1、资产证券化产品信用评级资产证券化产品信用评级目录第一部分第一部分 资产证券化资产证券化产品分类产品分类第二部分第二部分 资产证券化资产证券化产品评级方法产品评级方法第三部分第三部分 资产证券化资产证券化案例分析案例分析 企业资产证券化 信贷资产证券化 房地产投资基金信托(REITs)目录第一部分第一部分 资产证券化资产证券化产品分类产品分类第二部分第二部分 资产证券化资产证券化产品评级方法产品评级方法第三部分第三部分 资产证券化资产证券化案例分析案例分析 企业资产证券化 信贷资产证券化 房地产投资基金信托(REITs)资产证券化业务的概念资产证券化业务的概念 将缺乏流动性但未来现金流可预测的资
2、产组成资产池，以资产池所产生的现金流作为偿付的基础，通过风险隔离、现金流重组和信用增级等方法，在资本市场上发行资产支持证券(Asset-Backed Security,以下简称ABS)的结构性融资业务。美国资产证券化产品分类：美国资产证券化产品分类：资产证券化产资产证券化产品品ABSABS（狭义）（狭义）ABCP、汽车贷、汽车贷款、信用卡等款、信用卡等CDOCLOCBOMBSCMBSRMBS中国资产证券化业务的发展中国资产证券化业务的发展2005年：开始试点2009-2012年：业务陷入停滞状态（受金融危机影响）2012年9月7日：国开行发行“2012年第一期开元信贷资产支持证券”，标准着停滞
3、3年的信贷资产证券化业务重启2014年以来：发行量迅速提升信贷资产证券化为主导：信贷资产证券化为主导：券商专项资产证券化业务始于2005年12月，但发展缓慢；资产支持票据（ABN）始于2012年8月，整体规模有限。从存量来看，截至2015年3月末，3种模式的资产证券化产品总规模为约3,000亿元，以信贷资产证券化为主导以信贷资产证券化为主导。三种模式资产证券化业务的主要区别三种模式资产证券化业务的主要区别 1）信贷资产证券化：归银监会和央行管，为银监会主管ABS，一般发行时间较长 2）券商专项资产证券化：为证监会主管ABS，一般发行时间较短 3）资产支持票据：为银行间交易商协会主管,注册发行1
4、、监管部门不同、监管部门不同 1）信贷资产证券化：主要是各种贷款，目前以企业贷款为主，不良贷款和住房抵押贷款较少 2）券商专项资产证券化：范围最广，可以为债权类（应收账款、融资租赁款、BT回购款等）、收益类（水务、电力销售收入、信托收益权）和不动产类（商业地产租金收入等）3）ABN：公用事业未来的收益权、政府回购应收款和其他应收款等2、基础资产不同、基础资产不同详细区别见下面两个表格所示。国内三种资产证券化模式对比国内三种资产证券化模式对比信贷信贷ABS ABS 企业企业ABSABSABN ABN 主管部门主管部门央行、银监会证监会交易商协会发起人发起人银行业金融机构（商业银行、政策性银 行、
5、邮政储蓄银行、财务公司、信用社、汽车金融公司、金融资产管理公司等）非金融企业（包括部分金融企业，如金 融租赁公司）非金融企业发行方式发行方式公开发行或定向发行公开发行或非公开发行公开发行或非公开定向发行投资者投资者银行、保险公司、证券投资基金、企业 年金、全国社保基金等合格投资者，且合计不超过 200 人公开发行面向银行间市场所有投资人；定向发行面 向特定机构投资者基础资产基础资产银行信贷资产（含不良信贷资产）企业应收款、信贷资产、信托受益权、基础设施收益权等财产权利或商业物业等不动产财产或财产权利和财产的组合符合法律法规规定，权属明确，能够产生可预测现 金流的财产、财产权利或财产和财产权利的
6、组合。基础资产不得附带抵押、质押等担保负担或其他权利限制SPV SPV 特殊目的信托证券公司专项资产管理计划不强制要求信用评级信用评级需要双评级，并且鼓励探索采取多元化 信用评级方式，支持对资产支持证券采 用投资者付费模式进行信用评级具有证券市场资信评级业务资格的资信评级机构，对专项计划受益凭证进行初始评级和跟踪评级公开发行需要双评级，并且鼓励投资者付费等多元化的信用评级方式；定向发行，则由发行人与定向 投资人协商确定，并在定向发行协议中明确约定交易场所交易场所全国银行间债券市场证券交易所、证券业协会机构间报价与 转让系统、证券公司柜台市场全国银行间债券市场登记托管机构登记托管机构中债登中证登
7、上海清算所审核方式审核方式审核制核准制注册制国内三种资产证券化模式下信息披露对比国内三种资产证券化模式下信息披露对比ABSABS模式模式信息披露要求信息披露要求信息披露方式信息披露方式信贷信贷ABSABS受托机构在资产支持证券发行前的第五个工作日，向投资者披露发行说明书、评级报告、募集办法和承销团成员名单。在资产支持证券发行结束的当日或次一工作日公布资产支持证券发行情况；在资产支持证券本息兑付日的三个工作日前公布受托机构报告，反映当期资产支持证券对应的资产池状况和各档次资产支持证券对应的本息兑付信息；每年 4 月 30 日前公布经注册会计师审计的上年度受托机构报告。受托机构应与信用评级机构就资
8、产支持证券跟踪评级的有关安排作出约定,并应于资产支持证券存续期内每年的 7 月 31 日前向投资者披露上年度的跟踪评级报告中国货币网、中国债券信息网企业企业ABSABS管理人、托管人应当自每个会计年度结束之日起 3 个月内，向资产支持证券投资者披露年度资产管理报告、年度托管报告。每次收益分配前，管理人应当向投资者进行信息披露。专项计划存续期间发生对投资者利益产生重大影响的情形时，管理人应当及时向投资者披露计划管理人网站、证券交易所ABNABN除了募集资金用途外，还包括：（1）资产支持票据的交易结构和基础资产情况；（2）相关机构出具的现金流评估预测报告；（3）现金流评估预测偏差可能导致的投资风险
9、；（4）在资产支持票据存续期内，定期披露基础资产的运营报告。投资者利益保护方面包括：（1）债项评级下降的应对措施；（2）基础资产现金流恶化或其它可能影响投资者利益等情况的应对措施；（3）资产支持票据发生违约后的债权保障及清偿安排；（4）发生基础资产权属争议时的解决机制非公开定向发行，在定向发行协议中约定目录第一部分第一部分 资产证券化资产证券化产品分类产品分类第二部分第二部分 资产证券化资产证券化产品评级方法产品评级方法第三部分第三部分 资产证券化资产证券化案例分析案例分析 企业资产证券化 信贷资产证券化 房地产投资基金信托(REITs)一、企业资产证券化评级方法一、企业资产证券化评级方法A、
10、债权类资产证券化 债权类基础资产的债权债务关系比较清晰，名义金额也比较确定。该类资产主要面临的风险是相关债务人的违约及回收处置风险（信用违约风险），并可延伸到债务人组合的相关性风险。B、收益类资产证券化 收益权类资产往往依附于单一的经营实体或独立的实物资产 而获取经济利益，比如收费路桥、水电气公用事业、公园景区、物业租金等，其未来现金流的名义金额无法确定。企业资产证券化分类企业资产证券化分类以收益权作为基础资产以收益权作为基础资产 收益权的来源符合法律、法规规定 收益权应当独立、真实、稳定的现金流量历史记录 未来现金流量保持稳定或稳定增长 未来现金流量能够合理预测和评估 收益权的转让在法律上实
11、现真实出售、最大限度实现破产隔离以债权作为基础资产以债权作为基础资产 相关的交易行为应当真实、合法 预期收益金额能够基本确定 债权转让应当实现真实销售、破产隔离基础资产的种类、转让及要求基础资产的种类、转让及要求1 1 债权类项目评级方法债权类项目评级方法简述简述评级分析要点：评级分析要点：基础资产信用质量 交易结构 现金流测试情况 压力测试基础资产的类型：基础资产的类型：BT回购款、租赁资产、小贷资产、应收账款等 注：注：BTBT回购款资产证券化产品目前大部分已被列入负面清单。回购款资产证券化产品目前大部分已被列入负面清单。负面清单分析见后负面清单分析见后分析资产池中单笔（个）债权资产（债务
12、人）的信用风险，确定相应的违约概率及违约损失率 债权类资产按债务人性质可以分为法人与自然人。以法人法人为主的债权类资产，通过对债务人进行（影子）评级确定相应的违约概率及违约损失率，资产类型如企业贷款、租赁资产、小贷资产等。以自然人自然人为主的债权类资产，可采用信用评分的方式来揭示个体信用风险的大小，通过历史违约及回收数据来揭示资产池组合的信用风险，资产类型如个人汽车消费贷款、个人住房按揭贷款、个人信用卡消费贷款等。结合每笔（个）债权资产（债务人）的信用级别，统计资产池的组合特征（债务账龄与剩余期限、债务人行业与地区集中度及相关性等），分析资产池组合的信用质量基础资产信用质量分析要点：基础资产信
13、用质量分析要点：破产隔离（通过SPV/SPT基本能够实现）优先级/次级分层（内部增级措施）信用触发机制外部增级（差额支付、担保等）交易结构分析要点：交易结构分析要点：现金流测试现金流测试要点：模拟各种情景下产品所提供的信用增进水平能否使其达到预期信用等级（常采用蒙特卡洛模拟法对以法人为主的债权类资产证券化产品进行风险量化分析，以确定资产池能承受的违约损失水平）压力测试压力测试方法：发行利率变化、早偿或延迟、提前触发机制、违约提前发生或违约率提高、回收处置延后或回收率降低等2 2 收益权类项目评级方法简述收益权类项目评级方法简述收益权类资产往往依附于单一的经营实体或独立的实物资产而获取经济利益，
14、比如收费路桥、水电气公用事业、公园景区、物业租金等，其未来现金流的名义金额无法确定因经营实体或实物资产的运行情况关系到未来现金流是否稳定，故该类资产证券化产品其面临的主要风险是因外部相关因素导致的经济风险而非交易对手的信用风险满足初始删选标准现金流归集频率须合理现金流应足额覆盖专项计划本息及费用合同期限须覆盖专项计划存续期2.12.1 收益类资产证券化基础资产基本要求收益类资产证券化基础资产基本要求2 2.2.2 基础资产现金流影响因素基础资产现金流影响因素基础资产相关行业的基础资产相关行业的行业行业特性特性 高速公路收费权、水费或高速公路收费权、水费或供暖等收费权为基础资产供暖等收费权为基础
15、资产（稳定性较好）（稳定性较好）电影观影收入等为基础资电影观影收入等为基础资产（稳定性较差）产（稳定性较差）还款人还款人还款能力还款能力越强，越强，还款意愿越强烈，现金还款意愿越强烈，现金流的稳定性越好流的稳定性越好在收益权类资产证券化在收益权类资产证券化产品中，一般不允许将产品中，一般不允许将政府补贴收入纳入基础政府补贴收入纳入基础资产，但是有资产，但是有合理对价合理对价的政府补贴收入的政府补贴收入却可以却可以考虑纳入考虑纳入考虑到保护投资者权益考虑到保护投资者权益等因素，部分收益权类等因素，部分收益权类资产证券化产品为优先资产证券化产品为优先级投资者和原始权益人级投资者和原始权益人分别设计
16、了分别设计了回售和赎回回售和赎回选择权选择权。这些选择权行。这些选择权行使后，将对基础资产的使后，将对基础资产的预期现金流产生影响预期现金流产生影响收益权类资产证券化产收益权类资产证券化产品基础资产类型品基础资产类型多样化多样化，导致了基础资产现金流导致了基础资产现金流归集的归集的复杂化复杂化，可能给，可能给基础资产稳定性带来一基础资产稳定性带来一些潜在风险些潜在风险3 3.1.1 以地方政府为直接或间接债务人的基础资产。但地方政府按照事先公开的收益约定规则，在政府以地方政府为直接或间接债务人的基础资产。但地方政府按照事先公开的收益约定规则，在政府与社会资本合作模式（与社会资本合作模式（PPP
17、PPP）下应当支付或承担的财政补贴除外）下应当支付或承担的财政补贴除外解读一：PPP模式下项目收入来源主要有三种：3 3 企业资产证券化产品负面清单解读企业资产证券化产品负面清单解读 1、政府授予项目业主特许经营权方式，社会资本业主将项目建成并负责运营，运营收入来源主要为使用者付费形式，运营期满后移交政府；（如燃气收费权等）2、社会资本项目业主负责将项目建成并运营，运营收入来源为政府付费购买；（如污水处理收费权等）3、社会资本项目业主的收入来源为使用者购买与政府财政补贴结合形式（如公交收费权等）解读二：“以地方政府为直接或间接债务人的基础资产”是指以下情形：政府融资平台公司或下属子公司项目收入
18、来源直接依靠地方政府财政资金支付，即项目（公司）是债权人，地方政府是该项目（公司）的债务人。指地方政府为政府融资平台公司担保或者承诺为其债务兜底而形成的或然负债，此时政府就是间接债务人，若地方政府融资平台的合作相对方以其对地方政府融资平台的债权为基础资产发行资产证券化产品则属于本负面清单管理之列。3.3.2 2 以地方融资平台公司为债务人的基础资产以地方融资平台公司为债务人的基础资产本条所指的地方融资平台公司是指根据国务院相关文件规定，由地方政府及其部门和机构等通过本条所指的地方融资平台公司是指根据国务院相关文件规定，由地方政府及其部门和机构等通过财政拨款或注入土地、股权等资产设立，承担政府投
19、资项目融资功能，并拥有独立法人资格的经财政拨款或注入土地、股权等资产设立，承担政府投资项目融资功能，并拥有独立法人资格的经济实体。济实体。解读：最终地位取决于融资平台公司业务范围是公益性还是自营性，若属于公益性（如政府保障房建设等），政府最终为平台公司的债务兜底，此类基础资产就可以发行资产证券化产品；自营性平台公司则在经营上自负盈亏，其在和社会资本合作过程中形成的债务是自营债务，政府不存在为此类融资平台公司财政支付和财政补贴责任，由于未来现金流不稳定持续，故不能发行资产证券化产品。3 3.3.3 矿产资源开采收益权、土地出让收益权等产生现金流的能力具有矿产资源开采收益权、土地出让收益权等产生现
20、金流的能力具有较大不确定性的资产较大不确定性的资产解读：矿产资源开采收益权更多属于项目资产收益权，其收益受制于国际国内两个市场的波动影响，现金流收益不稳定；土地出让收益同样受房地产市场波动影响太大，现金流收益不确定，也不是资产证券化的适格基础资产。3.3.4 4 有下列情形之一的与不动产相关的基础资产有下列情形之一的与不动产相关的基础资产：1、因空置等原因不能产生稳定现金流的不动产租金债权；2、待开发或在建占比超过10%的基础设施、商业物业、居民住宅等不动产或相关不动产收益权。当地政府证明已列入国家保障房计划并已开工建设的项目除外。解读：此类基础资产的还款来源是房地产项目的销售收入，但房地产销
21、售受市场因素与政府宏观调控影响较大，所以不适合做资产证券化；政府保障房由于在建设期间资金来源有保障，建成后销售收入受市场影响较小，现金流稳定持续，故被排除在负面清单之外。3.3.5 5 不能直接产生现金流、仅依托处置资产才能产生现金流的基础资不能直接产生现金流、仅依托处置资产才能产生现金流的基础资产。如提单、仓单、产权证书等具有物权属性的权利凭证产。如提单、仓单、产权证书等具有物权属性的权利凭证解读：提单、仓单与产权证书等之类的权利凭证，一般认为属于准物权，本身不能产生现金流，需处置后才能有收益，且只能一次性而不能分割处置，不是资产证券化的合适基础资产。3 3.6.6 法律界定及业务形态属于不
22、同类型且缺乏相关性的资产组合，如法律界定及业务形态属于不同类型且缺乏相关性的资产组合，如基础资产中包含企业应收账款、高速公路收费权等两种或两种以上基础资产中包含企业应收账款、高速公路收费权等两种或两种以上不同类型资产不同类型资产解读：违反基础资产的法律权属明确原则。权属明确的含义只能指基础资产归属于一种权属，而不能够是债权与资产收益权两种权属混合。资产池现金流的归集风险增大。基础资产产生的现金流统一归集到专项计划托管账户中，若该账户中既归集有债权类资金，又归集有收益权类资金，则两类资金会发生混同，对账户监管不利，容易引发财务与法律风险。信用增级措施触发条件与操作流程不同，债权类资产经营现金流更
23、多受到个别债务人自身经营情况的影响，收益权类资产经营现金流更多受到外部市场环境影响，二者并不兼容。3 3.7.7 违反相关法律法规或政策规定的资产违反相关法律法规或政策规定的资产解读：相关权属没有法律纠纷 3 3.8.8 最终投资标的为上述资产的信托计划受益权等基础资产最终投资标的为上述资产的信托计划受益权等基础资产解读：将上述已纳入负面清单基础资产转化为信托受益权等基础资产，再将该信托受益权作为基础资产进行证券化，则属于基础资产的再证券化，是更加抽象的远离原始基础资产的资产证券化衍生产品，当属禁止之列。当然，如果是以未纳入负面清单基础资产转化为信托受益权等基础资产，再将该信托受益权证券化自然
24、是允许的。二、信贷资产证券化评级方法二、信贷资产证券化评级方法 信贷资产证券化是指把欠流动性但有未来现金流的信贷资产（如银行的贷款、企业的应收账款等）经过重组形成资产池，并以此为基础发行证券。从广义上来讲，信贷资产证券化是指以信贷资产作为基础资产的证券化，包括住房抵押贷款、汽车贷款、消费信贷、信用卡账款、企业贷款等信贷资产的证券化。超额抵押超额抵押 超额利差超额利差2 2 信贷类资产证券化评级思路信贷类资产证券化评级思路 2 2.1.1 信贷类信贷类现金流支付机制现金流支付机制优先档优先档现现金金流流支支付付顺顺序序吸吸收收损损失失中间档中间档现金流储备账户现金流储备账户次级档次级档偿债来源偿
25、债来源偿债能力偿债能力可用偿债来源可用偿债来源基础资产基础资产本金本金+利息利息经调整后经调整后目标信用等级下目标信用等级下可用偿债来源可用偿债来源担保担保/差额支付差额支付本息兑付本息兑付违违约约模模型型现现金金流流模模型型2 2.2 .2 信贷类信贷类债务保障程度量化分析债务保障程度量化分析基础资产相关系数基础资产相关系数单笔基础资产单笔基础资产违约概率违约概率单笔基础资产单笔基础资产违约后回收率违约后回收率违约模型违约模型违约值分布违约值分布损失值分布损失值分布违约时间分布违约时间分布目标信用等级下目标信用等级下违约值违约值目标信用等级下目标信用等级下损失值损失值可用偿债来源可用偿债来源
26、2 2.3.3 信贷类信贷类违约模型违约模型存量债务存量债务现金流分析模型现金流分析模型基础资产回收率基础资产回收率正常情况下正常情况下偿债来源偿债来源2 2.4 .4 信贷类信贷类现金流模型思路现金流模型思路目标信用等级下目标信用等级下违约值违约值违约时间分布违约时间分布目标信用等级下目标信用等级下债务保障程度债务保障程度2.2.5 5 信贷类产品关注风险点信贷类产品关注风险点 1、产品信用风、产品信用风险：险：产品的信用质量，目标信用等级的产品是否获得了足够的信用支持。2、产品流动性、产品流动性风险：风险：产品是否存在流动性风险。流动性风险指的是基础资产未能按时足额偿付产品需支付的相关费用
27、以及优先级资产支持证券利息，导致利息违约的风险。3、产品主要参、产品主要参与方缺位风险：与方缺位风险：主要参与方缺位风险指的是资产服务机构或受托机构丧失了履行应尽义务的能力（例如自身经营困难、破产），有可能对产品的本息兑付产生不利影响风险。4、产品法律风、产品法律风险：险：基础资产是否从法律角度实现了与原始权益人/受托人财产的破产隔离。5、产品特殊风、产品特殊风险险：CLO面临抵消风险；Auto ABS面临汽车未办理抵押登记，无法对抗善意第三人风险；租赁资产保证金未第一时间入池，面临保证金损失风险。租赁物件所有权未办理变更登记，产品面临租赁物件回收价值与原始权益人无法破产隔离的风险。信贷类产品
28、风险点应对方案信贷类产品风险点应对方案 1、产品信用风、产品信用风险：险：优先级/次级分层、超额抵押、超额利差、差额补足、基础资产回购等增信措施。通过违约模型、现金流模型、大额压力测试模型、压力测试手段测试增信措施的有效性。2、产品流动性、产品流动性风险：风险：流动性储备账户、本金帐户与利息账户交叉互补机制、外部流动性支持。通过现金流模型测试流动性支持效果。3、产品主要参、产品主要参与方变更风险：与方变更风险：设置与主要参与方自身级别挂钩的替换机制、设置“触发事件”。4、产品法律风、产品法律风险：险：根据律师出具法律意见书判断是否实现破产隔离。5、产品特殊风、产品特殊风险险：设置针对不同特殊风
29、险的应对方案。例如与原始权益人级别挂钩的保证金转付机制，权力完善事件等。三、资产证券化产品增信方式三、资产证券化产品增信方式内部增信外部增信3.1 3.1 内部增信方式内部增信方式优先级优先级/次级分层次级分层结构是指通过调整资产支持证券的内部结构，将其划分为优先级证券和次级证券或更多级别。在还本付息、损失分配等方面，优先级证券享有优先权。这种结构使得投资次级证券投资者承担比优先证券投资者更大的风险，该方式是将原本支付给次级证券持有者的本息用来进行增信，使优先证券持有者的本息支付更有保证。现金储备账户现金储备账户/资金沉淀资金沉淀是指发行人可以建立准备金制度，设置一个特别现金储备账户，当证券化
30、资产现金流不足时，用来弥补投资者的损失。同时，现金储备要求的金额要比超额抵押少，但对于原始权益人来说有一定的机会成本。差额补足差额补足是指原始权益人对优先级资产支持证券提供差额补足义务，由于与原始权益人主体信用相关，此类增信方式只适用于不出表类型的资产证券化项目。利差账户利差账户是一个专门设置来存放收益超过成本部分金额的账户。当资产的收益超过融资总成本时可设立利差账户。如个人信用卡贷款，该资产就经常产生大量的利差，常常在交易早期就能形成利差储备，利差账户能对损失进行第一层保护。超额抵押超额抵押是指建立一个比发行的资产支持证券规模更大的资产组合库，使资产组合库的实际价值大于资产支持证券价值即发行
31、证券从投资者那里获得的资金，并将二者的差额作为超额抵押，以保证将来有充足的现金流向投资者支付证券本息。一般用作超额抵押的资产是应收账款。这种方法比较简单，但是成本较高，资产的使用效率也较低，因此很少采用该方法，不过在某些类型的资产与结构中，与其他方法一起使用会有较好效果。3.2 3.2 外部增信方式外部增信方式机构担保机构担保是指证券化资产的增信可以找信用机构来担保，此类担保机构最好为非城投类企业。此外，发行人还可以联系银行和保险公司等信用较好的金融机构提供部分或全额担保。第三方信用凭证第三方信用凭证是指通常是银行出具的，流动性贷款支持协议，它是一个具有明确金额的信用支持，其承诺在满足预先确定
32、条件的前提下，提供无条件的偿付。偿付的债务可以是部分债务也可以是全部债务，一份条件良好的信用证可以将特设载体（SPV）的信用条件提高到信用证开证行的信用条件。信用证开证行也由于承担了较大的备用金偿付责任而具有了较大的风险。资产出售方提供迫索权资产出售方提供迫索权通常对于所转让的资产，一般资产证券化交易安排中都会约定原始权益人承担相应的资产质量保证责任，对于不符合约定的债权，SPV有权向原始权益人要求替换。这种外部增信主要被用于非银行发行者，这中方法用资产出售方的特定保证来吸收基础资产一定内的最大信用风险损失。实践中，SPV对原始权益人的追索权程度越高，法院认定真实出售的可能性越低。目录第一部分
33、第一部分 资产证券化资产证券化产品分类产品分类第二部分第二部分 资产证券化资产证券化产品评级方法产品评级方法第三部分第三部分 资产证券化资产证券化案例分析案例分析 企业资产证券化 信贷资产证券化 房地产投资基金信托(REITs)企业资产证券化案例分析案例分析债权类债权类-企业资产证券化案例分析企业资产证券化案例分析宝信租赁资产支持专项计划收益类收益类-资产证券化案例分析资产证券化案例分析华能澜沧江水电收费项目资产支持专项计划1 1 宝信租赁资产支持专项计划宝信租赁资产支持专项计划 宝信国际融资租赁有限公司对承租人发放的22笔租赁资产形成的租金请求权和其他权利及其附属担保权益，资产池对应的应收租
34、金余439,943,096.60元，其中应收租金本金余额为364,071,622.02元。资产支持证券资产支持证券级别级别发行额（亿元）发行额（亿元）占比（）占比（）利率利率优先优先A-1A-1级级AAAAAA0.870.8723.9023.90固定固定优先优先A-2A-2级级AAAAAA1.261.2634.6134.61固定固定优先优先B B级级AA-AA-0.600.6016.4816.48固定固定次级次级无评级无评级0.420.4211.5411.54超额抵押超额抵押-0.490.4913.4813.48发行日发行日20152015年年5 5月月2 25 5日日法定到期日法定到期日20
35、222022年年3 3月月2323日日本金余额本金余额3.643.64亿元亿元偿付机制偿付机制优先优先/次级支付机制次级支付机制信用支持信用支持优先优先/次级结构、超额抵押、差额支付次级结构、超额抵押、差额支付1 1.1 1 基础资产信息基础资产信息资产池合同笔数资产池合同笔数22笔承租人户数承租人户数16户入池租赁合同初始本金金额入池租赁合同初始本金金额392,510,881.37元入池租赁合同剩余本金金额入池租赁合同剩余本金金额364,071,622.02元单笔应收租金本金最高余额单笔应收租金本金最高余额133,348,204.63元单笔应收租金本金平均余额单笔应收租金本金平均余额16,5
36、48,710.09元应收租金加权平均账龄应收租金加权平均账龄2.51个月应收租金加权平均剩余期限应收租金加权平均剩余期限41.06个月应收租金最短应收租金最短/最长剩余期限最长剩余期限10.33个月/59.67个月应收租金加权平均利率应收租金加权平均利率11.12%承租人行业分布承租人行业分布7个承租人地区分布承租人地区分布9个省资产池加权平均信用等级资产池加权平均信用等级BBB-至BBB 1 1.2 2 交易结构图交易结构图信用风险：信用风险：优先级优先级/次级结构次级结构、超额抵押、差额支付、加速清偿事件超额抵押、差额支付、加速清偿事件 优先A-1级资产支持证券和优先A-2级资产支持证券获
37、得优先B级资产支持证券、次级资产支持证券和超额抵押共计41.50%的信用支撑 优先B级资产支持证券获得次级资产支持证券和超额抵押共计25.02%的信用支撑；宝信租赁对本计划提供差额支付承诺 当基础资产“累计违约率”超过6.5%，触发加速清偿事件流动性风险流动性风险本金账户与利息帐户交叉互补机制1 1.3 3 风险应对措施风险应对措施主要参与方变更风险：安排继任后备主要参与方主要参与方变更风险：安排继任后备主要参与方 专项计划对主要参与方的变更设置了较为完善的变更步骤与流程；专项计划对主要参与方的变更设置了较为完善的变更步骤与流程；法律风险法律风险律师出具了关于风险隔离的法律意见书 特殊风险点：
38、安排权利完善事件、与原始权益人主体信用级别挂钩的转付机特殊风险点：安排权利完善事件、与原始权益人主体信用级别挂钩的转付机制制保证金未在计划设立日入池：保证金未在计划设立日入池：与原始权益人主体信用级别挂钩的保证金转付机制。未办理租赁物件所有权转移登记风险：未办理租赁物件所有权转移登记风险：权利完善事件规定当触发权利完善事件时，办理租赁物件所有权转移登记。2 2 华能澜沧江水电收费项目资产支持专项计划华能澜沧江水电收费项目资产支持专项计划基础资产基础资产华能澜沧江合法拥有的自专项计划成立之日上月起五年内从云南电网公司收取上网电费的漫湾水电上网收费权基础资基础资产质量分析产质量分析0100,000
39、200,000300,000400,000500,000600,000700,000800,0002013年2012年2011年2010年2009年2008年2008200820132013年漫湾水电厂上网电量情况表年漫湾水电厂上网电量情况表一月二月三月四月五月六月七月八月九月十月十一月十二月万千瓦时2.12.1 交易结构图交易结构图2 2.2 2 华能澜沧江水电有限公司主体信用分析华能澜沧江水电有限公司主体信用分析大公于2014年5月评定华能澜沧江水电有限公司（以下简称“华能澜沧江”）主体信用等级维持AAAAAA，评级展望维持稳定。华能澜沧江是中国华能集团公司（以下简称“华能集团”）的控股子
40、公司，主要从事水电站投资建设和生产经营业务。截至2014年3月末，公司注册资本为89.85亿元，其中华能集团出资占比56.00%，云南省能源投资集团有限公司出资占比31.40%，红塔烟草（集团）有限责任公司占比12.60%，公司实际控制人为华能集团。公司为集水电开发和发电销售业务于一体的大型水电企业，目前主要负责对澜沧江流域的水电资源实施流域、梯级、滚动、综合开发。截至2013年末，公司可控装机容量达1,530.63万千瓦，2013年公司实现发电量580.40亿千瓦时，售电量571.13亿千瓦时，同比分别增长36.80%和37.22%。2014年13月，公司新增装机容量36万千瓦，实现发电量1
41、50.27亿千瓦时，售电量148.04亿千瓦时，同比分别增长54.48%和54.75%。2 2.3 3 收益类收益类ABSABS关注点关注点以华能澜沧江水电收入以华能澜沧江水电收入ABSABS为例为例1 1、现金流的稳定性：、现金流的稳定性：华能澜沧江拥有澜沧江丰富的水能资源、电源结构良好、水电站造价较低，市场竞争力较强。漫湾水电厂过去3年平均上网电量约为62.6亿千瓦时，销售收入较为稳定。2 2、现金流归集机制：、现金流归集机制：自专项计划成立之日起五年内的每个月（自然月），监管银行根据监管协议，于收到电网公司支付的华能澜沧江水电收费现金款项后，首先冻结约定的漫湾水电厂水电收费现金款项，然后
42、从监管账户划转至专项计划账户。3 3、现金流支付机制：、现金流支付机制：监管账户每计划季度（以下简称“季度”）收到的云南电网支付的华能澜沧江水电款，满足优先级受益凭证本益和特定比例（即第一、二个计划年度110%，第三个计划年度105%，第四、五个计划年度100%）的现金流入金额直接划入计划账户，剩余部分的现金流入金额不再划入专项计划账户。4 4、流动性支持：、流动性支持：中国华能集团公司（以下简称“华能集团”）通过中国华能财务有限责任公司（以下简称“华能财务”）为本计划提供无条件的不可撤销的可循环使用的最高额3亿元流动性支持，具有一定的信用支持作用。5 5、差额补足、差额补足：原始权益人差额补
43、足。6 6、优先级、优先级/次级分层次级分层信贷资产证券化案例分析案例分析 浙江温州龙湾农村商业银行股份有限公司发放的符合入池资产标准、自初始起算日2014年9月10日贷款本金余额为45,370.00万元的91笔贷款。资产支持证券资产支持证券级别级别发行额（万元）发行额（万元）占比（）占比（）利率利率A A级级AAAAAA23,138.0051.0051.00浮动浮动B B级级A-A-8,620.0019.0019.00浮动浮动次级次级无评级无评级13,612.0030.0030.00发行日发行日20142014年年9 9月月2626日日法定到期日法定到期日20182018年年7 7月月262
44、6日日本金余额本金余额45,370.00万元万元偿付机制偿付机制优先优先/次级支付机制次级支付机制信用支持信用支持A A级资产支持证券获得级资产支持证券获得B B级资产支持证券和次级资产支持证级资产支持证券和次级资产支持证49%49%信用信用支撑，支撑，B B级资产支持证券获得次级资产支持证券级资产支持证券获得次级资产支持证券30.00%30.00%的信用支撑的信用支撑龙湾银行企业贷款资产支持证券（龙湾银行企业贷款资产支持证券（CLOCLO）基础资产信息基础资产信息入池贷款笔数入池贷款笔数91笔资产池初始本金资产池初始本金453,700,000.00元资产池未偿本金余额资产池未偿本金余额453
45、,700,000.00元贷款地区分布贷款地区分布贷款全部集中在温州市贷款行业分布贷款行业分布贷款行业分布相对较为集中，主要为水利管理业、租赁和商务服务业、公共设施管理业、商务服务业贷款类型贷款类型到期一次性偿还本金，按月结息贷款加权平均账龄贷款加权平均账龄4.11个月贷款加权平均剩余期限贷款加权平均剩余期限15.54个月贷款现行加权平均利率贷款现行加权平均利率8.49%单笔贷款平均本金余额单笔贷款平均本金余额4,985,714.29元借款人数量借款人数量73户借款人加权信用等级借款人加权信用等级BB担保类型担保类型保证担保交易结构图交易结构图承销资产支持证券龙湾农商行（发起机构）借款人龙湾农商
46、行（贷款服务机构）兴业银行（资金保管机构）苏州信托（受托机构）光大证券（主承销商）投资者特定目的信托承销团中债登（登记托管机构）信托合同发行收入设立信托发放贷款偿还贷款转付回收款划付证券本息服务合同资金保管合同承销团协议承销协议发行资产支持证券发行收入认购资金信贷资产 信用风险：信用风险：优先级优先级/次级结构次级结构、加速清偿事件加速清偿事件 优先A档资产支持证券获得优先B档资产支持证券和次级档资产支持证券49.00%的信用支撑，优先B档资产支持证券获得次级档资产支持证券30.00%的信用支撑。当基础资产“累计违约率”超过10%，触发加速清偿事件风险应对措施风险应对措施 流动性风险流动性风险
47、流动性支持是指在信托账户下设立信托（流动性）储备账户，根据交易文件规定在龙湾银行不具备评级机构要求的任何必备评级等级之一时需进行必备金额储备，保障信托税费、中介机构服务报酬的支付以及优先级资产支持证券利息的偿付，起到一定的流动性支持作用。本金账户与利息帐户交叉互补机制主要参与方变更风险主要参与方变更风险：与原始权益人信用等级挂钩的混同储备账户：与原始权益人信用等级挂钩的混同储备账户 当原始权益人信用级别低于必备评级等级时，向混同储备账户弥补资金 法律风险法律风险律师出具了关于破产隔离的法律意见书 特殊风险点特殊风险点：抵消风险：抵消风险如任何借款人就发起机构对其所欠的款项（抵销金额），与发起机
48、构根据本合同信托予受托机构的任何财产、权利、所有权、利益或收益行使抵销权，要求发起机构应立即将相当于该等抵销金额的款项支付入信托收款账户的相关子账户。房地产投资基金信托(REITs)案例分析案例分析概念及分类：概念及分类：房地产投资基金信托（Real Estate Investment Trusts，简称REITs）是在证券交易所上市，是房地产证券化的一种新形式。REITs由专业管理团队经营管理，主要以能够产生稳定租金不动产为基础资产，以标的不动产租金收入为主要收入来源，并且每年将投资综合收益按比例分配给投资依托产品。根据不同的分类标准进行分类，主要从组织形式、投资对象、募集方式和运行方式四个
49、方面来区分REITs。目前，除去银行贷款以外，房地产行业开发多元化融资渠道主通过四种方式，分别是股权融资、项目融资、REITs和商业地产贷款抵押证券（Commercial Mortgage-based Securities，简称“CMBS”）。一、与其他房地产类产品的区别一、与其他房地产类产品的区别 股权融资与项目融资可以进行房地产直接投资或者通过房地产信托对项目进行融资 CMBS也是商业房地产证券化的一种形式，同REITs类似，具有较强的流动性 REITs与房地产信托在投资门槛、发行期限、流通性、运营方式等方面存在较大的差异。REITs是一种可以上市的标准化产品，监管机构对发行份额没有限定，
50、投资者最低投资门槛；由于多数为公开发行，年限一般较长，平均810年，具有流通性好的特性。目前市场上以权益型REITs为主，权益型REITs自持物业并负责项目的运营，收益与自身经营成果有关，并拥有避税的资本作用。1.11.1 REITsREITs与房地产信托的区别与房地产信托的区别表表 REITsREITs与房地产信托对比与房地产信托对比项目项目REITsREITs房地产信托房地产信托是否标准化是否标准化标准化非标准化能否上市能否上市可以否信托份额信托份额无=200份最低投资金额最低投资金额无一般为每单位100万流通性流通性流通性好不可上市，流动性弱收益率收益率与经营成果有关收益率固定运营模式运
