1、12022-7-25本部分主要内容1、资产证券化的起源、资产证券化的起源2、资产证券化的基本概念及其分类、资产证券化的基本概念及其分类3、资产证券化的核心原理和基本原理、资产证券化的核心原理和基本原理4、资产证券化的当事人及其职能、资产证券化的当事人及其职能5、资产证券化的操作过程、资产证券化的操作过程6、中国资产证券化的现状、中国资产证券化的现状7、中国资产证券化存在的问题、中国资产证券化存在的问题8、对中国资产证券化发展的建议、对中国资产证券化发展的建议9、资产证券化案例分析、资产证券化案例分析10、从资产证券化看次贷危机产生的机理、从资产证券化看次贷危机产生的机理22022-7-25一、
2、资产证券化起源v资产证券化起源于资产证券化起源于60年代末美国年代末美国的住宅抵押贷款市场。的住宅抵押贷款市场。v当时承担美国大部分住宅抵押贷款业务的储蓄金融机构，主要是储贷协当时承担美国大部分住宅抵押贷款业务的储蓄金融机构，主要是储贷协会和储蓄银行，在投资银行和共同基金的冲击下，其储蓄资金被大量提会和储蓄银行，在投资银行和共同基金的冲击下，其储蓄资金被大量提取，利差收入日益减少，而使其竞争实力下降，经营状况恶化。取，利差收入日益减少，而使其竞争实力下降，经营状况恶化。v为了摆脱这一困难局面，政府决定启动并搞活住宅抵押贷款二级市场，为了摆脱这一困难局面，政府决定启动并搞活住宅抵押贷款二级市场，
3、以缓解储蓄金融机构资产流动性不足的问题。以缓解储蓄金融机构资产流动性不足的问题。1968年，政府国民抵押协年，政府国民抵押协会首次公开发行会首次公开发行住宅抵押贷款转付证券（住宅抵押贷款转付证券（mortgage pass through,MPT），正式揭开了抵押贷款债权证券化的序幕。，正式揭开了抵押贷款债权证券化的序幕。32022-7-25资产证券化产生和发展的背景 金融创新浪潮的影响金融创新浪潮的影响 科技的飞速发展科技的飞速发展刺激了资产证券化的发展刺激了资产证券化的发展经济、金融全球化趋势的影响经济、金融全球化趋势的影响2020世纪世纪6060年代开始年代开始国际贸易活动迅猛国际贸易活
4、动迅猛发展发展跨国公司迅速成长跨国公司迅速成长银行业务急速膨胀银行业务急速膨胀 企业和银行的经营活企业和银行的经营活动日益复杂，不确定动日益复杂，不确定性因素相应增多，风性因素相应增多，风险也随之加大险也随之加大 2020世纪世纪7070年代以来，年代以来，国际金融体系解体。国际金融体系解体。西方各国兴起金融创西方各国兴起金融创新的热潮，以金融工新的热潮，以金融工具作为创新主体。具作为创新主体。各经济主体对金融资产各经济主体对金融资产流动性和盈利性的需求流动性和盈利性的需求日益增加，对低成本、日益增加，对低成本、多元化融资方式的需求多元化融资方式的需求也更为迫切。也更为迫切。在微观上为经济主体
5、在微观上为经济主体缩短了交易时间，降缩短了交易时间，降低了交易成本，带来低了交易成本，带来了规模经济。了规模经济。在宏观上导致了新的在宏观上导致了新的清算系统和支付制度清算系统和支付制度的产生，提高了金融的产生，提高了金融交易效率，扩大了金交易效率，扩大了金融交易范围，使大量融交易范围，使大量的金融衍生产品的运的金融衍生产品的运用也成为可能。用也成为可能。42022-7-25政府主导推动政府主导推动发展经济、增强综发展经济、增强综合国力，提高本国合国力，提高本国居民的生活水平是居民的生活水平是每个有进取的政府每个有进取的政府都考虑的问题。都考虑的问题。政府一般对金融政府一般对金融创新工具都会予
6、创新工具都会予以积极支持。以积极支持。机构投资者增加机构投资者增加 机构投资者队伍不断机构投资者队伍不断壮大，资产规模急速壮大，资产规模急速膨胀，对经济的重要膨胀，对经济的重要性日益增加。性日益增加。机构投资者为了进行机构投资者为了进行投资组合管理，需要投资组合管理，需要多样化投资来降低风多样化投资来降低风险，增加收益。险，增加收益。税制不对称税制不对称 企业为了增强收益，减企业为了增强收益，减少税收支出，会积极寻少税收支出，会积极寻求不同的避税策略及不求不同的避税策略及不同的融资途径。同的融资途径。资产证券化这一全新的资产证券化这一全新的融资方式受到各国政府融资方式受到各国政府的支持，在税收
7、方面给的支持，在税收方面给予了比较优惠的待遇。予了比较优惠的待遇。52022-7-25二、资产证券化的基本概念及其分类v广义的资产证券化广义的资产证券化v狭义的资产证券化狭义的资产证券化62022-7-251、广义的资产证券化v实体资产的证券化实体资产的证券化v信贷资产的证券化信贷资产的证券化v证券资产的证券化证券资产的证券化v现金资产的证券化现金资产的证券化 72022-7-252、狭义的资产证券化 即指信贷资产的证券化即指信贷资产的证券化 ，也是我们下文所也是我们下文所讲的资产证券化讲的资产证券化。其含义是指原始权益人将。其含义是指原始权益人将缺乏流动性但是有预期未来稳定现金收入的缺乏流动
8、性但是有预期未来稳定现金收入的资产集中起来，形成一个资产池，交由特设资产集中起来，形成一个资产池，交由特设目的机构（目的机构（SPVSPV）将其转换为可以在金融市场）将其转换为可以在金融市场出售和流通的证券，据此融通资金的过程。出售和流通的证券，据此融通资金的过程。82022-7-252、狭义的资产证券化v两大特征：两大特征：1 1、发行的证券是由特定资产支撑的；、发行的证券是由特定资产支撑的；2 2、必须涉及资产转移的设计。、必须涉及资产转移的设计。92022-7-252、狭义的资产证券化v实质：实质：将原资产中的风险与收益通过结构性分离与将原资产中的风险与收益通过结构性分离与重组，其未来现
9、金收益权由融资者转让给投重组，其未来现金收益权由融资者转让给投资者，并使其定价和重新配置更为有效，使资者，并使其定价和重新配置更为有效，使参与融资各方均有收益参与融资各方均有收益。102022-7-25资产证券化的分类 资产证券化（Asset Securitization）住房抵押贷款证券化(mortgagebacked securitization，简称MBS)资产支撑证券化(assetbacked securitization，简称ABS）112022-7-25 3 3、资产证券化的种类、资产证券化的种类122022-7-252007年美国ABS资产类型分类132022-7-252007年
10、欧洲ABS资产类型分类14ABS 品种1 汽车消费贷款、学生贷款证券化；2 商用、农用、医用房产抵押贷款证券化；3 信用卡应收款证券化；4 贸易应收款证券化；5 设备租赁费证券化；6 基础设施收费证券化；7 门票收入证券化；8 俱乐部会费收入证券化；9 保费收入证券化；10 中小企业贷款支撑证券化；11 知识产权证券化(专利资产证券化，音乐资产证券化等）随着资产证券化技术的不断发展，证券化资产的范围在不断扩展。152022-7-25v抵押担保债务证券（Collateralized Mortgage Obligation，CMO）通过现金流量的重新安排来创造较佳评级的证券等级 把还款分为不同层次
11、支付给不同需求的投资者v债务抵押凭证（Collateralized Debt Obligation,CDO）CDO的抵押资产包含不同类型的债务类似CDO的结构与CMO 162022-7-25CDO简介vCDO(Collateralised Debt Obligation)，是资产证券化家族的重要组成部分。它的标的资产通常是信贷资产或债券。v包括两种：CLO（Collateralised Loan Obligation）和CBO（Collateralised BondObligation），前者表示信贷资产证券化，资产池以银行贷款为主。后者以市场流通债券的再证券化。172022-7-25v它的历
12、史可以追溯到20世纪八十年代后期v1987年垃圾债券大王迈克尔.米尔肯（Michael Milken）创立了第一个CDO。v20世纪90年代中期以前，CDO在全球债务市场还鲜为人知，年发行额不足250亿美元v2006年发行的总额达到了2750亿美元，次级抵押贷款证券占了1000亿美元。182022-7-25vCDO 资产管理经理从发行者手中购买了债务用作抵押；v然后根据投资者的不同偏好，设计出具有不同付款期和信用评级的债券，卖给新的投资者。192022-7-25CDO 与ABS的比较总体看，CDO 也是ABS的一种。二者的差别主要如下：1、债务人数目不同：CDO债务人数目小于100；ABS在1
13、000人以上2、对资产池的要求不同：CDO 要求资产池相异性，来源不能相同，彼此间的相关性越低越好；ABS的资产池要求一致性，以便适度掌握现金流3、CDO 一般是以高收益债券为主，信用级别也一般较高，这也是其吸引投资者的主要亮点。而ABS由各种不同信用级别的债券组成。202022-7-25CDO 的分层一般分为如下几层：高级层（Senior）夹层（Mezzanine）低级层（Junior/Subordinated）权益层（Equity Tranche）高级层属于A级债券，享受AAA评级，一般占整个结构的80%。权益层不需要评级，一般由发起人持有，或卖给对冲基金和投资银行的自营部门。212022
14、-7-25CDO的参与者v发起机构v服务机构v导管机构v信用增级机构v信用评级机构v承销机构222022-7-25CDO的支付短期投资者短期投资者长期投资者长期投资者超长期投资者超长期投资者期限越长，期限越长，风险越大，风险越大，收益越大收益越大 支付层级支付层级现金流现金流本金逐档本金逐档依次支付依次支付利息定期利息定期偿还偿还232022-7-25三、资产证券化的核心原理和基本原理v一个核心原理一个核心原理：基础资产的现金流分析，包括两方内容：基础资产的现金流分析，包括两方内容：1、资产的估价；、资产的估价；2、资产的风险收益分析，其在现金流资产的风险收益分析，其在现金流分析中的作用是用来
15、确定证券化资产未来分析中的作用是用来确定证券化资产未来现金流的贴现率。现金流的贴现率。242022-7-25v三大基本原理三大基本原理：1 1、资产重组原理、资产重组原理；2 2、风险隔离原理、风险隔离原理；3 3、信用增级原理、信用增级原理。三、资产证券化的核心原理和基本原理252022-7-251、资产重组原理v资产的发起人对自己所拥有的能够产生未来资产的发起人对自己所拥有的能够产生未来现金流的资产进行组合，形成资产池；现金流的资产进行组合，形成资产池；v重要内容是资产的选择；重要内容是资产的选择；v从资产收益的角度来进一步对现金流进行分从资产收益的角度来进一步对现金流进行分析，核心思想是
16、通过资产的重新组合实现资析，核心思想是通过资产的重新组合实现资产收益的重新分割和重组，从而使资产证券产收益的重新分割和重组，从而使资产证券化的过程达到最佳、最优、均衡和低成本的化的过程达到最佳、最优、均衡和低成本的目标。目标。262022-7-252、风险隔离原理v是关于资产风险重新分割和组合的原理；是关于资产风险重新分割和组合的原理；v核心内容是使证券化交易的风险与资产原始所有核心内容是使证券化交易的风险与资产原始所有者的风险无关，而只与证券化资产本身相关。在者的风险无关，而只与证券化资产本身相关。在卖方与证券发行人和投资者之间构筑一道坚实的卖方与证券发行人和投资者之间构筑一道坚实的“防火墙
17、防火墙”；v风险隔离机制是资产证券化交易所特有的技术风险隔离机制是资产证券化交易所特有的技术。272022-7-253、信用增级原理v证券发行前的重要步骤；证券发行前的重要步骤；v对将要发行的证券进行整体的信用增级，获得对将要发行的证券进行整体的信用增级，获得信用和流动性的支持，以提高所发行证券的信信用和流动性的支持，以提高所发行证券的信用级别，从而增加该证券对投资者的吸引力，用级别，从而增加该证券对投资者的吸引力，降低证券发行成本；降低证券发行成本；v手段：外部信用增级和内部信用增级。手段：外部信用增级和内部信用增级。282022-7-25四、资产证券化的当事人及其职能 v发起人发起人：即资
18、产的原始权益人。发起人一般创造基础资产，并即资产的原始权益人。发起人一般创造基础资产，并根据融资需要选择适于证券化的基础资产组成资产池，根据融资需要选择适于证券化的基础资产组成资产池，然后将其以真实销售的方式转移给特殊目的载体（然后将其以真实销售的方式转移给特殊目的载体（SPV），或者将该基础资产设定为信托财产，由受托人直），或者将该基础资产设定为信托财产，由受托人直接持有该基础资产。一般来讲，发起人通过基础资产的接持有该基础资产。一般来讲，发起人通过基础资产的“真实出售真实出售”或信托，将基础资产从发起人资产负债表或信托，将基础资产从发起人资产负债表中剥离。中剥离。292022-7-25四、
19、资产证券化的当事人及其职能v特殊目的载体特殊目的载体(Special Purpose Vehicle)SPV 是指购买发起人的基础资产，并依此为基是指购买发起人的基础资产，并依此为基础设计、发行资产支持证券的机构。础设计、发行资产支持证券的机构。SPV 的发的发行收入构成向发起人购买标的资产的资金来源。行收入构成向发起人购买标的资产的资金来源。302022-7-25四、资产证券化的当事人及其职能v服务商服务商（Servicer）服务商是从事管理标的资产、归集标的资产的服务商是从事管理标的资产、归集标的资产的现金流等相关活动的服务中介现金流等相关活动的服务中介。312022-7-25四、资产证券
20、化的当事人及其职能v信用增级机构信用增级机构（Credit Enhancer）一般是指资产证券化交易各方之外的外部第一般是指资产证券化交易各方之外的外部第三方信用提供者（三方信用提供者（Credit Provider）。一般）。一般是在内部信用增级无法达到所需的发行评级是在内部信用增级无法达到所需的发行评级时才需要外部信用增级机构提供信用支持。时才需要外部信用增级机构提供信用支持。322022-7-25v支付代理机构（支付代理机构（Paying Agent）一般由大型商业银行担任。有时受托人可以一般由大型商业银行担任。有时受托人可以直接担任支付代理机构。直接担任支付代理机构。332022-7-
21、25v投资者投资者 购买资产支持证券的市场交易者。购买资产支持证券的市场交易者。342022-7-25v投资银行投资银行 协助发行人包装资产支持证券，并以私募或协助发行人包装资产支持证券，并以私募或公募方式出售其包销或代销的资产支持证券公募方式出售其包销或代销的资产支持证券的金融机构。的金融机构。352022-7-25v中介机构中介机构 信用评级机构、律师事务所、会计师事务所、信用评级机构、律师事务所、会计师事务所、评估师事务所、财务顾问、交易结构管理人评估师事务所、财务顾问、交易结构管理人等。等。362022-7-25五、资产证券化的操作过程 八个步骤：八个步骤：v准备阶段：准备阶段：2个组
22、建；个组建；v核心阶段：发行核心阶段：发行3步骤；步骤；v偿付阶段：偿付阶段：3步骤。步骤。372022-7-25v准备阶段：准备阶段：1 1、确定资产证券化目标，组成资产池、确定资产证券化目标，组成资产池 2 2、组建特设信托机构（、组建特设信托机构（SPVSPV），实现真实），实现真实 出售出售382022-7-251、确定资产证券化目标，组成资产池v发起人根据需求确定资产证券化目标。发起人根据需求确定资产证券化目标。v对自己拥有的能够产生未来现金收入流的资产进行对自己拥有的能够产生未来现金收入流的资产进行清理、估算和考核，根据证券化目标确定要把多少清理、估算和考核，根据证券化目标确定要把
23、多少资产用于证券化。资产用于证券化。v把这些资产汇集组合，形成一个资产池。把这些资产汇集组合，形成一个资产池。v发起人对资产池中的每项资产都必须拥有完整的所发起人对资产池中的每项资产都必须拥有完整的所有权。有权。v一般情况下，还要使资产池的预期现金收入流大于一般情况下，还要使资产池的预期现金收入流大于对资产支撑证券的预期还本付息额。对资产支撑证券的预期还本付息额。392022-7-251、确定资产证券化目标，组成资产池 资产需要满足下列条件资产需要满足下列条件：v可理解的信用特征；可理解的信用特征；v明确界定的支付模式明确界定的支付模式/可预测的现金流量；可预测的现金流量；v平均偿还期至少为平
24、均偿还期至少为1 1年；年；v拖欠率和违约率低；拖欠率和违约率低；v 能够均匀地分摊于整个资产的存续期；能够均匀地分摊于整个资产的存续期；v多样化的借款者；多样化的借款者；v清算值高。清算值高。402022-7-251、确定资产证券化目标，组成资产池关键？关键？该资产具有可预测的该资产具有可预测的 相对稳定的现金流相对稳定的现金流！412022-7-252、组建特设信托机构，实现真实出售vSPV作为资产证券化过程中的核心机构，发挥着“破产隔离”的重要作用：（1）SPV与自身破产风险的隔离；与自身破产风险的隔离；（2）SPV与发起人破产风险的隔离；与发起人破产风险的隔离；（3）SPV与原始债务人
25、的破产风险相隔离。与原始债务人的破产风险相隔离。422022-7-252、组建特设信托机构，实现真实出售v设立设立SPV时需要考虑以下因素时需要考虑以下因素：（1）法律对）法律对SPV税收负担的规定税收负担的规定；（2）SPV设立的手续繁简、成本大小以及设立的手续繁简、成本大小以及是否便于资产支撑证券的发行是否便于资产支撑证券的发行；（3）考虑）考虑SPV的设立主体的设立主体。432022-7-25v核心环节：发行以资产为支撑的证券核心环节：发行以资产为支撑的证券 3 3、完善交易结构，进行内部评级、完善交易结构，进行内部评级 ；4 4、划分优先证券和次级证券，办理金融担、划分优先证券和次级证
26、券，办理金融担 保，也即信用增级；保，也即信用增级；5 5、进行发行评级，安排证券销售、进行发行评级，安排证券销售 ；442022-7-25信用增级作用：信用增级作用：（1）作为中介工具，缩小发行人限制与投资者需求之间的）作为中介工具，缩小发行人限制与投资者需求之间的 差异。差异。利用信用增级，在现金流的时间性和确定性方面满足利用信用增级，在现金流的时间性和确定性方面满足 投资者的要求，同时达到满足发行人在会计、监管和投资者的要求，同时达到满足发行人在会计、监管和 融资目标等方面的灵活性。融资目标等方面的灵活性。（2）为投资者提供投资分析服务。）为投资者提供投资分析服务。投资者在投资决策中，最
27、关心的是资产质量风险和信投资者在投资决策中，最关心的是资产质量风险和信 用评级。在资产证券化中，投资的对象是证券化资产用评级。在资产证券化中，投资的对象是证券化资产 和证券化结构。信用增级不但保证投资者免受资产质和证券化结构。信用增级不但保证投资者免受资产质 量风险损失，还保证避免证券化结构风险。量风险损失，还保证避免证券化结构风险。信用增级（Credit Enhancement)452022-7-25Others 投机级第一步第一步ABS 结构信用增级步骤信用增级的第一步是构造ABS结构，即将原始权益人的资产出售过户给获得国际上权威性资信评估机构授予较高信用等级（AAA或AA）级的特设机构S
28、PV。通过与SPV结合，即将其未来现金收入的权利转让给SPV，就可以切断原始权益人本身的风险和其未来现金收入风险之间的联系，使得SPV进行ABS融资时，其融资风险仅涉及项目未来现金收入的风险，从而降低了SPV的融资风险，提高其信用级别。462022-7-25=BB+准投资级第二步第二步Others 投机级第一步第一步ABS 结构划分优先和次级档次第二步是划分优先和次级票据。优先票据主要指投资级票据，次级票据主要指投机级票据。优先票据本息回报的支付责任先于次级票据，期限也较次级票据短。一般地，付清优先票据本息之前次级票据仅付息，待付清优先票据本息之后才支付次级票据本金。由此可见，优先票据信用因风
29、险较低而获增级，但回报也相应较低，次级票据回报则相应较高。这种根据不同投资者对不同风险和回报的不同偏好划分不同评级的投资交易，有利于票据更加符合资本市场的上市标准，获得更好的发行条件，扩大投资者队伍，降低综合成本，提高证券的适销性和发展规模。472022-7-25=BBB-投资级第三步第三步=BB+准投资级第二步第二步Others 投机级第一步第一步ABS 结构划分优先和次级档次金融担保=A 高级或超级投资级信用增级的第三步是金融担保。金融担保是由信用级别在高投资评级的专业金融担保公司向投资者提供保证ABS交易履行按期按量支付本息的义务。在发生交易违约的情况下，金融担保公司代位偿付到期本息。在
30、这种条件下，ABS交易的信用级别便由金融担保公司的信用级别取代，使得较低的信用级别可提升到金融担保公司的保险级别。采取国际专业金融担保公司提供的金融担保是信用级别较低的项目进入国际市场筹集资金的一个非常有效的手段。482022-7-25v资产支撑证券的偿付阶段资产支撑证券的偿付阶段 ：6 6、获取证券发行收入，向原始权益人支付、获取证券发行收入，向原始权益人支付 购买价格购买价格 ；7 7、实施资产管理，建立投资者应收积累、实施资产管理，建立投资者应收积累 金金 ；8 8、按期还本付息，对聘用机构付费、按期还本付息，对聘用机构付费 。v资产证券化的剩余收入原始权益人资产池SPV托管行证券承销商
31、投资者形成购买价格真实出售全部收入积累金信用增级信用评级通过发售证券发行价格支付本息表示基本交易结构 表示现金流向发行收入502022-7-25v近年来，中国资本市场上尽管还没有出近年来，中国资本市场上尽管还没有出现实质意义上的资产证券化操作，但各现实质意义上的资产证券化操作，但各方面都密切关注着这一广阔市场，纷纷方面都密切关注着这一广阔市场，纷纷推出资产证券化方案和产品构想。最引推出资产证券化方案和产品构想。最引人注目的是在信托产品创新、房地产抵人注目的是在信托产品创新、房地产抵押贷款证券化、不良资产的证券化处理押贷款证券化、不良资产的证券化处理等领域的准备和开拓工作等领域的准备和开拓工作,
32、这些产品的创这些产品的创新和开拓为资产证券化在中国的进一步新和开拓为资产证券化在中国的进一步发展创造有利件。发展创造有利件。512022-7-25ABS资产证券化收益与风险分析 ABS资产证券化对各参与者的收益分析资产证券化对各参与者的收益分析（1）原始权益人：资产证券化的一个最重要的目标在于按照社会公认会计准则出售资产。从原资产证券化的一个最重要的目标在于按照社会公认会计准则出售资产。从原始权益人的角度来看，出售资产能改善财务比率。始权益人的角度来看，出售资产能改善财务比率。在证券化过程中，投资者关心的是支撑证券发行的资产质量，而不是原始权益在证券化过程中，投资者关心的是支撑证券发行的资产质
33、量，而不是原始权益人的信用。资产证券化交易使得投资者不再苛求原始权益人的信用等级。人的信用。资产证券化交易使得投资者不再苛求原始权益人的信用等级。原始权益人通过证券化将其流动性较差的资产出售给精于证券化的原始权益人通过证券化将其流动性较差的资产出售给精于证券化的SPVSPV，由其，由其实施专业化的资产运作，能够降低融资难度，并可免去对证券化资产的跟踪、实施专业化的资产运作，能够降低融资难度，并可免去对证券化资产的跟踪、追缴之苦。追缴之苦。原始权益人通过资产证券化将无法立即变现的资产在资本市场出售，提前兑原始权益人通过资产证券化将无法立即变现的资产在资本市场出售，提前兑现现金，转嫁资产风险。现现
34、金，转嫁资产风险。522022-7-25（2）特设信托机构（SPV）：特设信托机构是一个中介机构，它购买原始权益人的原始信用产品，加特设信托机构是一个中介机构，它购买原始权益人的原始信用产品，加以整合，然后出售包装后的证券。以整合，然后出售包装后的证券。SPVSPV以某种价格购买信贷资产，通过以某种价格购买信贷资产，通过将它们包装成市场交易商品，而增加了信贷资产的价值，然后以一个较将它们包装成市场交易商品，而增加了信贷资产的价值，然后以一个较高的价格出售。通过购买、证券化和出售，高的价格出售。通过购买、证券化和出售，SPVSPV几乎将信用风险都分散几乎将信用风险都分散给了投资者承担。给了投资者
35、承担。532022-7-25（3）信用增级机构：信用增级机构可以是母公司、子公司或者其他金融机构,它也可以是担保公司或者保险公司。信用增级机构通常按比例收取一定的服务费用，如按担保金额的0.5%收取。（4）承销商：承销商（如投资银行）在ABS资产证券化中获得其发行 的收入。542022-7-25许多组合资产保持地理区域多样化，因此，某一地区的经济的低速许多组合资产保持地理区域多样化，因此，某一地区的经济的低速发展不会深刻或迅速地影响到整个组合资产的绩效。发展不会深刻或迅速地影响到整个组合资产的绩效。（5）投资者：由于大多数组合资产都是由许多小额信用资产集合而构成，促进了由于大多数组合资产都是由
36、许多小额信用资产集合而构成，促进了组合的多样化，即使其中的一两个违约，也不会对整个组合有质的组合的多样化，即使其中的一两个违约，也不会对整个组合有质的影响。影响。由于信用评级由第三方执行，然后公布等级，投资者不用自己去分由于信用评级由第三方执行，然后公布等级，投资者不用自己去分析每个原始权益人的资信，这也是吸引投资者的一个优势所在。析每个原始权益人的资信，这也是吸引投资者的一个优势所在。552022-7-25ABS资产证券化的风险分析（1）欺诈风险：在美国证券市场及其他国家证券市场中，由于欺诈的发生而使投资者受损的例子屡见不鲜。陈述书、保证书、法律意见书、会计师的无保留意见书及其他类似文件被仍
37、不足以控制欺诈风险的发生。（2）法律风险：虽然法律函件及意见书原本是为了消除外部的风险因素，但有时法律的不明确性及条款的变化本身往往成为整个交易过程中的风险因素，事实上法律风险是资产证券化过程中一直伴随且起关键作用的一种风险。562022-7-25 （4）等级下降风险：从已有的证券化实例中人们已经证实，资产证券化特别容易受到等级下降的损害，因为资产证券化交易的基础包含许多复杂多样的因素，如果这些因素之一恶化，整个证券发行的等级就会陷入危险境地，从而对市场产生巨大的影响。（3）金融管理风险：资产证券化是金融管理发展的高峰，它代表了履约、技术和结构技巧的完美的平衡。如果任一因素发生故障，整个交易可
38、能面临风险。我们把这种风险称为金融管理风险，主要包括参与者不能按协议进行交易，设备不能按要求运作如电脑故障，以及交易机制出现故障等。572022-7-25六、中国资产证券化的现状v离岸资产证券化产品的成功经验为国内的离岸资产证券化产品的成功经验为国内的证券化实践提供了成功经验证券化实践提供了成功经验 v信托计划在资产证券化实践中的作用信托计划在资产证券化实践中的作用 v资产证券化实践已形成发展重点资产证券化实践已形成发展重点582022-7-25六、中国资产证券化的现状v下面的内容从离岸资产证券化和在下面的内容从离岸资产证券化和在岸资产证券化两个方面回顾了中国岸资产证券化两个方面回顾了中国资产
39、证券化的实践。资产证券化的实践。592022-7-25 离岸产品和运作离岸产品和运作：v1996年年8月：珠海高速公路有限公司（月：珠海高速公路有限公司（2亿美元）亿美元）v1997年：中国远洋运输公司与年：中国远洋运输公司与Banc Boston合作合作将北美分公司的航运收入进行证券化，私募发将北美分公司的航运收入进行证券化，私募发行了行了3亿美元的浮息票据。亿美元的浮息票据。602022-7-25 离岸产品和运作离岸产品和运作：v2000年年3月：中集集团的应收款出售给荷兰银行月：中集集团的应收款出售给荷兰银行的资产管理公司（的资产管理公司（TAPCO），通过建立），通过建立SPV 发发行
40、行ABCP。612022-7-25 离岸产品和运作离岸产品和运作：v中国工商银行与中国远洋运输总公司（中国工商银行与中国远洋运输总公司（COSCO）启动）启动6 亿美元的亿美元的ABS 融资项目，由工商融资项目，由工商银行为中远集团安排外汇融资，用于置换其银行为中远集团安排外汇融资，用于置换其美国商业票据和北美地区资产证券化项目，美国商业票据和北美地区资产证券化项目，在此基础上发行资产担保证券。这是首例国在此基础上发行资产担保证券。这是首例国内银行进行的境外资产证券化业务。内银行进行的境外资产证券化业务。622022-7-25 在岸产品和运作在岸产品和运作：v1992年，三亚丹洲小区年，三亚丹
41、洲小区800 土地为发行标的物，土地为发行标的物，地产销售和存款利息收入作为投资者的收益来地产销售和存款利息收入作为投资者的收益来源，发行源，发行2 亿元的地产投资券。亿元的地产投资券。632022-7-25 在岸产品和运作在岸产品和运作：v2000年年9月、月、10月：中国建设银行和中国工商月：中国建设银行和中国工商银行相继获准实行住房抵押贷款证券化试点。银行相继获准实行住房抵押贷款证券化试点。642022-7-25 在岸产品和运作在岸产品和运作：v2002年初：年初：中国人民银行选择中国建设银行中国人民银行选择中国建设银行的方案，报国务院审批。的方案，报国务院审批。652022-7-25
42、在岸产品和运作在岸产品和运作：v2002年年3月：国际金融公司、荷兰发展金融公月：国际金融公司、荷兰发展金融公司和香港惠泽服务控股有限公司公司共同投司和香港惠泽服务控股有限公司公司共同投资成立惠泽中国控股有限公司，这是第一家资成立惠泽中国控股有限公司，这是第一家为国内银行提供住房抵押贷款的发起、借款为国内银行提供住房抵押贷款的发起、借款人信用评估等服务的专业公司。为住房抵押人信用评估等服务的专业公司。为住房抵押贷款的证券化作准备。贷款的证券化作准备。662022-7-25 在岸产品和运作在岸产品和运作：v2003年年3月：澳大利亚麦格理银行（月：澳大利亚麦格理银行（Macquarie Bank
43、）在上海成立了麦格理管理咨询（上海）在上海成立了麦格理管理咨询（上海）有限公司，是中国首家提供房屋抵押贷款结算有限公司，是中国首家提供房屋抵押贷款结算前服务和产权登记的外国独资公司。为住房抵前服务和产权登记的外国独资公司。为住房抵押贷款的证券化作准备。押贷款的证券化作准备。672022-7-25 在岸产品和运作在岸产品和运作：v2002年年9月：新华信托购买深圳商业银行的住房月：新华信托购买深圳商业银行的住房按揭贷款债权，设立信托计划，将住房按揭贷按揭贷款债权，设立信托计划，将住房按揭贷款债权的利息收益和其他收益分配给投资者款债权的利息收益和其他收益分配给投资者（信托受益人）。（信托受益人）。
44、682022-7-25 在岸产品和运作在岸产品和运作：v2002年年12月：北京国际信托投资有限公司宣布月：北京国际信托投资有限公司宣布与国家开发银行合作，利用信托的方式处置国与国家开发银行合作，利用信托的方式处置国家开发银行的不良资产。家开发银行的不良资产。v2003年年1月：信达资产管理公司与德意志银行签月：信达资产管理公司与德意志银行签署资产证券化合作协议，处理不良资产。署资产证券化合作协议，处理不良资产。692022-7-25 在岸产品和运作在岸产品和运作：v2003年年1月：伊斯兰信托与人福科技的信托业务月：伊斯兰信托与人福科技的信托业务合作，人福科技将其子公司南湖当代学生公寓合作，
45、人福科技将其子公司南湖当代学生公寓物业有限公司与伊斯兰信托开展信托业务合作，物业有限公司与伊斯兰信托开展信托业务合作，就南湖当代所有的当代学生公寓房产和其他相就南湖当代所有的当代学生公寓房产和其他相关权利设立信托，向社会融资。关权利设立信托，向社会融资。702022-7-25 在岸产品和运作在岸产品和运作：v2003年年6月：中国华融资产管理公司与中信信托月：中国华融资产管理公司与中信信托投资有限责任公司，将投资有限责任公司，将132.5亿元债权资产组成亿元债权资产组成一个资产包，作为信托财产，中信信托公司作一个资产包，作为信托财产，中信信托公司作为受托人，设立财产信托，信托期限为受托人，设立
46、财产信托，信托期限3 年。信托年。信托设立后，华融取得全部信托受益权，其中优先设立后，华融取得全部信托受益权，其中优先级受益权可转让给投资者。级受益权可转让给投资者。712022-7-25七、中国资产证券化存在的问题 1.法律制度的障碍法律制度的障碍 资产证券化是以能在未来产生资产证券化是以能在未来产生稳定现金流稳定现金流的的资产为基础，以规定各方当事人权利义务的资产为基础，以规定各方当事人权利义务的合同为载体合同为载体，形成一个，形成一个以以SPV 为核心为核心的环环的环环相扣、严密而又完整的融资结构。相扣、严密而又完整的融资结构。法律制度法律制度在这过程中具有在这过程中具有决定性的意义决定
47、性的意义。722022-7-251、法律制度的障碍 （1）债权转让）债权转让：当发起人将债权当发起人将债权转让给第三方转让给第三方(特特殊目的载体殊目的载体SPV)时，征得债务人时，征得债务人的同意？的同意？732022-7-251、法律制度的障碍 （2）对）对“真实出售真实出售”的界定的界定 真实出售，是指资产发起人与特设交易主体签真实出售，是指资产发起人与特设交易主体签订交易合约，将资产组合中的标的资产出售给订交易合约，将资产组合中的标的资产出售给特设交易主体，从而实现所谓的特设交易主体，从而实现所谓的“破产隔离破产隔离”。742022-7-251、法律制度的障碍 （2）对）对“真实出售真
48、实出售”的界定的界定 国外国外：相关法律对于资产出售是否构成相关法律对于资产出售是否构成“真实出售真实出售”都有严格的法定条件都有严格的法定条件。国内国内：一片空白。：一片空白。752022-7-251、法律制度的障碍（3）SPV的设立的设立 要求：要求：独立于其他金融机构的专门机构，避独立于其他金融机构的专门机构，避 免关联交易免关联交易；组建初期有一定的政组建初期有一定的政 府背景府背景。性质：性质：中介机构中介机构-特殊的非银行金融机构特殊的非银行金融机构 -不破产实体。不破产实体。762022-7-251、法律制度的障碍 （3）SPV的设立的设立 国外国外：设立条件严格设立条件严格。国
49、内国内：存在设立的法律障碍。：存在设立的法律障碍。772022-7-251、法律制度的障碍 （4）投资者范围的界定投资者范围的界定 国外：国外：机构投资者为主；机构投资者为主；国内：国内：个人投资者为主，机构投资者个人投资者为主，机构投资者 严格准入。严格准入。782022-7-251、法律制度的障碍 （5 5）信用提高方面）信用提高方面 担保法律制度不够完善，至今没担保法律制度不够完善，至今没 有建立统一的登记机关有建立统一的登记机关。792022-7-251、法律制度的障碍 （6 6）会计制度和税收制度）会计制度和税收制度 会计处理涉及出售或融资的确定、合并问题及会计处理涉及出售或融资的确
50、定、合并问题及剩余权益投资，进而牵涉到被证券化的资产和剩余权益投资，进而牵涉到被证券化的资产和相关债务是按表外处理还是按表内处理、相关债务是按表外处理还是按表内处理、SPVSPV是是否需要和证券化发起人合并财务报表、证券化否需要和证券化发起人合并财务报表、证券化资产的定价以及资产证券发行的会计处理问题资产的定价以及资产证券发行的会计处理问题等。等。802022-7-251、法律制度的障碍 （6 6）会计制度和税收制度）会计制度和税收制度 在资产证券化过程中涉及的税种有所得税、在资产证券化过程中涉及的税种有所得税、营业税、印花税、预提税等。营业税、印花税、预提税等。812022-7-25七、中国
