1、第第6 6章章 公司投资与金融决策公司投资与金融决策 张显明 金融学院6.1 公司投资的一般原理公司投资的一般原理6.1.1 公司投资概述公司投资概述1、投资的一般含义、投资的一般含义投资通常是指货币（或财富）所有者让渡货币（或财富）投资通常是指货币（或财富）所有者让渡货币（或财富）现期的使用权，以期在未来获得一定的货币（或财富）现期的使用权，以期在未来获得一定的货币（或财富）收益的行为。收益的行为。2、公司投资的决策原则、公司投资的决策原则公司在投资过程中必须坚持以下原则：公司在投资过程中必须坚持以下原则：（1）加强市场调查研究，及时捕捉投资机会；）加强市场调查研究，及时捕捉投资机会；（2）
2、建立科学的投资决策制度，加强投资项目的可行性研）建立科学的投资决策制度，加强投资项目的可行性研究；究；（3）及时筹措资本，保证投资项目的有效资源配置）及时筹措资本，保证投资项目的有效资源配置（4）注重投资项目的预算规划，提高投资收益；）注重投资项目的预算规划，提高投资收益；（5）权衡收益与风险的关系，有效控制投资风险。）权衡收益与风险的关系，有效控制投资风险。3、公司投资的决策程序、公司投资的决策程序一般来讲，公司投资的决策程序大体包括如下内容：一般来讲，公司投资的决策程序大体包括如下内容：（1）投资项目的提出；）投资项目的提出；（2）投资项目的评价；）投资项目的评价；（3）投资项目的决策；）
3、投资项目的决策；（4）投资项目的执行；）投资项目的执行；（5）投资项目的总结。）投资项目的总结。按照罗斯在公司理财一书中的论述，公司创造正按照罗斯在公司理财一书中的论述，公司创造正NPV的一些策略主要有：的一些策略主要有：（1）率先推出新产品；）率先推出新产品；（2）建立比竞争对手以更低成本提供产品或服务的核心竞）建立比竞争对手以更低成本提供产品或服务的核心竞争力；争力；（3）设置其他公司难以有效竞争的进入壁垒；）设置其他公司难以有效竞争的进入壁垒；（4）革新现有产品以满足市场中尚未满足的需求；）革新现有产品以满足市场中尚未满足的需求；（5）通过创意广告和强势营销网络以创造产品差别化）通过创意
4、广告和强势营销网络以创造产品差别化（6）变革组织结构，以利于上述策略的有效实施。）变革组织结构，以利于上述策略的有效实施。按照罗斯在公司理财一书中的论述，公司创造正按照罗斯在公司理财一书中的论述，公司创造正NPV的一些策略主要有：的一些策略主要有：（1）率先推出新产品；）率先推出新产品；（2）建立比竞争对手以更低成本提供产品或服务的核心竞）建立比竞争对手以更低成本提供产品或服务的核心竞争力；争力；（3）设置其他公司难以有效竞争的进入壁垒；）设置其他公司难以有效竞争的进入壁垒；（4）革新现有产品以满足市场中尚未满足的需求；）革新现有产品以满足市场中尚未满足的需求；（5）通过创意广告和强势营销网络
5、以创造产品差别化）通过创意广告和强势营销网络以创造产品差别化（6）变革组织结构，以利于上述策略的有效实施。）变革组织结构，以利于上述策略的有效实施。6.1.2 投资收益与风险投资收益与风险1、投资收益与风险、投资收益与风险（1）、投资收益简单地讲，期望收益是未来可能收益与其）、投资收益简单地讲，期望收益是未来可能收益与其概率之积之和。概率之积之和。（2）投资风险）投资风险 投资风险通常可用收益的概率分布来定义投资风险通常可用收益的概率分布来定义。通常采用收益的方差和标准差等指标来衡量。通常采用收益的方差和标准差等指标来衡量。方差（方差（Variance）。对于单一投资来说，投资收益的方）。对于
6、单一投资来说，投资收益的方差可用如下公式来表示：差可用如下公式来表示：标准差（标准差（Standard deviation），是方差的平方根，用公），是方差的平方根，用公式表示为：式表示为：例例61 某种投资组合由等权重的股票某种投资组合由等权重的股票A和股票和股票B组成，其组成，其报酬率如下表：报酬率如下表：（3）、投资收益与风险的关系：）、投资收益与风险的关系：2、公司投资风险管理、公司投资风险管理（1）、投资风险的类型）、投资风险的类型系统风险（系统风险（Systematic Risk）非系统风险非系统风险(unsystematic Risk）（2）、投资风险管理策略）、投资风险管理策略
7、一般来讲，风险管理策略从整个风险管理过程上可分为：一般来讲，风险管理策略从整个风险管理过程上可分为：回避策略；回避策略；分散策略；分散策略；转移策略和承担策略。转移策略和承担策略。6.2 资本预算的基本方法资本预算的基本方法6.2.1、资本预算原理、资本预算原理1、资本预算、资本预算 的意义的意义资本预算就是祥细描述资本投资项目在未来时期内现金流资本预算就是祥细描述资本投资项目在未来时期内现金流入和现金流出状况的规划，即企业选择长期资本资产投入和现金流出状况的规划，即企业选择长期资本资产投资的过程。科学完善的规划所具备的三方面的战略意义资的过程。科学完善的规划所具备的三方面的战略意义：一是明确
8、未来的目标，有助于公司实施目标管理；二：一是明确未来的目标，有助于公司实施目标管理；二是优选实施方案，保证决策的科学化；三是对未来不确是优选实施方案，保证决策的科学化；三是对未来不确定性因素的充分考虑，有助于风险防范。定性因素的充分考虑，有助于风险防范。2、资本预算类型、资本预算类型公司的资本预算可以分类以下几类：公司的资本预算可以分类以下几类：（1）维护性项目维护性项目（2）降低成本、增加收入项目降低成本、增加收入项目（3）当前业务的生产能力的扩张项目当前业务的生产能力的扩张项目（4）新产品和新业务的开拓项目）新产品和新业务的开拓项目（5）符合法律和政策要求的项目，尤其是环保和绿色项目）符合
9、法律和政策要求的项目，尤其是环保和绿色项目等。等。3、资本预算过程、资本预算过程在投资决策中，一个完整的资本预算过程应当包括以下步在投资决策中，一个完整的资本预算过程应当包括以下步骤：骤：(1）寻找增长机会，提出资本投资创意）寻找增长机会，提出资本投资创意(2）提出建议并审查现有项目和实施）提出建议并审查现有项目和实施(3）评价所提出的项目，进行资本预算）评价所提出的项目，进行资本预算(4）项目投资决策。）项目投资决策。(5）项目的实施和检查。）项目的实施和检查。6.2.2 项目现金流的测算项目现金流的测算1.现金流及其影响因素现金流及其影响因素（1）项目现金流的概念项目现金流的概念投资项目的
10、现金流量，一般包括现金流入量和现金流出量投资项目的现金流量，一般包括现金流入量和现金流出量以及净现金流量。现金流入量，通常是指该投资项目引以及净现金流量。现金流入量，通常是指该投资项目引起的企业现金收入额。现金流出量，通常是指该投资项起的企业现金收入额。现金流出量，通常是指该投资项目引起的企业现金支出额。目引起的企业现金支出额。定时期内现金流人量和现定时期内现金流人量和现金流出量的差额，又叫做增量现金流，是公司金融决策金流出量的差额，又叫做增量现金流，是公司金融决策所关注的最重要的概念。所关注的最重要的概念。（2）项目现金流的影响因素项目现金流的影响因素一是不同投资项目之间存在差异。一是不同投
11、资项目之间存在差异。二是不同投资时间的差异。二是不同投资时间的差异。三是相关因素的影响具有不确定性。三是相关因素的影响具有不确定性。2.现金流的测算现金流的测算（1）资本预算中现金流的构成）资本预算中现金流的构成、初始现金流。、初始现金流。、营业现金流。、营业现金流。每年净现金流每年营业收入付现成本所得税每年净现金流每年营业收入付现成本所得税或者可以通过对净利润进行调整来计算：或者可以通过对净利润进行调整来计算：每年净现金流净利润折旧每年净现金流净利润折旧、终结现金流。、终结现金流。3、现金流测算案例、现金流测算案例例例63 （1）ABC公司已开发出一种新产品，公司销售部门预测公司已开发出一种
12、新产品，公司销售部门预测，如果产品的价格定在每盒，如果产品的价格定在每盒20元，则年销售量可达到元，则年销售量可达到16万盒。根据工程部的报告，该项目需要增添一座新厂房万盒。根据工程部的报告，该项目需要增添一座新厂房，预计支出，预计支出96万元，另外需要支出万元，另外需要支出64万元购买机器设备万元购买机器设备。此外，公司将增加净流动资产。此外，公司将增加净流动资产48万元。以上支出均发万元。以上支出均发生在第一年（生在第一年（t0），项目建设期为一年，厂房和设备），项目建设期为一年，厂房和设备从第二年开始采用直线法折旧，经济年限为从第二年开始采用直线法折旧，经济年限为5年，期满年，期满后设备
13、无残值，厂房预计可按后设备无残值，厂房预计可按30万元的价格出售。在万元的价格出售。在5年中，每年固定成本（除折旧外）为年中，每年固定成本（除折旧外）为40万元，每盒的可万元，每盒的可变成本为变成本为10元，所得税率为元，所得税率为30，且所有收支均发生在，且所有收支均发生在各年年底。假定所有收支均以现金形式结算，测算现金各年年底。假定所有收支均以现金形式结算，测算现金流量。流量。（2）如果公司有设备，但是三年前购入的，价格为）如果公司有设备，但是三年前购入的，价格为64万元万元，可用，可用8年，直线折旧，期满后无残值，现在出售可得年，直线折旧，期满后无残值，现在出售可得价款价款30万元。其他
14、条件不变，测算现金流量。万元。其他条件不变，测算现金流量。解：（解：（1）现金流测算：）现金流测算：初始现金流：固定资产上的投资：初始现金流：固定资产上的投资：9664160（万元）（万元）流动资产上的投资：流动资产上的投资：48万元万元合计：合计：16048208（万元）（万元）营业现金流：主要计算每年的净现金流：营业现金流：主要计算每年的净现金流：营业收入营业收入20元元16万盒万盒320（万元）（万元）可变成本可变成本10元元16万盒万盒160（万元）（万元）固定成本固定成本40万元折旧万元折旧40（16030）566（万元（万元）净利润（净利润（32016066）（）（130）65.8
15、（万元）（万元）净现金流净现金流65.82691.8（万元）（万元）终结现金流：固定资产的残值变价收入终结现金流：固定资产的残值变价收入30万元万元现金流量图如下：现金流量图如下：4、现金流测算时应注意的问题、现金流测算时应注意的问题（1）对资本预算项目的成本与效益进行计量时使用的是现）对资本预算项目的成本与效益进行计量时使用的是现金流而非会计利润。金流而非会计利润。（2）资本预算强调净增收益原则。而净增收益要求现金流）资本预算强调净增收益原则。而净增收益要求现金流要建立在增量的基础上，即强调增量现金流。要建立在增量的基础上，即强调增量现金流。（3）现金流应建立在税后的基础上。）现金流应建立在
16、税后的基础上。（4）影响增量现金流测算的支出因素。一是要区分相关成）影响增量现金流测算的支出因素。一是要区分相关成本和非相关成本。二是关于负效应问题。三是考虑对净营本和非相关成本。二是关于负效应问题。三是考虑对净营运资本的影响。运资本的影响。6.2.3 资本预算方法资本预算方法1、回收期法、回收期法（1）概念）概念（2）决策规则）决策规则（3）评价）评价2、平均会计收益率法、平均会计收益率法（1）概念）概念（2）计算）计算例例64 某公司有一投资项目，该项目需要固定资产投资某公司有一投资项目，该项目需要固定资产投资100万元，使用期限万元，使用期限5年，直线法折旧，期满后无残值。在年，直线法折
17、旧，期满后无残值。在5年年中每年的净利润依次为：中每年的净利润依次为：30万元、万元、40万元、万元、20万元、万元、10万万元、元、10万元。计算平均会计收益率。万元。计算平均会计收益率。解：年平均会计收益（解：年平均会计收益（3040201010）518（万元）万元）年平均账面投资额（年平均账面投资额（1000）250（万元）（万元）平均会计收益率平均会计收益率185036（3）决策规则）决策规则（4）评价）评价(3)决策规则决策规则净现值的决策规则可以归纳为：净现值的决策规则可以归纳为：对于独立项目对于独立项目,其决策规则是：接受净现值为正的项目，拒绝其决策规则是：接受净现值为正的项目，
18、拒绝净现值为负的项目。即：净现值净现值为负的项目。即：净现值0，项目可行；净现值，项目可行；净现值0，不应投资。，不应投资。对于互斥项目对于互斥项目,就是多个项目的决策之间相互排斥。决策规则就是多个项目的决策之间相互排斥。决策规则是：首先是项目的是：首先是项目的NPV要大于要大于0，其次是选择，其次是选择NPV最大的最大的项目作为最佳项目。项目作为最佳项目。例例65 根据例根据例63中情况一的资料所测算的现金流，假定中情况一的资料所测算的现金流，假定选择资本成本率（为选择资本成本率（为10）作为折现率，计算项目的）作为折现率，计算项目的NPV，并分析说明项目是否可行。并分析说明项目是否可行。（
19、5）评价）评价净现值法的优点：一是净现值法使用了现金流，并且是运用净现值法的优点：一是净现值法使用了现金流，并且是运用投资项目有效期限内的所有现金流进行评估；二是净现值投资项目有效期限内的所有现金流进行评估；二是净现值对现金流进行了合理的折现。对现金流进行了合理的折现。净现值法的局限性：一是净现值是一个绝对数，无法比较项净现值法的局限性：一是净现值是一个绝对数，无法比较项目的收益率。二是净现值法虽然进行了合理的折现，但使目的收益率。二是净现值法虽然进行了合理的折现，但使用资本成本率作为折现率只是具有合理性，并非具有适当用资本成本率作为折现率只是具有合理性，并非具有适当性。性。4、盈利指数法、盈
20、利指数法(1)概念概念盈利指数法（盈利指数法（PI）是项目未来现金流量的现值与初始投资额）是项目未来现金流量的现值与初始投资额的现值的比率，以相对数来评价和选择投资方案。的现值的比率，以相对数来评价和选择投资方案。（2）计算）计算按照盈利指数的含义解释，可得其定义公式为：按照盈利指数的含义解释，可得其定义公式为：（3）决策规则）决策规则对于独立项目，其决策规则是：接受对于独立项目，其决策规则是：接受PI大于大于1的项目，放弃的项目，放弃PI小于小于1的项目。即：的项目。即：PI1，项目可行；，项目可行；PI1，项目不，项目不可行。对于互斥项目，在可行。对于互斥项目，在PI大于大于1的项目中选择
21、最大的项的项目中选择最大的项目作为最佳项目。目作为最佳项目。（4）举例说明）举例说明例例66 根据例根据例65的资料计算盈利指数。的资料计算盈利指数。解：解：PI323.3208=1.64PI1,项目可行。项目可行。（5）评价）评价5、内部收益率法；、内部收益率法；（1）概念）概念 内部收益率（内部收益率（The internal Rate of ReturnIRR）又叫做）又叫做内含报酬率，是指当内含报酬率，是指当NPV0时的折现率。其特征：时的折现率。其特征：IRR体现了项目内在价值，本身不受资本市场利息率的影响体现了项目内在价值，本身不受资本市场利息率的影响,决定于项目的现金流量，是投资
22、项目的完全内生变量，这决定于项目的现金流量，是投资项目的完全内生变量，这就是该指标被称为内部收益率的原因所在，即就是该指标被称为内部收益率的原因所在，即IRR是项目是项目本身的收益率（或者是项目的预期报酬率），而资本成本本身的收益率（或者是项目的预期报酬率），而资本成本率是项目最低所要求达到的报酬率。率是项目最低所要求达到的报酬率。（2）计算）计算 内部收益率的计算内部收益率的计算,需要多次运用需要多次运用NPV法来计算确定，即所法来计算确定，即所谓试误法。就是多次假定一个折现率来计算谓试误法。就是多次假定一个折现率来计算NPV，直至净，直至净现值等于现值等于0所对应的折现率就是内部收益率。所
23、对应的折现率就是内部收益率。（3）举例说明）举例说明例例67 根据例根据例65的资料计算内部收益率。的资料计算内部收益率。解：当折现率解：当折现率r10，NPV115.3（万元）（万元）当折现率当折现率r20，NPV30.83（万元）（万元）当折现率当折现率r24，NPV3.5（万元）（万元）当折现率当折现率r28，NPV-19.59（万元）（万元）可见，内部收益率介于可见，内部收益率介于2428之间，可以通过如下之间，可以通过如下方法计算投资项目的内部收益率。通过计算较低折现率方法计算投资项目的内部收益率。通过计算较低折现率 和较高折现率和较高折现率 及其所对应的及其所对应的NPV之差，并之
24、差，并列出比例式解得内部收益率，设列出比例式解得内部收益率，设IRR与较低折现率之差为与较低折现率之差为x，则：，则：（4）、决策规则）、决策规则采用内部收益率来评估独立项目时，通常是以内部收益率采用内部收益率来评估独立项目时，通常是以内部收益率与资本成本率或者投资所要求的最低收益率进行比较。如与资本成本率或者投资所要求的最低收益率进行比较。如果内部收益率大于资本成本率，项目可行；如果内部收益果内部收益率大于资本成本率，项目可行；如果内部收益率小于资本成本率，项目不可行。而在评估相斥项目时，率小于资本成本率，项目不可行。而在评估相斥项目时，在内部收益率大于资本成本率的项目中选择内部收益率最在内
25、部收益率大于资本成本率的项目中选择内部收益率最大的项目作为可行项目。大的项目作为可行项目。（5）、）、NPV与与IRR比较比较内部收益率法与净现值法一样都是采用折现方法来评估投内部收益率法与净现值法一样都是采用折现方法来评估投资项目，二者存在一些共同的特征：一是都是对项目所有资项目，二者存在一些共同的特征：一是都是对项目所有现金流进行折现，；二是用两种方法评估现金流量规则变现金流进行折现，；二是用两种方法评估现金流量规则变动的独立项目时，会得出一致的结论。动的独立项目时，会得出一致的结论。但内部收益率法与净现值法还存在一些不同的特征：内部但内部收益率法与净现值法还存在一些不同的特征：内部收益率
26、作为项目本身的收益率不受市场利率波动的影响，收益率作为项目本身的收益率不受市场利率波动的影响，其高低只决定于项目的现金流及其发布，能够准确地判断其高低只决定于项目的现金流及其发布，能够准确地判断不同项目的收益率高低。二是净现值与内部收益率（折现不同项目的收益率高低。二是净现值与内部收益率（折现率）是负相关，在评估互斥项目时，用内部收益率法与净率）是负相关，在评估互斥项目时，用内部收益率法与净现值法来评价和选择时往往会得出不一致的结论。现值法来评价和选择时往往会得出不一致的结论。上图中，两个项目的净现值曲线有一个交点，这一点被称上图中，两个项目的净现值曲线有一个交点，这一点被称为为“净现值分界点
27、净现值分界点”，在这一点，两个项目的净现值相等，在这一点，两个项目的净现值相等。即：。即：NPVANPVB7800，与这一点相对应的折现率为，与这一点相对应的折现率为6.8；由于这两个项目的现金流分布不同，其净现值的变动对；由于这两个项目的现金流分布不同，其净现值的变动对折现率变动的敏感性不同，很明显，折现率变动的敏感性不同，很明显，A项目的敏感性要大项目的敏感性要大于于B项目。而折现率作为收益率，受市场利率的波动影响项目。而折现率作为收益率，受市场利率的波动影响很大。很大。6.2.4 资本预算实务资本预算实务1、设备更新决策；、设备更新决策；例例69 某公司考虑用一台新设备代替旧设备，以减少
28、成某公司考虑用一台新设备代替旧设备，以减少成本，增加收益，本，增加收益，5年前购买旧设备的成本为年前购买旧设备的成本为90万元，还可万元，还可用用10年，期满后无残值，使用该设备每年可获收入年，期满后无残值，使用该设备每年可获收入50万元万元，每年的付现成本为，每年的付现成本为30万元，现在出售可得价款万元，现在出售可得价款50万元。万元。新设备的购置成本新设备的购置成本120万元，可用万元，可用10年，期满后无残值，年，期满后无残值，使用新设备每年可获收入使用新设备每年可获收入80万元，每年的付现成本为万元，每年的付现成本为40万万元。设备均用直线法折旧，公司资本成本率为元。设备均用直线法折
29、旧，公司资本成本率为10，适用，适用的所得税率为的所得税率为30，该公司是否应对设备进行更新。，该公司是否应对设备进行更新。解：解决这类问题可用两种方法。一是分别计算新旧设备解：解决这类问题可用两种方法。一是分别计算新旧设备的净现值进行比较；二是计算增量现金流的净现值。这里的净现值进行比较；二是计算增量现金流的净现值。这里采用第二种方法即以增量现金流的净现值来评估投资项目采用第二种方法即以增量现金流的净现值来评估投资项目（1）、初始现金流增量：）、初始现金流增量：新设备的购置成本：新设备的购置成本：120万元；旧设备的变价收入：万元；旧设备的变价收入：50万万元元;旧设备变价损益的纳税影响：旧
30、设备变价损益的纳税影响：50(9090155)30-3（万元）（万元）合计：合计：12050367（万元）（万元）（2）、营业现金流增量（万元）、营业现金流增量（万元/年）：年）：（3）、终结现金流增量：）、终结现金流增量：0NPV15.8（P/A,10,10）6730.08（万元）（万元）0，应更新。应更新。2、设备比较决策；、设备比较决策；例例610 某公司要在两个投资项目中选择一个，某公司要在两个投资项目中选择一个，A项目需项目需要要16万元的初始投资，每年产生万元的初始投资，每年产生8万元的净现金流，有效万元的净现金流，有效使用期为使用期为3年，期满后无残值；年，期满后无残值；B项目需
31、要项目需要21万元的初始万元的初始投资，每年产生投资，每年产生6.4万元的净现金流，有效使用期为万元的净现金流，有效使用期为6年，年，期满后无残值。假定公司的资本成本率为期满后无残值。假定公司的资本成本率为16，对，对A和和B项目进行选择。项目进行选择。解：根据解：根据NPV法求得：法求得：NPVA80,000（P/A,16,3）160,000 80,0002.2459160,00019,672（元）（元）NPVB64,000（P/A,16,6）210,000 64,0003.6847210,00025,820（元）（元）NPVB NPVA，故：选择，故：选择B项目。项目。然而，然而，A项目和
32、项目和B项目的有效使用期不同，缺乏可比性，项目的有效使用期不同，缺乏可比性，需要对两个项目的有效使用期进行调整，使其具有可比性需要对两个项目的有效使用期进行调整，使其具有可比性，其调整方法有两种：一是周期匹配法；二是约当年均成，其调整方法有两种：一是周期匹配法；二是约当年均成本法。本法。（1）、周期匹配法（）、周期匹配法（Matching CyclesMC）。又叫最）。又叫最小公倍寿命法。小公倍寿命法。A项目和项目和B项目的有效使用期的最小公倍项目的有效使用期的最小公倍数为数为6，B项目为项目为6年，只需对年，只需对A项目进行调整，计算出项目进行调整，计算出6年年的总净现值再进行比较。的总净现
33、值再进行比较。NPVA19,67219,672（P/F,16,3）32,276（元）（元）调整后，调整后，NPVA NPVB，选择，选择A项目。项目。（2）、约当年均成本法（）、约当年均成本法（Equivalent Annual CostEAC）。又叫等年金比较法，令）。又叫等年金比较法，令AANPV，年金的现值公式，年金的现值公式表示为：表示为：NPVANPV（P/A,r,n），），则：则：ANPVNPV（P/A,r,n）ANPVA19,6722.24598,759.07（元）（元）ANPVB25,8203.68477007.35（元）（元）ANPVA ANPVB，选择，选择A项目。项目。3
34、、设备租赁与购买决策；、设备租赁与购买决策；例例611 某公司正考虑一个新项目，该项目需要一台新某公司正考虑一个新项目，该项目需要一台新设备，其购置成本设备，其购置成本120万元，可用万元，可用10年，期满后无残值，年，期满后无残值，使用新设备每年可获收入使用新设备每年可获收入80万元，每年的付现成本为万元，每年的付现成本为40万万元。设备均用直线法折旧，公司资本成本率为元。设备均用直线法折旧，公司资本成本率为10，适用，适用的所得税率为的所得税率为30。新设备如果采用融资租赁方式，每年。新设备如果采用融资租赁方式，每年将支付租金将支付租金15万元，该公司是购买还是租赁该设备。不考万元，该公司
35、是购买还是租赁该设备。不考虑新增流动资产投资。虑新增流动资产投资。解：（解：（1）、分别计算购买和租赁的）、分别计算购买和租赁的NPV进行比较：进行比较：如果购买，其现金流测算如下：如果购买，其现金流测算如下：初始现金流：初始现金流：120万元；万元；营业现金流（年）：营业现金流（年）：（804012010）（）（130）1231.6（万元）（万元）终结现金流：终结现金流：0NPV31.6（P/A,10,10）12074.17（万元）（万元）如果租赁，其现金流测算如下：如果租赁，其现金流测算如下：初始现金流：初始现金流：0营业现金流（年）：营业现金流（年）：（804015）（）（130）17.
36、5（万元）（万元）终结现金流：终结现金流：0NPV17.5（P/A,10,10）107.53（万元）（万元）租赁的租赁的NPV107.53万元大于购买的万元大于购买的NPV74.17万元，其万元，其净现值之差为净现值之差为107.5374.1733.36（万元），应选择租（万元），应选择租赁。赁。（2）、如果只考虑设备的购买和租赁，即设备的购置成）、如果只考虑设备的购买和租赁，即设备的购置成本本120万元，可用万元，可用10年，期满后无残值；如果采用融资租年，期满后无残值；如果采用融资租赁方式，每年将支付租金赁方式，每年将支付租金15万元，该公司是购买还是租赁万元，该公司是购买还是租赁该设备。
37、公司资本成本率为该设备。公司资本成本率为10，适用的所得税率为，适用的所得税率为30。该公司是购买还是租赁该设备。该公司是购买还是租赁该设备。解题思路：设备的购置成本解题思路：设备的购置成本120万元，每年折旧万元，每年折旧12万元，万元，对纳税的影响为：对纳税的影响为：12303.6（万元），其净支出的（万元），其净支出的现值为：现值为：1203.6（P/A,10,10）12022.1297.88（万元）（万元）设备租赁时，年租金设备租赁时，年租金15万元，因支付租金而增大了成本，万元，因支付租金而增大了成本，对纳税的影响为：对纳税的影响为：15304.5万元，则年净支出合计万元，则年净支出
38、合计：154.510.5（万元）（万元）净租金支出的现值为：净租金支出的现值为：10.5（P/A,10,10）64.52（万（万元）元）设备租赁的净租金支出的现值设备租赁的净租金支出的现值64.52万元小于设备购买的万元小于设备购买的净支出的现值净支出的现值97.88万元，其净现值之差为万元，其净现值之差为97.8864.5233.36（万元），应选择租赁。（万元），应选择租赁。4、资本限额决策、资本限额决策（1）、最佳资本预算决策。通常是将资本成本的确定与）、最佳资本预算决策。通常是将资本成本的确定与资本预算结合起来，通过寻找投资机会曲线和资本的边际资本预算结合起来，通过寻找投资机会曲线和资
39、本的边际成本曲线进行综合分析。成本曲线进行综合分析。投资机会曲线，是公司所有投资项目按其内部收益率进行投资机会曲线，是公司所有投资项目按其内部收益率进行排列所形成的曲线。比如，某公司的排列所形成的曲线。比如，某公司的NCF和和IRR如下表：如下表：第一、投资机会曲线与边际成本曲线的交点所决定的资本第一、投资机会曲线与边际成本曲线的交点所决定的资本成本率为成本率为12，作为资本预算中使用的折现率。公司应当，作为资本预算中使用的折现率。公司应当选择内部收益率高于资本成本率投资项目，即选择内部收益率高于资本成本率投资项目，即D、B、C和和E、F项目，而否决内部收益率低于资本成本率的项目，项目，而否决
40、内部收益率低于资本成本率的项目，即即A项目。其中，项目。其中，E和和F项目为互斥项目，由此形成两个投项目为互斥项目，由此形成两个投资组合：含有资组合：含有E项目的投资组合（项目的投资组合（DBCE）和含有）和含有F项目的项目的投资组合（投资组合（DBCF），然后根据净现值比较来选择其最佳），然后根据净现值比较来选择其最佳投资组合。其净现值的计算可得：投资组合。其净现值的计算可得：3485元元4096元元，故应选择含有故应选择含有F项目的投资组合。项目的投资组合。第二、投资机会曲线与边际成本曲线的交点所决定的资本第二、投资机会曲线与边际成本曲线的交点所决定的资本预算额就是最佳资本预算额。本例中，
41、在没有资本限额情预算额就是最佳资本预算额。本例中，在没有资本限额情况下，最佳资本预算总额为含有况下，最佳资本预算总额为含有F项目的投资组合的投资项目的投资组合的投资额总和。即为：额总和。即为：60,00056,00032,00060,000208,000（元）（元）（3）、资本限额下的投资决策）、资本限额下的投资决策公司最多能够筹措到的资本额为公司最多能够筹措到的资本额为15万元，无法实施最佳资万元，无法实施最佳资本预算中的所有可行项目，只能在本预算中的所有可行项目，只能在15万元的资本限额下来万元的资本限额下来选择最佳投资方案。对这一问题的处理有两个重要的决策选择最佳投资方案。对这一问题的处
42、理有两个重要的决策原则：一是尽可能用完资本限额；二是强调资本投资效果原则：一是尽可能用完资本限额；二是强调资本投资效果。可以运用净现值法和盈利指数法来进行决策。在资本限。可以运用净现值法和盈利指数法来进行决策。在资本限额额15万元内，进行各种投资组合，然后计算出每一种投资万元内，进行各种投资组合，然后计算出每一种投资组合的平均盈利指数和平均净现值，在此基础上进行最佳组合的平均盈利指数和平均净现值，在此基础上进行最佳投资决策。通过计算，最接近投资决策。通过计算，最接近15万元资本限额的投资组合万元资本限额的投资组合只有两个：只有两个：BCD和和BCF组合，计算两个投资组合的盈利指组合，计算两个投
43、资组合的盈利指数和净现值如下表：数和净现值如下表：6.3 资本预算的风险分析资本预算的风险分析6.3.1、资本预算风险分析概述、资本预算风险分析概述资本预算的风险分析主要解决两个问题：一是资本预算的风险分析主要解决两个问题：一是NPV如何随如何随着这些因素的变化而变化；二是这些因素在多大程度上变着这些因素的变化而变化；二是这些因素在多大程度上变化，项目仍分析然可行。化，项目仍分析然可行。6.3.2 资本预算风险分析方法资本预算风险分析方法1、敏感性分析、敏感性分析（1）概念；）概念；敏感性分析（敏感性分析（Sensitivity Analysis），又叫），又叫whatif分析分析法，它是在假
44、定其他条件不变的前提下，分析投资项目的法，它是在假定其他条件不变的前提下，分析投资项目的净现值对某个主要变量变动的敏感性程度，以便确定主要净现值对某个主要变量变动的敏感性程度，以便确定主要变量在多大范围内变动时，投资项目仍然是可行的。变量在多大范围内变动时，投资项目仍然是可行的。（2）实例分析）实例分析例例612 以本章例题（以本章例题（63）为例，分析投资额）为例，分析投资额CF0和销和销量量Q等因素变动的影响。假定其他条件不变，分别计算每等因素变动的影响。假定其他条件不变，分别计算每一个变量在其基准水平上下降一个变量在其基准水平上下降10时项目净现金流及其时项目净现金流及其NPV的变化。的
45、变化。解：首先，分析投资额解：首先，分析投资额CF0下降下降10时项目净现值的变化时项目净现值的变化。投资额。投资额CF0下降下降10后为：后为：208（110）187.2（万元），变动以后的净现值为：万元），变动以后的净现值为：323.3-187.2136.1（万元（万元），），NPV的变动率为的变动率为18.14，净现值对初始投资额变动，净现值对初始投资额变动的敏感性为的敏感性为18.14101.81;其次，分析销量其次，分析销量Q下降下降10时项目净现值的变化。下降时项目净现值的变化。下降10以后的销量为：以后的销量为：16（110）14.4（万盒），其（万盒），其营业现金流（年）计算如
46、下：营业现金流（年）计算如下：营业收入营业收入20元元14.4万盒万盒288（万元）（万元）可变成本可变成本10元元14.4万盒万盒144（万元）（万元）固定成本固定成本40万元折旧万元折旧 40（16030）5402666（万元）（万元）（3）、敏感性分析法的评价）、敏感性分析法的评价敏感性分析主要适用于分析单个变量变动对敏感性分析主要适用于分析单个变量变动对NPV的影响。的影响。根据根据NPV对于每个变量变动的敏感性不同，有助于分析确对于每个变量变动的敏感性不同，有助于分析确定影响定影响NPV的主要变量，为项目风险控制提供了主要方向的主要变量，为项目风险控制提供了主要方向。但该种方法也存在
47、一些局限性：一是孤立地处理每一个。但该种方法也存在一些局限性：一是孤立地处理每一个变量的变化，而实际上不同变量的变动很可能是相互关联变量的变化，而实际上不同变量的变动很可能是相互关联的。并且所有变量都在同时变动；二是对每一个变量变动的。并且所有变量都在同时变动；二是对每一个变量变动的分析顺序不同，计算结果会存在差异。的分析顺序不同，计算结果会存在差异。2、场景分析、场景分析场景分析（场景分析（Scenario analysis）,是考察一些可能出现的不是考察一些可能出现的不同场景，每种场景综合了各种变量的影响，通常的做法是同场景，每种场景综合了各种变量的影响，通常的做法是根据未来经济形势的变化
48、，设定不同的场景，比如最好的根据未来经济形势的变化，设定不同的场景，比如最好的（Best）、乐观的（）、乐观的（Optimistic）和悲观的（）和悲观的（Pessimistic）三种不同的场景，所以又叫做三种不同的场景，所以又叫做BOP分析法。分析法。3、盈亏平衡分析、盈亏平衡分析（1）、含义。）、含义。盈亏平衡分析（盈亏平衡分析（Breakeven Analysis）是确定公司盈亏）是确定公司盈亏平衡时所需达到的销售量，即盈亏平衡点（平衡时所需达到的销售量，即盈亏平衡点（Break even pointBEP）。）。（2）、基本原理）、基本原理用下图表示如下：用下图表示如下：例例614 以
49、本章例题（以本章例题（63）的资料为例，计算盈亏平衡）的资料为例，计算盈亏平衡点。点。6.4 风险条件下的投资决策风险条件下的投资决策6.4.1、折现率风险调整法、折现率风险调整法1、含义、含义折现率风险调整法，是根据项目的风险程度来调整折现率折现率风险调整法，是根据项目的风险程度来调整折现率，再根据调整后的折现率计算项目的净现值来判断投资项，再根据调整后的折现率计算项目的净现值来判断投资项目是否可行的风险投资决策方法。目是否可行的风险投资决策方法。2、决策原理、决策原理按照理论分析，收益与风险是正相关的，风险投资的报酬按照理论分析，收益与风险是正相关的，风险投资的报酬率由无风险报酬率和风险溢
50、价构成。调整后的折现率可表率由无风险报酬率和风险溢价构成。调整后的折现率可表示为：示为：调整后的折现率调整后的折现率R无风险报酬率无风险报酬率Rf风险溢价风险溢价式中，无风险报酬率，是项目在无风险条件下投资者所要式中，无风险报酬率，是项目在无风险条件下投资者所要求得到的报酬率（用求得到的报酬率（用Rf表示），而风险溢价可通过以下方表示），而风险溢价可通过以下方法进行调整：法进行调整：一是按照一是按照CAPM模型进行调整：模型进行调整：资本资产定价模型为：资本资产定价模型为：举例说明如下。举例说明如下。例例615 某公司有一个投资项目，假定融资的资本成本某公司有一个投资项目，假定融资的资本成本率
