1、2020-2021年大年大势势研析与市场研析与市场展展望望展望展望：“1+3”动能行情动能行情 2020年年：慎：慎识识宽宽体体内内主题主题性性机机会会，聚，聚焦焦科技科技消消费费比比较优势较优势 一条判断一条判断：行：行情以宽体情以宽体区间区间为主，波为主，波动率动率变大的概变大的概率提升率提升 三点动能：三点动能：01 宏观经济：宏观经济：拥抱高质发展，供需端边际改善，时间换空间 02 政策环境：政策环境：改革开放盛夏，政策端持续发力，流动性为轴 03 行业配置：行业配置：聚焦三条主线，科创消费双升级，共舞高景气一条判断一条判断2020核心主线核心主线“1+3”结结构构 宽体贯穿宽体贯穿展
2、望展望2020，宽体横亘宽体横亘 2019年年周周追追踪全踪全景景图图市场判断基本吻合（2019年1月至今）2020年中年中枢枢震震荡荡稳稳定定结构型机会将成为长期主流5一阶段：春风拂面，寻找成长动能注入，静待力量显现二阶段：平稳节奏与结构性机会心有猛虎，细嗅仓位三阶段：谨慎不改，持续追踪利率改革，长期动能汇聚四阶段：把握结构性，关注高景气市场改革推进，关注结构性亮点宽度：宽度：流动性与结构性流动性与结构性A股市场历史估值与资金价格的关系股市场历史估值与资金价格的关系 宽度理解宽度理解：宽体，意味着波动率还在，并且明年的波动率相比今年，还有提升的趋势。重点重点关注关注：展望2020年流动性宽松
3、大趋势、“十四五”规划展望、开放加速为股票市场、相关产业带来估值提升机会。确定性变量：在国家重视、居民配置、机构关注等指引下，叠加政策环境的开放宽松保障，真正属于中国的权益时代有望正式 开启，关注确定性的长周期抵抗变量北上资金净流入情况北上资金净流入情况22.533.544.5505101520253035紧货紧货币币9 1 55 0 0 002011-052011-092012-012012-052012-092013-012013-052013-092014-012014-052014-092015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012
4、017-052017-092018-012018-2018-2019-2019-2019-09滚动市盈率(TTM):沪深两市中债国债到期收益率:10年（右轴）紧货币紧货币紧货币紧货币-300-200-1000100200300400当周北上资金净流入（亿人民币）动能动能一一宏观经宏观经济济拥抱高质发展，供需边际改善拥抱高质发展，供需边际改善投投资储资储蓄蓄的的有有效效转转移移 中中国市国市场场的的规规模模效效益益高质量的经济增长方式高质量的经济增长方式 确确定定性性的的抵抵抗抗变量变量：中国市场的规模效益。确定确定性的性的高高质增质增长长：投资+储蓄的有效转化。-10.00-5.000.005
5、.0010.0015.0020.00050001000015000200002500030000增速换档趋稳具有历史增速换档趋稳具有历史必必然性然性7曾经的增长路径曾经的增长路径我国我国GDP增速走势（增速走势（%）部分国家部分国家GDP增速（增速（%）增增长长路路径径之之殇：殇：制造业已出现一定程度通缩迹象。东亚增东亚增长长模式：模式：出口导向发展制造业的路径亟待升级。5.55.75.96.16.36.56.76.97.14.54.03.53.02.52.01.51.00.50.0-0.5-1.02015-032015-052015-072015-092015-112016-012016-0
6、32016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-09美国欧元区日本中国（右轴）0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.002001-032001-102002-052002-122003-072004-022004-092005-042005-112006-062007-012007-082008-032008-102
7、009-052009-122010-072011-022011-092012-042012-112013-062014-012014-082015-032015-102016-052016-122017-072018-022018-092019-04GDP:不变价:当季同比6%临界线8优化财富转移的有效通道优化财富转移的有效通道居民可支配收入与消费出增速背离（居民可支配收入与消费出增速背离（%）主要国家国民储蓄率对比（主要国家国民储蓄率对比（%）增长增长路径路径之之殇：殇：“东亚模式”弊端凸显如贸易不平衡、服务业发展滞后、高储蓄率。消费转消费转化化之之需需：投资与财富的有效转移通道匮乏。46.
8、360.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.0045.0050.00-1.0-0.50.00.51.01.52.04.004.505.005.506.006.507.007.508.00人均可支配收入:累计同比 居民人均消费:累计同比对GDP的拉动：净出口（右轴）9中国市场的规模效应中国市场的规模效应北上资金的流入与涨幅北上资金的流入与涨幅MSCI扩容增量资金预计扩容增量资金预计 全面全面开放开放的的必然必然：高储蓄-高投资模式，行将终结。开放的开放的意意义义：原有的经济增长方式中，受抑制和保护的国内服务业与非贸易部门，参与更多开放。规模效规模效应应打
9、开打开：通讯、医疗、社保、教育、文化娱乐、金融和保险等服务业和非贸易部门，存在巨大市场的规模效益140%120%100%80%60%40%20%0%-20%160%钢铁建筑装饰 纺织服装采掘 公用事业汽车 有色金属 商业贸易传媒轻工制造 房地产 化工电气设备 交通运输 机械设备综合 通信国防军工银行 休闲服务 建筑材料 医药生物 非银金融 计算机家 用电器电子 农林牧渔 食品饮料年初至今北上资金流入幅度年初至今涨幅10贸易战的本质与走向贸易战的本质与走向贸易战贸易战本本质质：霸权国对崛起国的打压，历史上多数都会打压 美国对日本和苏联的遏制（1980s）日本崛起实力悬殊失败转向苏联崛起实力接近一
10、度重创美国日本和东亚经济-都曾经是巨额贸易盈余 的拥有者，也是过多储蓄的受害者“修修昔昔底德底德”陷阱陷阱崛起国崛起国崛崛起国起国在何在何种情况种情况下下能够能够挑战挑战霸权国霸权国：崛起崛起国实国实力力霸权国及霸权国及其其盟友盟友的的力量力量总总和和历史经验来看，GDP大约为霸权国的1.5-3倍左右，例如美国英国英国崛崛起起（成成功功）西班牙西班牙+荷兰荷兰 美国美国崛起崛起（成功成功）英国英国+法国法国 法国崛起（失败）英国+普鲁士 德国崛起（失败）英国+法国日 本/苏联崛起（失败）美国1,224111,4261,4321,6191,6581,7091,8692,0742,7262,778
11、2,8253,9974,97113,60820,49405,00010,00015,00020,00025,000美国 中国日 本德国 英国法 国印度 意大利 巴西加 拿大俄 罗斯韩 国澳大利亚 西班牙 墨西哥2018年GDP世界排名最高的15个国家（10亿美元）美美国国国国内内的的经经济问济问题：题：预防性储蓄意愿较弱，储蓄率低民众抗风险能力差股市：下跌风险就业率与通胀的问题：失业率提高后的严重影响 能源价格上涨与滞胀期 对美国大选的影响：基本盘稳定与特朗普支持率下降贸易战硝烟再起贸易战硝烟再起美国进口中国商品类别占比美国进口中国商品类别占比美国美国“301”清单涉及主要行业清单涉及主要行业
12、0%5%10%15%20%25%30%35%贱金属器具、餐具及零件贱金属器具、餐具及零件有机化学品有机化学品杂项制品杂项制品皮革制品、箱包及动物制品皮革制品、箱包及动物制品其他纺织制品、旧纺织品其他纺织制品、旧纺织品塑料制品塑料制品鞋靴鞋靴非针织服装及衣物非针织服装及衣物玩具、游戏及运动用具玩具、游戏及运动用具针织、服装、衣物针织、服装、衣物家具、灯具家具、灯具核反应堆、锅炉、机械核反应堆、锅炉、机械电机、电器、音响设备电机、电器、音响设备0%10%20%30%40%50%60%机械机床器具机械机床器具电机电器设备电机电器设备光学医疗设备光学医疗设备铝及其制品铝及其制品航空器、航天器航空器、航
13、天器铁道车辆、轨道铁道车辆、轨道车辆及其零附件车辆及其零附件钢铁制品钢铁制品 对于中对于中国国的影响的影响 物价/股市(沪深指数、香港恒生指数)/美元计价的GDP 香港最惠国待遇与自贸区地位“汇率操纵国”核心问核心问题题：如何消化掉多储蓄蓄，减少贸易盈余经济增长方式的对标与改革经济增长方式的对标与改革13 相似的宏观背相似的宏观背景景：人口数量、结构、城镇化、经济增长殊途同归 不不同同的增长速的增长速度度：“美日韩台中”趋势相似差异主要在增速。增速下滑不可增速下滑不可避避免免：已经进入长周期的经济长周期的经济增增速下降速下降通通道道。人口增长（出生人口增长（出生/千人千人/年）年）城镇化率（城
14、市人口占比）城镇化率（城市人口占比）指标指标美国美国日本日本韩国韩国台湾台湾中国中国指标指标美国美国日本日本韩国韩国台湾台湾中国中国40-1963年1960年1964年20%-1950年-1982年30-1949年1972年1968年1971年30%-1963年-1994年25-1951年1975年1977年1974年40%-1970年-2004年201965年1954年1983年1984年1991年50%-1950年1977年-2011年151994年1978年1997年1998年1999年60%1950年年1957年年1982年年-2018年年122016年年1985年年2001年年200
15、1年年2016年年70%1960年1968年1988年-2025年年10-1994年2007年2004年2020年年80%2006年2002年2002年-2050年年8-2014年2016年-2030年年90%-2010年-2070年年老龄化率老龄化率（65岁以上人口占比）岁以上人口占比）人均人均GDP（美元美元/人）人）指标指标美国美国日本日本韩国韩国台湾台湾中国中国指标指标美国美国日本日本韩国韩国台湾台湾中国中国5%-1960年1990年1985年1983年100-1962年-1969年6%-1964年1996年1990年1994年200-1969年1964年1982年7%-1971年20
16、00年1993年2001年500-1961年1974年1972年1995年8%-1977年2003年1997年2008年1000-1966年1977年1976年2001年9%1960年1981年2005年2002年2013年30001960年1973年1987年1984年2008年10%1970年年1985年年2008年年2006年年2016年年50001969年1976年1989年1987年2011年12%1984年1991年2013年2015年2020年年80001976年年1978年年1992年年1990年年2015年年15%2016年1997年-2025年年100001978年1983
17、年1994年1992年2020年年20%-2007年-2040年年200001988年1987年2006年2011年2030年年25%-2014年-2050年年300001997年1992年2018年-2040年年中美贸易事件全景图中美贸易事件全景图涉及行业涉及行业进进出出口口影影响响2018.08.23对对 340 亿美元商品加征亿美元商品加征 25%对对 160 亿美元商品加征亿美元商品加征 25%2000 亿美元商品关税上调至亿美元商品关税上调至25%2018.07.06对对 2000 亿美元商品加亿美元商品加征征 1 0%2018.09.242019.05.10H2018.09.24-
18、2019.05.102018年10月对美出口2,931.9亿元后 下降至2019年2月达到最低1548.1亿 元缓慢增长，至2019年5月达到2529.1亿元。2018年10月对美进口750.3亿元后下降，至2019年2月达 到最低537.4亿元，再呈震荡增长至2019年5月达到724.4亿元上游资源中游材料下游消费时间时间2019.05.10-至今至今1-4 月我国对美国的出口累计增速下滑约 10%，而对欧盟和东盟的出 口 累计同比都增加 8%左右，关税税率提高或 继续压低我国对美出口2018.07.06-2018.08.232018年7月进出口总值260,279,849万元，其中 对美出口
19、26,766,530万元 减少287，867万元，对美 进口8,706,088万元，比 上月减少5981万元2018.08.23-2018.09.232018年8月对美出口2,948.2亿元 增加271.547亿元，对美进口890.6亿元增加19.9912亿元。2018年9月对美出口3,193.1亿元，增加244.9亿元，对美进口862.2亿元，减少28.4亿元螺纹钢建材化工房价汽车猪肉价格对中国股市的影响（以上证指数周K线为例）对美国股市的影响（以纳斯达克指数为例）市场影响市场影响2018.07.06-2018.08.23-2018.09.23-2019.05.10-2018.07.06-2
20、018.08.23-2018.09.23-2019.05.10-2018.08.232018.09.232019.05.10至今2018.08.232018.09.232019.05.10至今机械设备电气设备 电子化工轻工制造家电军工煤炭有色金属原油天然气14全球经济前景预测分化全球经济前景预测分化2016201720182019f2020f2021f2019f2020f2021f全球全球2,63,13,02,62,72.8-0.3-0.10.0发达发达经济体经济体1.72.32.11.71.51.5-0.3-0.10.0新兴新兴经济体经济体4.14.54.34.04.64.6-0.30.00
21、.0具体具体国家国家美国美国1.62.22.92.51.71.60.00.00.0欧元区欧元区2.02.41.81.21.41.3-0.4-0.10.0中国中国6.76.86.66.26.16.00.0-0.10.0日本日本0.61.90.80.80.70.6-0.10.00.0俄罗斯俄罗斯0.31.62.31.21.81.8-0.30.00.0印度印度8.27.27.27.57.57.50.00.00.0巴西巴西-3.31.11.11.52.52.3-0.70.1-0.1动能动能二二 政策环政策环境境多重政策发多重政策发力力 流动性为轴流动性为轴全球范围内的衰退尚未言怖全球范围内的衰退尚未言
22、怖 比预期比预期中中乐观乐观 复苏时复苏时间间较长较长：从全球角度来看欧日政策刺激效果有限。增长韧增长韧性性仍在仍在：美国具备丰富的政策储备工具经济可能企稳。全球全球PMI指数位于荣枯点以下指数位于荣枯点以下国际商品贸易同比大幅国际商品贸易同比大幅降降低低44.0046.0048.0050.0052.0054.0056.0058.002013-012013-042013-072013-102014-012014-042014-072014-102015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-0
23、72017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-10全球:制造业PMI新订单荣枯线-40.00-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.0060.00-20.00-15.00-10.00-5.000.005.0010.0015.0020.0025.0030.002015-012015-032015-052015-072015-092015-112016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-0520
24、17-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-09美国欧盟日本中国（右轴）17国债收益率倒国债收益率倒挂挂 衰退并未快速到来衰退并未快速到来美国国债收益率倒挂（美国国债收益率倒挂（2年年-10年年期期）1.001.502.002.503.003.504.004.505.00-1.00-0.500.000.501.001.502.002.502013/12013/42013/72013/102014/12014/42014/72014/102015/120
25、15/42015/72015/102016/12016/42016/72016/102017/12017/42017/72017/102018/12018/42018/72018/102019/12019/4美国欧元区日本中国主要经济体国债收益率主要经济体国债收益率走走势势0.501.001.502.002.503.003.50美国:国债收益率:2年美国:国债收益率:10年18 2年年-10年期年期倒倒挂挂：8月14日，美国10年期国债收益率自2007年以来首次降到2年期国债收益率的下方，收益率曲线“倒挂”8月27日，美国2年期和10年期国债收益率再度发生倒挂，且倒挂幅度创下全球金融危机以来新
26、高 2-10倒倒挂暗挂暗含含风险风险：历史中2年期倒挂往往预示着经济衰退风险上升，美国股市当日主要股指重挫幅度超过3%国国内反内反应应高度高度共共识识：国内外经济学家和投资机构警告，认为债券市场收益率曲线“倒挂”反常现象，预示着美国经济衰退风险上升 经济放缓比预期更严重；经济参考报8月16日刊国债收益率倒挂美国经济衰退风险大增政策效用是否还在政策效用是否还在美国经济内生动力仍在美国经济内生动力仍在资本流动性趋稳资本流动性趋稳-40-30-20-1001020304050010203040506070802001073120020131200207312003013120030731200401
27、3120040731200501312005073120060131200607312007013120070731200801312008073120090131200907312010013120100731201101312011073120120131201207312013013120130731201401312014073120150131201507312016013120160731201701312017073120180131201807312019013120190731芝加哥PMI纽约PMI 市场预市场预期期悲观悲观：“未来一年是过去十年中最差的一年，但却是未来十年中
28、最好的一年”流动流动性趋性趋稳稳：2018年12月以来资本最大特点是，风险偏好降低，国际范围内市场情绪普遍更加谨慎。大类资产配置大多偏好债券、现金类。风险偏好降低，更加谨慎，不愿冒险。降降息息有有效效吗吗：长期，虽无法解决经济衰退根源问题。短期，债务危机缓解，保证债务的资金链不断裂。G20-债务可持续。货币政策托底作用本轮并未完全失效，仅放大经济下行风险。0.000.501.001.502.002.503.003.50-200,000-150,000-100,000-50,000050,000100,000150,000200,000250,000300,0002017-012017-0220
29、17-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-09美国:月度国际资本流动:净额(百万美元）美国:国债收益率:1年（%）美国:国债收益率:10年（%）191,00050001,5002,0002,5003,00010,00
30、05,000015,00020,00025,00030,000日经225韩国综合指数（右轴）25,00020,00015,00010,0005,000030,0009,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000标货币政策的托底作用并未完全失效货币政策的托底作用并未完全失效15-16年美联署进入加息通道 全球股指遭受冲击 震荡下挫2009-2011年 风险偏好逐渐修复 经济复苏驱动股市全面上涨2016年后 经济拉动 股市上涨2018年 资金价格中枢整体上行 低利率时代终结至今利率拐点出现 限制股市的持续上涨除美股仍正增长外 全球其他股指不同程度下跌2
31、008年 金融危机+债务危机爆发 避险因素驱动下 全球股市下跌14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,000普500纳富时100斯达克指数道琼斯工法国CAC40德业指数（右轴）国DAX一一个周个周期期：2008金金融危融危机机后后的的经经济济复苏复苏周周期期1.萧条萧条2.复苏复苏3.繁荣繁荣11-12年 地缘风险+欧洲债务危机全球股市受到冲击 经济增速回落4.衰退衰退主要逆周期调节的货币政策持续推进主要逆周期调节的货币政策持续推进 节奏节奏：相对健康而稳定的宽松速度。目标目标：流动性的节奏平稳有序。21LPR：政策预期与房产市场政策预期与房产市场 初衷初衷：贷款
32、基础利率-最优惠利率美（央行主要针对非房地产，小微企业贷款市场化浮动）风险风险：取决对于经济增速的容忍度-保6 政策预政策预期期：政策更多赋予央行精准调控利率的权利。后后LPR房地产：房地产：货币政策放松，降低融资成本，央行可刺激经济，又一定程度抑制刺激政策副作用，不过度刺激房地产8月月LPR落地，一线落地，一线城城市房市房贷贷利率利率略略有回升有回升主要城市房贷利率主要城市房贷利率LPR前后前后变变化化6.05.95.85.75.65.55.45.35.25.15.02017/092017/102017/112017/122018/012018/022018/032018/042018/05
33、2018/062018/072018/082018/092018/102018/112018/122019/012019/022019/032019/042019/052019/062019/072019/082019/09首套房贷平均利率:北京，%二套房贷平均利率:北京，%19/10/8后首套房贷平均利率:北京，%19/10/8后二套房贷平均利率:北京，%4.6%4.7%4.8%4.9%5.0%5.1%5.2%5.3%5.4%上海厦门天津 乌鲁木齐 深圳哈尔滨杭州珠海海口大连首套房贷平均利率（19.07）LPR:5Y22财政政策效用将被放大财政政策效用将被放大2019年专项债作资本金项年专项
34、债作资本金项目目概况概况 财政政财政政策策使用：使用：动静结合，具体方法多元。23动能动能三三 投资方投资方向向聚焦三条主线，科创消费双升级聚焦三条主线，科创消费双升级市场环境市场环境盈利水平盈利水平政策环境政策环境流动性流动性市场情绪市场情绪相对价值相对价值指数形态指数形态不及预期边际转松总体趋稳谨慎敏感有限分化 全年GDP增速有 所回落，经济 下行压力加大 政 策 红 利 效 应 显 现，创 业 板 二 季 度 业 绩 继 续改善 根据企业盈利 披露情况，预 计A股整体业绩 有所回落“不 将 房 地 产 作 为 短 期 刺 激 经 济 的 手 段”预 示 房 地 产 政 策 调 控 政 策
35、 仍 将延续 基 建 投 资 仍 有 政策发力空间 政 策 基 调 边 际 转 松，预 计 后 续 会 出 台 扩 大 需求措施 央行开展逆回 购500亿元，银 行体系流动性 总量处于合理 充裕水平 北上资金持续 净流入 融资余额略微下降 短 期 期 限 解 禁 规 模 阶 段 性 小 高 峰，可 能 对 部 分 个 股 造 成 流动性压力 科创板开市带 动市场情绪，A 股全体上涨 中 美 贸 易 摩 擦 持 续，谈 判 阶 段 性，风 险 情 绪相应变化 美 联 储 降 息 引 发 世 界 范 围 内 货币宽松趋势 结 构 性 机 会 结 合 经 济 政 策 周 期 主 要 集 中 在 消
36、费和科技板块 自2019年7月开 始小盘股表现 优于大盘股概 率上涨 行业指数的标 新看主要上涨 行业中TMT板块 表现最为突出 电子、计算机、传媒、通信板 块涨幅居前衰退中的力量：未尽红利与新兴增长衰退中的力量：未尽红利与新兴增长图图.第二产业就业人数占比折第二产业就业人数占比折射射制造制造业业的转的转移移过程过程图图.第三产业就业提升源于消第三产业就业提升源于消费费服务服务、金融金融、IT行业发展行业发展15202530354019801985199520002005201020151990美国日本韩国中国金融危机四小龙玩具纺织向中国转移 中国城镇化加入世贸 电子代工厂 向中国转移玩具纺织
37、 向东南亚 转移（%）亚洲四小龙出口全世界100908070605040302010019801985199019952000200520102015美国日本韩国中国（%）相相似似的的供供给给变迁变迁：人口错峰和经济发展的速度差异，产业链从美日韩台中直至印度越南间转移 产业转产业转移移的红的红利：利：国内产业升级，第三产业迎来爆发期从三类产业劳动力占比来看 衰退中衰退中的的顽强：顽强：中国有可能成为世界衰退期间的顽强动力26具有增长潜力的行业板块比较具有增长潜力的行业板块比较各主要行业各主要行业PB-ROE分分布布图图（2019年初年初至至今）今）半导体食品饮料畜禽养殖医疗服务电子农林牧渔医疗
38、器械机场保险水泥制造家用电器建筑材料非银金融计算机医药生物动物保健证券休闲服务银行造纸国防军工黄金综合 船舶制造电气设备房地产机械设备稀有金属轻工制造化工交通运输汽车零部件橡胶有色金属通信物流传媒汽车工业金属商业贸易 公用事业汽车整车服装家纺钢铁采掘0.001.002.003.004.005.006.007.008.009.000.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.0018.0020.00PBROE27对于科技革命与成长预期的解读：国产替代、消费升级对于科技革命与成长预期的解读：国产替代、消费升级 产业分类产业分类：新新兴产兴产业、主业、主导导产业产业、支
39、、支柱产业柱产业和和成熟成熟产产业业转型角度转型角度：传传统产业统产业（周期周期、金、金融、消融、消费费）和）和新兴新兴产业产业 解读解读：科技革命与成长预期的解读，蕴含着市场对于消费升级及科技成长中的高成长板块具有确定性的高度重视 困境困境：全球科技（pc-移动）已多年没有突破，科技缺乏革命性提升，上一轮信息科技发展带来的财富增长即将结束，世界各国资金、产业链就只能在存量中博弈。在政治、地缘、产业刚好处于一个尴尬位置的国家或地区首当其冲遭受冲击。突破：突破：石墨烯、虚拟现实、量子信息、可控核聚变、清洁能源、生物科技、液体金属、人工智能等密切关注 存量存量：半导体、汽车、军工（韩德日北欧）生存
40、空间可能被新兴体抢占；未完成工业升级国家可能在冲击中被墨西哥化新兴产业主导产业支柱产业成熟产业新兴产业新兴产业-成长性机成长性机会会传统产业传统产业-转型性机转型性机会会一般视角一般视角（增速与规模）（增速与规模）转型视角转型视角（变革与前景）（变革与前景）行业增速行业增速发展过程发展过程目标行业规模占比产业变迁规律与投资选产业变迁规律与投资选择择视角视角对于科技革命与成长预期的解读：国产替对于科技革命与成长预期的解读：国产替代代+消费升级消费升级 十十三三五五规规划划投投资相资相关关：1.普惠性创新；2.扩大有效投资；3.投融资体制改革；4.双向开放等 十八十八届届三三中中全会全会对对照照：
41、1.国有资本投资项目允许非国有资本参股；2.探索对外商投资事项准入前国民待遇加 负面清单的管理模式；3.改善科技型中小企业融资条件，完善风险投资机制；4.放宽投资准入eMBB增强移动宽带4K/8K直播/点播4K/8K游戏/云游戏AR智慧银行VR直播/沉浸式游戏消费级应用uRLLC超高可靠低时延智能电网远程医疗智慧工厂智慧出行智慧港口安防巡检行业级应用mMTC海量机器类通信智能家居智慧城市三大场景三大场景细分应用场景细分应用场景场景分类场景分类5G应用的场景与应用的场景与5G手手机机单月单月出出货量货量7.221.949.7249.40502502001501003007月8月9月10月1400
42、12001000800600400200020142020E20152016美国市场规模（亿美元）201720182019E中国市场规模（亿美元）30%35%40%60%65%70%78%82%85%100%80%60%40%20%0%201620172018中国欧洲美国图图.中美公有云市场规模中美公有云市场规模图图.2016-2018中美欧企业上云率中美欧企业上云率国际投资者对于国内市场的理解；必选消费、金融开放国际投资者对于国内市场的理解；必选消费、金融开放图图.2019年年1-10月中国家电分品类月中国家电分品类零零售额售额规规模模图图.居民消费减速换挡居民消费减速换挡 国际资本聚国际资
43、本聚焦焦：全球投资者对国内市场的理解，意味着相关确定性强板块中的修复机会，在PB-ROE分布中，位于坐标轴中靠近横坐标轴高位的聚集行业 家用电器家用电器：家电龙头的市场占有率呈现出波动上行趋势 食品饮料食品饮料：流动性持续注入，估值逻辑向龙头倾斜。-30%-20%-10%0%10%20%30%020040060080010001200140016001800零售额（亿元）零售额同比（%）30在经济后周期中的边际景气改善：高端制造、新能源车在经济后周期中的边际景气改善：高端制造、新能源车图图.2018年中国工业机器人分市年中国工业机器人分市场场同比同比增增长率长率图图.全球新能源热管理市场全球新
44、能源热管理市场规规模有模有望望迅速迅速扩扩大大 国内国内外外弱周期中弱周期中的的适适应应能能力：意味着在经济上行承压趋稳环境里，前期盈利所隐含的估值预期已相对悲观，当政策市场环境边际改善，则将率先迎来市场偏好修复 新能源车新能源车：汽车行业整体步入深度调整，结构性机会任余空间 高端制造高端制造：劳动力结构成本提升背景下，智能装备具备长期增长空间-10%-20%50%40%30%20%10%0%汽车3C金属家用电器 半导体锂电塑料加工光伏食品饮料 物流仓储31市场重点关注因子：三种关系的理解市场重点关注因子：三种关系的理解 2020年年：慎：慎识识宽宽体体内内结构结构机机会会，聚聚焦焦科科技消技消费费比比较较优势优势展望展望：从长期进行展望，需将决定市场长周期内变量的微观因子进行拆分 自上而下看，2020年投资配置主线可归纳为以下三点关系 01对于科技革命与成长预期的解读：国产替代、消费升级 02国际投资者对于国内市场的理解；必选消费、金融开放 03在经济后周期中的边际景气改善：高端制造、新能源车
