1、风险、资本成本和资本预算风险、资本成本和资本预算第第12章章第一节第一节 资本成本的计量资本成本的计量n资本成本的意义和作用资本成本的意义和作用n各特定资金来源资本成本的计算原理与各特定资金来源资本成本的计算原理与方法方法资本成本的意义和作用资本成本的意义和作用n资本成本是组成企业资本结构的各种资金来源资本成本是组成企业资本结构的各种资金来源的成本的综合，它是新的投资为使股东权益不的成本的综合，它是新的投资为使股东权益不受损害而必须赚得的最低报酬率。受损害而必须赚得的最低报酬率。n资本成本包括资金筹集成本和资金使用成本两资本成本包括资金筹集成本和资金使用成本两部分。部分。资金筹集成本：它是指企
2、业在筹借资金的过程中所花费的各资金筹集成本：它是指企业在筹借资金的过程中所花费的各种有关开支。种有关开支。资金使用成本：它是指资金使用者支付给资金所有者的资金资金使用成本：它是指资金使用者支付给资金所有者的资金使用报酬。使用报酬。资本成本的意义和作用资本成本的意义和作用n资本成本的作用：资本成本的作用：资本成本是比较筹资方式、选择追加筹资方案的依资本成本是比较筹资方式、选择追加筹资方案的依据。据。资本成本是评价投资项目、比较投资方案和追加投资本成本是评价投资项目、比较投资方案和追加投资决策的主要经济指标。资决策的主要经济指标。资本成本还可以作为评价企业经营成果的依据资本成本还可以作为评价企业经
3、营成果的依据n影响资本成本的因素影响资本成本的因素 主要包括总体经济环境、证券市场、企业内部的经主要包括总体经济环境、证券市场、企业内部的经营和融资状况、项目融资规模。营和融资状况、项目融资规模。各特定资金来源资本成本的计算原理与方法各特定资金来源资本成本的计算原理与方法n企业的资本来源，包括负债与股东权益企业的资本来源，包括负债与股东权益两大类，后者进一步分为优先股、普通两大类，后者进一步分为优先股、普通股与留存盈利三个组成部分。股与留存盈利三个组成部分。债务成本的计算债务成本的计算n以企业发行公司债为代表进行说明：以企业发行公司债为代表进行说明：企业发行公司债时一次取得一个总额的现金流入；
4、企业发行公司债时一次取得一个总额的现金流入；以后按约定分期支付利息，与债券到期时偿还本以后按约定分期支付利息，与债券到期时偿还本金。金。以相对数以相对数Kd表示为债券成本；表示为债券成本；发行时一次现金流入量以发行时一次现金流入量以B0表示，各期支付的利表示，各期支付的利息以息以I1、I2、In表示，到期时偿还本金表示，到期时偿还本金B0。债务成本的计算债务成本的计算301202301(1)(1)(1)(1)(1)(1)(1)nnndddddnttntddIIBIIBKKKKKIBKK同时，债务利息可以作为经营成本，税前抵扣。因此，同时，债务利息可以作为经营成本，税前抵扣。因此，如支付债券利息
5、如支付债券利息1元，所得税率为元，所得税率为T，企业实际负担的部，企业实际负担的部分为分为1（1T）。）。此外，再考虑债券的发行费用，要从现金收入中扣减。此外，再考虑债券的发行费用，要从现金收入中扣减。债务成本的计算债务成本的计算001(1)(1)(1)(1)nttntddITBBfKK因此，上式扩展为：因此，上式扩展为：其中，其中，T代表所得税率；代表所得税率；f代表发行费率。代表发行费率。债务成本的计算债务成本的计算00101(1)(1)(1)(1)1(1)(1)(1)ntntddntntddBITBfKKBITKK为了便于应用，对该式进行简化。假定每年支付的债券为了便于应用，对该式进行简
6、化。假定每年支付的债券利息金额相等，即利息金额相等，即I1I2I3InI，则上式可写成：，则上式可写成：债务成本的计算债务成本的计算111(1)111(1)(1)11(1)ddttddaSqqaqKKKK 当当n很大时，以至趋近于很大时，以至趋近于时，时，这一项可以省这一项可以省略不计；同时，前一项成为一个无穷递减的等比数列之略不计；同时，前一项成为一个无穷递减的等比数列之和，根据求和公式，可以简化为：和，根据求和公式，可以简化为：0(1)ndBK债务成本的计算债务成本的计算001(1)(1)(1)(1)ddBfITKITKBf从而得到一个计算债券成本的近似值的公式：从而得到一个计算债券成本的
7、近似值的公式：债务成本的计算债务成本的计算n例题：某公司发行长期债券例题：某公司发行长期债券600万元，债万元，债券利息率券利息率12，筹资费用率为，筹资费用率为2，所得，所得税率为税率为33，计算长期债券资金成本。，计算长期债券资金成本。债务成本的计算债务成本的计算n解：解：600 12%(1 33%)100%8.2%600(1 2%)长期银行借款资金成本的计算方法与债券资金长期银行借款资金成本的计算方法与债券资金成本的计算方法基本相同，只是长期借款的筹资费成本的计算方法基本相同，只是长期借款的筹资费用较少，可以不用考虑。用较少，可以不用考虑。优先股成本的计算优先股成本的计算n优先股成本的计
8、算方法和债券成本计算优先股成本的计算方法和债券成本计算相类似，因为优先股也须按发行时约定相类似，因为优先股也须按发行时约定的股利率逐期支付股利。的股利率逐期支付股利。n不同之处：没有预先确定的还本期；优不同之处：没有预先确定的还本期；优先股股利是从税后利润支付。先股股利是从税后利润支付。优先股的主要特征n优先分配股息优先分配股息 n优先分配剩余资产优先分配剩余资产 n股息水平固定股息水平固定 n有限的参与权有限的参与权优先股成本的计算优先股成本的计算n计算公式：计算公式：0(1)ppdKpf其中：其中：P0代表优先股的发行价格；代表优先股的发行价格；dp优先股的年股优先股的年股利；利；f优先股
9、的筹资费率。优先股的筹资费率。优先股成本的计算优先股成本的计算n例题：某公司发行优先股例题：某公司发行优先股8000股，每股股，每股面值面值50元，固定年股利元，固定年股利14，发行费用，发行费用率为率为3，计算优先股资金成本率。，计算优先股资金成本率。优先股成本的计算优先股成本的计算n解：解：8000 50 14%100%14.4%8000 50(1 3%)普通股特点普通股特点n普通股普通股 n参与经营权参与经营权 n收益分配权收益分配权 n资产分配权资产分配权 n优先认股权优先认股权 n股份转让权股份转让权n特殊股特殊股 n优先股优先股 n后配股后配股 n混合股混合股 n偿还股偿还股 n转
10、换股转换股 n无表决权股无表决权股普通股成本的计算普通股成本的计算n普通股成本的计算比较复杂，且争议较多。普通股成本的计算比较复杂，且争议较多。n理论上讲，普通股成本是普通股股东预期的、理论上讲，普通股成本是普通股股东预期的、要求达到的或实际的在赚得后可使股票的市场要求达到的或实际的在赚得后可使股票的市场价值保持不变的报酬率。价值保持不变的报酬率。n普通股预期的未来收益统一换算成现值所用的普通股预期的未来收益统一换算成现值所用的折现率就可看作是它的成本。折现率就可看作是它的成本。普通股成本的计算普通股成本的计算设某公司发行一种新股票，市场价格为设某公司发行一种新股票，市场价格为P，此后各年，此
11、后各年预期发放的股利分别为预期发放的股利分别为D1、D2、D3Dn，Kc代表普代表普通股成本，可以得到：通股成本，可以得到：1221(1)(1)(1)(1)nncccntttcDDDPKKKDK普通股成本的计算普通股成本的计算111(1)(1)nntttttccDPDKK 基于企业继续经营的假定，普通股的持续期间基于企业继续经营的假定，普通股的持续期间可以视为无限长，并假定各年支付的股利相等，均可以视为无限长，并假定各年支付的股利相等，均为为D，上式可以写为：，上式可以写为：对于无穷递减等比数列求和，上式简化为：对于无穷递减等比数列求和，上式简化为：cDPK普通股成本的计算普通股成本的计算 因
12、此，得到普通股成本计算的一个公式：因此，得到普通股成本计算的一个公式：cDKP 但是，上式假设：每年股利相等；所有的净利但是，上式假设：每年股利相等；所有的净利全额用于支付普通股股利，显然是不现实的。全额用于支付普通股股利，显然是不现实的。进一步，假定进一步，假定E为每股净利；为每股净利；b为利润留存率为利润留存率（0b1），则第一年的股利），则第一年的股利D1表示为表示为D1（1b）E。普通股成本的计算普通股成本的计算223(1)(1)(1)(1)(1)(1)(1)(1)cccb Eb EbRb EbRPKKK 如果企业每年保持一个固定的利润留存率，将如果企业每年保持一个固定的利润留存率，将
13、每年的留存收益追加投资，又可以取得追加利润。每年的留存收益追加投资，又可以取得追加利润。设设R表示为再投资实现的利润率，则：表示为再投资实现的利润率，则：简化后可以得到：简化后可以得到：(1)cb EPKbR普通股成本的计算普通股成本的计算cDKgP 令令gbR，表示利润增长率；，表示利润增长率；D表示第一年每股表示第一年每股股利（股利（1b）E，得到：，得到：(1)cb EKbRP普通股成本的计算普通股成本的计算(1)cDKgPf 考虑普通股筹资费用率，得到：考虑普通股筹资费用率，得到：普通股成本的计算普通股成本的计算 例题：某公司发行普通股，每股市价例题：某公司发行普通股，每股市价100元
14、，元，发行费率发行费率2，第，第1年预计每股发放股利年预计每股发放股利12元，元，预期未来股利的年增长率为预期未来股利的年增长率为5，计算普通股，计算普通股资金成本。资金成本。普通股成本的计算普通股成本的计算 解：解：125%17.2445%100(12%)cK 普通股成本的计算普通股成本的计算 例题：某公司发行普通股，每股市价例题：某公司发行普通股，每股市价40元，发元，发行费率行费率2.5，第，第1年预计每股发放股利年预计每股发放股利5元，预元，预期未来股利的年增长率为期未来股利的年增长率为3，计算普通股资，计算普通股资金成本。金成本。普通股成本的计算普通股成本的计算 解：解：53%15.
15、82%40(1 2.5%)cK 留存收益成本的计算留存收益成本的计算n留存收益属于普通股的权益，可视为普通股股本的增留存收益属于普通股的权益，可视为普通股股本的增加额。加额。n从表面上看，企业对留存盈利无需逐年支付股利，似从表面上看，企业对留存盈利无需逐年支付股利，似乎可以无偿使用这一部分资金，其实不然。乎可以无偿使用这一部分资金，其实不然。n从股东角度看，留存盈利原是可以作为股利分配给股从股东角度看，留存盈利原是可以作为股利分配给股东的，把这部分资金留存于企业进行再投资，具有延东的，把这部分资金留存于企业进行再投资，具有延迟分配的性质，股东享有同样的权利，并期待着今后迟分配的性质，股东享有同
16、样的权利，并期待着今后更高水平的分配。所以，不能无代价使用。更高水平的分配。所以，不能无代价使用。留存收益成本的计算留存收益成本的计算n成本计算方法成本计算方法 1、股利增长模型法、股利增长模型法1scDKgP留存收益成本的计算留存收益成本的计算n成本计算方法成本计算方法 2、资本资产定价模型法、资本资产定价模型法()ssfMfKRRRR其中，其中，Rs是股票期望报酬率；是股票期望报酬率；是股票的贝他系是股票的贝他系数。数。留存收益成本的计算留存收益成本的计算n成本计算方法成本计算方法 3、债券收益率加成法、债券收益率加成法sbrKKR其中，其中，Kb是债券成本；是债券成本；Rr 是风险补偿率
17、。是风险补偿率。留存收益成本的计算留存收益成本的计算n例题：某企业当前普通股每股市价为例题：某企业当前普通股每股市价为40元，元，近期每股股利为近期每股股利为5元，预计股利每年增长元，预计股利每年增长3，计算留存收益的资本成本。计算留存收益的资本成本。留存收益成本的计算留存收益成本的计算n解：解：(5400.03)100%15.5%企业综合资本成本企业综合资本成本n从企业整体来看，其总的资本成本，是其各类从企业整体来看，其总的资本成本，是其各类资本成本的综合，它是以各类资本再总资产中资本成本的综合，它是以各类资本再总资产中所占的比重为权数形成的各类资本成本的加权所占的比重为权数形成的各类资本成
18、本的加权平均成本。平均成本。n各类资本在总资产中的比重，可以它们的各类资本在总资产中的比重，可以它们的“账账面价值面价值”为基础，也可以为基础，也可以“市场价值市场价值”为基础为基础计算。计算。企业综合资本成本企业综合资本成本n在以在以“账面价值账面价值”为基础，还是以为基础，还是以“市场价值市场价值”为基础计算的方面，存在争议。为基础计算的方面，存在争议。n以各类资本的市场价值为基础确定权数，是比以各类资本的市场价值为基础确定权数，是比较适宜的。因为这个方法同以未来预期收益的较适宜的。因为这个方法同以未来预期收益的资本化是各类资本成本计算的理论基础相一致。资本化是各类资本成本计算的理论基础相
19、一致。企业综合资本成本企业综合资本成本n计算公式：计算公式：n例题：某企业长期债券、普通股和留存收益资例题：某企业长期债券、普通股和留存收益资金分别为金分别为600万元、万元、120万元和万元和20万元，资金万元，资金成本分别为成本分别为8.2%、15.82%和和15.5，计算综，计算综合的资金成本。合的资金成本。1nwiiiKKW企业综合资本成本企业综合资本成本n解：解：600120208.2%15.82%15.5%600 12020600 12020600 120209.64%第四节第四节 资本成本的其他问题资本成本的其他问题n边际资本成本的计算边际资本成本的计算n降低资本成本的途径降低资
20、本成本的途径边际资本成本的计算边际资本成本的计算n边际资本成本的概念边际资本成本的概念n边际资本成本的计算边际资本成本的计算 资本成本和资本结构不变时，筹集新资本的边际资本成本和资本结构不变时，筹集新资本的边际成本成本 资本成本不变而资本结构改变时，筹集新资本的资本成本不变而资本结构改变时，筹集新资本的边际成本边际成本 资本成本变动而资本结构不变时，筹集新资本的资本成本变动而资本结构不变时，筹集新资本的边际成本边际成本 资本成本变动和资本结构变动时，筹集新资本的资本成本变动和资本结构变动时，筹集新资本的边际成本边际成本n边际资本成本的作用边际资本成本的作用降低资本成本的途径降低资本成本的途径n合理安排筹资期限合理安排筹资期限n合理利率预期合理利率预期n提高企业信誉提高企业信誉n积极利用负债经营积极利用负债经营n提高筹资效率提高筹资效率n积极利用股票增值机制，降低股票筹资成积极利用股票增值机制，降低股票筹资成本本
