1、第第 22章章公司财务原理公司财务原理第十版第十版实物期权实物期权马修马修 威尔威尔Matthew WillMcGraw-Hill/Irwin Copyright 2011 by the McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.22-2课程内容后续投资机会的价值期权择时问题放弃期权柔性生产购置飞机期权概念性问题22-3公司期权4种“实物期权”1 扩展或继续投资的期权。2 “等待”并稍后投资的期权。3 减少或放弃项目的期权。4 改变公司产品组合或生产方法的期权。“实物期权”估值=NPV with option -NPV w/o option22
2、-4计算机市场预测举例举例 标号标号 I 型计算机型计算机(单位：百万美元单位：百万美元)22-5计算机市场预测)()()(21EXPVdNPdNOC6761.1900)(3行权价PV举例举例 标号标号II 型计算机期权型计算机期权milliondNdNtddttEXPVPd12.55$6761805.4673793.1805.)(3793.)(9134.606.3072.3072.2/606.606./691log.2/)(/log21121看涨期权价值22-6计算机市场预测举例举例 标号标号II 型计算机型计算机(单位：百万美元单位：百万美元)从从1982年开始预计的现金流量年开始预计的现
3、金流量 NPV(1982)=PV(现金流入)-PV(投资额)=467 676=-$209 million22-7计算机市场预测举例举例 标号标号II型计算机型计算机(1985)现值可能的概率分布现值可能的概率分布期望值($807)要求的投资额($900)1985年的现值概率22-8等待期权内在价值期权期权价格价格股票价格股票价格22-9等待期权内在价值+时间溢价=期权价值时间溢价=可以等待的价值期权期权价格价格股票价格股票价格22-10等待期权更多等待时间=更多价值期权期权价格价格股票价格股票价格22-11期权择时举例鲱鱼加工厂项目的可能现金流量和期末价值如图所示。无论是现在还是未来，项目的成
4、本都是1.8亿美元。括号内的数字显示了等待1年后，如果项目净现值为正值时再投资的期权收益。等待意味着丧失1年的现金流量。问题的关键在于计算出这份期权的当前价值。目前第1年现金流量 现金流量22-12期权择时举例市场需求旺盛，项目产生了2500美元的现金流，年底的价值为2.5亿美元。市场需求低迷，项目产生了1600万美元的现金流量，没有价值。375.1200)25025(总收益12.1200)16016(总收益需求旺盛需求低迷风险中性收益率=5%22-13期权择时举例下一步需要计算鲱鱼项目的需求旺盛的概率。现在，期权价值按照下面的公式确定。343.05.(-.12)1(375.)(需求旺盛的概率
5、期望收益率需求低迷的概率需求旺盛的概率期望收益率million 9.22$05.1)0657(.)70343(.期权价值22-14等待期权举例 开发空地期权等待NPV0来自酒店的现金流量现金流量办公楼办公楼NPV024010022-15放弃期权年份预测销售收入现值固定成本限制NPV现金流量现值投资NPV放弃期权价值22-16放弃期权简单例子简单例子 放弃放弃莫拉(Mulla)夫人出价1.5亿购买你的公司，这项提议是不可撤销的，在来年任何时候都可执行。下面的决策树给出了可能的收益情况，那么这项提议的价值在哪儿？(比如，看跌期权），还有莫拉夫人对期权最多要价是多少？请按照贴现率为10%来计算。22
6、-17放弃期权简单例子简单例子 放弃放弃莫拉(Mulla)夫人出价1.5亿购买你的公司，这项提议是不可撤销的，在来年任何时候都可执行。下面的决策树给出了可能的收益情况，那么这项提议的价值在哪儿？(比如，看跌期权），还有莫拉夫人对期权最多要加是多少？第 0年第1年第 2年 120(.6)100(.6)90(.4)NPV=145 70(.6)50(.4)40(.4)22-18放弃期权简单例子简单例子 放弃放弃莫拉(Mulla)夫人出价1.5亿购买你的公司，这项提议是不可撤销的，在来年任何时候都可执行。下面的决策树给出了可能的收益情况，那么这项提议的价值在哪儿？(比如，看跌期权），还有莫拉夫人对期权
7、最多要加是多少？第 0年第1年第 2年 120(.6)100(.6)90(.4)NPV=162 150(.4)期权价值期权价值=162-145=$17 mil即即1700万万22-19放弃期权举例 伊斯特(East)女士-收益 2.503.052.053.732.501.6822-20放弃期权举例 伊斯特(East)女士 现金流量1.802.351.353.031.80.9822-21放弃期权举例 伊斯特(East)女士 价值 on2.695milli$3.803-1.108APV.618.38206.29.2)1(05.205.329.2$09.15.2低收入变化的概率高收入变化的概率期望收
8、益率ppmillionPV22-22油轮的例子封存成本启用成本运营价值油轮租金油轮价值封存价值22-23购置飞机期权购置飞机期权不让持有人快速收到飞机，还获有机会享有更低的价格。同时对于飞机购买者也有价值，因此这项期权是有价值的。第0年 第3年 第4年第5年或之后购买期权 航空公司与 行权 如果执行期权，飞机制造商 (是与否)飞机交付 议订购机价格 和交货时间等待 等待，现在购买？如果在第3年购买 随后再决定 如果决定，交付飞机 商议价格，等待交货 22-24购置飞机期权购置飞机期权的价值相比等待并在以后商谈购买，期权的额外价值。当现在购买期权的净现值为0，并且预计交货要等待很长时间时，购买期权的价值最大。购买期权价值(单位：百万美元)等待交货的时间(年)NPV(百万美元)=当前PB-购买价格22-25实物期权的挑战 由于实践的原因，实物期权通常不总是可行的。1.对于实物期权的估值非常复杂，有时候不可能获得“完美”的答案。2.实物期权的路径和现金流不总是有清晰的结构。3.竞争对手也有实物期权，他们会基于你所提供的期权价值，通过改变优先权的设定和环境而改变你的期权的价值。由于这些限制因素，在给项目估值时，实物期权不总是好最好的方法。22-26网络资源http:/
