1、INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUSCopyright 2011 by The McGraw-Hill Companies,Inc.All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin第二十三章期货、互换与风险管理INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS23-2 套期保值可以使用期货抵消特定风险来源。套期保值的工具包括:外汇期货 股票指数期货 利率期货 互换 商品期货期货INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS23-3外汇期货 外汇期货风险:在以外汇计价的交易中，你可能得到与你预计中不同的本国货币。外汇期货通常在芝
2、加哥商品交易所与伦敦国际金融期货交易所进行交易。INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS23-4图 23.2 外汇期货INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS23-5利率平价原理用美元和英镑来进一步说明TUKUSrrEF1100这里，F0 是远期汇率 E0 是即期汇率外汇期货的定价INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS23-6利率定价的例子rus=4%ruk=5%E0=2美元/英镑 T=1 年981.1$05.104.100.2$10F如果期权的价格不是1.981 美元/英镑，那么就可以获得套利利润。INVESTMENTS|BODIE,K
3、ANE,MARCUS23-7直接与间接报价 直接汇率报价:汇率是以每单位外币多少美元来表示的。间接汇率报价:汇率报价是以每美元多少外币表示的。INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS23-8汇率风险的套期保值如果美国的一个出口商想要抵制英镑贬值所带来的利润下降的风险。现在的期货价格是2美元/英镑。假设 FT=1.90美元。如果英镑每贬值0.10美元/英镑，出口商预计损失200,000美元。在期货市场上卖出英镑以抵消汇率波动带来的风险。INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS23-9外汇的套期保值比率的例子根据英镑定义 的套期保值比率汇率每0.10美元变化产生
4、的200 000美元汇率的每0.10美元变化产生的每英镑交割的利润0.10美元=2,000,000 英镑待交割根据期货合约定义的套期保值比率每张合约需要交割62,500 英镑，汇率每波动0.10美元给每张合约带来的利润是6,250 美元。$200,000/$6,250=32 张合约INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS23-10图 23.3 利润是汇率的函数INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS23-11 适用于国内和国际股票市场。现金结算 优于直接股票交易更低的交易成本更有利于市场时机选择或资产配置策略使用更少的时间来构建资产组合。股票指数期货合约IN
5、VESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS23-12表 23.1 主要股票指数期货INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS23-13表23.2 美国主要股票市场指数的相关性INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS23-14使用期货构造综合头寸 指数期货使投资者并不需要真正买入或卖出大量股票就能进行大范围的市场操作。结果:低成本，更灵活。通过综合头寸而不是持有或卖空所有的股票指数，你就可以建立指数期货多头或空头。INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS23-15使用期货构造综合头寸 广阔市场的波动使投机者成为股票指数期货市场的主要
6、参与者。策略:购买并持有国债和数量不断变化的市场指数期货合约。如果是牛市,建立期货多头。如果是熊市,采取期货空头。INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS23-16找到标的股票和期货指数合约之间的错误估价。期货价格过高-卖出期货合约买入股票 期货价格过低-买入期货合约卖出股票指数套利INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS23-17 这在现实中是很难实现的 交易成本过高 交易不可能同时进行 程式交易的发展 被进行指数套利的套利者使用 允许快速获取证券指数套利和程式交易INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS23-18对冲市场风险为了规避股价
7、下降而做空指数期货合约 低成本，更快捷 使用资产组合的贝塔值决定套期保值比率。INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS23-19对冲系统风险的例子资产组合的贝塔值0是.8，标准普尔500指数是 1,000，下降了2.5%以后标准普尔500指数为975，资产组合的价值是 3000万美元。如果市场下跌2.5%，则预计损失为(0.8)*(2.5%)=2%2%3000万美元=600,000美元指数每变动2.5%，标准普尔500指数期货合约的利润就增加6250美元(合约乘数是250美元)。INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS23-20套期保值比率的例子H=资产组合
8、价值的变化一份期货合约的利润$600,000$6,250=96 份空头合约INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS23-21图23.4 资产组合预测值是市场指数的函数INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS23-22利用利率套期保值 证券基金管理者寻求收益保护以规避利率上升的风险。公司计划公开发行债券以规避利率上升的风险。一个拥有大量现金流的养老基金，考虑到利率下跌的风险，计划将其投资于期货进行套期保值。INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS23-23对冲利率风险的例子资产组合的价值=1000万美元修正久期=9 年如果收益率上升10个基点
9、（0.10%），那么损失(9)*(0.1%)=0.9%或90,000美元。基点价值(PVBP)=90,000 美元/10=9,000美元/基点INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS23-24套期保值比率的例子H=资产组合的PVBP 对冲工具的PVBP$9,000$90=100 份合约INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS23-25对冲 使用国债期货使得债券头寸的利率风险敞口为零。这是一种市场中性策略。国债期权的收入对冲了债务组合的损失。由于差异的存在，利差具有相当大的波动性，对冲在实际中是不完美的。INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCU
10、S23-26图 23.5 利差INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS23-27互换 互换是远期合约的多期扩展。互换的信用风险 利率互换是以按固定利率产生利息的现金流换取按浮动利息产生的现金流。外汇互换要求在未来若干时日交换货币。INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS23-28利率互换的示例INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS23-29互换交易商 交易商与公司A达成互换交易公司A支付固定的利率而接收LIBOR 交易商与公司B达成互换交易公司B支付 LIBOR 而接收固定利率 当两个互换合并在一起，互换交易商的头寸对市场利率完全中性。I
11、NVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS23-30图 23.6 利率互换INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS23-31图23.7 利率期货INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS23-32互换是一系列远期合约的组合。我们需要找到的是与一系列远期汇率协议的年度现金流现值相等的年金水平F*。22122211)1()1()1()1(*yFyFyFyF互换定价INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS23-33图23.8 远期合约与互换协议对比INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS23-34信用违约掉期 信用违
12、约掉期CDS的支付与一个或多个公司的财务状况相关。允许交易双方在这些公司的信用风险上选择立场。信用违约掉期指数现在已经被引入。INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS23-35商品期货定价 商品期货定价基本上与股票定价相同，不过 商品的持有成本更高 要考虑毁损成本INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS23-36商品期货定价:)1(000，那么令PCcCrPFf假设 F0=期货价格,P0=资产的现金流,C=持有成本)1(00crPFfINVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS23-37期货定价 F0=P0(1+rf+c)是包含存储成本的1年期
13、的期货平价关系。这一公式适用于黄金等资产，但不适用于电力、农产品等不可储存的商品。INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS23-38图23.9 农产品价格典型的季节性走势INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUS23-39例23.8 商品期货定价 国债利率是5%,市场风险溢价是8%,橘汁的贝塔系数是0.117。橘汁的合理贴现率是 5%+0.117 8%=5.94%.预期6 个月后现货价格是$1.45。1.45/(1.0594)0.5=1.409=橘汁的现值PVF0/(1.05)0.5=0.976F0=期货价格的现值0.976F0=$1.409F0=$1.444
