公司的并购与资产重组ppt课件.ppt

1、公司的并购与资产重组 第一部分 公司并购（M & A)的基本内容一、兼并、收购的含义 兼并是指在市场机制的作用下，企业通过产权交易获得其他企业的产权，使这些企业的法人资格丧失，并获得其控制权的经济行为。（相当于公司法和会计学中的吸收合并和新设合并） 收购是指对企业的资产和股份的购买行为，其结果可能是拥有目标企业几乎全部的股份或资产，从而将其吞并；也可能是获得较少一部分股份或资产，从而控制该企业。 二、公司并购的分类1、按行业角度划分 横向并购：产业或行业的相同、生产或销售产品的相似消除竞争、扩大市场份额、增加收购公司的垄断实力和规模效应等。 纵向并购：不同生产阶段或经营环节紧密相关企业之间的合

2、并（产业链上下游，如原材料供应者和产成品购买者）外部交易转换成内部交易，降低交易成本。 混合并购：生产和经营不相关企业之间的合并顺应经济周期，产业多元化发展战略，分散经营风险。2、按支付方式划分 购买式并购：一般以现金为购买条件，将目标企业的整体产权（按整体资产的价值确定购买价格）一次性买断。 承债式并购：并购方以承担目标企业的全部债务为条件，接受其资产实现并购。 吸收股份式（换股）并购：将目标企业的净资产折合成相应的股份投入并购方，或者收购公司直接向目标公司的股东发行股票，以交换目标公司的股票，目标公司的法人地位消失。 TCL集团换股上市案例：2004年1月7日，TCL集团在深圳证券交易所以

3、每股4.26元（全面摊薄计算的发行市盈率15.97倍）上网定价发行，共计公开发行人民币普通股994,395,944股，其中向社会公众发行590,000,000股；向TCL通讯设备股份有限公司（000542）全体流通股东发行404,395,944股，用于换取TCL通讯设备股份有限公司（000542）流通股，股权登记日为2004年1月6日，折股价格为人民币21.15元（2003年最高价），折股比例为4.96478873。 这样，TCL集团以部分所公开发行的股票为对价吸收合并了TCL通讯（000542），注销了其法人资格，并最终实现了TCL集团公司的整体上市（2004年1月30日，TCL集团994,

4、395,944社会公众股在深圳证券交易所挂牌上市，代码：000100）3、按融资渠道划分 杠杆收购（LBO）：收购资金主要依靠外部融资来解决，比如银行贷款、发行债券、发行票据和信托凭证等,比如在六、七十年代美国及西方国家盛行的垃圾债券融资。 管理层收购（MBO）：严格来说属于杠杆收购的一种。管理层收购是一个比较复杂的制度设计，需要完善的法律法规来规范，涉及到公司法、证券法、银行法、税法等法律法规。目前我国MBO面临的主要问题有：收购主体、目标企业选择和定价、融资等。 宇通客车（600066）被业内称为“第一例公开以上市公司国有股为对象而实行的MBO” ，始于2001年6月15日上海宇通与郑州市

5、国资局签署了关于郑州宇通集团有限责任公司股权转让协议和股权委托管理协议，约定由上海宇通受让郑州市财政局持有的宇通集团89.8%股权并呈报财政部审批；在报批期间，宇通集团该部分股权(含宇通客车国家股2350万股)由上海宇通代为管理。2001年8月6日和8日，郑州市财政局收取了上海宇通支付的合同约定股权转让全部价款。但财政部并没有批准宇通的MBO，上海宇通的股权托管一直持续到2003年。 2003年12月20日，郑州市二七区人民法院裁定冻结了郑州市财政局持有宇通集团的100%股权并委托郑州拍卖总行公开拍卖。2003年12月29日，郑州拍卖总行对郑州市财政局所持宇通集团100%股权进行了公开拍卖。该

6、股权拍卖保留价为经北京中企华资产评估有限公司确定的评估值人民币1.597642亿元。通过竞价，上海宇通以人民币1.485亿元的价格拍得宇通集团90%的股权，宇通发展以人民币1650万元的价格拍得宇通集团10%的股权。 宇通集团高管通过司法拍卖，竞买走宇通集团100%的股权，由于宇通集团持有上市公司宇通客车17.19%的股份，从而获得对上市公司宇通客车(600066)之实际控制权。2004年1月9日，宇通客车董事会公告宣布，宇通客车的股权性质已由国有法人股变更为社会法人股。 4、按持股对象是否确定划分 要约收购：指收购人为了取得上市公司的控股权，向所有的股票持有人发出购买该上市公司股份的收购要约

7、，收购要约要写明收购价格、数量及要约期间等收购条件。 协议收购：指由收购人与上市公司特定的股票持有人就收购该公司股票的条件、价格、期限等有关事项达成协议，由公司股票的持有人向收购者转让股票，收购人支付资金，达到收购的目的。5、按并购动机划分： 善意收购：又称友好收购，指收购者事先与目标公司经营者商议，征得同意后，目标公司主动向收购者提供必要的资料等，并且目标公司经营者还会建议其股东接受公开收购要约，出售股票，从而完成收购行动。 敌意收购：又称恶意收购，是指收购者在收购目标公司股权时，虽然该收购行动遭到目标公司的反对，而收购者仍要强行收购，或者收购者事先未与目标公司协商，而突然提出收购要约。 哈

8、啤集团（0249 H.K）收购战：这场收购战被称为“新世纪以来香港最大收购战”。 南非啤酒厂商SABMiller PLC(简称SAB) SAB在世界啤酒业中排名第二，1994年进入中国市场，持有华润啤酒49的股权，与之建立了中国第二大啤酒集团。2003年，通过控股公司以每股2.29港元从哈啤原第一大股东中企基金 (哈尔滨市政府在香港的窗口公司)购得哈啤29.6的股权，成为其最大股东，并与哈啤签订为期三年的“独家策略投资者协议”。 美国啤酒厂商安海斯AnheuserBusch Cos BUD，简称AB，在世界啤酒业排名第一，进入中国后，在武汉经营独资啤酒厂，生产百威啤酒，现持有中国最大的啤酒商青

9、岛啤酒9.9的股份，计划未来几年内将持股比例提高至27。2004年5月2日，AB宣布以10.8亿港元收购一家在英属处女岛注册的公司Global Conduit Holdings Limited(简称GCH)，而此时的GCH已从哈啤原第二大股东那里收购了哈啤29.07的股权。 为了争夺哈啤集团的控股权，5月4日，SAB在香港宣布，以每股430港元的现金全面收购哈啤所有已发股份，收购总金额大约为5.5亿美元，与4月30日哈尔滨啤酒停牌前一天每股3225港元的股价相比，溢价约333。由于利益原因，SAB的要约收购被哈啤集团视为敌意收购。 AB公司于5月31日从U.S.CapitalGroup购入69

10、57万股哈啤普通股（7%股权），每股作价5.58港元 ，从而触发了安海斯公司对哈尔滨啤酒的强制性全面收购 ，全面收购的价格是5.58港元，收购总金额大约为7.14亿美元。哈尔滨啤酒集团董事会发布公告宣布：全力支持AB收购建议，欢迎AB成为哈啤的策略伙伴。 三、公司并购的一般业务流程（股权收购）1、收购方产业或业务发展战略和规划的制定2、目标公司的选择（经营亏损的企业、市盈率较低的企业、有发展潜力或管理效率提升空间的企业、财务指标）3、目标公司定价 现金流量贴现法 市价法 每股净资产定价法4、确定收购总体方案：收购主体、收购方式、收购价格、融资安排等。5、与目标企业股东和管理层协商、谈判，最终确

11、定收购的方式、价格、支付时间以及其他双方认为重要的事项，签订收购意向书和相关协议。6、报批 根据关于股份有限公司国有股权管理工作有关问题的通知（财政部财管字2000200号），收购活动涉及国有股权转让的，应报财政部审核批准，2003年4月开始报国资委批准。7、信息披露（上市公司收购） 为保护投资者和目标公司合法权益，维护证券市场正常秩序，收购公司应当按照公司法、证券法、上市公司股东持股变动信息披露管理办法及其他法律和行政法规的规定，及时披露有关信息。8、收购合同生效后，完成股权的转让登记过户和价款的交割等手续。9、收购后的整合 业务和经营重组、人事安排与调整（董事会、监事会、高管层等）、管理制

12、度（激励制度等）新桥投资收购深发展（000001）案例： 2004年6月1日，深发展发表公告称，美国新桥投资集团与深圳市下属四机构（深圳市投资管理公司、深圳国际信托投资公司、深圳市社会保险公司、深圳中电投资股份有限公司）正式签订了股权转让协议，受让深发展17.89%股权合计3.48亿股，约定的收购款合计12.35亿人民币，折合约每股3.55元。相比2003年9月30日基准日时的净资产2.05元，溢价超过70%。 收购背景和前提条件： 国际资本比较看好中国金融业的发展前景和空间，但受政策限制，基本上以有限参股为主。在此之前，花旗银行参股浦发银行的比例为4.62%，新桥投资入股民生银行的比例也仅4

13、.82%，国际金融公司（IFC）收购民生银行4098万股，占比也仅为1%左右，即使是上海银行、南京市商业银行和西安市商业银行等中小商业银行，单个外资持股比例也均未超过15。 深发展自身现状也使收购行动变得更加急迫。现有的五家上市银行中，深发展经营形势最为严峻，资本充足率及不良资产率的问题一直制约着其长远发展。监管部门也意识到“从长远来看建议尽快引入战略投资者” ，而且 ，有关地方政府不允许控股商业银行的规定，也在某种程度上加大了深圳市政府退出的决心。 纵观国内诸多银行，股权分散，能以不到20%持股权就可以基本掌握董事会的，除深发展外没有第二家。以12亿元人民币资金，就可以掌控一家拥有全国性网络

14、的股份制商业银行，这对于每一个有志于在中国金融业投资的外资机构来说，具有很大的诱惑力。 此次收购也符合当前的有关政策法规，容易获得监管部门的审批。根据中国银监会最新规定，单个外资机构入股中国银行业机构的比例最高上限为20%，合计外资投资比例最高上限为25%。 有关条款约定: 六名经收购方同意的人选在股东大会上当选为董事，已当选的不少于两名的独立董事的提名已与收购方讨论，且收购方并无异议。 自2003年9月30日之后深圳发展银行就出让方持有的任何目标股份公布的所有股利分红及利益均归收购方； 在前述日期后深圳发展银行就出让方持有的任何目标股份公布的将支付的任何现金股息应相应地减少股份转让价款。 四

15、、财务顾问在公司并购中的角色 由于企业的并购行为涉及到法律、财务、会计、审计、税务、金融等专业知识和经验，并购过程相当复杂，政策性很强。因此，在公司的收购活动中，收购公司和目标公司一般都要聘请专业中介机构（证券公司、会计师事务所、律师事务所等）作为财务顾问。1、财务顾问为收购公司提供的服务替收购公司寻找目标公司，并从收购公司的战略和其他方面评估目标公司；提出具体的收购建议，包括收购策略、收购价格与其他条件、收购时间表和相关的财务安排；与目标公司的大股东接洽，并商议收购条款；帮助准备要约文件、股东通知和收购公告，确保准确无误。2、财务顾问为目标公司提供的服务监视目标公司的股票价格，追踪潜在的收购

16、公司，对一个可能性收购目标提供早期的警告；制定有效的反收购策略，阻止敌意收购；评价目标公司和它的组成业务，以便在谈判中达到一个较高的要约价格；提供对要约价格是否公平的建议；帮助目标公司准备利润预测；编制有关的文件和公告，包括新闻公告，说明董事会对收购建议的初步反映和他们对股东的意见。 第二部分 我国上市公司收购实务 为规范我国上市公司的收购活动，促进证券市场资源的优化配置，保护投资者的合法权益，维护证券市场的正常秩序，根据公司法、证券法及其他法律和相关行政法规，中国证监会于2002年9月28日制定并发布了上市公司收购管理办法（2002年12月1日起施行）。 一、我国上市公司收购的一般规定 我国

17、上市公司收购，是指收购人通过在证券交易所的股份转让活动持有一个上市公司的股份达到一定比例、通过证券交易所股份转让活动以外的其他合法途径控制一个上市公司的股份达到一定程度 ，导致其获得或者可能获得对该公司的实际控制权的行为。其他合法途径包括但并不限于： 股份控制人指股份未登记在其名下，通过在证券交易所活动以外的股权控制关系、协议或其他安排等合法途径，控制由他人所持有上市公司股份的自然人、法人或其他组织。 一致行动人指通过协议、合作、关联方关系等合法途径扩大其对一个上市公司股份的控制比例，或者巩固其对上市公司的控制地位，在行使上市公司表决权时采取相同意思表示的两个以上的自然人、法人或其他组织。 相

18、同意思表示的情形包括共同提案、共同推荐董事、委托行使未注明投票意向的表决权等情形，但不包括公开征集投票代理权方式。二、协议收购的有关规则1、协议收购的操作程序以协议收购方式进行上市公司收购，在达成收购协议的次日向中国证监会报送上市公司收购报告书，同时抄报上市公司所在地的中国证监会派出机构、证券交易所，通知被收购公司，并对上市公司收购报告书摘要作出提示性公告。中国证监会在收到上市公司收购报告书后15日内未提出异议，收购人可以公告上市公司收购报告书，相关当事人应当委托证券公司申请办理股份转让和过户登记手续，接受委托的证券公司应当向证券交易所和证券登记结算机构申请拟收购股份的暂停交易和临时保管，并作

19、出公告，证券交易所作出相应的股票停牌决定。证券交易所在收到股份转让申请后3个工作日内完成审核，对所申请的股份转让作出予以确认或者不予以确认的决定。 （涉及国家授权机构持有的股份转让或者须经行政审批方可进行的股份转让，协议收购相关当事人应当在获得有关主管部门批准后，方可履行收购协议） 证券交易所对所申请的股份转让予以确认的，由接受委托的证券公司代表转让双方向证券登记结算公司申请办理股份过户登记手续，并在2个工作日内作出公告。股份转让过户登记手续完成后，受让人在提出解除保管申请后的2个工作日内作出公告，该部分股票在证券交易所恢复交易。 2、协议收购的有关注意事项当收购人通过协议收购方式持有或控制一

20、个上市公司已发行股份的30%，并继续增持股份或增加控制的，应当以要约收购方式向该公司的所有股东发出收购其所持有的全部股份的要约。被收购公司在收到收购人的通知后，董事会或其聘请的独立财务顾问、独立董事应当及时就本次收购可能对公司产生的影响发表意见。在上市公司协议收购过程中，相关当事人要严格按照有关规定，履行报告、信息公告义务，否则，证券交易所和证券登记结算公司不予办理股份转让和过户手续。上市公司股东通过公开征集方式出让其所持有的上市公司股份的，应首先取得中国证监会和证券交易所的同意，并委托证券公司代为办理。上市公司收购报告书的具体内容与格式应严格按照中国证监会2002年11月28日发布的公开发行

21、证券的公司信息披露内容与格式准则第16号上市公司收购报告书，必备事项：收购人情况介绍、收购人持股情况、前6个月内买卖挂牌交易股份的情况、与上市公司之间的重大交易、收购资金来源、后续重组计划、对上市公司的影响分析、收购人的财务资料、备查文件及其他重大事项。三、要约收购的有关规则1、要约收购的一般规定 持有、控制一个上市公司的股份低于该公司已发行股份30%的收购人，以要约收购方式增持该上市公司股份的，其预定收购的股份比例不得低于5%，预定收购完成后持有、控制的股份比例不得超过30%；拟超过的，应当向该公司的所有股东发出收购其所持有的全部股份的要约；符合豁免条件的可以向中国证监会申请豁免。 要约收购

22、定价原则 要约收购挂牌交易的同一种类股票的价格不低于下列价格中的较高者：在提示性公告日前6个月内，收购人买入被收购公司挂牌交易的该种股票所支付的最高价格； 在提示公告日前30个交易日内，被收购公司挂牌交易的该种股票每日加权平均价格的算术平均值的90%。 要约收购未挂牌交易股票的价格不低于下列价格中的较高者：在提示性公告日前6个月内，收购人取得被收购公司未挂牌交易股票所支付的最高价格；被收购公司最近一期经审计的每股净资产值。收购支付方式 收购人以现金进行支付的，应当在作出提示性公告的同时，将不少于收购总额20%的履约保证金存放在证券登记结算机构指定的银行帐户，并办理冻结手续。 收购人以依法可以转

23、让的证券进行支付的，应当在作出提示性公告的同时，将其用于支付的全部证券交由证券登记结算机构保管；但是根据证券登记结算机构的业务规则不在保管范围内的除外。 收购人取消收购计划，未涉及不当行为调查的，可以申请解除对履约保证金的冻结或者对证券的保管。THANK YOUSUCCESS2022-5-28可编辑收购要约的有效期 收购要约的有效期不得少于30日，不得超过60日，在收购要约有效期限内，收购人不得撤回其收购要约，但是出现竞争要约的除外； 收购要约期满前15日内，收购人不得更改收购要约条件；收购人在收购要约有效期限内更改收购要约条件的，必须事先获得中国证监会的批准；出现竞争要约的除外； 出现竞争要

24、约时，初始要约人更改收购要约条件距收购要约期满不足15日，应当予以延长，延长后的有效期不应少于15日，不得超过最后一个竞争要约的期满日。2、要约收购报告书特殊事项说明 要约收购报告书要按照中国证监会2002年11月28日发布的公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第17号要约收购报告书的要求制作。并对以下事项作出特别说明： 收购人有无将被收购公司终止上市的意图，如有，须作出特别提示； 收购完成后，被收购公司股权分布发生变化是否影响该公司的持续上市地位；造成影响的，应当就维持公司的持续上市地位提出具体方案。 收购人向中国证监会报送要约收购报告书后，在发出收购要约前申请取消收购计划的，在向中国证

25、监会提出取消收购计划的书面申请之日起12个月内，不得再次对同一上市公司进行收购。3、要约收购义务的豁免收购人可以向中国证监会提出豁免申请的情形：上市公司股份转让在受同一实际控制人控制的不同主体之间进行，股份转让完成后的上市公司实际控制人未发生变化，且受让人承诺履行发起人义务的；上市公司面临严重财务困难，收购人为挽救该公司而进行的收购，且提出切实可行的重组方案；上市公司根据股东大会决议发行新股，导致收购人持有、控制该公司股份比例超过30%的；被收购公司的股东存在主体资格、股份种类限制或者法律、行政法规、规章规定的特殊情形的；基于法院裁决申请办理股份转让手续，导致收购人持有、控制一个上市公司已发行

26、股份超过30%的。 中国证监会在受理上述豁免申请后3个月内，作出是否予以豁免决定，获准的，收购人可以继续增持股份。相关当事人可以提出豁免申请的情形：合法持有、控制一个上市公司50%以上股份的股东，继续增持股份、增加控制后不超过该公司已发行股份的75%；因上市公司减少股本导致其持有、控制一个上市公司已发行股份超过30%的；证券公司或银行因开展正常业务导致其持有一个上市公司已发行股份超过30%，但无实际控制该公司的行为或意图，并且提出在合理期限内向非关联方转让超出部分的解决方案的；当事人因国有资产行政划转导致其持有、控制的一个上市公司已发行股份超过30%的；当事人因合法继承导致其持有、控制一个上市

27、公司已发行股份超过30%的； 中国证监会自收到符合规定的申请文件之日起5个工作日内未提出异议的，当事人可以向证券交易所和证券登记结算机构申请办理股份转让和过户登记手续。四、我国上市公司国有股和法人股向外商转让的特别规定1、向外商转让范围的界定 应当符合外商投资产业指导目录的要求； 凡禁止外商投资的，国有股和法人股不得向外商转让； 必须由中方控股或相对控股的，转让后应保持中方控股或相对控股地位。2、外商的受让资格 有较强的经营管理能力和资金实力； 较好的财务状况和信誉； 具有改善上市公司治理结构和促进上市公司持续发展的能力。3、转让的程序审批涉及产业政策和公司改组的，由国家商务部负责审核；涉及国

28、有股权管理的，由财政部（2003年4月以后由国资委审核），重大事项报国务院批准；必须符合中国证监会关于上市公司收购、信息披露等规定。定价和转让价款的支付 向外商转让上市公司国有股和法人股，原则上采取公开竞价方式； 外商应当以自由兑换货币支付转让价款；已在中国境内投资的外商，经外汇管理部门审核后，可用投资所得人民币支付，外商在付清全部转让价款12个月后，可再转让其所购股份。外资外汇登记 转让当事人在股权过户前到外汇管理部门进行外资外汇登记；涉及外商股权再转让的，要在股权过户前，变更外资外汇登记。股权过户 转让当事人应当凭国家商务部、国资委的转让核准文件、外商付款凭证等，依法向证券登记结算机构办理

29、股权过户登记手续。转让股权外汇收入的处置 转让国有股和法人股的外汇收入，转让方应当在规定期限内，凭转让核准文件报外汇管理部门批准后结汇。 上市公司国有股和法人股向外商转让后，上市公司仍然执行原有关政策，不享受外商投资企业待遇。 第三部分 我国上市公司资产重组实务 资产重组是指企业为保持整体资产运营效益，优化资本结构，通过出售、拍卖、股权转让等交易型战略手段，剔除一些企业本身不善于经营管理的资产，避免资源浪费和低效耗费。中国证监会于2001年12月10日发布了关于上市公司重大购买、出售、置换资产若干问题的通知，对我国上市公司的重大资产重组行为进行规范。一、重大资产重组的行为界定（标准）1、购买、

30、出售、置换入的资产总额占上市公司最近一个会计年度经审计的合并报表总资产比例达50%以上；2、购买、出售、置换入的资产净额占上市公司最近一个会计年度经审计的合并报表净资产比例达50%以上3、购买、出售、置换入的资产在最近一个会计年度所产生的主营业务收入占上市公司最近一个会计年度经审计的合并报表主营业务收入的比例达50%以上。 上市公司在12个月内连续对同一或相关资产分次购买、出售、置换的，以其累计数计算。二、操作程序1、上市公司董事会作出决议 达成初步意向签署保密协议董事会聘请律师、会计师、资产评估师和财务顾问就本次交易出具意见，并签署保密协议董事会审议，形成决议。 在上述过程中，独立董事应当就

31、本次资产交易是否有利于上市公司和全体股东的利益发表独立意见，并就上市公司资产重组后是否会产生关联交易、形成同业竞争等问题作出特别提示。2、决议的报送 决议形成后两个工作日内，董事会应当向中国证监会及其派出机构、证券交易所报送决议文本和报告书草案，同时公告。 如果上市公司重大购买、出售、置换资产的行为达到下列条件之一，就应报送中国证监会发审委审核： 同时既有重大购买资产行为，又有重大出售资产行为，且购买和出售的资产总额同时达到或超过上市公司最近一个会计年度经审计的总资产70%的交易行为； 置换入上市公司的资产总额达到或超过上市公司最近一个会计年度经审计的合并报表总资产70%的交易行为； 上市公司

32、出售或置换出全部资产或负债，同时，收购或置换入其他资产的交易行为。3、决议的审批 中国证监会收到上市公司报送的全部资料后，审核工作时间不超过20个工作日。如属于报送发审委审批的交易行为，上市公司董事会应向证券交易所申请停牌，停牌期间自董事会决议公告之日起至发审委资产重组委员会提出审核意见止。4、股东大会审议批准及方案的实施 在中国证监会审核未提出异议后，上市公司董事会应就重大资产重组事宜进行审议批准，上市公司应聘请具有证券从业资格的律师对实施结果出具法律意见。 如在股东大会作出决议90日后，仍未完成有关产权过户手续的，上市公司应当立即将实施情况报告证券交易所并公告，此后，每30日应当公告一次，

33、直至完成。三、上市公司重大资产重组后再融资的有关规定 上市公司实施重大资产重组后申请发行新股或可转换债券，距本次交易完成的时间间隔应当不少于1个完整会计年度。但是，上市公司同时满足下列条件的情形除外： 1、本次交易前上市公司符合新股发行条件； 2、本次交易完成后的中期财务报告和年度财务报告属于标准无保留意见的审计报告； 3、上市公司重大购买、出售、置换资产的界定中的相关指标介于50%70%之间。第四部分 案例探讨 关于浙江XX公司（下称收购方）收购上市公司国有股有关问题的探讨 一、收购过程中前期产生的问题（暂不考虑国家股转让的政策和技术、方案等问题） 收购方拟收购上述上市公司的29%国家股，成

34、为上市公司的第一大股东，从而相对控股该上市企业。但在与上市公司的经营管理层接触的过程中，经营管理层希望能够直接拥有上市公司的股权，分享上市公司潜在的权益增长，所以提出收购方能将其拟受让29%国家股的10%转让给他们。 这样，收购方所收购的上市公司的股权将被稀释为19%，虽然仍为第一大股东，但对上市公司的实质控制权大大削弱，甚至有可能失去对上市公司的控制权，因为目前的第二大股东与第一大股东在上市公司的股权比例刚好相差10%左右，有可能导致控股权收购的最终失败。 但如果在收购过程中不考虑管理层的利益，也会在一定程度上增加收购的难度，直接影响收购能否最终成功。因此，收购方在收购上市公司控股权的过程中

35、就面临着两难的选择。 二、该问题所涉及法律法规等政策限制的前提 1、早在2003年4月5日，国家财政部就停止审批上市公司的管理层收购（MBO），此后国务院国有资产监督管理委员会接手国有股权或产权的监督管理等职能，分别在2003年11月30日制定下发了关于规范国有企业改制工作的意见，严禁国有企业经营管理者在进行管理层收购（）计划时的自卖自买国有产权行为；2003年12月31日与财政部联合下发的企业国有产权转让管理暂行办法（2004年2月1日正式实施），虽然在上市公司国有股权的管理层收购并没有进行明确的政策限制和界定，但更多涉及的是非上市企业国有产权的转让管理，并且从相关法律法规的延续性和上市公司

36、国有股权收购的实践来看，上市公司管理层收购还基本上处于相关政策和具体操作层面的双重限制。 因此，如果在上述收购过程中，上市公司的管理层直接与收购方一起参与上市公司国有股权的收购将存在着很大的政策性障碍，或者说收购成功的可能性非常小。这样，就不存在收购方将所收购立即转让给上市公司的管理层或者上市公司管理层直接参与收购部分国有股权的问题。 2、根据证券法等有关规定，在上市公司的收购过程中，收购方对所持有的被收购的上市公司股份，在收购行为完成后的6个月内不得转让。 因此，上市公司管理层既不可能直接参与上市公司国有股权的收购，又无法在收购方收购完成后立即进行部分股权的再次转让，只能在收购方收购完成六个

37、月以后进行转让。四、有关方案设想（主要是解决收购方和管理层之间的利益平衡问题，并不涉及具体国有股权收购或重组方案） 为了确保此次收购行为的顺利进行，争取在国有股权收购中得到上市公司管理层的支持，本方案的设计尽量考虑到上市公司管理层的要求，同时又能保证收购方对上市公司的控制权。基于上述有关政策限制的前提，提出如下方案： 1、上市公司管理层间接持股方案 由于直接收购上市公司股权的限制，收购方自身可以通过定向募集增资扩股或者直接转让方式，向上市公司管理层（以法人方式）转让或定向募集按间接持有上市公司10%股份所折算的收购方的股权大约为33%（如有可能，适当调整），这样上市公司管理层通过直接持有收购方

38、33%的股权而间接持有上市公司10%的股份。 方案的优点：收购方通过稀释自身的股权（控股权维持不变），保证其对上市公司控股权不被稀释；而上市公司管理层通过间接持有上市公司股权而享有上市公司持续发展和盈利增长的权益；收购方和管理层通过股权纽带，关系更加密切，更有利于对上市公司股权的收购；由于收购方自身不是上市公司，也不是国有企业，其股权重组更具有可操作性。 方案的缺点：上市公司管理层不一定能够认同收购方自身的股权，需要双方不断地进行谈判和协商；不管是定向募集增资扩股还是股权转让，收购方自身股权的定价将是一个难点；对于上市公司管理层何时持有收购方股权很难确定，但相对来说不受法律法规的限制。 2、上

39、市公司管理层直接持股方案（最直接的办法是将直接转让比例控制在5%以内或者在可能的情况下继续收购第二大股东所持有的股份，保证对上市公司绝对的控制权） 在上述政策限制的前提下，上市公司管理层只能在收购方对上市公司国有股权收购完成过户后的六个月才能实施，双方可以商定股份转让的预计时间和方式。由于涉及到上市公司控股权的稀释问题，这里又可以分别几种情况进行分析和探讨（暂不讨论股权转让定价等问题）： 制定对上市公司管理层的股票期权激励机制，分期转让股权。 收购方和上市公司管理层签订协议，明确收购方对管理层实行股票期权激励机制，约定在未来几年内（具体实施期间由双方谈判协商最后确定），收购方以不超过其所持有上

40、市公司股份的10%，根据管理层在股票期权实施有效期间的实际经营业绩（考核标准和要求另行商定），确定向管理层按预先确定的价格或定价标准向管理层转让一定比例的上市公司股权，累计不超过10%。 方案的优点：极大提高管理层的经营管理的积极性，经营业绩的提高又提升了公司价值和市场表现，达到收购方价值的最大化；收购方控股权的稀释又是渐进的，收购方有了时间和空间的缓冲进行相应的补救措施。 方案的缺点：股票期权激励机制的定价或定价标准问题比较复杂，一旦定价或定价标准有偏差，容易造成管理层的道德风险和逆向选择，从而损害收购方的利益。 对上市公司管理层股份权利分割或限制。 如果上市公司管理层坚持一次性转让10%的

41、股权比例，则收购方在双方股权转让的协议上可以约定，管理层所持有上市公司股份所代表的表决权或投票权让渡给收购方，或者直接授权收购方行使相应的表决权，管理层享有上市公司除了表决权之外包含收益分红权等权益。 方案的优点：能够使双方的利益需求尽可能得到最大的满足，有利于后续整个收购重组方案的实施； 方案的缺点：这种股份权能分割的做法有可能产生管理层的道德风险和法律风险（议案权和临时股东大会提议权等），并且在之后上市公司股本不断扩张的过程中（包括转增、增发、配股和发行可转债转股等），可能会对收购方控股权造成稀释。 根据上市公司的实质性条件，确定其在最近年度是否符合发行新股（配股方式）的有关要求，通过在最

42、近年度发行新股、大股东参与配售的方式（出于国资管理的有关政策和操作实践，第二大国有股一般是不参与配售），提高收购方的股权比例（如超过30%，可以向中国证监会申请要约收购豁免），从而增大对上市公司的控制权，避免受管理层受让部分股权的影响。 但这方案最大的缺点是：最近年度发行新股的条件比较苛刻，还需要收购方筹集部分配售资金。 3、通过信托方式进行股权收购 操作步骤： 收购方事先与上市公司管理层约定，拟将收购股份的10%按收购价或协商价转让给管理层，管理层向收购方支付一定比例的定金。（也可以采取三方协议方式，共同委托信托投资公司进行操作） 收购方采取信托方式委托一家信托投资公司出面收购上市公司的股权

43、，并在信托协议上约定，在一定期间内（35年），将等量10%上市公司股份的受益权人指定为管理层或管理层共同出资设立的法人机构，其他权能由收购方委托信托投资公司行使。 信托期满后，信托投资公司直接将股权转到收购方名下，管理层向收购方补足收购价款后，获得相应的股权；如信托是三方协议方式的，在管理层向信托投资公司补足相应的收购价款并转支付给收购方后，将相应的股权转给管理层。 该方案的优点：充分利用信托投资公司的影子股东、权能分割和税收优惠等功能，在一定期间内解决收购方对上市公司控制权稀释和管理层利益问题。相对于双方直接以协议方式分割和限制股份的权能，本方案更具有可操作性，还能较好地避免可能发生的道德和法律风险。利用信托投资公司的金融中介和监督功能，确保有关协议的最终履行。 该方案的缺点：由于通过信托投资公司进行股权收购，信托投资公司每年要收取一定比例的管理费，从而提高了整体收购成本。 THANK YOUSUCCESS2022-5-28可编辑