1、目录目录一、兽一、兽用用疫苗疫苗细细分赛分赛道道龙龙头头，核心，核心产产品市品市占占率率领先领先5（一）猪用非强免疫苗龙头，产品市占率领先 5（二）业绩向上拐点明确 6二、多二、多种种模式模式并并举，举，研研发发创创新能力新能力不不断提断提高高7（一）合作研发和独立研发并举，研发实力持续增强 7（二）核心产品市占率持续领先，竞争优势明显 10（三）储备产品丰富，梯队优势凸显 12三、布三、布局局禽苗禽苗和和微生微生态态制制剂剂，培育，培育新新的增的增长点长点13（一）布局禽苗，产能扩张在即 13（二）布局微生态制剂，有望成为潜在增长点 14四、募四、募投投项目项目和和盈利盈利预测预测15（一）
2、募投项目有利于解决产能瓶颈问题，进一步提升研发水平 15（二）盈利预测与投资建议 161图表目录图表目录图图表表 1 1 17-117-19 9 年，年，公公司猪司猪苗苗收入在收入在总总营收营收的的占占比比 5图图表表 2 2 17-117-19 9 年，年，公公司猪司猪苗苗毛利在毛利在毛毛利总利总额额的占的占比比 5图图表表 3 3 公司公司共共同实同实控控人持人持股图股图 5 图图表表 4 4 16-20/Q16-20/Q3 3，公公司司主主营营业务收业务收入及入及 YOYYOY 6 图图表表 5 5 16-20/Q16-20/Q3 3 公司公司归母归母净利润净利润及及 YOYYOY 6
3、图图表表 6 6 17-117-19 9 年，年，公公司合司合作作研发及研发及授授权产权产品品收入收入占比占比 7图图表表 7 7 17-117-19 9 年，年，与与华华农农/第三方第三方合合作研作研发发收入收入占比占比 7图图表表 8 8 公司公司合合作研作研发发取得取得新新兽药注兽药注册册证书证书产品产品 8图图表表 9 9 公司公司通通过技过技术术许可许可取取得得的的 8 8 项项研究研究成果成果 9图图表表 1 10 0 17-117-19 9 年，年，公公司司独独立研发立研发产产品收品收入入占当占当年年营营收收的比的比重重 9图图表表 1 11 1 17-117-19 9 年，年，
4、科科前前研研发投入发投入在在营收营收占占比稳比稳中中有有升升 10图图表表 1 12 2 17-117-19 9 年，年，科科前前研研发人员发人员占占比高比高于于同同行行 10图图表表 1 13 3 17/117/18 8 年，年，公公司司核核心产品心产品市市场容场容量量合计合计约约 3 30 0 亿元亿元 11图图表表 1 14 4 17-117-19 9 年，年，公公司司猪猪用疫苗用疫苗核核心产心产品品营收营收及及占占比比 11图图表表 15 公司猪公司猪用用疫苗疫苗重点重点产品销产品销量量占市占市场场总量总量的的比比例例和排和排名名 12图图表表 16 公司已公司已提提交新交新药注药注册
5、申请册申请的的 16 项新品项新品 12图图表表 1 17 7 公司公司禽禽苗上苗上市市产产品品和储备和储备产品产品 13图图表表 1 18 8 17-117-19 9 年，年，公公司司禽禽苗业务苗业务毛毛利率利率整整体上体上升升 14图图表表 1 19 9 公司公司募募投项投项目目情情况况 15图图表表 2 20 0 17-117-19 9 年，年，公公司司疫疫苗产能苗产能情情况（况（万万毫毫升升/头份）头份）15图图表表 2 21 1 17-117-19 9 年，年，公公司司疫疫苗产能苗产能利利用用率率情况情况 15图图表表 22 财务预财务预测表测表 172一一、兽用疫苗、兽用疫苗细细分
6、赛分赛道道龙头，龙头，核核心产心产品品市占率市占率领先领先（一（一）猪用非强免疫苗猪用非强免疫苗龙龙头，产品市占率头，产品市占率领先领先公司成立于 2001 年，是一家致力于兽用生物制品研发、生产、销售及动物防疫技术服 务的企业。产品以猪用疫苗为主，辅以禽用疫苗等。2019 年，公司猪用疫苗收入为 47961.42 万元，占全部营收的 95.55%；猪用疫苗毛利为 38822.07 万元，占全部毛利的 97.51%。公 司研发优势突出，共获得 2 项国家科学技术进步奖二等奖、5 项湖北省科技进步奖一等奖、5 项国家重点新产品证书。据中国兽药协会统计数据，2017 和 2018 年，公司在国内非
7、国 家强制免疫兽用生物制品市场销售收入排名第二、在国内非国家强制免疫猪用生物制品市 场销售收入排名第一。图表图表 1 1 17-1917-19 年，公司猪苗收入在总营收的年，公司猪苗收入在总营收的占比占比图表图表 2 2 17-1917-19 年，公司猪苗毛利在毛利总额年，公司猪苗毛利在毛利总额的的占比占比公司实控人为陈焕春、金梅林、何启盖、吴斌、方六荣、吴美洲和叶长发等七名自然 人，合计持股 2.63 亿股，占发行后总股本的 56.59%。陈焕春是中国工程院院士，动物疫病 防控领域的专家，在华中农大动物医学院担任博士生导师教授，现兼任中国兽医协会会长、华中农大农业微生物学国家重点实验室学术委
8、员会主任等。陈院士率先确定了猪伪狂犬病 在中国的爆发流行，阐明了中国猪伪狂犬病的五大临床症状，研制了疫苗，提出了我国伪 狂犬病的根除计划，克隆、测序了 100 余株病毒和 30 余种细菌的全基因组序列。其余六人 均属于以陈焕春为核心的华中农大动物传染病实验室的科研团队。图表图表 3 3 公司共同实控公司共同实控人持人持股图股图3（二（二）业绩向上拐点明确业绩向上拐点明确公司近几年的业绩保持了快速增长势头。16-18 年，公司营收从 3.9 亿元增至 7.35 亿元，复合增速为 37.24%；扣非后归母净利润从 1.8 亿元增至 3.52 亿元，复合增速为 39.88%。2019 年，公司营收和
9、净利润出现下滑，主因在于下游养殖业受到非洲猪瘟的影响，生猪存栏及 疫苗需求出现下滑，导致公司产品销售有所萎缩。进入 2020 年，随着生猪存栏修复和景气 回升，公司利润恢复快速增长。2020 年前 3Q，实现收入 6.04 亿元，同比增 55.37%；实现 归母净利润 3.19 亿元，同比增 67.48%。其中，20 年单 3Q，实现营收 2.49 亿元，同比增143.75%，增速较单 2Q 提高 105 个百分点；实现归母净利润 1.36 亿元，同比增长 279.11%，增速较单 2Q 提高 259 个百分点。图表图表 4 4 16-20/Q316-20/Q3，公司公司主主营业务收入及营业务
10、收入及 YOYYOY图表图表 5 5 16-20/Q316-20/Q3 公司归公司归母母净利润及净利润及 YOYYOY4二二、多种模式、多种模式并并举举，研发创新研发创新能能力力持续提升持续提升（一（一）合作研发和独立合作研发和独立研研发并举，研发实发并举，研发实力力持续增强持续增强合作研发深度绑定华中农大，同时积极推进与其他第三方的合作合作研发深度绑定华中农大，同时积极推进与其他第三方的合作。合作研发是动物疫 苗行业主流的研发模式。公司合作研发深度绑定华中农大，同时也积极推进与其他第三方 的合作。之所以把华中农大作为主要合作对象，主要有两方面的原因：首先，华中农大通 过华农资产公司间接持有发
11、行人的股份，且主要大股东陈焕春院士等人在华农担任教职，公司与华农之间的联系紧密。其次，华中农大在动物疫病防控领域积淀深厚，拥有农业微 生物学国家重点实验室等基础理论研究平台，是国内动物疫病防控领域的重要教学和研究 基地。公司目前已经建立起合作关系的其他第三方机构有中监所、哈兽研、哈尔滨动物生 物制品国家工程研究中心等。图表图表 6 6 17-1917-19 年，公司合作研发及授权产品年，公司合作研发及授权产品收收入入占占比比图表图表 7 7 17-1917-19 年，与华农年，与华农/第三方合作研发收第三方合作研发收入入占比占比合作研发构成公司合作研发构成公司创创新新发发展的主动力。展的主动力
12、。截至 2020 年 9 月，公司共取得了 32 项新兽药 注册证书，其中与华中农大合作研发的有 27 项，与其他第三方合作研发的有 4 项。2017-2019 年，公司通过合作研发取得新兽药注册证书产品和取得技术实施许可产品所产生的收入占当期总营收的比例分别为 91.59%、92.01%和 89.29%。其中，与华中农大合作研发取得新 兽药注册证书产品及取得技术实施许可产品所产生的收入占当期总营收的比例分别为83.68%、80.11%和 76.44%；与其他第三方合作研发取得新兽药注册证书产品及取得技术实56施许可产品所产生的收入占当年营收的比例分别为 7.91%、11.9%和 12.85%
13、。图表图表 8 8 公司合作研发公司合作研发取得取得新兽药注册证书产品新兽药注册证书产品序号新兽药名称新兽药注册号新兽药类别取得方式权力共有人1猪乙型脑炎乳胶凝集试验抗体检测试剂盒（2006）新兽药证字 60 号三类合作研发华农2猪细小病毒病灭活疫苗（WH-1 株）（2006）新兽药证字 71 号三类合作研发华农3猪传染性胸膜肺炎三价灭活疫苗（2006）新兽药证字 68 号二类合作研发华农4猪伪狂犬病病毒 ELISA 抗体检测试剂盒（2007）新兽药证字 07 号三类合作研发华农5副猪嗜血杆菌病灭活疫苗（2007）新兽药证字 20 号二类合作研发华农6猪乙型脑炎活疫苗（SA14-14-2 株）
14、（2007）新兽药证字 34 号三类合作研发华农7禽流感病毒 ELISA 检测试剂盒（2007）新兽药证字 37 号三类合作研发华农8禽流感病毒乳胶凝集试验检测试剂盒（2007）新兽药证字 38 号三类合作研发华农9禽流感病毒检测试纸条（2010）新兽药证字 11 号三类合作研发华农10猪萎缩性鼻炎灭活疫苗（波氏杆菌 JB5 株）（2010）新兽药证字 16 号三类合作研发华农11猪胸膜肺炎放线杆菌 ApxIV-ELISA 抗体检测试剂盒（2010）新兽药证字 49 号二类合作研发华农12猪伪狂犬病病毒 gE 蛋白 ELISA 抗体检测试剂盒（2010）新兽药证字 46 号三类合作研发华农13
15、猪链球菌病灭活疫苗（马链球菌兽疫亚种+猪链球菌 2 型+猪链球菌 7 型）（2011）新兽药证字 16 号三类合作研发华农14猪链球菌 2 型 ELISA 抗体检测试剂盒（2012）新兽药证字 31 号二类合作研发华农15猪圆环病毒 2 型灭活疫苗（WH 株）（2012）新兽药证字 32 号三类合作研发华农16牛分枝杆菌 MPB70/83 抗体检测试纸条（2012）新兽药证字 35 号二类合作研发华农17猪流感病毒（H1 亚型）ELISA 抗体检测试剂盒（2013）新兽药证字 5 号二类合作研发华农18牛分枝杆菌 ELISA 抗体检测试剂盒（2013）新兽药证字 7 号二类合作研发华农19猪繁
16、殖与呼吸综合征病毒 ELISA 抗体检测试剂盒（2014）新兽药证字 41 号三类合作研发华农20猪流感病毒 H1N1 亚型灭活疫苗（TJ 株）（2015）新兽药证字 01 号二类合作研发华农21猪乙型脑炎病毒 ELISA 抗体检测试剂盒（2016）新兽药证字 65 号三类合作研发华农22猪传染性胃肠炎、猪流行性腹泻二联灭活疫苗（WH-1 株+AJ1102 株）（2016）新兽药证字 66 号三类合作研发华农23猪传染性胃肠炎、猪流行性腹泻二联活疫苗（WH-1R 株+AJ1102-R 株）（2017）新兽药证字 63 号三类合作研发华农24牛结核病-干扰素 ELISA 检测试剂盒（2019）新
17、兽药证字 7 号二类合作研发华农25猪链球菌病、副猪嗜血杆菌病二联亚单位疫苗（2019）新兽药证字 9 号一类合作研发华农26猪链球菌病活疫苗（SS2-RD 株）（2019）新兽药证字 10 号三类合作研发华农27猪瘟病毒 E2 蛋白重组杆状病毒灭活疫苗（WH-09 株）（2020）新兽药证字 25 号三类合作研发华农28猪链球菌病、副猪嗜血杆菌病二联灭活疫苗（LT 株+MD0322 株+SH0165 株）（2016）新兽药证字 69 号三类独立研发29狂犬病灭活疫苗（SAD 株）（2011）新兽药证字 49 号三类合作研发同泰生物等30布鲁氏菌 cELISA 抗体检测试剂盒（2013）新兽药
18、证字 27 号二类合作研发哈兽研、中监所等31猪支原体肺炎灭活疫苗（2015）新兽药证字 11 号三类合作研发北京生泰尔等32猪伪狂犬病耐热保护剂活疫苗（HB2000 株）（2016）新兽药证字 20 号三类合作研发中监所、中牧股份等图表图表 9 9 公司通过技术公司通过技术许可许可取得的取得的 8 8 项研究成果项研究成果序号许可方相关技术名称许可期限1华中农大猪伪狂犬病活疫苗（HB98 株）公司存续期内2华中农大猪伪狂犬病灭活疫苗公司存续期内3中国动物疫病预防控制中心高致病性猪繁殖与呼吸综合征活疫苗（JXA1-R 株）2017/9/13-2032/9/124江苏省农业科学院鸡新城疫、传染性
19、支气管炎、禽流感（H9 亚型）三联灭活疫苗（LaSota株+M41 株+NJ02 株）2017/9/7-2037/9/75北京市农林科学院鸡新城疫、禽流感（H9 亚型）二联灭活疫苗2013/10/18-2033/10/176北京市农林科学院鸡新城疫、传染性支气管炎、减蛋综合征三联灭活疫苗2013/10/18-2033/10/177军事医学科学院军事兽医研究所犬狂犬病、犬瘟热、犬副流感、犬传染性肝炎、犬细小病毒性肠炎五联活疫苗2012/6/19-2022/6/188浙江大学猪圆环病毒 2-dCap-ElISA 抗体检测试剂盒2019/3/21-2048/12/31积极开积极开展展独立研发，创新能
20、力有独立研发，创新能力有望望持续提升持续提升。公司十分注重独立研发，持续推进独立研发能力的建设，目前已经建立了一支 150 余人的研发队伍，专业涵盖了预防兽医学、动 物医学、动物科学、细胞生物学、微生物学、生物工程等与兽用生物制品行业紧密相关的领域，建成了完整的自主研发体系，具备独立完成新兽药研发过程中的基础性研究、实验 室研究、中试研究、临床研究和新兽药注册等全部环节的能力。公司通过独立研发取得了 猪链球菌病、副猪嗜血杆菌病二联灭活疫苗（LT 株+MD0322 株+SH0165 株）的新兽药注 册证书。2017-2019 年，公司独立研发产品收入占总营收的比重分别为 8.41%、7.99%和
21、10.71%。随着独立研发体系的进一步完善，公司研发实力将持续增强。图表图表 1010 17-1917-19 年，公司独立研发产品收入占年，公司独立研发产品收入占当当年年营营收的比重收的比重7高高投投入打造强入打造强研研发创新实力发创新实力。公司在人员队伍建设方面持续领先同行，资金投入水平近年来稳中有升。2018-2019 年，公司研发人员占比约为 25%，这一比例明显高于同行。2017-2019 年，公司研发投入占总营收的比重整体呈上升趋势，凸显对研发的重视。凭借较高的投入水平，公司研发创新实力也有望持续增强。图表图表 1111 17-1917-19 年，科前研发投入在营收占比年，科前研发投
22、入在营收占比稳稳中中有有升升图表图表 1212 17-1917-19 年，科前研发人员占比高于同行年，科前研发人员占比高于同行（二（二）核心产品市占率核心产品市占率持持续领先，竞争优续领先，竞争优势势明显明显公司研发创新成果公司研发创新成果丰丰富富，猪用疫苗产品覆盖猪用疫苗产品覆盖了了大大多多数疫病数疫病。目前，公司可生产 50 多个 兽用生物制品类产品，是行业内产品种类最为丰富的企业之一。其中，猪用疫苗产品已经8覆盖了生猪生长周期的大多数疫病。核心核心产产品市场市场容品市场市场容量量大，是大，是优优质赛道质赛道。公司猪用疫苗核心产品主要包括猪伪狂犬病 疫苗、猪流行性腹泻变异毒株疫苗、猪圆环病
23、毒 2 型灭活疫苗（WH 株）。2019 年，公司伪 狂犬病疫苗、圆环病毒疫苗和胃肠炎、腹泻二联苗这三类产品实现营收 3.58 亿元，在公司 猪苗营收的占比为 74.71%，在总营收的占比为 71%。核心产品基本上是生猪养殖集团必免 的品种。据测算，这三大类产品现有市场容量分别约为 10 亿元、5 亿元和 15 亿元，合计超过 30 亿元以上，至少占据了猪用非强免苗的半壁江山。图表图表 1313 17/1817/18 年年，公司公司核核心产品市场容量合心产品市场容量合计计约约 3030 亿元亿元图表图表 1414 17-1917-19 年，公司猪用疫苗核心产品营年，公司猪用疫苗核心产品营收收及
24、及占占比比持续推出创新产品持续推出创新产品，市市占占率保持领先。率保持领先。1）猪伪狂犬病疫苗，公司在 2005、2006 年先 后推出了猪伪狂犬病灭活疫苗、猪伪狂犬病活疫苗（HB-98 株），在 2016 年推出了迭代新 品猪伪狂犬病耐热保护剂活疫苗（HB2000 株）。其中，猪伪狂犬病活疫苗使用了中国本土 分离的毒株，毒株匹配性更高、免疫效果更好、更加适合中国生猪疫病的防控。同时，推 出了应用我国本土分离出的猪源毒株制备的猪伪狂犬病灭活疫苗，籍此成为业内少有的能 同时提供猪伪狂犬病活疫苗和灭活疫苗的企业，活疫苗和灭活疫苗结合使用可用于规模化 猪场伪狂犬病的净化。2017-2018 年，猪伪
25、狂犬病疫苗的市场份额分别为 28.92%和 34.5%，连续两年排名第一。2）猪圆环病毒疫苗，公司在 2012 年推出了针对变异株的圆环病毒 2 型灭活疫苗（WH 株），上市以来越来越受到市场用户的认可。2017-2018 年，圆环病毒疫 苗市场份额分别为 6.03%和 6.34%，市场排名分别为第四和第六。3）猪胃肠炎、腹泻二联910疫苗。公司于 2016、2017 年先后推出的猪传染性胃肠炎、流行性腹泻二联灭活疫苗（WH-1 株+AJ1102 株）和猪传染性胃肠炎、流行性腹泻二联活疫苗（WH-1R 株+AJ1102-R 株）是 国内率先正式批准上市的变异株流行性腹泻疫苗，特别适合变异流行性
26、腹泻病毒的防控。2017-2018 年，猪胃肠炎、腹泻二联疫苗市场份额分别为 13.22%和 18.85%，连续两年市场 排名第二。此外，公司分别于 2005、2006 和 2015 年先后推出了猪细小病毒病疫苗、猪支原体肺 炎疫苗、猪乙型脑炎疫苗等创新产品。2017-2018 年，这些产品的市场份额和市场排名都位 居前列。图表图表 15 公司猪用疫苗公司猪用疫苗重重点产品销量占市场点产品销量占市场总总量量的的比例和排名比例和排名产品名称2018 年度2017 年度市场份额市场排名市场份额市场排名猪伪狂犬病疫苗34.50%128.92%1猪细小病毒病疫苗23.81%230.46%1猪胃肠炎、腹
27、泻二联疫苗18.85%213.22%2猪支原体肺炎疫苗20.77%219.81%2猪乙型脑炎疫苗16.67%330.98%1猪圆环疫苗6.34%66.03%4（三（三）后备成果丰富，后备成果丰富，产产品梯队优势明显品梯队优势明显拥有丰富的后备成拥有丰富的后备成果果，产产品梯队优势明显品梯队优势明显。截至 2020 年 9 月，公司已经在提交新兽药 注册申请的兽用生物制品有 16 项，正在研发的有 20 项。后备产品多以升级版的多联多价 苗和基因工程苗为主，如已经提交注册申请的猪伪狂犬病 gE 缺失灭活疫苗、正在研发的猪 伪狂犬基因缺失疫苗（SDN8 株）和猪伪狂犬病基因工程活疫苗是猪伪狂犬病活
28、疫苗（HB-98 株）、（HB-2000 株）的迭代产品，猪圆环病毒 2 型活疫苗（WH-F110）是猪圆环病毒 2 型 灭活疫苗（WH 株）的迭代产品。随着升级迭代产品的推出，产品梯队优势愈加凸显。猪瘟猪瘟 E2 疫苗有望成为疫苗有望成为大大单品，增量值得期单品，增量值得期待待。2020 年 9 月，公司与华中农大等合作 研发获得兽药注册证书的新品猪瘟病毒 E2 蛋白重组杆状病毒灭活疫苗（WH09 株）获批上 市，该产品可用于猪场猪瘟病毒的净化，市场前景广阔，且目前市面上仅有 1 个竞品。我们预计，该产品在未来 2-3 年内将成长为销售收入过亿元的大单品，业绩增量值得期待。图表图表 16 公
29、司已提交新公司已提交新药药注册申请的注册申请的 16 项新品项新品序号产品名称产品名称研发模式研发模式合作对象合作对象预计注册时间预计注册时间111猪伪狂犬病 gE 缺失灭活疫苗合作研发华中农大半年后2鸭坦布苏病毒病灭活疫苗（DF2 株）合作研发华中农大1 年后3猪流行性腹泻病毒 ELISA 抗体检测试剂盒合作研发华中农大1 年后4猪传染性胸膜肺炎基因缺失活疫苗合作研发华中农大1 年半5猪圆环病毒 2 型、副猪嗜血杆菌二联亚单位疫苗合作研发华中农大1 年半后6非洲猪瘟病毒实时荧光 PCR 检测试剂盒合作研发华中农大、湖南省动物疫苗预防控制中 心、湖南国测生物1 年后7牛支原体竞争 ELISA
30、抗体检测试剂盒合作研发华中农大2 年后8猪冠状病毒灭活疫苗（CHN-HN-2014 株）合作研发华中农大2 年半后9非洲猪瘟病毒间接 ELISA 抗体检测试剂盒合作研发华中农大2 年半后10牛支原体活疫苗（M.bovisHB0801-150 株）合作研发华中农大3 年后11猪瘟病毒阻断 ELISA 抗体检测试剂盒合作研发中国兽医药品监检所半年后12猪瘟病毒（CSFV）间接免疫荧光检测试剂盒合作研发中国兽医药品监检所2 年后13猪瘟、猪伪狂犬病二联活疫苗合作研发中国兽医药品监检所2 年半后14猪支原体肺炎、副猪嗜血杆菌病二联灭活疫苗合作研发中国兽医药品监检所3 年后15猪伪狂犬病抗体检测试剂盒（
31、gB）合作研发中牧股份1 年半后16猪伪狂犬病抗体检测试剂盒（gE）合作研发中牧股份1 年半后三三、布局禽苗、布局禽苗和和微生态制剂，微生态制剂，培培育新的增长育新的增长点点（一（一）布局禽苗，产能布局禽苗，产能将将大幅扩张大幅扩张公司除大力拓展猪用疫苗业务外，同时积极布局禽苗业务，现已上市 7 个相关产品，覆盖了禽生长周期之中的重要疾病（不包括国家强制免疫的 H5+H7 亚型禽流感），如新城 疫、支气管炎、禽流感（H9 亚型）、马立克氏病、法氏囊病等，还有 4 个后备产品正处于 新兽药注册证书申请阶段或试验阶段。无论是已上市产品，还是后备产品都以多联多价苗 或基因工程苗为主，具有较强的竞争力
32、。2017-2019 年，禽苗业务毛利率分别为 38.57%、48.81%和 46.92%。整体呈上升趋势，主要得益于产量上升以后产能利用率得到提升，以及 自身生产工艺的优化。与普莱柯、瑞普生物相比，公司禽苗业务毛利率仍有较大的上升空 间。未来，随着募投项目的竣工投产，产能瓶颈约束问题得以解决，叠加工艺技术的进步，以及专业营销团队的组建，禽苗业务有望量利双升。图表图表 1717 公司禽苗上市公司禽苗上市产产品和储备产品品和储备产品禽苗产品具体内容上市产品 多联多价苗鸡新城疫、传染性支气管炎二联活疫苗（LaSota 株+H52 株）、储备产品多联多价苗鸡新流法腺四联灭活疫苗、鸡马立克氏病毒基因缺
33、失弱毒疫苗 或基因苗鸡新城疫、传染性支气管炎二联活疫苗（LaSota 株+H120 株）、鸡新城疫、禽流感（H9 亚型）二联灭活疫苗（LaSota 株+WD 株）、鸡新城疫、传染性支气管炎、减蛋综合征三联灭活疫苗（LaSota 株+M41 株+HSH23 株）单苗鸡马立克氏病活疫苗（814 株）、鸡传染性法氏囊病活疫苗（B87株）、鸡新城疫活疫苗（LaSota 株）单苗鸭坦布苏病毒病灭活疫苗（DF2 株）、I 群禽腺病毒灭活疫苗（4 型、HB-2 株）图表图表 1818 17-1917-19 年，公司禽苗业务毛利率整体年，公司禽苗业务毛利率整体上上升升（二（二）布局微生态制剂布局微生态制剂，有
34、望成为潜在增有望成为潜在增长长点点受益于饲料禁受益于饲料禁抗抗政策实施，微生态制剂政策实施，微生态制剂产产业发展前景广阔业发展前景广阔。微生态制剂是指在微生态 理论指导下，运用微生态原理，利用对宿主有益的、活的正常微生物，或者正常微生物促 生长物质经过特殊工艺制成的制剂，从而达到调整机体微生态平衡的目的。2020 年 7 月 1 日，国内饲料禁抗政策正式实施，饲料厂将全面停止促生长类抗菌药物饲料添加剂的使用。因此饲料添加剂市场将逐步由以药物添加剂为主，转变为以不含抗生素的功能性添加剂为 主，从饲料源头来保证动物源食品的安全。微生态制剂类的饲料添加剂将是饲料添加剂领 域未来的主要发展方向。据测算
35、，国内微生态制剂类饲料添加剂的市场容量约在 180 亿元 至 200 亿元之间。1213微微生生态制剂业务态制剂业务处处于起步阶于起步阶段段。公司组建了子公司科缘生物，取得了多项针对微生态制剂类饲料添加剂的发明专利，目前正在加强人才储备和营销服务体系建设。我们看好微 生态制剂的市场前景和公司的研发和营销优势，认为该项业务有望成为潜在的增长点。四四、募投项目、募投项目和和盈利预盈利预测测（一（一）募投项目将解决募投项目将解决产产能瓶颈问题能瓶颈问题，助助力力研发实力再上台阶研发实力再上台阶公司上市发行募资净额为 11.42 亿元，主要投向动物生物制品产能建设，动物生物制 品生产线升级改造、研发中
36、心和营销网络建设、信息化建设和科研创新项目等。募投项目 建成后，将解决疫苗现有产能不足的问题，帮助公司研发实力再上一个新的台阶，最终起 到扩大竞争优势，提升市场地位的作用。图表图表 1919 公司募投项目公司募投项目基基本情况本情况项目名称拟用募集资金（亿元）内容建设期动物生物制品产业化建设项 目8.7年产灭活疫苗 11.33 亿毫升、畜用活疫苗 3.9亿头份、禽用活疫苗 33 亿羽份、诊断试剂3,000 万头（羽）份。4 年，分两年建设动物生物制品车间技改项目2.9达产后年产灭活疫苗 3.44 亿毫升、畜用活疫苗2.23 亿头份、禽用活疫苗 5.52 亿羽份。本项目 建成后年均收入为 47,
37、471.86 万元1 年研发中心建设项目1.4新建场地，配置先进的研发设备，改善研发环境，引进高端技术人才，完善研发管理制度2 年营销与技术服务网络项目1.3对武汉总部营销中心和诊断服务中心进行升级，并在郑州等地新建 20 个营销与技术服务网点2 年信息化项目0.4搭建公司信息化平台2 年科研创新项目1.8以猪苗为核心，提供专项资金探索生物合成、基因编辑 CRISPR、基因高效表达和抗原的高效纯 化等技术应用，推动核心产品和相关工艺的理论 验证、临床试验、注册认证、产业化各阶段研发。补充流动资金1合计17.5图表图表 2020 17-1917-19 年，公司疫苗产能情况（万毫升年，公司疫苗产能
38、情况（万毫升/头份）头份）图表图表 2121 17-1917-19 年，公年，公司司疫苗产能利用率情况疫苗产能利用率情况（二（二）盈利预测与投资盈利预测与投资建建议议公司作为兽用疫苗优质细分赛道的龙头，产品梯队完整，优势突出，受益于行业景气 回升，未来业绩有望持续增长。长远来看，公司依托多年积累的研发优势、工艺优势和服 务优势，在兽用非强免苗市场的市场份额有望持续提升。此外，禽苗和微生态制剂业务也 有望实现跨越式发展。我们预计 2020/2021/2022 年归母净利润 4.07/6.3/7.52 亿元，给予公 司 22 年 35 倍 PE，目标市值 263 亿元，给予“买入”评级。风险提示：生猪存栏修复不达预期，动保行业竞争加剧，新品上市和推广进度不达预 期等。14
