1、目录目录1 概览：概览：SaaS产业发展现状与前沿产业发展现状与前沿2 梳理：纵观中国梳理：纵观中国SaaS产业主脉络产业主脉络3 透视：从关键指标剖析透视：从关键指标剖析SaaS本质本质4 投资：投资：SaaS核心主线与相关标的核心主线与相关标的5 风险提示风险提示1201概览：概览：SaaS产业发展现状与前沿产业发展现状与前沿1.1 企业级软件引领全企业级软件引领全球球IT支出，支出，复复合增合增速速10%明明显高于其他显高于其他领领域域全球IT支出中通讯服务、IT服务等服务类支出占比最高，企业软件类复合增速高达10%。纵观全球，2015-2019年间IT支出市场规模在3.5万亿美元左右，
2、市场规模巨大。通讯设备和IT服务市场规模都在万亿美元级，是主要的细分市场。企业软件作为IT支出中重要的一块，2019年全球市场规模4570亿美元。虚拟化技术驱动企业软件市场云化升级，符合增速10%引领全球IT支出。随着虚拟化技术的发展，云计算架构相对于传统IT架构具 备节约资源、快速部署、拓展便利等优势，软件云化升级带动企业软件市场快速增长。2015年企业级软件在全球IT支出中占比较低，此后逐年提升，根据IDC预计2021年企业软件规模将达到5600亿美元，占IT支出比重的14%，复合增速高达10.3%。全球IT支出规模及预测（十亿美元）全球企业IT支出复合增速预测（2018-2023）201
3、5 2016 2017 2018E 2019E 2020E 2021E数据中心系统171171171173205210212企业软件308332351376457507560设备650634645656675683685IT服务910897917961103110881147通讯服务1470138013761394136413841413整体IT3509341434603559373238724018-2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%3硬件设备-0.5%数据中心系统0.9%通信服务1.5%IT服务5.7%企业软件10.3%1.2 中国企中国企业业IT支出占比
4、明显低于支出占比明显低于全全球，球，企企业级业级SaaS市场市场潜潜在空在空间间巨巨大大3.5%3.4%3.6%3.7%15.0%14.8%15.1%15.8%16.0%14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%18.0%2015201620172018中国GDP占全球比 重（%）中国企业IT支出 占全球比重（%）支出企业IT（1）服务器、存储和网络等数据中心系统支出；（2）ERP、SCM、CRM等企业软件支出；（3）咨询、实施、外包等IT服务支出。全球视角看中国企业信息化：企业信息化投入于整体经济发展水平的关系极不平衡。2018年中国GDP占全球比例为15.9%，
5、但中国企业的IT支出占比仅为3.7%，明显低于全球水平。企业信息化水平的整体落后造成SaaS市场预期偏差，大量企业对信息化认知还停留在纸质材料电子化的浅层阶段。IT支出中，硬件支出占比畸高，SaaS市场潜力巨大。中国SaaS厂商面临挑战：在业务数字化尚未完全普及的情况下直接进入到数字化转型阶段。后疫情时代随着云端概念的普及，未来我国企业级SaaS市场潜在空间巨大。2015-2018年中国GDP与企业IT支出占全球比重我国IT支出中硬件占比畸高，IT服务投入不足45.5%38.0%83.0%19.5%26.0%5.5%35.0%36.0%11.5%0%10%20%30%40%50%60%70%8
6、0%100%90%全球美国中国硬件支出软件支出IT服务支出41.3 不同应用存在资源需求差不同应用存在资源需求差异异，虚，虚拟拟化优化优化化资源资源配配置降置降本本增效增效不同的应用操作下，对服务器的资源需求差异巨大。例如搜索和发送邮件对CPU与Disk I/O需求区别很大，如果不合理分配，服 务器资源浪费将十分严重。企业自建服务器，体量小，往往存在服务器运载不及40%的资源浪费。云计算实现资源的耦合配置，规模经济节省的IT支出将赋能更多创新软件服务应用的投入！云计算通过分布式计算形成规模效 应，合理分配服务器资源，大幅提升效率。当云计算资源池中的服务器数量达到1000台时，服务器的平均利用率
7、能够达到90%用户应用的变化带来占用资源的差异90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%CPUDisk I/0CPU搜索Disk I/0 发邮件服务器数量达到一定程度，效率上将大幅提升40%74%90%98%99%0%20%40%60%80%100%10台100台1000台10000台100000台平均服务器利用率5当用户采用搜索和邮件业务 时，对于CPU和Disk I/O占有 率存在巨大的差异当云计算资源池中的服务器 数量达到1000台时，服务器 的平均利用率能够达到90%1.4 企业企业级级SaaS模式更具优越性模式更具优越性，从单从单租租户架户架构构专向专向多多租户租户架
8、架构构 SaaS定义：SaaS（Software as a Service，软件即服务）亦可称为“按需即用软件”，是指供应商将应用软件统一部署在服务器上，客 户根据需要向供应商订购支付费用并获得服务的模式。平台角色：由SaaS供应商提供PaaS、IaaS等基础设施，作为直接面向客户、最上层的应用层云服务；传统架构 VS SaaS模式：（1）由于SaaS采取订阅模式、无需配置硬件，相比传统软件能够降低企业运维成本、缓解刚性成本压力；（2）企业不需要招聘专门IT人员进行软件操作管理进行维护升级；（3）多租户架构能够实现快速升级迭代。企业级SaaS多租户架构与传统软件单租户架构对比企业级SaaS模式
9、与传统企业软件优劣势比较61.5 云计算的三种典型的服务云计算的三种典型的服务模模式式：IaaS、PaaS和和SaaS云计算三种服务模式7云计算可以分为三种服务模式：软件即服务（SaaS）、平 台即服务（PaaS）、基础设施即服务（IaaS）。IaaS层提供基础设施服务，属于“重资产”的服务模式。该模 式厂商主要提供存储空间、服务器等基础架构硬件和软件 资源，消费者掌控操作系统、已部署的应用程序及网络组 件。PaaS层可以看成未来互联网的“操作系统”。这种模式相比IaaS能对应用开发者形成更强的业务粘性。该模式下厂商 提供软件部署于云端所必须的操作系统、数据库和运行库 等必要环节，消费者掌控主
10、机操作应用程序，其重点在于 构建紧密的产业生。SaaS层提供了软件使用的新模式。这种模式采取订阅模式，直接将软件以云服务的方式提供给用户，其主要向客户提 供基于Web的软件1.6 早期私有云领跑云计算，早期私有云领跑云计算，公公有云有云高高增增长长SaaS有望迎来爆发有望迎来爆发早期私有云领跑云计算产业，2018年中国云计算市场规模接近千亿。从全行业看，2015-2018年中国私有云市场规模持续高于中 国公有云市场规模，2018年公有云、私有云市场规模分别为437亿元、524亿元，合计961亿，接近千亿规模未来公有云增速高于私有云，SaaS行业成长潜力巨大。根据中国信息通信研究院预测数据，20
11、20-2022 年中国公有云增速将保持 在30%以上，明显高于私有云20%的行业增速，2019年公有云市场规模实现对私有云的赶超。预计2022年公有云市场规模有望达 到1731亿元，公有云对应的SaaS行业有望迎来爆发式增长。中国公有云市场规模及预测中国私有云市场规模及增速预测103170265437668950129817310%10%20%30%40%50%60%70%2000180016001400120010008006004002000201520162020E 2021E 2022E201720182019E市场规模（亿元）增速276345427524644788962117220
12、%21%22%23%24%25%26%0200400600800100012001400201520162022E201720182019E市场规模（亿元）2020E2021E增速81.7 全全球球SaaS市场持续高景气，市场持续高景气，中中国国SaaS市市场仍场仍处处于早于早期期阶段阶段全球SaaS规模预测及增长率（亿美元）中国SaaS行业市场规模及增长率预测（亿元）2733163784525356247200%5%10%15%20%25%8007006005004003002001000201420152019E2020E20162017市场规模2018E增长率35609912817023
13、233747380%70%60%50%40%30%20%10%0%01002003004005002013201420182019E 2020E201520162017市场规模（亿元）增长率9SaaS是全球公有云市场最大组成部分，持续高速增长。根据 Gartner 的数据，2015 年 SaaS 市场规模 316 亿美元，远超 IaaS 和PaaS 市场规模的总和。随着SaaS的持续推进和应用，全球SaaS规模将进一步提升，中国信息通信研究院预计 2020 年全球 SaaS 市场规模将达到 720 亿 美元，复合增速 18%。中国SaaS市场仍处于早期阶段，2020年市场规模有望接近500亿元
14、。对比国外相对成熟的SaaS应用市场，我国SaaS市场规模仍处在 早期阶段。2016年以来我国SaaS市场增速放缓的主要原因是国内企业对SaaS的认知度和接受度不高，经过3年左右的市场培育，预计2019年我国SaaS市场规模将达到337亿元，同比增长45%，且行业呈不断加速的态势。预计2020年我国SaaS市场规模将达到473亿元，接近500亿级，占比全球SaaS市场9.3%的份额，显然我国SaaS市场尚待开发，潜在市场空间巨大。1.8 IT产业产业S型曲线发展路径，中美型曲线发展路径，中美云云计算计算存存在在3-5年年产产业代差业代差中美企业信息化发展阶段示意图（云计算存在3-5年的产业代差
15、）技术驱动信息化奔向新成长周期，助力缩小中美差距。移动互联网和云计算叠加大数据、AI、物联网、等新兴技术，从需求端和供给端共同推动中国企业信息化进入新成长周期，变革由领先互联网公司开始向各行业各领域渗透。企业IT遵循信息化成长路径，中美云计算存在3-5年产业代差：遵循S形曲线，IT领域的重大技术变革推动新循环微机时代进入互联网时代，企业首次意识到IT应用对企业发展的重要战略性作用；20世纪90年代，互联网诞生20年后中国开始进入进入互联网时代，时间差距直接造成中国企业信息化发展阶段的滞后；移动互联网时代，海量数据对计算性能和效率提出了更高的要求。3-5年产业代差101.9 中国云计算市场结构倒
16、挂中国云计算市场结构倒挂全全球，球，中中国企国企业业服务服务成成长空长空间间巨大巨大2018年中国云计算IaaS和SaaS比较（亿元）325871200.00.0400.02018年全球云计算IaaS和SaaS比较（亿美元）1000.0800.0600.0IaaS（基础设施即服务）SaaS（软件即服务）270145250.0200.0150.0100.050.00.0300.0IaaS（基础设施即服务）资料来源：IDC，中国信通院，华西证券研究所SaaS（软件即服务）2020年中国与美国To C和To B企业市值比较中国云计算细分市场出现明显结构差，SaaS市场成长空间巨大。全球云计算从以Am
17、azon为代表的IaaS服务到面向企业用户的PaaS、SaaS服务，云计算已渗透到不同产业并被广泛使用，其 中SaaS使用更广泛，2018年全球云计算服务中SaaS服务871亿美 元。当前国内云计算产业聚焦基础设施层面，2018年SaaS仅为145亿元，而IaaS却高达270亿元，出现明显结构倒挂局面。中国软件企业To C端比肩美国，To B 端企业有待成长。得益于巨 大的人口红利和互联网的发展，中国To C 领域已经追赶上美国 的步伐。由于企业信息化建设等之间的原因，中国企业在To B 端 和美国相比差距较大，预示企业级服务领域潜在成长空间巨大。111.10 IaaS市场规模效应最重要市场规
18、模效应最重要，SaaS市市场看场看产产品和品和研研发发云计算产业链层级的不同决定不同的成长路径：IaaS看规模效应，SaaS看产品能力。1）IaaS：规模效应最重要。IaaS服务特点是“便宜+按需+弹性”，利用服务器、存储等规模部署将单位效率最大化，单位成本最小 化，从而达到规模效应。从中国IaaS市场竞争格局看，阿里云、腾讯云、中国电信占据市场前三且行业地位相对稳固。2）SaaS：研发和应用能力最重要。SAAS服务特点是“专业+快速+垂直”，SaaS服务需要专业性，对客户需求的把握提高SaaS门 槛，重研发使得垂直SaaS应用趋于集中化。通过分析A股主流SaaS公司研发费用率，SaaS公司研
19、发费用率普遍在20%以上。2019年Q1中国IaaS厂商市场份额A股主流SaaS公司研发费用率比较43.2%12.2%8.4%6.4%5.2%5.2%5.2%14.2%阿里云腾讯云 中国电信 亚马逊 金山云 华为云 百度云 其他40%1238%27%25%19%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%恒生电子金山办公广联达深信服用友网络1.11 软件转云轻量应用先行软件转云轻量应用先行，OA/HRM/CRM渗渗透率较高透率较高全球SaaS服务细分领域分布中国SaaS服务细分领域分布全球各类别软件应用SaaS渗透率变化80%72%67%37%21%21%11%9%5%100%80
20、%60%40%20%0%2015年渗透率2019年渗透率39%16%10%8%2%2%3%4%16%CRMERP会议及社会 供应链管理 办公软件 商业智能数字内容制作 项目管路其他31%28%20%13%8%CRM OA IM协同办公 其他13软件转云企业轻度应用软件转型进程更快，重度应用软件转 型进行相对缓慢。全球SaaS各类软件应用中轻量级云产品OA、HRM、CRM等的渗透率在2015年-2019年分别位列前 三，2019年三者的渗透率分别为80%、72%、67%。ERP作为 典型的重度应用，2015-2019年4年间，全球渗透率由22%提 升15个百分点至37%，后期占比有望进一步提升。
21、我国云ERP市场规模占比低于全球水平，渗透率有望逐步提 升。对比中国与全球市场，我国SaaS服务细分市场规模最大 的3个子领域分别为CRM、OA和IM，而全球市场中，ERP已 经成为仅次于CRM的第二大细分子市场，市场规模占比为 16%，明显高于中国。1.12 美国企业级美国企业级SaaS大多已经上大多已经上市市，收，收入入规模规模在在5-20亿美元亿美元之之间间美国主要的SaaS公司上市和收入情况比较（2019年）141.13 中国市场：中国市场：CRM、客服与呼叫、客服与呼叫中中心、心、ERP等等占业务垂直占业务垂直型型市场六市场六成成中国企业级SaaS细分市场结构-业务垂直型，20182
22、018年业务垂直型企业级SaaS市场规模为140.2亿元，CRM、客服与呼叫中心、ERP和通信SaaS占比近六成151.14 中国市场：零售电商占比中国市场：零售电商占比26%，医疗、医疗、物流和餐饮合计占近物流和餐饮合计占近四四成成中国企业级SaaS细分市场结构-行业垂直型，20182018年行业垂直型企业级SaaS市场规模为103.3亿元，零售电商占比26%，医疗、物流和餐饮合计占近四成。161702梳理：梳理：纵观中国纵观中国SaaS产业主脉络产业主脉络 信息化建设推进凸显SaaS优势，需求端作为第一大驱动力。中国企业IT投入持续增加推动信息化整体水平的提高，多样化的移动 办公场景和日益
23、迫切的降本增效需求催生了SaaS有别于传统软件的独特优势。中国企业级SaaS发展机会：政府鼓励和企业法人主体数量增长。工信部推动企业上云实施指南（2018-2020年）和各地方政策鼓励业务应用服务上云的举措利好SaaS产品的推广；近年企业企业法人数量稳定增长，2018年达到3474万户，数量众多的企业为SaaS化奠定基础。2.1 企业信息化提企业信息化提升升SaaS需求需求，广广泛的企业数泛的企业数量量奠奠定定SaaS基础基础179.4201.7217.35930.06579.47328.62596.13033.73474.210.0%10.5%11.0%11.5%12.0%12.5%13.0
24、%0.02000.04000.06000.08000.010000.012000.0201820162017农民专业合作社（万户）企业（万户）个体工商户（万户）市场主体年增长率（%）企业信息化整体水平提高SaaS需求中国企业法人主体数量稳定增长18中国企业收入规模分布图（单位：美 元）企业管理软件细分市场（按企业规 模）中国Top100企业管理软件厂商分布外资垄断大型企业48%的市场份额，客单价高&利润最丰厚。从企业数量看，收入在5亿美元以上的大型企业数量仅占不足1%，却占据了企业管理软件60%的市场份额，大型企业市场高客单价成为行业龙头厂商必争之地。中小企业数量众多，蓝海市场潜力大&尚待开发
25、。我国中小企业数量众多，由于成本、商业模式、渠道的限制，中小企业软件市场不存在垄断厂商，存在大量的新进机会；伴随企业数字化、精细化运营需求提升，中小企业将释放出巨大的购买潜力；2.2 外资垄断企业软件大型市外资垄断企业软件大型市场场，中，中小小企业企业蓝蓝海市海市场场潜力潜力巨巨大大企业管理软件细分市场（按企业所有 制）192.3 人口红利消失叠加劳动力人口红利消失叠加劳动力成成本上本上涨涨，企，企业业数字数字化化转型转型迫迫在眉在眉睫睫中国企业需要由依赖人口红利的粗放式增长向数字化转型。过去的30多年间，人口红利为中国经济的高速发展提供了大量的廉 价劳动力和消费需求，随着社会发展，人口红利消
26、失叠加劳动力成本攀升促使企业数字化转型。劳动力数量下降：2013年以来，中国16-59岁的人口比例由67.6%跌至2018年的64.3%，呈现出下降趋势，人口红利逐渐消失。劳动力成本攀升：劳动力成本不断攀升，导致过去粗放式的企业增长模式难以适应新的市场环境，驱动中国企业数字化转型。2013-2018年中国人口年龄结构变化17.5%17.5%17.6%17.7%17.8%17.8%67.6%67.0%66.3%65.6%64.9%64.3%14.9%15.5%16.1%16.7%17.3%17.9%0%20%40%60%80%100%20132014201520162017210816-59岁（
27、含不满60周岁）0-15岁（含不满16周岁）60周岁及以上28898322443653941799467695148356360620296756920%18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%0100002000030000400005000060000700002008-2017年中国城镇单位就业人员平均工资及增长情况80000743182008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017城镇单位就业人员平均工资（元）年增长率（%)202.4 SaaS化企业软件复合增速化企业软件复合增速40%，2020年市年市场场规模规模650亿亿信
28、息化推动背景下企业软件SaaS化，潜在市场空间巨大。随着国家政策的支持和企业的IT支出结构的不断优化，其软件的投入比 例将持续上涨，软件SaaS应用规模未来可期。2014-2018年年中国SaaS市场规模占应用软件的比例由6.0%上升到13.3%，预计2021年该比例将进一步增长至24.0%；企业营业收入中用于IT支出的比例每上升万分之一即可释放超过200亿元的市场空间；SaaS以其简化管理、快速迭代、灵活付费和持续服务的突出优势成为越来越多场景下企业客户的宠儿。2014-2021年中国企业级应用软件和SaaS市场规模及预测企业信息化演进于SaaS市场空间1,0051,1961,3831,60
29、61,8362,1072,3992,723609912816524434147465430.0%20.0%10.0%0.0%60.0%50.0%40.0%70.0%80.0%050010001500200025003000201420152016201720182019*2020*2021*中国企业级应用软件市场规模（亿元）中国企业级应用软件市场规模年增长率（%）中国企业级SaaS市场规模（亿元）中国企业级SaaS市场规模年增长率（%）212.5 传统软件厂商云服务最具传统软件厂商云服务最具优优势势，SaaS化转化转型型拓展拓展长长尾市场尾市场2019年中国企业级SaaS供给端驱动力：传统软件
30、厂商、SaaS创业公司、互联网公司22中国企业级SaaS市场竞争者主要由传统软件厂商、2C互联网巨头和新兴SaaS创业公司组成。互联网巨头多以战略合作的方式参 与，新兴SaaS创业公司专注细分领域，相比之下，传统软件厂商最具实力。传统软件厂商在业务理解、客户关系和标杆案例积累 等方面具备明显优势。传统软件厂商SaaS化转型优点明显。一方面，客户对新模式、高性能业务的需求当前软件难以满足，SaaS模式有助于实现这类需 求。另一方面，成熟的软件公司发展平稳，通过SaaS业务拓展中小企业长尾市场，寻求新的增长点。2.6 产品是企业产品是企业级级SaaS竞争关竞争关键键，遵，遵循循“业业务务环环节节客
31、客户行户行业业”原则原则2019年中国企业级SaaS的竞争要素：产品优质的SaaS产品是中国企业级SaaS市场竞争关键。采用多租户架构的SaaS模式相比传统软件更加要求产品的标准化，SaaS产品在 其功能上更倾向于提炼某业务模块或某垂直行业的关键诉求，过度追求大而全的产品会让SaaS厂商陷入两难的困境从而丧失SaaS 模式的优势。SaaS产品开发应以业务支撑和场景匹配为价值导向。企业级SaaS产品定位遵循“业务环节客户行业”的矩阵图，侧重于客户行业 的产品能对特定行业场景的匹配程度作为竞争优势，侧重于业务环节的产品能够对特定的业务管理形成有效支撑，SaaS厂商应当 以业务支撑度和场景匹配度作为
32、产品的价值导向。232.7 中国企业中国企业级级SaaS客户群特征客户群特征：企业企业规规模越模越大大，定，定制制化程化程度度越越高高2019年中国企业级SaaS的客户群结构特征中国企业级SaaS客户群结构特征：大型企业定制化、中型企业行业化、小微企业标准化。大型企业市场：大型企业拥有较为成熟的IT系统，面对复杂的业务和组织架构，其对SaaS产品的需求集中在创新型业务上，开发大型企业客群需要进一步的定制化增值服务；中型企业市场：中型企业对定制化能力的需求低于大型企业且付费能力不及大型企业，SaaS厂商多围绕行业属性利用PaaS对通用 型产品进行延伸；小微企业市场：小微企业信息化建设落后，适合以
33、按需订购模式提供标准化SaaS产品，其数量占比高的优势超越客单价低的劣势，小微企业对GDP的贡献高达60%。242.8 SaaS模式重塑企业决策链条模式重塑企业决策链条，释放释放企企业业IT采购采购成成本压力本压力 SaaS服务取代传统决策链，颠覆企业ERP的成本结构，初期成本节省95%。SaaS模式用户相比较传统企业软件用 户，以订阅模式取代软件购买，同时将售后支持、定制开发，以及硬件机房的 采购建设运营等费用转给SaaS服务商，释放企业成本压力。成本降低，中小企业也有能力获取服务。用户按需订阅付款，降低了企业的决策 成本，使中小企业有能力获取服务。SaaS模式采购成本中65%成本由SaaS
34、服务厂商在初期承担，不再由高昂的费 用锁定用户。SaaS服务打破传统决策链条服务打破传统决策链条传统ERP模式成本 VS.SaaS模式成本25SaaS模式降模式降本本增增效效2.9 SaaS赋能软件新型决策链，赋能软件新型决策链，信信息平息平台台化，化，提提升决升决策策效率效率 传统模式下，企业软件决策层层下 发，逻辑为链条式，产品研发接收 终端用户反馈具有滞后性。研发、销售、实施与使用者分离；以产品为导向，销售最好卖、利润 最高的产品；决策者由理性IT专家担任；终端用户缺少信息反馈渠道。SaaS服务打破传统决策链条服务打破传统决策链条 SaaS模式，决策内部塑造平台化 信息反馈流，终端用户反
35、馈直接影 响产品研发。决策者与使用者统一，由用户决定 自己喜欢的产品；以用户为中心，关注用户体验；决策者由理性的IT专家变为感性的终端用户。信息平台化，直接连接终端操作者与产品研发人员信息平台化，直接连接终端操作者与产品研发人员SaaS替代传统ERP，大幅提升终端用户的使用体验。避免出现冗余软件功能影响操作效率的情况。262703透视：透视：从关键指标剖析从关键指标剖析SaaS本质本质经营视角：运营指标与衡量财务视角：财务指标与估值典型案例：典型SaaS公司3.1 销售模式从买断转为订阅销售模式从买断转为订阅，运营运营三三要素要素分分析析SaaS现现金流金流由买转租：运营要素由买转租：运营要素
36、&现金流分析现金流分析 SaaS盈利方式从售卖转向订阅。销售收入从项目收入转为订阅收入，需要从获客成本、客户留存、用户 变现3个方面考虑：获客成本：快速获取企业用户能力 将成为核心竞争力。客户留存：高客户存留率会直接导 致后续收入增加和稳定的现金流。用户变现：遵从用户（MAU）+流 量+ARPU的类互联网盈利模式。现金流分析：对比传统项目模式，初期投资大，但后续投资平稳。远 期现金流受益取决于订阅付费。现金流平稳：SaaS模式导致企业 初期成本很大 但长期现金流平稳。用户数为王：用户数越多，前期亏损越大，后期现金流约充裕。283.2 SaaS现金流规模效应：前期现金流规模效应：前期投投入越入越
37、大大，后，后期期累积累积现现金流金流越越大大SaaS早期投入大，后期随着客户增加积累现金流，规模效应明显。SaaS的盈利是滞后于开销时间点的，初期为了获取客户，需要 大笔投入，而对客户的收费是按月收取租赁费。成本端：SaaS早期成本主要为研发和销售费用，以及基础设施投入；其中前期研发与基础设施为固定成本，随着用户增加可以逐 渐摊销，规模效应明显。收入端：SaaS以月付费的订阅模式替代传统的一次性项目收入，随着用户粘性的提高以及产品知名度提升，销售费用会出现规模效应。同时随着用户数量增加，产品能够吸纳公司定制化为标准化，降低单位客户研发成本。SaaS现金流积累模式，规模效应明显29对比传统软件，
38、收入更加稳定，替代传统的月 收入随订单量波动。传统软件一般是一次性交 付，当月销售当月计入，之后每年大约会有10-20%的维护费用。SaaS模式更为细水长流，提 供稳定的经营性现金流，而且软件开发者后期的 维护成本也能大大降低，规模效应相当明显。软件维护方面，传统软件需要针对不同客户维 护不同版本，SaaS在开发者端维护即可。无论 是升级还是修复bug,只需维护一个版本，这也 使得开发可以快速实现产品的迭代以满足市场 上需求的变化3.3 优秀优秀的的SaaS模式应具备的特模式应具备的特征征：低：低获获客成客成本本+高续高续费费率率优秀优秀SaaS模式应具备的特征模式应具备的特征 SaaS模式容
39、易陷入竞争壁垒降低、成本优势降低的困境。降低TCO，快速获取新用户的同 时，自身的竞争壁垒也被降低；不断开发新功能，却会导致成本 提升，而失去服务的价格优势。优秀的优秀的SaaS模式应具备模式应具备的的特征：特征：低获客成本低获客成本+高续费率高续费率低获客成本：通过基础功能解决客户痛点，快速获取大量客户，具备规模效应。高续约率：领先SaaS公司的平均续约率是92%，金额续约率是100%。303.4 SaaS企业健康发展衡量指标企业健康发展衡量指标：获客获客成成本、本、回回收期收期、客户客户留留存存SaaS订阅模式核心要素为LTV(客户终生价值)和CAC（客户获取成本）：LTV/CAC值大于3
40、。该标准能够判断公司从长期 来看能否实现盈利，其决定了SaaS企业的扩张 节奏，并提前进行规划；收回CAC成本的时间小于12个月。该标准用于 判断公司在多长时间内能实现盈利，与公司实 现盈利时间和现金流相关。客户流失率能否控制在5%以内。客户流失过多 难以导致SaaS模式无法持续。按月付费公司需重点关注MRR（月经常收入）及流失率新增、流失、扩增MRR共同影响公司MRR的环 比变化。年订阅公司关注ARR（年经常收入）和AVC（年 度合同金额）SaaS企业发展的评价三大指标指标净新增净新增MRR MRR（月经常收入）的关注重点净新增净新增MRR净新增净新增MRR净新增净新增MRR313.5 Sa
41、aS订阅模式运行指标拆解订阅模式运行指标拆解，通过通过经经营数营数据据计算计算所所得得SaaS企业评价的关键指标参考互联网订阅逻 辑。通常情况下，可以对SaaS行业厂商核心指 标拆解，得出经营过程中场景的经营指标。第一步：客户生命周期价值（LTV）=客户付费 生命周期*客户群平均收入。第二步：客户付费生命周期=客户经营续存期*客户年度续费率。第三步：经营过程中得出客户经营续存期、客户年度续费率等数据。订阅模式具有前期投入高回收成本慢的特点，因此SaaS公司渡过持续投入期和业务扩张期需 要准确把握现金流。客户经营存续期客户年度续费率客户群平均规模每订阅账号平均收入客户付费生命周期客户群平均收入客
42、户生命 周期价值 LTV销售获客成本（售前）客户成功团队（售后）营销产出比平均销售成本平均获客营销费用获客成本 CACLTV/CACLTV/CAC值大于3SaaS订阅模式的运行指标拆解323.6 中小企业向大型企业拓展中小企业向大型企业拓展，从标从标准准化走化走向向定制化定制化从国外的发展路径看，一般SaaS企业会经历从中小企业向大型企业 拓展，从标准化走向定制化的过程。主要原因有以下2点：小企业流失率过高导致营收不稳定。尽管来自小型企业数量庞大，但 小企业客户的流失率远高于中型企业和大型企业，客户流失导致前期 投入成本无法收回。对策：不断寻找新的小企业客户来补充流失掉的部分。大型企业具备更高
43、的客单价。以Salesforce为例，2003年公司客户群 以中小企业为主，客单价为344美元/年。2015年公司业务拓展至大型 企业市场，客单价提升至1432美元/年，大型企业客单价明显更高。对策：积累头部企业客户，建立大客户标杆证明实力。如何解决定制化与标准化服务之间的矛盾？对策：需要更高效的机制来面向大企业市场（即后来的PaaS平台和生 态合作伙伴）。2003年年2015年年营收51000万美元付费用户订阅 数14.7万个客户群（企业）9800个营收537000万美元付费用户订阅 数375万个客户群（企业）150000个单个订阅价：344美元/年 平均订阅规模：15个平均付费：5200美
44、元单个订阅价：1432美元/年 平均订阅规模：25个平均付费：35800美元单个订阅单价的年均复合增长率达到15.33%企业平均付费金额的年均复合增长率达到21.28%Salesforce2003年与2015年各项指标对比333.7 SaaS模式提高下游占款能力模式提高下游占款能力，形成形成经经营性营性现现金流金流杠杠杆杆SaaS模式提高企业对下游占款能力：以Salesforce为例，订阅后Salesforce按年度分期付款方式预先为客户开票。也就是说，在Salesforce还没有向客户提供服务之前就已经收到了用户支付的12-36个月（1-3个年度）的费用。SaaS模式改善企业经营现金流质量：
45、订阅付费的优点在于，用户是先付费后使用，对于SaaS公司而言很少存在回款困难或坏账的 问题，相反，用户提前支付但未提供服务的资金为SaaS公司提供了近乎无风险的资金杠杆，这部分的资金可以用于当期的业务投 入和扩张。2011-2019年Salesforce预收款及增长率情况2011-2019年Salesforce经营性现金流及增长率情况5.97.48.811.716.121.627.434.043.340%35%30%25%20%15%10%5%0%0.010.020.030.040.050.0201120172012 2013 2014 2015 2016经营性现金流净额（亿美元）2018 2
46、019增速12.918.024.732.942.755.171.085.7106.645%40%35%30%25%20%15%10%5%0%0.020.040.060.080.0100.0120.02011 2012 2013 2014 201520162019预收款（亿美元）2017 2018增速343.8 SaaS的估值基于经营指标，的估值基于经营指标，包包括获括获客客、用、用户户付费付费、用户用户留留存存SaaS企业估值还需多考虑客户情况SaaS 企业营收增长每增加 10%，估值倍数增长1倍35一般可以通过多种估值方法衡量SaaS企业价值，终要回归企业基本面。营收增长、研发费用率、销售费
47、用率、获客成本、客户生命周期价值、客户流失率、月/年经常性收入、月均客单价、客户流失率等企业基本面指标是更根本的指标，具备前瞻性。一般来看，营业总收入及其增速较高的 SaaS 企业对应估值较高。根据 BVP 的统计分析，SaaS 企业营业收入增长率每增加 10%，估 值倍数增加 1 倍左右；销售费用率和研发费用率前期快速上升后期迅速下降，可以用来判断 SaaS 企业的成熟度，作为企业估值拐点的前瞻性指标；SaaS企业盈利的核心是保持客户，估值需要更多考虑客户情况，如CAC、LTV、Churn、MRR等。3.9 总结总结：SaaS公司核心指标透公司核心指标透视视：从：从经经营指营指标标到财到财务
48、务指标指标转转化化经营经营指标指标客户获取成本客户获取成本财务财务指标指标客户留存比率客户留存比率用户变现能力用户变现能力越低越好，指标要求：LTV/CAC3越低越好，指标要求：Churn5%越高越好，指标要求：CAC/MRR3；2）客户留存比率Churn5%；3）用户 变现能力，CAC/MRR12个月。三大经营指标将直接作用于财务指 标形成经营性现金流。SaaS公司三大核心财务指标包括：现金流指标、收入指标、利润指 标。由于SaaS企业是先预收再确认的收 费模式，财务指标的体现一般遵循“经营性现金流=预收款、收入=净利润”的顺序。现金流=预收款的变化值+收入。收入-成本-费用=利润3703透
49、视：透视：从关键指标剖析从关键指标剖析SaaS本质本质经营视角：运营指标与衡量财务视角：财务指标与估值典型案例：典型SaaS公司3.10 企业估值方法的归纳，适企业估值方法的归纳，适用用于不于不同同的资的资产产和发和发展展阶阶段段不同估值方法及适用范围38对一个公司估值，需要根据行业性质、所处的发展阶段以及公司自身性质选用不同的估值方法。对于重资产企业，通常以净资产估值方法为主，盈利估值方式为辅；对于轻资产型企业，通常以盈利估值方式为主，净资产估值方式为辅；对于尚未盈利的初创型公司通常采用市销率，对于盈利稳定的成熟企业一般以市盈率为主；对于互联网企业，还可以用 GMV、续费率、付费率货币化 率
50、等指标进行估值；对于新兴行业和高科技企业，往往以市销率为主。估值思想估值思想估值方法估值方法适用范围适用范围局限性局限性现金流折现 估值法DCF适用于高分红且稳定的公司对于高速成长的企业，其现金流入很不稳定，预测未来现金流量比较困难DDM相对倍数 估值法PE适用于主营业务以及盈利较为成熟稳定的公司净利润受到企业非经营性、非核心收入开支以及税项和资本结构的影响PB适用于周期性较强和重资产行业对于固定资产占比较少，无形资产（如技术专利等）占比较多的企业难以适用PS适用于尚未盈利的企业无法反映营业成本以及营业费用对公司的影响EV/Sales适用于初创企业EV/EBITDA 适用于尚未盈利的企业未考虑
