每股利润（EPS）无差别点（EPS indifference point)是指两种筹资方式下普通股每股利润等同时的息税前利润点。也称息税前利润平衡点（break-even EBIT)或筹资无差别点 根据每股利润每股利润无差别点，可以分析判断在什么样的销售水平下适于采用何种资本结构NDTIEBITEPSP-1(-=）（每股利润无差别点分析法 1.根据企业的盈利能力和负债对每股利润的影响，分析资金结构与每股利润之间的关系，计算各种筹资方案的每股利润无差别点；2.根据企业预期的盈利水平确定合理的资金结构 无差别点给出了各种筹资方式选择的分界点2211-1(-=-1(-NDTIEBITNDTIEBITPP）（）（不同资本结构下的EPSEBIT0510152025EPS无差别点无差别点权益法筹资权益法筹资债务筹资债务筹资其他因素一定的条件下，如果EBIT大于无差别点，采用负债方式筹资的EPS大于采用权益法方式筹资。反之如果EBIT小于无差别点则采用权益法方式权益筹资优势权益筹资优势债务筹资优势债务筹资优势
