1、第九章：货币政策第九章：货币政策本章内容：一、货币政策目标（一）货币政策的最终目标（二）货币政策的中介目标二、货币政策工具三、货币政策传导机制四、货币政策效果的影响因素本章内容：一、货币政策目标货币政策传导机制货币政策传导机制货币政策工具存款准备金政策再贴现政策公开市场政策近期中介目标基础货币超额准备金远期中介目标货币供应量利率最终目标稳定物价充分就业经济增长国际收支平衡若现在物价水平CPI是1.2%，是否可以通过降低房顶存款准备金率来让物价水平提升到3%？货币政策：指中央银行为实现既定的经济目标运用各种工具调节货币供给和利率，进而影响宏观经济的方针和措施的总和货币政策传导机制货币政策工具近期
2、中介目标远期中介目标最终目标一、货币政策目标（一）货币政策最终目标一、货币政策目标（一）货币政策最终目标1.最终目标体系：指社会一般物价水平在一定时期内大体保持稳定，不发生明显的波动。一般用价格指数来表示，如CPI、PPI、GDP平减指数等。价格稳定指的是价格指数的相对稳定，不出现通胀、通缩，而非每种商品价格固定不变。实践中，通胀无法完全消除，一般要求物价上涨率控制在5%以下，以2%3%为宜1.最终目标体系：1.最终目标体系：指有劳动能力并愿意参加工作者，都能在较合理的条件下找到适当的工作，此时劳动力市场处于均衡状态。通常用失业率反映充分就业状况，一般来说，中央银行把充分就业目标定于失业率不超
3、过4%为宜。注意：充分就业失业率为零，而是指劳动力市场的均衡状态。充分就业并非人人都有工作。充分就业与自然失业的存在并不矛盾，实现了充分就业时的失业率称为自然失业率，当失业率等于自然失业率时就实现了充分就业。失业包含三种状况：自愿失业；非自愿失业；周期性失业1.最终目标体系：指经济在一个较长时期内始终处于稳定增长状态中包含两方面（质与量，质：一个国家增长能力的提高，量一个国家GDP或GNP的提高）经济增长的核算通常是国内生产总值（GDP）、国民生产总值（GNP）等统计数据，经济增长的目的是增强国家实力，提高人民生活水平。通常认为人均GDP大于5%的经济增长率是可接受的。若国内生产总值连续两个半
4、年持续减少，就会被称为经济衰退。u大多数发展中国家更偏好于高的增长率。u经济增长和失业互为表里。u经济高增长，失业率下降u经济负增长，失业率上升C.经济增长：指经济在一个较长时期内始终处于稳定增长状态中：是一个国家同世界其他国家之间经济关系的反映。国际收支平衡，是指一国对其他国家的全部货币收入和货币支出持平，略有顺差或略有逆差静态平衡：1年周期内国际收支持平动态平衡：3-5年为周期，国际收支平衡。（国际收支管理中，动态平衡收到越来越多的重视）对于开放条件下的宏观经济而言，国际收支平衡也成为一国货币政策目标之一。中国人民银行法第三条：“货币政策目标是保持货币币值的稳定,并以此促进经济增长。”金融
5、学课件9-第九章-货币政策（一）货币政策最终目标2.最终目标之间的相互关系（1）目标之间的统一关系经济增长是其他目标的物质基础物价稳定是经济增长的前提充分就业与经济增长相互促进国际收支平衡有助于其他目标的实现（2）诸目标之间的矛盾关系比较突出的一对矛盾：充分就业和物价稳定之间的矛盾与冲突（一）货币政策最终目标菲利普斯曲线英国经济学家菲利普斯（新西兰籍），研究了18611975年英国的失业率和工资物价变动之间的关系，发现二者存在着显著的反向关系。1960年萨缪尔森与索洛在反通货膨胀政策的分析一文中用通货膨胀率替换了货币工资增长率，认为失业率与通货膨胀率之间存在着反向关系，即失业率高，则通货膨胀率
6、低；失业率低，则通货膨胀率高，并把这条曲线定义为菲利普斯曲线。货币工资增长率0失业率失业率较低时货币工资水平倾向于上升，失业率较高时货币工资水平倾向于下降。菲利普斯曲线英国经济学家菲利普斯（新西兰籍），研究了1 8 6 12.宏观经济政策目标之间的关系充分就业与价格稳定之间的矛盾价格变动率与失业率之间存在此消彼长的替代关系。11放松银根放松银根货币供应货币供应政府购买政府购买总需求总需求物价水平物价水平失业人数失业人数宏观经济政策目标之间的关系1 1 放松银根货币供应 政府购买 总2.宏观经济政策目标之间的关系价格稳定与经济增长之间的矛盾要加快经济增长，就必须配合扩张性的货币&财政政策，以刺激
7、投资和消费，而投资和消费的增加，又有可能引发物价上涨。要稳定物价，必须施紧缩性的货币政策，而这种政策又可能损害经济增长速度。12宏观经济政策目标之间的关系1 22.宏观经济政策目标之间的关系经济增长与国际收支平衡之间的矛盾经济增长引起进口需求增加，使得贸易收支状况变坏。引进外资可能形成资本项目顺差。13经济增长经济增长国民收入增加国民收入增加进口需求进口需求贸易逆差贸易逆差为促进经济为促进经济引进外资引进外资资本项目顺差资本项目顺差宏观经济政策目标之间的关系1 3 经济增长国民收入增加进口需求2.宏观经济政策目标之间的关系价格稳定与国际收支平衡之间的矛盾为抑制通胀，实现价格稳定，可能破坏国际收
8、支平衡14通货膨胀率通货膨胀率国内利率国内利率资本项目顺差资本项目顺差国外资本流入国外资本流入2008年金融危机之后，年金融危机之后，我国又出现物价上涨，我国又出现物价上涨，人民银行频繁加息，人民银行频繁加息，导致大量热钱以香港导致大量热钱以香港为跳板流入中国。为跳板流入中国。宏观经济政策目标之间的关系1 4 通货膨胀率 国内利率 资本项目二、货币政策工具二、货币政策工具货币政策工具是中央银行为达到货币政策目标而采取的手段。（一）一般性工具（二）非常规政策工具（三）选择性工具（四）直接信用工具（五）间接信用控制：窗口指导和道义劝告二、货币政策工具货币政策工具是中央银行为达到货币政策目标而采（一
9、）一般性货币政策工具存款准备金制度1.定义：是指中央银行调整商业银行法定准备金比率，借此影响商业银行存款创造的能力，并进而影响货币供给量的政策工具2.作用过程：YCIrMErs,市场利率法贷款规模YCIrMrs,市场利率法倍数货币乘数（一）一般性货币政策工具存款准备金制度1.定义：是指中央3.特点：首先,法定准备金率是通过货币乘数来影响货币供给的，因此，即使法定准备率调整幅度很小，也会引起货币供应量的巨大波动。其次,即使法定准备率不变，它也在很大程度上限制了存款机构创造派生存款的能力。最后,即使商业银行等存款机构由于种种原因持有超额准备金，法定准备率的调整也会产生效果，提高法定准备率将冻结一部
10、分超额准备金，而降低准备率则释放出一部分准备金，银行等存款机构的潜在贷款能力将因此受到影响，社会信用规模也会发生相应的变化3.特点：（一）一般性货币政策工具（一）一般性货币政策工具再贴现政策再贴现政策1.定义：是指中央银行调整再贴现率，借此影响商业银行贴现贷款数量和基础货币，从而对货币供给量和利率水平产生影响的政策工具。2.作用过程：YCIrMErs,市场利率贴现贷款规模（一）一般性货币政策工具再贴现政策1.定义：是指中央银3.特点：第一，它是通过影响商业银行的资金成本和超额储备来影响商业银行的融资决策。第二，告示效应。再贴现率的变动，在一定程度上反映了中央银行的政策意图。4.局限性：中央银行
11、不具有完全的主动性。再贴现率的高低有限度。再贴现率是市场利率的重要参照，不易频繁调整 3.特点：（一）一般性货币政策工具（一）一般性货币政策工具公开市场操作公开市场操作1.定义：公开市场业务是指中央银行通过在金融市场上买进或卖出有价证券（主要是政府债券），藉以改变商业银行的准备金，从而实现其货币政策目标的一种政策工具。是央行最为得心应手的工具。2.作用过程：公开买入导致基础货币投放；公开卖出导致货币回笼中央银行买进（卖出）债券基础货币增加（减少）商业银行准备金增加（减少）商业银行信贷扩张能力加强（减弱）贷款增加（减少）市场货币供应量增加（减少）市场利率下降（上升）投资增加（减少）经济增长速度加
12、快（减缓）（一）一般性货币政策工具公开市场操作1.定义：公开市场3.公开市场操作的优点：调控的直接性.中央银行通过公开市场操作可以直接调控银行系统的准备金总量，进而直接影响货币供应量；中央银行通过公开市场操作可以“主动出击”，避免了贴现政策的“被动等待”，以确保货币政策具有超前性；通过公开市场操作，可以对货币供应量进行微调，从而避免法定存款准备金政策的震动效应。灵活性强：中央银行可以在公开市场上进行经常性及试探性操作，也可以进行逆向操作，以灵活调节货币供应量。3.公开市场操作的优点：4.公开市场操作的局限性直接受到影响的是政府债券交易商其作用的先决条件是证券市场必须高度发达，并具有相当的深度、
13、广度和弹性等特征。同时，中央银行必须拥有相当的库存证券。4.公开市场操作的局限性三、货币政策传导机制三、货币政策传导机制（一）凯恩斯学派货币政策传导机制（二）现代货币学派货币政策传导机制（三）资产价格渠道传导机制（四）信用渠道传导机制三、货币政策传导机制（一）凯恩斯学派货币政策传导机制（一）凯恩斯学派的货币政策传导机制一）凯恩斯学派的货币政策传导机制在简单的凯恩斯模型中，存在：两个部门：公共部门和私人部门；两类资产：货币和政府债券金融市场上唯一是存在的债券利率。这种货币传导机制可简单描述为：主要观点：利率在货币政策传导机制中发挥关键作用：货币供应量的调整首先影响利率的升降，然后才使投资乃至总支
14、出发生变化。以扩张性货币政策为例：Ms的增加将降低r，尤其是长期利率，而中长期利率与整个社会经济的总投资（I）有非常强的相关性。所以利率的降低通过流动性效应和财富效应影响社会的支出（E）和收入（Y），最终达到扩大就业的货币政策目标。YEIrMS（一）凯恩斯学派的货币政策传导机制在简单的凯恩斯模型中，存在凯恩斯学派的利率传导渠道较为间接，传导效果如何将取决于三个参数的影响：货币需求对利率的敏感性，它决定了货币供给变动能在多大程度上影响利率。私人投资对利率的敏感性，它决定了利率变动对私人投资的影响。投资乘数，它决定了私人投资变动能够在多大程度上影响国民收入。按照凯恩斯学派的观点，货币需求对利率十分
15、敏感，存在着“流动性陷阱”。而且，凯恩斯认为私人投资对利率是不敏感的，决定私人投资的因素是投资者对投资前景的预期。因此，凯恩斯认为，虽然存在着这样的货币传导机制，但其实施效果却很不理想。凯恩斯学派的利率传导渠道较为间接，传导效果如何将取决于三个参（二）现代货币学派的货币政策传导机制（二）现代货币学派的货币政策传导机制弗里德曼认为，由于长期内实际利率是稳定的，更应该强调货币供给量本身在传导中的直接效果：以扩张货币政策为例：M E指货币供应量的变动直接影响支出 E I指变化了的支出用于投资的过程，货币主义者认为这将是资产结构调整的过程。观点：以弗里德曼为代表的货币学派认为，利率在货币政策传导机制中
16、不起关键性作用，他们认为是货币供应量的变动直接影响收入的变动，这是因为货币需求、货币的预期回报率、货币流通速度等因素都是稳定的，因此传导过程可以简化为：YIEMSYM（二）现代货币学派的货币政策传导机制弗里德曼认为，由于长期内（三）资产价格渠道传导机制三）资产价格渠道传导机制托宾托宾q q理论理论托宾投资托宾投资q q 理论用来解释理论用来解释货币政策货币政策通过影响通过影响股票价格股票价格而影响投资支出，从而而影响投资支出，从而影响国民收入影响国民收入。首先，货币学派认为，货币政策会影响到股票价格首先，货币学派认为，货币政策会影响到股票价格。货币供给量（。货币供给量（MsMs）的增加通过利率
17、（）的增加通过利率（r r）引起资产价格主要是股票价格（引起资产价格主要是股票价格（PsPs）的上升）的上升其次，其次，托宾把托宾把q q定义定义为企业的市场价值除以资本的重置成本：为企业的市场价值除以资本的重置成本：托宾认为，托宾认为，q q和企业投资支出之间是正相关关系和企业投资支出之间是正相关关系。最后，托宾最后，托宾q q理论的传导机制是：理论的传导机制是：MsMs增加导致股票价格（增加导致股票价格（PePe）上升，使企业以股票计算的市值）上升，使企业以股票计算的市值与资本重置成本的比值（与资本重置成本的比值（q q）上升，这样企业的市值就高于资本的重置成本，企业会追加投资）上升，这样
18、企业的市值就高于资本的重置成本，企业会追加投资（I I），最后总收入（），最后总收入（Y Y）增加。因此，）增加。因此，托宾实际上提出了一个以股票价格或综合资产价格为中托宾实际上提出了一个以股票价格或综合资产价格为中介目标的概念。介目标的概念。Mr P q I YMr P q I YKPVqkt（三）资产价格渠道传导机制托宾q 理论托宾投资q 理论用（三）资产价格渠道传导机制（三）资产价格渠道传导机制财富效应渠道财富效应渠道莫迪利亚尼（1971年）引入了生命周期理论，补充了货币供给量的变化对私人消费的影响，提出了货币政策的财富效应渠道财富效应渠道，是指货币政策通过货币供给的增减影响股票价格，使
19、公众持有的以股票市值计算的个人财富发生变动，从而影响其消费支出，进而影响国民收入的传导效应。莫迪利安尼认为，消费者一生所获得的财富包括人力资本、实物资本和金融财富。而金融财富的主要组成部分是股票，当股票价格下跌后，消费者所持有的金融财富的价值也随之下降，从而使消费者的消费支出减少，导致总产出下降。这种理论存在的基本前提条件是：（1）存在评价企业价值的股票市场；（2）消费者手中的金融财富主要是股票，而不是存款或债券。YPMes消费财富（三）资产价格渠道传导机制财富效应渠道莫迪利亚尼（1 9（三）资产价格渠道传导机制（三）资产价格渠道传导机制汇率渠道汇率渠道当一国的经济对外开放并实行了浮动汇率制以
20、后，必须将国际收支的因素考虑进来，货币政策的传导机制主要表现在汇率的变动对净出口的影响上，它只是对利率渠道的一种补充具体地：当降低Ms时，引起国内实际利率r上升，吸了外币大量流入，使本币升值（e是以外币所表示的本币价格），这引起净出口NX的下降，最终导致产出Y的下降：汇率传导机制的前提：（1）外币可以自由流入；（2）本币可以自由兑换；（3）实行浮动汇率制YNXerMRS（三）资产价格渠道传导机制汇率渠道当一国的经济对外开放并（四）信贷渠道传导机制（四）信贷渠道传导机制货币政策除通过货币量或利率直接影响企业和个人外，其常规性工具如法定准备率也会对金融机构尤其是商业银行贷款产生直接影响，使其信用策
21、略改变，增加或减少贷款，从而使社会信用供应量变化，最终影响企业和个人行为。1.理论基础均衡信贷配给理论（equilibrium rationing theory）又称“信贷可得性理论”，是斯蒂格利茨等于1981年提出。该理论认为，由于信息不对称，银行贷款利率相对于市场利率具有黏性。在信息不对称条件下，由于逆向选择、道德风险或监督成本的存在，使得银行贷款利率是一个比均衡利率更低的利率。（四）信贷渠道传导机制货币政策除通过货币量或利率直接影响企业信贷市场存在信贷配给现象：“信贷可得性”：是指企业或个人能够通过信贷市场获得的信贷量是有限的。即并非只要借款人支付一个足够高的利率，便可以获得所需的贷款，
22、而是在一个特定的利率水平上，有些企业和个人可以获得贷款，另一些企业和个人即使愿意支付更高的利率，银行也不会给予贷款。所以，企业或个人的贷款规模是有限的（信贷可得性）意义：对信贷可得性效应的研究标志着对货币传导机制认识的进一步深入。以往的研究仅考察货币供给对借款方的影响，而未考察对贷款方的影响。信贷可得性理论则考察了货币供给是如何通过影响银行的资产和负债状况来影响银行的贷款规模，因而是理论上的巨大突破。存在的条件：存在银行依赖型贷款人&货币政策变动直接影响银行贷款供给信贷市场存在信贷配给现象：“信贷可得性”：是指企业或个人能够信贷渠道包括两个基本途径：资产负债表途径和银行借贷途径。前者是指货币政
23、策通过影响借款企业的资产净值来改变企业逆向选择和道德风险的程度，使得银行的信贷供给意愿发生变化，引起企业投资行为的实际变动，最终影响总产出量；后者是指中央银行对基础货币的调控影响商业银行的可贷资金规模，通过信贷配给的变动影响企业的投资支出，最终影响总产出量。只有这两个途径紧密结合，才能使信贷传导渠道发挥应有的作用。032信贷渠道包括两个基本途径：资产负债表途径和银行借贷途径。0（四）信贷渠道传导机制信贷渠道传导机制银行借贷渠道银行借贷渠道伯南克与布林德（1988年）认为，在信息不对称下，特定借款人的融资需求只能通过银行贷款满足，即银行贷款与其他金融资产不完全可替代。因此除了一般的利率传导渠道之
24、外，还存在银行信贷变化影响投资和消费增加，从而推动经济增长的途径。以宽松货币政策为例，假定Ms增加，使得银行存款（D）相应增加，进而增加银行可贷资金数量（L），使那些依赖银行贷款融资的特定借款人贷款增加，投资和消费增加，带动总支出增加，总产出（Y）上升，用符号表示为：意义：这一传导过程表明，即使存在所谓流动性陷阱，致使传统的利率传导渠道失效，货币政策仍可以通过信贷供给的变化引起投资消费的变化，从而对实体经济发挥作用。YILDMs银行贷款银行存款（四）信贷渠道传导机制银行借贷渠道伯南克与布林德（1 9（四）信用渠道传导机制信用渠道传导机制资产负债表渠道资产负债表渠道货币政策资产负债表传导渠道又分
25、为公司资产负债表渠道和个人资产负债表渠道。1.公司资产负债表传导渠道其一，通过影响企业资本净值来发挥传导作用。紧缩的货币政策，引起证券价格下跌，这进一步使企业的资本净值下降，由于逆向选择和道德风险问题的增多，因而导致投资支出下降，导致总产出下降。用符号表示：其二，通过影响企业现金流量来发挥传导作用。因为提高利率的紧缩政策也引起企业利息等费用支出的增加，并间接影响销售收入的下降，从而引起企业净现金流量的减少。这也恶化了企业的资产负债表，并发生与上面相似的连锁反应。YIPMes贷款逆向选择和道德风险YIrMS贷款逆向选择和道德风险现金流量（四）信用渠道传导机制资产负债表渠道货币政策资产负债表（四）
26、信用渠道传导机制信用渠道传导机制资产负债表渠道资产负债表渠道2.个人资产负债表传导渠道一方面，信贷传递渠道同样适应于消费支出，尤其是耐用消费品和住房支出。货币紧缩造成的银行贷款的下降造成家庭平衡表的恶化，因为，消费者没有其他的信用来源。另一方面，从流动性角度考虑，紧缩性货币政策导致股票价格下降而使消费者的金融资产的价值随之下降，消费者对耐用消费品和住房的消费支出就会下降，因为消费者具有安全性差的金融地位和更高的遭受金融损失可能的估计。用图表示：YPMe房支出耐用消者费品支出和住金融损失可能性金融资产YPMes耐用消费品和住宅支出财务约束金融资产价值（四）信用渠道传导机制资产负债表渠道2.个人资产负债小结小结货币传导的两条渠道：货币渠道与信贷渠道货币渠道：斯蒂格利茨将凯恩斯的利率传导机制和弗里德曼的货币传导机制概括为货币政策的货币渠道。他认为货币渠道的有效发挥依赖于货币市场和资本市场的完善，而且只注意了利率对借款者的影响而忽略了利率对贷款者的影响。如果考虑贷款者对利率的敏感性的话，那么货币政策的传导渠道就变成了信贷渠道。小结货币传导的两条渠道：货币渠道与信贷渠道
