1、2023-1-7第四章财务估价第四章财务估价第四章财务估价第四章财务估价 资产的(内在）价值是由其未来现金流量的是由其未来现金流量的 现值所决定现值所决定 帐面价值帐面价值 市场价值市场价值 若市场是有效的，则市场价值与若市场是有效的，则市场价值与 内在价值一致内在价值一致 清算价值清算价值 清算时一项资产的拍卖价格清算时一项资产的拍卖价格 第四章财务估价v 一、概念一、概念 一年后一年后v 存入银行存入银行（i=10%）110（+10）10%100元 投资项目投资项目（15%）115（+15）保险柜保险柜 100v 以工业企业资金流通为例以工业企业资金流通为例：v G W-P-W G G=G
2、-G v 货币的时间价值货币的时间价值-指货币经历一定指货币经历一定 时间的投资和再投资所增加的价值。时间的投资和再投资所增加的价值。第四章财务估价v 从量的规定性看，从量的规定性看，货币的时间价值货币的时间价值-指指在没有风险和没有通货膨胀条件下的在没有风险和没有通货膨胀条件下的社会平均社会平均利润率利润率例：甲企业拟购买一台设备，采用现付方式，其例：甲企业拟购买一台设备，采用现付方式，其价款为价款为4040万元；若延期至万元；若延期至5 5年后付款，则价款年后付款，则价款为为5252万元。设企业万元。设企业5 5年期存款年利率为年期存款年利率为10%10%，试，试问现付与延期付款比较，哪个
3、有利？问现付与延期付款比较，哪个有利？第四章财务估价（1）40万元（2）存入银行 40X（1+10%X5）=60万元 6052=8万元的利益 可见，延期付款52万元，比现付40万元更为有利。现在现在5年后年后第四章财务估价 1 1、时间价值产生于、时间价值产生于生产流通领域生产流通领域，因，因此企业应将更多的资金或资源投入生产流此企业应将更多的资金或资源投入生产流通领域而非消费领域通领域而非消费领域 2 2、时间价值产生于、时间价值产生于资金运动之中资金运动之中，因此，因此企业应尽量减少资金的停顿时间和数量企业应尽量减少资金的停顿时间和数量 3 3、时间价值的大小取决于、时间价值的大小取决于资
4、金周转速度资金周转速度的快慢的快慢，因此企业应采取措施加速资金周，因此企业应采取措施加速资金周转，提高资金使用效率。转，提高资金使用效率。认识：认识：第四章财务估价v 二、货币时间价值的计算v 如：现在 =10%一年后v 1000 1100v 909 1000v 现值 终值v（一）复利终值S和现值Pv S=P（1+i）n =P(S/P,i,n)S复利终值；P复利现值；i利息率；n计息期数。(S/P,i,n)复利终值系数第四章财务估价v 复利现值复利现值v S=PS=P（1+i1+i）n n P=S P=S /（1+i1+i）n n =S=S 1/1/（1+i1+i）n n =S =S(P/S(
5、P/S，i i，n)n)其中：其中：(P/S(P/S，i i，n)n)复利现值系数复利现值系数例：某人有例：某人有1000010000元，投资债券，利率为元，投资债券，利率为3%3%，问多少年后本利和可达到问多少年后本利和可达到1200012000元？元？S=PS=P（1+i1+i）n n=P=P（S/PS/P，i,n)i,n)12000=10000X 12000=10000X（S/PS/P，3%3%，n n）（S/PS/P，3%3%，n n）=1.2=1.2第四章财务估价v 6 1.194v n 1.2v 7 1.2299v n-6 1.2-1.194v 7-6 1.2299-1.194v
6、n=6.16（年）v 上例中，如果5年后增值到12000元，则i=？v（S/P，i,5)=1.2 i=3.71%第四章财务估价（二）年金终值和现值的计算（二）年金终值和现值的计算年金年金在一定时期内、系列的、等额的收在一定时期内、系列的、等额的收款或付款。款或付款。年金的种类：后付年金、现付年金、延期年年金的种类：后付年金、现付年金、延期年金、永续年金金、永续年金1.1.后付年金（普通年金）后付年金（普通年金）-每期期末每期期末的等的等额收付款额收付款第四章财务估价v 后付年金的终值 0 1 2 n-2 n-1 n A A A A A A(1+i)0 A(1+i)1 A(1+i)2 A(1+i
7、)n-2 A(1+i)n-1 S 第四章财务估价 S=A(1+i)0+A(1+i)1+A(1+i)2+A(1+i)n-2+A(1+i)n-1 S(1+i)=A(1+i)1+A(1+i)2+A(1+i)n-1+A(1+i)n -S(1+i)-S=A(1+i)n-A 年金终值的计算公式可写成：称作年金终值系数称作年金终值系数S第四章财务估价v S=A（S/A，i，n）v 其中：v 1v （S/A,i,n)偿债基金 系数例：某公司例：某公司5 5年后需要偿还长期借款年后需要偿还长期借款100100万元，该公司为万元，该公司为了保证到期清偿这笔债务，计划从现在起每年年末向银行了保证到期清偿这笔债务，计
8、划从现在起每年年末向银行存入一笔资金建立偿债基金，利率为存入一笔资金建立偿债基金，利率为10%10%，问每年应存入，问每年应存入多少资金？多少资金？第四章财务估价v 后付年金的现值后付年金的现值 0 1 2 n-1 n A A A AA 1/（1+i）1A 1/（1+i）2A 1/（1+i）n-1A 1/（1+i）n P第四章财务估价v 由图可知,年金现值的计算公式为:P=A(1+i)-1+A(1+i)-2+A(1+i)-(n-1)+A(1+i)-n P(1+i)=A+A(1+i)-1+A(1+i)-2+A(1+i)-(n-1)-P i=A1-(1+i)-n 年金现值计算公式可写为年金现值计算
9、公式可写为：第四章财务估价已知：已知：A=1000A=1000，i=5%i=5%，n=6n=6，求：求：P=P=？P=AP=A（P/AP/A，i i，n n）=A=A11（1+i1+i）-n-n/i/i =1000X5.076=5076 =1000X5.076=5076（元）（元）例例2 2：某企业需要某一设备，如果购买其价款：某企业需要某一设备，如果购买其价款为为58005800元，如果租用这种设备，租期为元，如果租用这种设备，租期为6 6年，合年，合同规定每年年末支付租金同规定每年年末支付租金10001000元，年利率为元，年利率为5%5%，试问企业该选择哪一方案？试问企业该选择哪一方案？
10、第四章财务估价v P=A（P/A，i，n）v A=P 1/（P/A，i，n）=400X1/9.1079v =43.92（万元）投资回收系数投资回收系数例：某公司以例：某公司以7%7%年利率向银行贷款年利率向银行贷款400400万元投资万元投资一大型项目，该项目有效期为一大型项目，该项目有效期为1515年，问每年至少年，问每年至少应取得多少收益才能在应取得多少收益才能在1515年内收回投资？年内收回投资？第四章财务估价v 2.2.预付年金预付年金（先付年金）（先付年金）-每期期初的等额每期期初的等额收付款收付款v 0 1 2 3-n-1 nv A A A A A (1)终值(2)现值 公式公式=
11、A(S/A,i,n)(1+i)公式公式=A(S/A,i,n+1)-1公式公式=A(P/A,i,n)(1+i)公式p=A(P/A,i,n-1)+1第四章财务估价v 3.3.递延年金递延年金-最初若干期最初若干期(M(M期期)没有收付款，没有收付款，以后各期收到或支付等额款项以后各期收到或支付等额款项。v 0 1 2-m m+1 m+2-m+nv A A-Av 0 1 2 n终值S=A(s/A,i,n)现值 公式P=A(P/A,i,m+n)-A(P/A,i,m)公式 p=A(P/A,i,n)(p/s,i,m)第四章财务估价v 例：某公司计划购建一处房产，房主提出两例：某公司计划购建一处房产，房主提
12、出两种付款方案：种付款方案：v（1 1）从现在起每年年初支付）从现在起每年年初支付2020万元，连续万元，连续支付支付1010次，共计次，共计200200万元。万元。v（2 2）从第）从第5 5年开始每年年初支付年开始每年年初支付2525万元，连万元，连续支付续支付1010次，共计次，共计250250万元。万元。公司的资金成本率为公司的资金成本率为10%10%，问公司应选择哪，问公司应选择哪一种方案？一种方案？第四章财务估价解：（1）P=A（P/A，10%，10-1）+1 =20X（5.759+1）=135.18（万元）（2）m m+1 m+10 0 1 2 3 4 5 6-13 25 25
13、25 25P=A(P/A,10%,10)(P/S,10%,3)=25X6.145X0.751 =115.38(万元）第四章财务估价v4.永续年金永续年金-无限期的年金无限期的年金v P=A/i 第四章财务估价（三）一年内多次计息的时间价值计算 年限年限 n n年年 5 5年年 一年计息次数一年计息次数 m m 次次 4 4次次 计息期计息期 1/1/mm 年年 1/4 1/4 即每季即每季 计息期利率计息期利率 =i=i年年/mm =10%/4=2.5%=10%/4=2.5%计息的期数计息的期数 =mm n n =4=45=20 5=20 期期 第四章财务估价第四章财务估价 解：解：r=10%
14、/2=5%t=2X3=6 r=10%/2=5%t=2X3=6 实实=10.25%=10.25%S=1000X(S/P,5%,6)=1000X1.34 S=1000X(S/P,5%,6)=1000X1.34 =1340(=1340(元）元）若每年计息一次，若每年计息一次，则则 S=1000XS=1000X（S/PS/P，10%10%，3 3）=1331=1331（元）（元）例：一张面额为例：一张面额为10001000元的元的3 3年期债券，票面利年期债券，票面利率为率为10%10%每半年计息一次，到期的本利和是多每半年计息一次，到期的本利和是多少？若每年计息一次，到期的本利和又是多少？少？若每年
15、计息一次，到期的本利和又是多少？第四章财务估价v 1 1、证券估价包括、证券估价包括 债券的估价债券的估价v 股票的估价股票的估价2 2、证券估价包括、证券估价包括 发行价格发行价格的确认（筹资者）的确认（筹资者）v 购买价格购买价格的确认（投资者）的确认（投资者）v 3 3、证券的价格证券的价格 预期未来现金流入的现值。预期未来现金流入的现值。v (内在价值）内在价值）v 因此，证券估价因此，证券估价v 就要估计持有期间的现金流量的分布，就要估计持有期间的现金流量的分布，v 采用贴现的办法计算证券的价格采用贴现的办法计算证券的价格第四章财务估价v 第二节第二节 债债 券券 估估 价价 一一.
16、债券的概念债券的概念v 1 1、债券、债券是发行者为了筹集资金，向债权是发行者为了筹集资金，向债权人发行的，在约定时间支付一定比例利息，并到人发行的，在约定时间支付一定比例利息，并到期尝还本金的一种有价证券。期尝还本金的一种有价证券。2 2、债券特征：、债券特征：（1 1）面值）面值发行者承诺到期日支付的金额发行者承诺到期日支付的金额（2 2）到期日）到期日偿还本金的日期偿还本金的日期（3 3）票面利率）票面利率（4 4）付息期）付息期 A.A.定期付息，到期还本（半年或定期付息，到期还本（半年或一年一年等等 )B.B.到期一次性还本付息到期一次性还本付息第四章财务估价v债券的价值债券的价值
17、v（一）基本模型（每年付息，到期还本）基本模型（每年付息，到期还本）1、投资决策的原则：投资决策的原则：当债券的价值当债券的价值市场价格，债券才值得购买市场价格，债券才值得购买。债券的价值债券的价值=债券未来现金流入的现值之和债券未来现金流入的现值之和P=I（P/A，）+M（P/S，）第四章财务估价(1)(1)甲公司票面利率甲公司票面利率8 8，每年付息一次，到期还，每年付息一次，到期还本，发行价本，发行价10411041元；元；P=1000P=10008 8（p/Ap/A，6 6，5 5）+1000+1000（p/Sp/S，6 6，5 5）=1084.29=1084.29元元 1041104
18、1元元 甲甲 公司债券值得购买。公司债券值得购买。例：例：A A公司拟购买长期债券（持有至到期公司拟购买长期债券（持有至到期日），要求必要报酬率为日），要求必要报酬率为6 6。现有三家公。现有三家公司同时发行司同时发行5 5年期面值均为年期面值均为10001000元债券。元债券。第四章财务估价（2 2）乙公司票面利率乙公司票面利率8 8，单利计息，到期一次，单利计息，到期一次还本付息，发行价还本付息，发行价10501050元；元；P=(1000P=(10008 85+10005+1000）（p/s,6%,5)p/s,6%,5)=1046.22 =1046.22元元 1050 1050 不值得购
19、买不值得购买（3 3）丙公司票面利率丙公司票面利率0 0，发行价，发行价750750元，到期按面元，到期按面值还本值还本 P=1000P=1000（p/s,6%,5)=747.3p/s,6%,5)=747.3元元 750 折价折价 溢价溢价第四章财务估价v 解：解：（1 1）必要报酬率为）必要报酬率为8%8%，则：，则：P=80XP=80X（P/AP/A，8%8%，5 5）+1000X+1000X（P/SP/S，8%8%，5 5）=1000=1000（元）（元）（2 2）必要报酬率为）必要报酬率为10%10%，则则:P=80XP=80X（P/AP/A，10%10%，5 5）+1000X+100
20、0X（P/SP/S，10%10%，5 5 =924.28 =924.28（元）（元）（3 3）必要报酬率为）必要报酬率为6%6%，则：，则：P=80XP=80X（P/AP/A，6%6%，5 5）+1000X+1000X（P/SP/S，6%6%，5 5）=1084.29=1084.29（元）（元）例：某公司例：某公司20012001年购入一张面额年购入一张面额10001000元的债元的债券，票面利率券，票面利率8%8%，每年付息一次，于，每年付息一次，于5 5年后到年后到期。期。第四章财务估价v （三）（三）债券价值与到期时间债券价值与到期时间v 债券价值随着到期时间的缩短而逐渐向债券债券价值随
21、着到期时间的缩短而逐渐向债券面值靠近，至到期日债券价值等于债券面值。面值靠近，至到期日债券价值等于债券面值。债券期限越短，债券价值越接近于面值债券期限越短，债券价值越接近于面值第四章财务估价1084到期时间（年）到期时间（年）债券价值（元）债券价值（元）5432109241000Rb=6%v 01年发行面额1000元、5年期的W债券，票面利率8%。Rb=8%Rb=10%第四章财务估价（四）债券价值与利息支付频率（付息方式）四）债券价值与利息支付频率（付息方式）1 1、纯贴现债券纯贴现债券（按单利计算，到期一次还本（按单利计算，到期一次还本付息付息v P=MP=M（1+i1+i*n)(P/S,n
22、)(P/S,n),n)P=1000XP=1000X（1+3%X51+3%X5）（）（P/SP/S，2%2%，5 5）=1041.56=1041.56例：有一例：有一5 5年期国库券，面值年期国库券，面值10001000元，票面元，票面利率利率3%3%，按单利计算，到期一次还本付息。，按单利计算，到期一次还本付息。必要报酬率为必要报酬率为2%2%。第四章财务估价2 2、平息债券平息债券（利息在到期时间内平均支付）（利息在到期时间内平均支付）P=I P=I（P/AP/A，n n）+M+M（P/SP/S，n n例：例：3 3、永久债券永久债券（没有到期日，如优先股）（没有到期日，如优先股）v P=I
23、/P=I/=利息利息/必要报酬率必要报酬率某债券面值某债券面值10001000元，票面利率元，票面利率8%8%，每半年，每半年付息一次，付息一次，5 5年到期。设必要报酬率为年到期。设必要报酬率为10%10%。M=2 mn=2M=2 mn=25=105=10P=80/2XP=80/2X（P/AP/A，10%/210%/2，2X52X5）+1000+1000（P/SP/S，10%/210%/2，2X52X5）=40X7.7217+1000X0.6139=922.77=40X7.7217+1000X0.6139=922.77（元）（元）第四章财务估价（五）（五）流通债券的价值流通债券的价值-从现在
24、算起以后从现在算起以后各期应付利息及本金的现值之和。各期应付利息及本金的现值之和。例：有一面值为例：有一面值为10001000元的债券，票面利率为元的债券，票面利率为8%8%，每年付息一次，每年付息一次，20012001年年5 5月月1 1日发行，日发行，20072007年年5 5月月1 1日到期。现在是日到期。现在是20052005年年5 5月月2 2日，日，设设必要报酬率为必要报酬率为10%10%，问债券的价值？，问债券的价值？第四章财务估价 债券债券2005年5月2日的价值日的价值 P=80 X X（P/AP/A，10%10%，2 2）+1000（P/S，10%，2）=965.24第四章
25、财务估价第四章财务估价v 解：V=1000X8%X（P/A，9%，8）+1000X（P/S，9%，8）=944.68（元）1050X（S/P，7%，2）1000X8%X（S/A，7%，2）=1036.55（元）损失=944.68-1036.55 =-91.87（元第四章财务估价三、债券的收益率（三、债券的收益率（根据价格确定实际报根据价格确定实际报酬率酬率)v（一）每年付息一次，到期还本（一）每年付息一次，到期还本 1.1.试误法（考虑资金的时间价值）试误法（考虑资金的时间价值）例：某公司例：某公司20012001年购入一张面额年购入一张面额10001000元的债券，票面利率元的债券，票面利率
26、8%8%，每年付息一，每年付息一次，于次，于5 5年后到期，计算到期收益率。年后到期，计算到期收益率。第四章财务估价（1）平价购入平价购入 （收益率（收益率=票面利率）票面利率）1000=80X（P/A，5）+1000X（P/S，5）=8%右边=1000.44（2）溢价购入溢价购入 （收益率收益率 票面利率）票面利率）上例中如果用上例中如果用900900元购入债券元购入债券 R=80+（1000-900）/5/（1000+900）/2 =10.5%年平均价年平均价第四章财务估价v （二）单利计息，到期一次还本付息（二）单利计息，到期一次还本付息当到期收益率当到期收益率投资人要求的报酬率，则应投
27、资人要求的报酬率，则应买进债券，否则就应放弃。买进债券，否则就应放弃。例：某公司平价购入一张例：某公司平价购入一张5 5年期面额为年期面额为10001000元元的的债券，票面利率债券，票面利率8%8%，按单利计算，到期一次，按单利计算，到期一次还还本付息。本付息。1000=1000X1000=1000X（1+5X8%)(P/S,1+5X8%)(P/S,5),5)(P/S,(P/S,5)=1000/1400=0.714,5)=1000/1400=0.714 =7%=7%第四章财务估价v 练习题：某公司练习题：某公司20002000年年1 1月月1 1日平价发行新债券，日平价发行新债券，每张面值每
28、张面值10001000元，票面利率元，票面利率10%10%，5 5年到期，年到期，每年每年1212月月3131日付息。问：日付息。问：v（1 1）20002000年年1 1月月1 1日的到期收益率是多少？日的到期收益率是多少？v（2 2）假定）假定20042004年年1 1月月1 1日市场利率下降到日市场利率下降到8%8%，此时的此时的1 1月月1 1日债券价值是多少？日债券价值是多少？v（3 3）假定）假定20042004年年1 1月月1 1日市价为日市价为900900元，此时购元，此时购买该债券的到期收益率是多少？买该债券的到期收益率是多少？v（4 4）假定）假定20022002年年1 1
29、月月1 1日市场利率为日市场利率为12%12%，债，债券价格为券价格为950950元，你是否购买该债券？元，你是否购买该债券？第四章财务估价v（1）R=10%v（2）V=100/1.08+1000/1.08=1019（元）v（3）900=100/（1+R）+1000/（1+R）v R=20%v（4）v V=100/1.12+100/1.12+100/1.12v +1000/1.12v =952（元）市价v 应购买第四章财务估价v 第三节第三节 股股 票票 估估 价价v 一、股票的概念一、股票的概念v 是股份公司发给股东的所有权凭证，是是股份公司发给股东的所有权凭证，是股东借以取得股利的一种有价
30、证券股东借以取得股利的一种有价证券v 二、股票价值的评估（不考虑风险）二、股票价值的评估（不考虑风险）股票预期的未来现金流入包括股票预期的未来现金流入包括 预期股利预期股利 出售时价格收入出售时价格收入(一一)股票评价的基本模式（假设永久持有股票股票评价的基本模式（假设永久持有股票 P=P=股利股利复利现值系数复利现值系数 P=D P=Dt t/(1+R)/(1+R)t t t=1 股票的价值=股票未来现金流入的现值第四章财务估价v(二)零成长股票的价值-未来股利D不变 v(三)固定成长股票的价值-股利以固定的速v 度g增长v P=Do(1+g)t/(1+R)t t=1 P=D/RsP=Do(
31、1+g)/(Rs-g)=D1/(Rs-g)第四章财务估价v(四四)非固定成长股票的价值非固定成长股票的价值-g g 不固定不固定v 股票的价值要分段计算股票的价值要分段计算v v(1)(1)计算非正常增长期的股利现值计算非正常增长期的股利现值v 年份年份 股利股利 (P/S,15%,n)(P/S,15%,n)现值现值v 1 2X1.2=2.4 0.870 2.0881 2X1.2=2.4 0.870 2.088v 2 2.4X1.2=2.88 0.756 2.1772 2.4X1.2=2.88 0.756 2.177v 3 2.88X1.2=3.456 0.658 2.2743 2.88X1.
32、2=3.456 0.658 2.274v 合计合计 6.6.539例例:某投资人持有某投资人持有A A公司股票公司股票,他的投资最低报他的投资最低报酬率为酬率为15%,15%,预计预计A A公司未来公司未来3 3年股利将高速增年股利将高速增长长,成长率为成长率为20%.20%.以后转为正常增长以后转为正常增长,增长率为增长率为12%.12%.公司最近支付股利是公司最近支付股利是2 2元元.第四章财务估价v(2)(2)计算第三年年底股票内在价值计算第三年年底股票内在价值vP3=D4/(Rs-g)=D3(1+g)/(Rs-g)v =3.456X1.12/(0.15-0.12)v =129.02(元
33、)v 计算P3现值vPVP3=129.02X(P/S,15%,3)=84.90v(3)(3)计算股票目前的内在价值计算股票目前的内在价值v P=6.539+84.90=91.439(元)第四章财务估价例：某公司本年度净收益例：某公司本年度净收益2000020000万元，每股支付万元，每股支付股利股利2 2元，预计该公司未来三年进入成长期，元，预计该公司未来三年进入成长期，净收益第净收益第1 1年增长年增长14%14%，第，第2 2年增长年增长14%14%，第，第3 3年增长年增长8%8%，第，第4 4年及以后各年将保持净收益年及以后各年将保持净收益水平。该公司一直采用固定股利支付率政策，水平。
34、该公司一直采用固定股利支付率政策，没有增发普通股和优先股的计划。没有增发普通股和优先股的计划。要求：要求：假设股权资本成本为假设股权资本成本为10%10%，计算股票，计算股票价值价值 如果股票价格为如果股票价格为24.8924.89元，计算股票预期元，计算股票预期收益率收益率第四章财务估价v 解：0 1 2 3 4n 2（1+14%）=2.282（1+14%）2=2.602.6（1+8%）=2.81股票价值股票价值P=2.28（P/S,10%,1)+2.60（P/S,10%,2)+2.8110%（P/S,10%,2)=27.44（元）（元）24.89=2.28（P/S,i i,1)+2.60（
35、P/S,i i,2)+2.81i（P/S,i,i,2)i i=11%第四章财务估价v 三三 .股票的收益率股票的收益率v 1.1.零成长股票的收益率零成长股票的收益率 R RS S=D/P=D/P0 0v 2.2.固定成长股票的收益率固定成长股票的收益率v P P0 0=D D1 1/(R(Rs s-g g)v Rs=D1/Po +Rs=D1/Po +g gv 总报酬率总报酬率=股利收益率股利收益率+资本利得收益率资本利得收益率v 例：某一股票的价格为例：某一股票的价格为2020元，预计下一期股元，预计下一期股利为利为1 1元，该股利将以元，该股利将以10%10%的速度增长。的速度增长。v R
36、s=1/20+10%=15%Rs=1/20+10%=15%第四章财务估价v 第四节第四节 风险与报酬风险与报酬v 一、风险的概念一、风险的概念风险风险是指预期结果的是指预期结果的不确定性不确定性（或变动性（或变动性 包括包括 正面效应的不确定性正面效应的不确定性 机会机会v 负面效应的不确定性负面效应的不确定性 危险危险v 风险管理的目的风险管理的目的：正确地估计和计量风险，在对各种可能结果进行正确地估计和计量风险，在对各种可能结果进行分析的基础上，趋利防弊，以求以最小的风险分析的基础上，趋利防弊，以求以最小的风险（危险）谋求最大的收益；同时还要善于识别、（危险）谋求最大的收益；同时还要善于识
37、别、衡量、选择和获取增加企业价值的机会。衡量、选择和获取增加企业价值的机会。从财务角度，风险是指由于各种难以预料或难以从财务角度，风险是指由于各种难以预料或难以控制因素的作用，使企业的控制因素的作用，使企业的实际收益实际收益与与预计收益预计收益发生发生背离的可能性，尤其指蒙受经济损失的可能性。背离的可能性，尤其指蒙受经济损失的可能性。第四章财务估价v 2.2.风险的种类及特点风险的种类及特点v 从个别投资主体角度从个别投资主体角度,风险风险 市场风险市场风险 公司特有风险公司特有风险从公司角度，风险从公司角度，风险 经营性风险经营性风险 财务风险财务风险 经营性风险：由于经营过程中不确定性因素
38、而引经营性风险：由于经营过程中不确定性因素而引起的收益的不确定性。起的收益的不确定性。财务风险：由于负债引起的到期无法偿债的可能财务风险：由于负债引起的到期无法偿债的可能性性市场风险市场风险（不可分散风险、系统风险）（不可分散风险、系统风险）指那些对所有公司都产生影响的因素所引起指那些对所有公司都产生影响的因素所引起的风险。这类风险不能通过多元化投资来分散的风险。这类风险不能通过多元化投资来分散公司特有风险公司特有风险（可分散风险、非系统风险（可分散风险、非系统风险指那些只对个别公司产生影响的因素所引起指那些只对个别公司产生影响的因素所引起的风险。这类风险可通过多元化投资来分散的风险。这类风险
39、可通过多元化投资来分散第四章财务估价v 二、单项资产的风险和报酬二、单项资产的风险和报酬 1 1、风险的衡量、风险的衡量确定概率分布确定概率分布 Pi Pi 计算期望报酬率计算期望报酬率 期望报酬率期望报酬率是各种可能的报酬率按其概率是各种可能的报酬率按其概率进行加权平均得到的报酬率。它是反映集中进行加权平均得到的报酬率。它是反映集中趋势的一种量度。趋势的一种量度。标准差标准差(系数系数V)第四章财务估价v、计算标准差、计算标准差v标准离差标准离差是各种可能的报酬率偏离期望是各种可能的报酬率偏离期望报酬率的综合差异，是反映离散程度的一种报酬率的综合差异，是反映离散程度的一种量度。量度。v 第四
40、章财务估价2 2、风险与收益的关系、风险与收益的关系v 基本关系：风险越大要求的报酬率越高基本关系：风险越大要求的报酬率越高具体：具体：期望报酬率期望报酬率=无风险报酬率无风险报酬率+风险报酬率风险报酬率v K =RK =R +K+K风风 其中：其中：K K风风=b V=b V第四章财务估价v 三、投资组合的风险和报酬三、投资组合的风险和报酬v（一）证券组合的预期报酬率（一）证券组合的预期报酬率v 各种证券预期报酬率的加权平均数各种证券预期报酬率的加权平均数第四章财务估价v（二）证券组合的风险计量第四章财务估价v 例：债券例：债券 报酬率报酬率 标准差标准差 投资比例投资比例v A 10%12
41、%0.8A 10%12%0.8v B 18%20%0.2 B 18%20%0.2v A A与与B B的相关系数为的相关系数为0.20.2。则：则：v(p128)第四章财务估价CE（RP）Pr11r1r1A（证券（证券j，100%）B（证券（证券k，100%）D最小方差组合最小方差组合EFGv 不同投资比重组合的报酬率和风险（1）相关系数）相关系数1，就存在风险分散化效应。相关，就存在风险分散化效应。相关系数越小，风险分散效应就越强，组合的风险越小。系数越小，风险分散效应就越强，组合的风险越小。（2）曲线弯曲顶点，是最小方差组合。最小方差）曲线弯曲顶点，是最小方差组合。最小方差以下的组合，是无效
42、投资组合。以下的组合，是无效投资组合。第四章财务估价 r r1 1时，两种证券组合的机会集是一条曲线，时，两种证券组合的机会集是一条曲线，r r越小，机会集越弯曲，分散风险的效应越好越小，机会集越弯曲，分散风险的效应越好,从最小方差组合点到最高报酬率组合点的那从最小方差组合点到最高报酬率组合点的那段曲线为有效集段曲线为有效集 r=1r=1，两种证券组合的机会集是一条直线，没两种证券组合的机会集是一条直线，没有分散风险的效应有分散风险的效应多种证券组合的机会集是一个曲面多种证券组合的机会集是一个曲面。从最小从最小方差组合点到最高报酬率组合点的那段曲线方差组合点到最高报酬率组合点的那段曲线称为有效
43、边界称为有效边界风险与报酬率：选择最优组合风险与报酬率：选择最优组合第四章财务估价（三）资本市场线（三）资本市场线从无风险资产的收益率开始，做投资组合有效从无风险资产的收益率开始，做投资组合有效边界的切线，该直线称做边界的切线，该直线称做资本市场线资本市场线。切点是最优的投资组合（称作切点是最优的投资组合（称作市场组合）市场组合）是所是所有投资组合中具有最高的夏普比率，它提供每单有投资组合中具有最高的夏普比率，它提供每单位波动率的最高回报位波动率的最高回报直线方程：直线方程：其中：其中：直线斜率直线斜率反映每单位反映每单位整体风险整体风险的超额收益，的超额收益，既：风险的既：风险的“价格价格”
44、适用范围适用范围：有效证券组合：有效证券组合第四章财务估价M M点：点：全部自有资金投资于风险资产全部自有资金投资于风险资产AMAM段：段：无风险资产与风险资产的组合无风险资产与风险资产的组合BMBM段段：借入资金并与自有资金一起投资于风险资产：借入资金并与自有资金一起投资于风险资产（负无风险资产与风险资产的组合）（负无风险资产与风险资产的组合）E（R）E（Rm）MA（0，Rf）B0m第四章财务估价E（R）E（Rm）MA（0，Rf）B0mv 5、分离定理：、分离定理：最优风险资产组合的确定，独立于最优风险资产组合的确定，独立于个别投资者的风险偏好。投资者个人对风险的态度，个别投资者的风险偏好。
45、投资者个人对风险的态度，仅仅影响借入或贷出的资金数量。仅仅影响借入或贷出的资金数量。v 6、CML线的报酬与风险（线的报酬与风险（W代表投资比重）代表投资比重）K组合组合WK风险组合风险组合（1W）无风险报酬率无风险报酬率R0v 组合组合W风险组合风险组合风险资产投资组合线风险资产投资组合线无风险与风险资产投资组合线无风险与风险资产投资组合线第四章财务估价四、资本资产定价模型四、资本资产定价模型研究的对象研究的对象：1.1.证券组合的风险报酬证券组合的风险报酬v 与单项投资不同，与单项投资不同，投资组合要求补偿的风险只是不投资组合要求补偿的风险只是不可分散的系统风险，而不要求对可分散非系统风险
46、进行可分散的系统风险，而不要求对可分散非系统风险进行补偿。补偿。因此因此:v 系统风险的衡量系统风险的衡量 系数系数充分组合的情况下，风险与要求充分组合的情况下，风险与要求的的收益率之间的均衡关系收益率之间的均衡关系证券组合投资的风险报酬证券组合投资的风险报酬是投资者因是投资者因承担不可分散的系统风险而要求的、超过时承担不可分散的系统风险而要求的、超过时间价值的那部分报酬间价值的那部分报酬。第四章财务估价第四章财务估价v 2.2.投资组合的投资组合的pp该组合的系统风险相对该组合的系统风险相对于整个市场风险的变动程度。于整个市场风险的变动程度。pp是个股是个股 的加权平均数，它反应特定投资的加
47、权平均数，它反应特定投资组合的系统风险组合的系统风险v v 其中：其中：系数系数-是反映个别股票系统风险是反映个别股票系统风险相对于市场平均风险的变动程度的指标。它可相对于市场平均风险的变动程度的指标。它可以衡量个别股票的以衡量个别股票的系统风险。系统风险。=1 =1 个股系统风险与整个市场风险相个股系统风险与整个市场风险相同同1 1 个股系统风险个股系统风险 市场风险市场风险1 1 个股系统风险个股系统风险 市场风险市场风险第四章财务估价3、计算的两种方法：计算的两种方法：v 根据定义计算根据定义计算v 回归直线法回归直线法v 求求J股收益率与市场收益率的回归直线股收益率与市场收益率的回归直
48、线v Y=+Xv =第四章财务估价v 4.4.证券市场线证券市场线为了弥补系统风险，可用更高的报酬来补偿为了弥补系统风险，可用更高的报酬来补偿 系统风险报酬率系统风险报酬率=（K Km m-R-Rf f）期望投资报酬率期望投资报酬率=无风险报酬率无风险报酬率+风险报酬率风险报酬率 证券市场线公式证券市场线公式 ：K K=R=Rf f+（K Km m-R-Rf f）利用个股的期望投资报酬率可计量股票的内在利用个股的期望投资报酬率可计量股票的内在价值，既：价值，既：P=DP=D1 1/（K K-g-g）第四章财务估价1 1、证券市场线反映、证券市场线反映股票股票的预期收益率与的预期收益率与系数的线
49、系数的线形关系形关系2 2、适用范围：、适用范围：既适用于既适用于单个证券单个证券（股票）又适用于（股票）又适用于投资组合投资组合 既适用于既适用于有效组合有效组合又适用于又适用于无效无效 组合组合3 3、直线方程：、直线方程：K=Rf+（Km-Rf）斜率斜率（Km-Rf）：反映每单位）：反映每单位系统风险系统风险的超额收益的超额收益注意：注意：第四章财务估价v 例：某企业持有甲乙丙三种股票构成的证例：某企业持有甲乙丙三种股票构成的证券组合，其券组合，其 系数分别为系数分别为1.21.2、1.61.6和和0.80.8，他，他们在证券组合中所占的比重分别为们在证券组合中所占的比重分别为40%40
50、%、35%35%和和25%25%，此时证券市场的平均收益率为，此时证券市场的平均收益率为10%10%，无风险收益率为，无风险收益率为6%6%，问：，问：1 1、上述组合投资的风险收益率和收益率是、上述组合投资的风险收益率和收益率是多少？多少？2 2、如果该企业要求组合投资的收益率为、如果该企业要求组合投资的收益率为13%13%，问将采取何种措施来满足投资的要求，问将采取何种措施来满足投资的要求？第四章财务估价v 解：解：R Rp p=p p（R Rm m-R-Rf f）v 1 1、p p=X=Xv =1.2X40%+1.6X35%+0.8X25%=1.2X40%+1.6X35%+0.8X25%
