1、教学目的与要求教学目的与要求v公司理财公司理财是全国是全国MBA教育指导委员教育指导委员会规定的会规定的MBA核心课程之一核心课程之一v通过本课程的学习通过本课程的学习系统了解财务金融学基本理论系统了解财务金融学基本理论熟练掌握公司理财的基本方法与理念熟练掌握公司理财的基本方法与理念考核方法考核方法v采取期末笔试和平时成绩相结合的形式采取期末笔试和平时成绩相结合的形式v期末笔试占总成绩的期末笔试占总成绩的60%。v平时成绩由两部分组成平时成绩由两部分组成作业及案例分析报告成绩，占总成绩的作业及案例分析报告成绩，占总成绩的30%课堂表现（如出勤率、参与讨论情况）成绩，占课堂表现（如出勤率、参与讨
2、论情况）成绩，占总成绩的总成绩的10%考勤考勤v本课程的考勤参照本课程的考勤参照南京大学工商管理硕士南京大学工商管理硕士研究生基本要求研究生基本要求执行执行v第一次旷课扣第一次旷课扣2分，第二次扣分，第二次扣4分，第三次扣分，第三次扣8分，以此类推分，以此类推v第一次请假扣第一次请假扣0分，第二次扣分，第二次扣1分，第三次及分，第三次及以上每次扣以上每次扣2分分v累积缺课累积缺课1/3学时者取消考试资格或单独考试学时者取消考试资格或单独考试主要参考书籍主要参考书籍vG.Hawawini，经理人员财务管理经理人员财务管理创造价值的过程创造价值的过程，机械工业出版社，机械工业出版社，2000年年v
3、Ross等，等，公司理财公司理财，第，第5版，机械工业版，机械工业出版社，出版社，2000年年vR.C.Higgins,财务管理分析财务管理分析，北京大，北京大学出版社学出版社一个企业主的故事目录目录第一章第一章 导轮导轮第二章第二章 公司理财的基本原则公司理财的基本原则第三章第三章 财务分析与规划财务分析与规划第四章第四章 融资工具和资本成本融资工具和资本成本第五章第五章 资本结构理论资本结构理论第六章第六章 项目现金流的估算项目现金流的估算第七章第七章 投资决策评价的方法投资决策评价的方法第八章第八章 营运资本管理营运资本管理第九章第九章 创造价值的管理创造价值的管理基本概念基本概念基本原
4、则基本原则基本理论基本理论长期长期投资投资决策决策长期长期融资融资决策决策营运营运资本资本管理管理财务财务专题专题财务分析与规划财务分析与规划第一章第一章 导论导论第一节第一节 公司理财的基本概念公司理财的基本概念第二节第二节 公司理财的基本理论公司理财的基本理论第一节第一节 公司理财的基本概念公司理财的基本概念一、公司理财的内涵一、公司理财的内涵二、公司理财的目标及其实现二、公司理财的目标及其实现三、公司理财的环境三、公司理财的环境Finance的定义的定义v研究个人和机构（研究个人和机构（Agents）如）如何在何在不确定不确定条件下，对条件下，对资金资金进进行行跨时空跨时空最优配置最优配
5、置v要素要素时间时间风险风险传说传说v在很久很久以前，一个主人雇了三个忠实的仆人在很久很久以前，一个主人雇了三个忠实的仆人v一次，主人要出远门一年，他把自己的全部积蓄（一次，主人要出远门一年，他把自己的全部积蓄（30枚金币）枚金币）交给三位仆人保管，每人交给三位仆人保管，每人10枚枚v一年后，当主人回到家，三位仆人如下汇报一年后，当主人回到家，三位仆人如下汇报A：我把金币埋在安全的地方，现在完好无损：我把金币埋在安全的地方，现在完好无损B：我把金币借给别人，现在连本带利共有：我把金币借给别人，现在连本带利共有11枚枚C：我用金币去做生意，现在共有：我用金币去做生意，现在共有14枚枚v问题：哪位
6、仆人值得赞扬？问题：哪位仆人值得赞扬？v实质：风险与收益的权衡实质：风险与收益的权衡财务金融学的三大分支财务金融学的三大分支v公司理财公司理财(Corporate finance)v金 融 市 场 与 中 介金 融 市 场 与 中 介(F i n a n c i a l markets&institution)v投资学投资学(Investment)一、公司理财的内涵一、公司理财的内涵v“一个企业所做的每一个决定都有其财务上的一个企业所做的每一个决定都有其财务上的含义，而任何一个对企业财务状况产生影响含义，而任何一个对企业财务状况产生影响的决定就是该企业的财务决策。因此，从广的决定就是该企业的财
7、务决策。因此，从广义上讲，一个企业所做的任何事情都属于公义上讲，一个企业所做的任何事情都属于公司理财的范畴。司理财的范畴。”v 达摩达兰达摩达兰什么是理财什么是理财v财务财务组织财务活动、处理财务关组织财务活动、处理财务关系的各项管理工作系的各项管理工作v财富财富运用财富进行经营、追求财运用财富进行经营、追求财富增值的技巧富增值的技巧v核心核心：开源节流（：开源节流（Moneymaker or Moneybags）创造价值创造价值1 1、财务管理、财务管理v企业主要财务活动企业主要财务活动资金筹措资金筹措长期融资决策长期融资决策资金投放资金投放长期投资决策长期投资决策利润分配利润分配股利政策股
8、利政策资金控制资金控制营运资本管理营运资本管理财务分析与规划财务分析与规划决策基础决策基础流动资产固定资产流动负债长期负债所有者权益资产总价值企业出资者总价值投资营运资本融资投资决策规则投资决策规则v投资是一个广义的概念投资是一个广义的概念v投资回报率必须高于基准收益率（投资回报率必须高于基准收益率（Hurdle Rate）v基准收益率为投资者期望得到的收益率，即基准收益率为投资者期望得到的收益率，即预期收益率，或资本成本，它取决于预期收益率，或资本成本，它取决于投资的风险投资的风险公司的资本结构公司的资本结构v收益由投资产生的现金流衡量：增量收益由投资产生的现金流衡量：增量融资决策规则融资决
9、策规则v在资本市场上，公司有不同的融资来源在资本市场上，公司有不同的融资来源债务债务股权股权v最优资本结构最优资本结构使公司价值最大化使公司价值最大化融资组合的选择融资组合的选择与公司资产结构相匹配与公司资产结构相匹配融资类型的选择融资类型的选择股利决策规则股利决策规则v必须把回报股东作为公司重要目标之一必须把回报股东作为公司重要目标之一v应当支付多少的股利应当支付多少的股利v如何选择支付股利的形式如何选择支付股利的形式现金现金股票股票财务与会计的区别财务与会计的区别v会计会计(Account)基于基于历史历史簿记与核算活动，为企业决策者提簿记与核算活动，为企业决策者提供信息，静态，供信息，静
10、态，“管帐管帐”的的v财务财务(Finance)基于基于未来未来确定价值和进行决策分析，动态，确定价值和进行决策分析，动态，“管钱管钱”的的例1：v米德兰公司从事黄金提炼和贸易。到年底，公司销售收入100万美元，但没有付现，年初公司支付了90万美元购矿石。公司损益表 公司损益表（会计角度）（理财角度）销售收入 1,000,000 现金流入 0成本 -900,000 现金流出 -900,000利润 100,000 现金收支差 -900,0002 2、财富创造、财富创造v公司财富（价值）直接来源于经营活动公司财富（价值）直接来源于经营活动（产品或服务市场），并最终通过财务（产品或服务市场），并最终
11、通过财务活动（资本市场）来实现活动（资本市场）来实现v理财的任务：运用资本市场的机制来管理财的任务：运用资本市场的机制来管理经营活动，使所有者的价值最大化理经营活动，使所有者的价值最大化OPM理论理论vTo finance：“to raise or provide funds or capital for”vCorporate finance的直译是企业法人的融资，即的直译是企业法人的融资，即公司的融资公司的融资v关键：关键：Other Peoples Money(OPM),无论是权益无论是权益资本还是债务资本资本还是债务资本v别人的钱不是别人的钱不是easy moneyv由此带来理财的其他活
12、动（投资决策、股利决策），由此带来理财的其他活动（投资决策、股利决策），目标为出资人创造财富目标为出资人创造财富全球资本市场的事实全球资本市场的事实v20世纪各大股市持续增长，长期投资股世纪各大股市持续增长，长期投资股市的平均年回报率超出无风险国债收益市的平均年回报率超出无风险国债收益率率6个百分点个百分点v意味着投资者通过分散化投资组合可以意味着投资者通过分散化投资组合可以得到高于投资无风险国债得到高于投资无风险国债6个百分点的回个百分点的回报（市场平均回报率）报（市场平均回报率）启示启示v对投资者：将钱长期放在一家不能提供高于对投资者：将钱长期放在一家不能提供高于市场平均报酬率的公司是不明
13、智的市场平均报酬率的公司是不明智的v任何一家公司，如果其长期不能给其股东提任何一家公司，如果其长期不能给其股东提供高于市场平均回报率，最终将被投资者抛供高于市场平均回报率，最终将被投资者抛弃弃创造价值的意义创造价值的意义v面对日趋激烈的竞争，公司不仅要想方设法在市场面对日趋激烈的竞争，公司不仅要想方设法在市场中立足，而且要争夺公司成长和繁荣所需要的资源。中立足，而且要争夺公司成长和繁荣所需要的资源。为此，获取足够的财务资源对于公司长期发展至关为此，获取足够的财务资源对于公司长期发展至关重要重要v公司在资本市场中的表现常常以为财务资源提供者公司在资本市场中的表现常常以为财务资源提供者创造的价值（
14、创造的价值（不是利润不是利润）来衡量，因此管理行动必）来衡量，因此管理行动必须以价值创造需求为导向须以价值创造需求为导向企业契约模型企业供应商管理者员工客户债权人股东债务人社会政府公司债权人员工要素市场产品市场股东董事会 投票权监督权 红利股本 劳动工资投入现金产品现金债务利息资本市场利益关系人利益关系人理论理论v任何可能影响企业目标或被企业目标影响的个任何可能影响企业目标或被企业目标影响的个人或集团称为利益关系人人或集团称为利益关系人v企业是各种利益相关者构成的网络，价值是维系这一网络的基础v企业应当实现自己目标与各类利益关系人目标企业应当实现自己目标与各类利益关系人目标的权衡的权衡采购与供
15、应过程核心生产过程营销过程理财信息技术人力资源管理政府关系创新价值形成过程价值形成过程产品市场资本市场源于经营活动的价值驱动因素源于经营活动的价值驱动因素v营销营销v定价策略定价策略v全面质量管理全面质量管理v消费者满意度与忠诚度消费者满意度与忠诚度v研发研发v运营效率运营效率v供应与采购供应与采购v智力资本智力资本v产品组合产品组合源于财务活动的价值驱动因素源于财务活动的价值驱动因素v资本配置资本配置v战略性投资战略性投资v资本结构资本结构v资本成本资本成本v投资者关系投资者关系经营型战略和交易型战略经营型战略和交易型战略v经营战略经营战略(Operational Strategies)如何
16、有效管理企业和保持营运的高效率，影响经如何有效管理企业和保持营运的高效率，影响经营活动的价值驱动因素营活动的价值驱动因素v交易战略交易战略(Transactional Strategies)如何对企业进行有效定位，设计最优的企业结构，如何对企业进行有效定位，设计最优的企业结构，以获得竞争力（长期融资、并购、合资、对外投以获得竞争力（长期融资、并购、合资、对外投资、战略联盟、资、战略联盟、MBO），影响财务活动的价值），影响财务活动的价值驱动因素驱动因素麦肯锡关于化工行业的调查麦肯锡关于化工行业的调查v很多大型化工企业为加强重点业务或提高很多大型化工企业为加强重点业务或提高股东回报将部分资产出售
17、给股东回报将部分资产出售给LBO公司。公司。v近近20年，公众拥有的总股东回报（年，公众拥有的总股东回报（15.2%）一直低于一直低于S&P500指数的平均值指数的平均值（17.8%），而），而LBO公司投资的企业的回公司投资的企业的回报高出很多（报高出很多（24.5%）v最大的价值创造来源于运营的改善（最大的价值创造来源于运营的改善（LBO收益的收益的2/3来源于持有期的价值创造）来源于持有期的价值创造）Chairman of the Board and Chief Executive Officer(CEO)董事会主席和首席执行官董事会主席和首席执行官Board of Directors董
18、事会董事会President and Chief Operating Officer(COO)总裁和经营总裁总裁和经营总裁Vice President and Chief Financial Officer(CFO)副总裁和财务总裁副总裁和财务总裁Treasurer资金总管资金总管Controller财务总管财务总管Cash Manager现金经理现金经理Capital Expenditures投资预算经理投资预算经理Credit Manager信用经理信用经理Financial Planning财务计划经理财务计划经理Tax Manager税务经理税务经理Financial Accounti
19、ng财务会计财务会计经理经理Cost Accounting 成本会计经理成本会计经理Data Processing 数据处理经理数据处理经理CFO(CFO(Chief financial officer)的职责的职责v财务分析、预测与规划财务分析、预测与规划v投资与融资决策投资与融资决策v财务协调与控制财务协调与控制v与资本市场打交道与资本市场打交道与金融机构的关系与金融机构的关系了解市场运作规律了解市场运作规律 企业运营企业运营（实物资产）（实物资产）财务经理财务经理投资者投资者v（1）发行证券得到现金）发行证券得到现金v（2）将现金投资于企业运营）将现金投资于企业运营v（3）运营产生现金）
20、运营产生现金v（4）再投资及支付投资回报）再投资及支付投资回报资本市场与中介资本市场与中介（金融资产）（金融资产）二、公司理财的目标及其实现二、公司理财的目标及其实现导言导言市场经济基本目标：市场经济基本目标：有效地配置资源，有效地配置资源，创造更多的财富。创造更多的财富。基本观念：基本观念：所有财富，不论是公有或是私有，所有财富，不论是公有或是私有，都是社会资源。都是社会资源。基本原则：将资源放到最有能力的人的手中。基本原则：将资源放到最有能力的人的手中。光有钱（贝），不能富；光有钱（贝），不能富；光有才，也不能富。光有才，也不能富。只有把钱与才合在一起，才能富。只有把钱与才合在一起，才能富
21、。这二者合一，产生了企业。这二者合一，产生了企业。财富是什么？财富是什么？企业如何运作？1、销售收入最大化两个经济学家的经历。2 2、利润最大化目标、利润最大化目标v合理性合理性生存与发展的必要条件生存与发展的必要条件考核企业效益的基本指标考核企业效益的基本指标v问题问题定义的多重性定义的多重性定义的缺陷定义的缺陷创造性会计创造性会计问题问题1:定义的多重性定义的多重性v相对与绝对相对与绝对:绝对利润绝对利润投资过度投资过度相对利润相对利润投资不足投资不足v税前与税后税前与税后v会计利润与经济利润会计利润与经济利润v短期利润与长期利润短期利润与长期利润问题2:定义的缺陷定义的缺陷v忽略时间价值
22、：今天的￥忽略时间价值：今天的￥1不等与一不等与一年后￥年后￥1。v忽视了风险因素：高利润高风险与忽视了风险因素：高利润高风险与低利润低风险可能效用相同。低利润低风险可能效用相同。例2：v米德兰公司考虑生产新产品而从两个方案中选择一种：各需投资1万元，现金流量如下：年份 方案A（元）方案B（元）1 0 4000 2 0 4000 3 0 4000 4 20,000 4000 总计 20,000 16,000例3v该公司考虑海外经营，选择欧洲和日本两个地点之一，日本经营存在较大风险。v不同情况现金流量如下：悲观 最可能 乐观 欧洲 75,000 100,000 125,000 日本 0 150,
23、000 200,000 问题问题3:创造性会计创造性会计(财务点金术财务点金术)v因为稳定的增长是公司追求的目标，所以利因为稳定的增长是公司追求的目标，所以利用用“熨斗熨斗”来来“熨平熨平”利润是管理者的天职利润是管理者的天职v财务点金术：迅速实现帐面利润，但不增加财务点金术：迅速实现帐面利润，但不增加价值价值例例v100万元在一天内实现万元在一天内实现40万利润？万利润？v购入购入10块真金砖块真金砖*9=9010块镀金砖块镀金砖*1=10报告：用报告：用100万元得到万元得到20块金砖，平均成块金砖，平均成本本5万元万元v卖出真金卖出真金v实现利润（实现利润（9-5）*10=40现金收益不
24、等于会计利润现金收益不等于会计利润v营业性支出与资本支出营业性支出与资本支出营业性支出（只在当期产生收益的费用）：营业性支出（只在当期产生收益的费用）：当期扣除当期扣除资本性支出（多期产生收益的费用）：各期资本性支出（多期产生收益的费用）：各期摊提摊提R&D支出，广告费用支出，广告费用v非现金费用（折旧费，待摊费）：计入成本，非现金费用（折旧费，待摊费）：计入成本，但不产生现金流出但不产生现金流出折旧方法的选择折旧方法的选择v通用汽车通用汽车87年通过延长固定资产预计使年通过延长固定资产预计使用年限减少当年折旧与摊提，增加利润用年限减少当年折旧与摊提，增加利润120亿美元亿美元江西赣粤高速公路
25、（江西赣粤高速公路（600269）v2001年年EPS为为0.51元元v折旧按照国内会计准则，按总工作量折旧按照国内会计准则，按总工作量(即车流量法即车流量法)计算，计算，2001年折旧仅为年折旧仅为2800万元万元v公路总金额为公路总金额为37.7亿多元，折旧率为亿多元，折旧率为0.74%，按此速度需要，按此速度需要130多年多年v实际工作年限平均只有实际工作年限平均只有28年，今后的折旧压力会很大年，今后的折旧压力会很大v国际会计准则是直线折旧，按国际会计准则是直线折旧，按30年直线折旧，年折旧额为年直线折旧，年折旧额为1.2亿元左右亿元左右v主营利润为主营利润为3.4亿元，净利润亿元，净
26、利润1.8亿元，所得税率仅亿元，所得税率仅8%3 3、价值最大化目标、价值最大化目标v价值的内含价值的内含内在价值：有一定的主观性内在价值：有一定的主观性灵活性：动态、近似、不确定灵活性：动态、近似、不确定“青蛙与公主青蛙与公主”内在价值的估计内在价值的估计v帐面价值帐面价值面向过去（基于交易）面向过去（基于交易）v市场价值市场价值面向未来（收益贴现）面向未来（收益贴现）v“除非一个企业将要破产，否则其价值取决于该企除非一个企业将要破产，否则其价值取决于该企业未来创造的收益流，而其拥有的资产并没有什么业未来创造的收益流，而其拥有的资产并没有什么意义，它们只是创造收益流的必要条件之一。没有意义，
27、它们只是创造收益流的必要条件之一。没有任何资产、却能创造收益流的企业是最好的企业任何资产、却能创造收益流的企业是最好的企业”-Higgins帐面价值不等于内在价值帐面价值不等于内在价值v资产的内在价值为该资产未来创造价值的能资产的内在价值为该资产未来创造价值的能力，即预期未来创造的现金流的现值之和力，即预期未来创造的现金流的现值之和（面向未来）（面向未来）v帐面价值反映获得资产的历史成本（面向过去）帐面价值反映获得资产的历史成本（面向过去）v无形资产（智力资本）成为创造价值的主要来源，无形资产（智力资本）成为创造价值的主要来源，但没有在资产负债表上得到适当的反映但没有在资产负债表上得到适当的反
28、映内在价值的决定因素内在价值的决定因素v创造价值的能力，即预期在未来各期所产生现金流创造价值的能力，即预期在未来各期所产生现金流的现值之和的现值之和 V=CFt/(1+k)t预期现金流大小及时间分布先后预期现金流大小及时间分布先后资产经济寿命期长短资产经济寿命期长短与现金流风险特征相对应的贴现率与现金流风险特征相对应的贴现率k，即资本成，即资本成本本(cost of capital)v“经济学家知道任何东西的价格，而对其价值一无经济学家知道任何东西的价格，而对其价值一无所知所知”价值最大化价值最大化目标层次目标层次（1）公司价值最大化）公司价值最大化（2）股东财富最大化）股东财富最大化（3）股
29、票市场价格的最大化）股票市场价格的最大化隐含假设隐含假设（1）管理者目标与股东目标一致）管理者目标与股东目标一致（2）债权人受到完全的保护）债权人受到完全的保护（3）管理者不误导或欺骗金融市场，且市场）管理者不误导或欺骗金融市场，且市场得到足够的信息供给，从而对公司绩效做出得到足够的信息供给，从而对公司绩效做出理性的判断理性的判断（4）不存在社会成本）不存在社会成本管理者：管理者：选择项目选择项目筹集资金筹集资金支付股利支付股利社会社会债权人债权人股东股东金融市场金融市场股东大会董事会财富最大化受到保护信息市场价格等于内在价值未带来成本管理者：管理者：选择项目选择项目筹集资金筹集资金支付股利支
30、付股利社会社会债权人债权人股东股东金融市场金融市场很少控制真实情况真实情况以牺牲股东利益为代价保护自己利益无法追踪公司成本较大的社会成本被股东剥夺信息被拖延或误导市场价格不等于内在价值：短视；波动过大；过度反应；内幕操纵目标与假设目标与假设v公司价值最大化：假设公司价值最大化：假设1和和4v股东财富最大化：假设股东财富最大化：假设1、2和和4v股票价格最大化：全部股票价格最大化：全部4条假设条假设问题v问题问题1：公司可以为股东创造更：公司可以为股东创造更多的财富，但未必会形成更多的多的财富，但未必会形成更多的社会总财富社会总财富v问题问题2：市场或股东是：市场或股东是“短视短视”的的股票价格
31、最大化的理由股票价格最大化的理由v股票价格在所有绩效指标中最具有观察股票价格在所有绩效指标中最具有观察性性v在理性市场上股票价格趋向于反映公司在理性市场上股票价格趋向于反映公司决策的长期影响决策的长期影响v利用股票价格指标决策易于做出明确的利用股票价格指标决策易于做出明确的说明说明对股票价格最大化的质疑对股票价格最大化的质疑v难以说明财务决策如何影响股票价格难以说明财务决策如何影响股票价格v更多了解企业的管理者在做出决策时，为何更多了解企业的管理者在做出决策时，为何要考虑见识较少的外部投资者的评价要考虑见识较少的外部投资者的评价v影响股票价格的综合因素超出公司控制的范影响股票价格的综合因素超出
32、公司控制的范围围价值与增长价值与增长v增长是企业永恒的主题增长是企业永恒的主题v增长应当是健康的，即均衡增长（增长应当是健康的，即均衡增长（Balanced Growth），要避免成长性破产（要避免成长性破产（growing broke)有利可图的（有利可图的（profitable）创造利润创造利润可持续的（可持续的（sustainable）有资金保障有资金保障有资本效率的（有资本效率的（capital efficient）利润大利润大于资本成本于资本成本3 3、其他可能的目标、其他可能的目标v生存生存长寿的必要条件：长寿的必要条件：保守的财务政策保守的财务政策 对周围环境的敏感性对周围环境的
33、敏感性 凝聚力与认同感凝聚力与认同感 管理的宽容性管理的宽容性例：日本经济企划厅的调查例：日本经济企划厅的调查(1000家日企和家日企和1000家美企家美企)目目标标 日日企企 美美企企 提提高高公公司司股股价价 0.02 2.34 提提高高权权益益报报酬酬率率 1.24 2.43 增增加加市市场场份份额额 1.43 0.71 （最重要为（最重要为3分，最低为分，最低为0分）分）4 4、目标的实现、目标的实现(委托代理问题委托代理问题)v 目标的分歧目标的分歧经理与股东经理与股东股东与债权人股东与债权人股东与其他利益人股东与其他利益人经理与股东冲突经理与股东冲突v股东：财富最大化股东：财富最大
34、化v经理：发展速度和较大规模经理：发展速度和较大规模更稳定的就业保证更稳定的就业保证更高的报酬更高的报酬管理人员管理人员干净的衬衣和不大干净的心干净的衬衣和不大干净的心灵灵股东与债权人冲突股东与债权人冲突v资产替换难题资产替换难题绿峡谷项目绿峡谷项目v投资不足问题投资不足问题v发放现金股利稀释负债求偿权发放现金股利稀释负债求偿权v发行新债稀释负债求偿权发行新债稀释负债求偿权代理成本代理成本 为鼓励代理人采取使委托人利益极为鼓励代理人采取使委托人利益极大化的行为所用的监督、约束、激大化的行为所用的监督、约束、激励和惩罚等措施所对应的成本，即励和惩罚等措施所对应的成本，即让代理人代表委托人做的让代
35、理人代表委托人做的成本增量成本增量v监督成本监督成本v合约成本（激励成本）合约成本（激励成本）v机会损失机会损失减少代理成本（管理者）方法减少代理成本（管理者）方法v市场市场经理人才市场经理人才市场公司控制市场公司控制市场兼并威胁兼并威胁资本市场资本市场产品市场产品市场v治理结构治理结构增加股东权力增加股东权力v激励激励 让管理者像股东那样思考让管理者像股东那样思考 年薪年薪+奖金奖金+股票期权股票期权三、企业理财的环境三、企业理财的环境1 1、金融市场环境、金融市场环境v融资和间接投资的场所融资和间接投资的场所v有价值信息的来源有价值信息的来源v提供各种金融服务提供各种金融服务金融市场的作用
36、金融市场的作用v一级市场：通过发行证券提供增长所需一级市场：通过发行证券提供增长所需的资金的资金v二级市场：进行已发行证券的交易，通二级市场：进行已发行证券的交易，通过价格的变化将公司创造（或破坏）价过价格的变化将公司创造（或破坏）价值的决策转换成股东财富的增加（或减值的决策转换成股东财富的增加（或减少）少）2 2、经济环境、经济环境v宏观经济环境宏观经济环境 经济周期经济周期经济发展水平经济发展水平经济体制经济体制经济政策经济政策v微观经济环境微观经济环境产品市场环境产品市场环境采购环境采购环境生产环境生产环境组织环境组织环境人员环境人员环境3 3、法律环境、法律环境v约束财务活动的法律、法
37、规、规章制度约束财务活动的法律、法规、规章制度 组织组织税务税务财务会计财务会计证券证券思科的财务战略思科的财务战略v成立成立16年后成为全球市值最高公司（年后成为全球市值最高公司（5550亿美亿美元）元）v公司非常轻，以适应变化的需求：公司非常轻，以适应变化的需求：99年总资产年总资产147亿美元，固定资产净值仅为亿美元，固定资产净值仅为8亿美元；中长亿美元；中长期债务为零；总部期债务为零；总部40幢大楼均为租赁；年幢大楼均为租赁；年170亿的销售由全球亿的销售由全球30多家企业提供，自己只拥有多家企业提供，自己只拥有3家家v多元化的约束条件：在进入的每一个市场，必多元化的约束条件：在进入的
38、每一个市场，必须占据第一或第二，否则退出须占据第一或第二，否则退出思科的财务战略（续）思科的财务战略（续）v全员期权：对于一个很轻的公司，人才是最重全员期权：对于一个很轻的公司，人才是最重要的资产，要的资产，40%的期权发放给普通员工，每人的期权发放给普通员工，每人在股权上的年平均收益为在股权上的年平均收益为3万美元万美元v收购成为发展的核心：收购成为发展的核心：93年来斥资年来斥资400亿，收亿，收购购60多家企业，内容为收购员工和下一代产品多家企业，内容为收购员工和下一代产品v结果：过去结果：过去3年研发费用年研发费用34亿美元，竞争对手亿美元，竞争对手朗讯和北方电信分别为朗讯和北方电信分
39、别为117亿和亿和78亿亿思科的财务战略（续）思科的财务战略（续）v2001年第4季度危机突然来临，从盈利8.74亿美圆狂亏26.93美圆，股票从13个月前的82元跌至13.6元，v坚决调整公司组织架构，6个月逃出低估，v再次验证思科的确是一头“轻舞的大象”。第二节第二节 公司理财的基本理论公司理财的基本理论一、投资组合理论一、投资组合理论二、资本结构理论二、资本结构理论三、资本资产定价模型三、资本资产定价模型四、效率市场理论四、效率市场理论五、期权定价模型五、期权定价模型一、投资组合理论一、投资组合理论Portfolio Theory Markowitz，1952 1、问题的提出、问题的提出
40、v如何配置金融资产以分散风险如何配置金融资产以分散风险v最优组合最优组合效率前缘效率前缘给定风险下预期收益最大给定风险下预期收益最大给定预期收益下风险最小给定预期收益下风险最小2、方法、方法v均值均值方差分析方差分析组合风险与收益的表示组合风险与收益的表示资产相关性资产相关性v改进改进Sharpe单指标模型单指标模型二、资本结构理论二、资本结构理论MM（Miller&Modigliani）定理，定理，1958年年1、问题的提出问题的提出 组合理论的对偶组合理论的对偶公司是否存在最优的资本结构，公司是否存在最优的资本结构，即资本结构与公司价值是否相关即资本结构与公司价值是否相关v无关论无关论分饼
41、派（财务守恒）分饼派（财务守恒）v相关论相关论增饼派增饼派2、MM定理定理v定理定理1：无所得税时，负债与价值无：无所得税时，负债与价值无关关v定理定理2：有所得税时，价值与负债水：有所得税时，价值与负债水平成正比平成正比 VL=V U+t D其中其中t D为税盾（为税盾（Tax shield）3、权衡理论、权衡理论v负债的好处：税盾负债的好处：税盾tDv负债的坏处：财务拮据成本与代理负债的坏处：财务拮据成本与代理成本成本CvVL=V U+t D C vC的特点：与负债水平呈非线性关的特点：与负债水平呈非线性关系系v最优资本结构：最优资本结构：tD与与C的权衡的权衡三、资本资产定价模型三、资本
42、资产定价模型Capital Asset Pricing Model(CAPM),Sharpe，19621、问题、问题如何确定金融资产价格如何确定金融资产价格v由定价公式，金融资产的价格由定价公式，金融资产的价格取决于折现率（资金成本）取决于折现率（资金成本）kvk为投资者预期报酬率（必要报为投资者预期报酬率（必要报酬率），即出让资金使用权所酬率），即出让资金使用权所能接受的最低报酬率能接受的最低报酬率vk与投资的系统风险成正比（非与投资的系统风险成正比（非系统风险可以分散化）系统风险可以分散化）资本资产定价模型资本资产定价模型)()(FMFiRRRREMSMLMRFR12、Beta 系统风险度
43、量系统风险度量v单项资产回报率相对于市场回报率变单项资产回报率相对于市场回报率变化的敏感性化的敏感性v无风险资产无风险资产=0=0，市场，市场=1=1 v11，资产风险大于市场风险，资产风险大于市场风险v不同企业有不同不同企业有不同 v同一企业不同项目有不同同一企业不同项目有不同（项目（项目）四、效率市场理论四、效率市场理论Efficient Market Theory（Fama，1972)1、问题的提出、问题的提出v信息是否已经迅速、充分和正确地信息是否已经迅速、充分和正确地反映在金融资产当前价格之中反映在金融资产当前价格之中v决策意义：如此，依赖这种信息去决策意义：如此，依赖这种信息去获取
44、超额利润是不可能的获取超额利润是不可能的v问题：信息的含义决定了市场效率问题：信息的含义决定了市场效率的类型的类型2、信息内含与市场效率、信息内含与市场效率v弱有效：充分反映价格的历史信弱有效：充分反映价格的历史信息息否定技术分析否定技术分析v半强有效：充分反映公开信息半强有效：充分反映公开信息否定基本分析否定基本分析v 强有效：充分反映所有相关信息强有效：充分反映所有相关信息（含内部信息）（含内部信息）三类信息之间的相互关系三类信息之间的相互关系所有相关信息公开信息历史价格信息 3、效率市场的意义、效率市场的意义v价格变化遵循随机走动模型价格变化遵循随机走动模型v市场价格是对真实价值的最优估
45、计市场价格是对真实价值的最优估计 相对性：偏离是随机的相对性：偏离是随机的 特定性：不是所有市场对所有特定性：不是所有市场对所有投资者都有效投资者都有效关于有效市场的错误认识关于有效市场的错误认识v 股票价格不能偏离其真实价值股票价格不能偏离其真实价值v 没有一个投资者能够在任何一时期内获没有一个投资者能够在任何一时期内获取超过市场平均水平的收益取超过市场平均水平的收益v没有一个投资者能够长期获取超过市场没有一个投资者能够长期获取超过市场平均水平的收益平均水平的收益对有效市场的正确理解对有效市场的正确理解v有效市场不是一个非黑即白的问题，而是效有效市场不是一个非黑即白的问题，而是效率高低的问题率高低的问题v市场效率是相对的概念，不同人的感觉不一市场效率是相对的概念，不同人的感觉不一样样五、期权定价模型五、期权定价模型Option Pricing Model,Black,Scholes&Merton,1973
