1、n 房地产行业背景分析n 企业负债结构分析n 企业股权结构分析n 企业产权比率分析n1、行业供需分析房地产市场需求潜力巨大，处于紧平衡状态，即累积新增住宅供给尚不能完全满足因城镇户数上升而累积的潜在刚性需求。未来几年的房地产市场供需缺口长期不能闭合，潜在刚需的增加和住宅供给的相对不足，仍然是房地产市场的主要矛盾。需求增涨房价上涨由图可以看出来，房价上涨压力在供需缺口和房价预期的共同作用下持续增强，房价虽然在变动，但是房价环比依然上涨，这说明现在的房地产市场还是供不应求的，房地产市场还是依然具有发展前景和动力的。同时这也解释了为何房地产企业敢于高负债经营，产权比率偏高。n2 2、行业政策分析、行
2、业政策分析政府政策调控对房地产行业的影响巨大。政府希望房地产行业保持平稳健康发展的态势，加强对各方面的调控，这对企业的融资带来了一些压力。3 3、经济政策与货币政策、经济政策与货币政策行业流动性分析行业流动性分析（1）利率自2008年以来，中国经历了三个阶段，分别是刺激、紧缩及在放松的阶段。我国目前处于第三个阶段，也就是新的放松周期之中。整体上来说央行政策以谨慎为主，适度宽松。而宽松的政策就直接降低了房地产企业的外部融资成本。2、货币政策 货币政策趋于谨慎，但仍然处于放松区。与2008-2011年的情况相比，近两年的政策显示，我国已经决定和全球的普遍宽松政策的原则脱离开来。自2012年7月以来
3、，中国通胀持续回落并没有诱发降息的操作，存准工具也不再使用，这些表明我国的货币政策更为谨慎。货币政策是整体宽松，但趋于稳健，且与经济形势的发展变化相适应。这样的宏观经济政策增加了房地产企业的的融资难度和成本，日趋谨慎的货币政策会降低流动性，房地产企业的爆发式增长未来难以重现。M2：广义货币,同时反映现实和潜在购买力 从这个图也可以看出来，商品房的销售面积在不断的增长，但是增长的速度在不断下降。从整体的行业分析看来，房地产业的发展前景较好。但是，我们必须看到，虽然市场还存在供需的缺口，但是这块蛋糕在不断的缩小；行业在不断的增长，但增长的速度在放缓。二、负债结构分析万科企业简化资产负债表资产负债比
4、率揭示企业的全部资金来源中有多少是由债权人提供的，从债权人角度可以说明债权的的保障程度；从所有者角度可以说明自身承担风险的程度；而站在企业的角度可以反映其偿债能力。一般说来，负债比率越低，则股东或所有者权益越大，说明企业的债权保障程度越高。对2010年急剧增加的解释：销售顺畅，受预收账款大幅增长的影响，但预收账款并不构成实际的偿债压力，而是会随着项目结算转化为公司的营业收入，剔除这一因素的影响后，公司的其他各项负债占总资产的比例实际上仅为 40.2%。2009-20132009-2013年期间，万科公司的资产负债率在年期间，万科公司的资产负债率在60%-60%-80%80%之间，逐年呈上升趋势
5、，之间，逐年呈上升趋势，20092009年资产负债率最年资产负债率最低为低为67%67%，但在，但在20122012年达到年达到78.32%78.32%。总体来说，万。总体来说，万科公司资产负债率偏高，但也说明科公司资产负债率偏高，但也说明20102010年后公司的年后公司的资本结构政策由相对冒险型向稳健型变化比较明显。资本结构政策由相对冒险型向稳健型变化比较明显。从同行来看，房地产企业的资产负债率从同行来看，房地产企业的资产负债率都在上升，近年全国规模以上房地产开都在上升，近年全国规模以上房地产开发企业平均资产负债率都在发企业平均资产负债率都在75%左右，左右，截止截止2013年年3月月22
6、日已公布年报的上市日已公布年报的上市房企有七成资产负债率上升。一方面这房企有七成资产负债率上升。一方面这是由于房地产企业本身高负债经营的特是由于房地产企业本身高负债经营的特点所决定的，另一方面对于一个快速成点所决定的，另一方面对于一个快速成长的企业来说，是允许适当多负债来加长的企业来说，是允许适当多负债来加快企业的发展速度的。总体来说，万科快企业的发展速度的。总体来说，万科公司的总负债水平是适宜的。公司的总负债水平是适宜的。2、负债的结构构成可以看出，2009-2010年期间，万科公司在资产负债率逐步保持稳定的条件下，公司的债务流动比率呈上升趋势。根据2009-2013年的财务报告，公司的负债
7、主要依赖于流动负债，公司的债务结构不合理，短期公司偿债能力过大。长期负债总数呈上升趋势，但占负债比率在后三年内维持在12%左右；总体来说，从2011-2013来看，万科公司的资本结构较为固定。3、流动负债的构成：预收账款占了流动负债的大部分，为了更清楚的看所占比例引入比例表各流动负债的比例表：2009-2013年间，预收账款是流动负债的主要构成部分，2010年达到57.39%，主要是由于主营业务增多，房地产企业有大量现金流来自预收帐款，而房地产企业特殊的销售模式导致这部份流动负债实际不会引起未来现金流的流出。这也说明了企业的资本结构与盈利能力相关。应付款项是公司另一个重要的短期融资渠道。从公司
8、五年的报表来看，公司的应付账款负债占总负债比例仅低于预收账款。对万科短期融资行为的总结：对万科短期融资行为的总结：根据房地产行业的特点决定了房地产企业存在较大的存货，存货占用大量流动资金，短期资金的融通能力对万科的发展至关重要。银行信贷银行信贷是房地产企业最大的资金来源，万科公司目前获得各商业银行近300亿的授信额度。从上表可以看出，企业的流动负债占负债的比例较大并且仍处于上升趋势。万科在安排负债结构时，充分考虑了高比例流动负债能提高企业利益，但相对忽视了将给企业带来严重的财务危机的风险。4、长期负债的构成大部分来自于银行借款由上表可知，除了来自于银行的长期借款占了长期负债较大比例外，应付债券
9、也占由上表可知，除了来自于银行的长期借款占了长期负债较大比例外，应付债券也占了较大部分，在了较大部分，在20%左右。可转换债券发行所募集到的资金是万科历次融资中最大左右。可转换债券发行所募集到的资金是万科历次融资中最大的，可以看出可转债已经成为万科较为重要的融资方式之一。的，可以看出可转债已经成为万科较为重要的融资方式之一。具体表现在：具体表现在：2002年发行公司可转债，使资产增加年发行公司可转债，使资产增加23.14%，大大提高了万科的盈利能力，资，大大提高了万科的盈利能力，资产负债率也从发行前产负债率也从发行前51.78%上升到发行后的上升到发行后的60.84%，随着债券的偿还和转股后资
10、，随着债券的偿还和转股后资产负债率又降到产负债率又降到56.76%，2003年末，大部分已转股。年末，大部分已转股。2004年万科再次发行可转债，年万科再次发行可转债，19.9亿元。亿元。2008.9.2发行五年期的可转换债券，并设置了宽松的转换条款，促使可转换债发行五年期的可转换债券，并设置了宽松的转换条款，促使可转换债券成功转股。债券于券成功转股。债券于08.9.9发行结束，有担保品种的最终发行规模为人民币发行结束，有担保品种的最终发行规模为人民币30亿元，亿元，无担保品种的最终发行规模为人民币无担保品种的最终发行规模为人民币29亿元。第一期可转换债券在转股的一年内几亿元。第一期可转换债券
11、在转股的一年内几乎都转成了股票。乎都转成了股票。在股权融资不行的情况下，发行可转债，可转债所筹资金最终会由债务转换为股在股权融资不行的情况下，发行可转债，可转债所筹资金最终会由债务转换为股本，这样可以大大减轻企业还本付息的负担，改善企业的资产负债结构。而且由于本，这样可以大大减轻企业还本付息的负担，改善企业的资产负债结构。而且由于给投资者提供了在一定条件下将之转换为股票的机会，这可能使得可转债的投资者给投资者提供了在一定条件下将之转换为股票的机会，这可能使得可转债的投资者可能在未来从股票的差价或红利上获取可观的盈利。因此，公司可以通过发行可转可能在未来从股票的差价或红利上获取可观的盈利。因此，
12、公司可以通过发行可转换债券使其未来的增资扩股比例和幅度尽可能地固定下来，有利于从长期设计未来换债券使其未来的增资扩股比例和幅度尽可能地固定下来，有利于从长期设计未来的资本增加，控制未来的资本成本，使公司资本结构进行有序的调整并朝优化的目的资本增加，控制未来的资本成本，使公司资本结构进行有序的调整并朝优化的目标运行。标运行。对万科负债结构的总结：对万科负债结构的总结：万科公司的短期负债主要来自于银行借款和应付款项，长期负债主要来自于可转换债券。但短期负债占总负债的比例过高，债务长、短期结构失衡将影响到万科经营性举债能力，在当前房地产行业银根收缩的形势下，新一轮募资额中的一部分应该用于调整偿还透支
13、了的经营负债。总体来看，万科具有较大的财务风险，但短期融资是房地产行业采取的最常见的融资手段，万科在评判了盈利与风险的基础上，发行可转债，这在一定程度上能优化资本结构。由此可知，万科采取的是既不激进也不保守的资本结构政策。在房地产行业前景巨大的不确定性的时点，相对保守的资本结构应当是合理的，也由此可见万科追求的是可持续发展的企业发展战略。1.股东权益比率是股东权益与资产总额的比率。其计算公式为 股东权益比率=（股东权益总额/资产总额）*100 股东权益比率低并且逐年下降，是高风险、高报酬的财务结构。但相对于整个房地产行业而言，万科仍处于相对保守的位置，因此可以更好地发挥财务杠杆作用。2.所有者
14、权益构成表所有者权益构成表（1）近五年所有者权益构成情况（单位：亿元）股本总额基本不变，股东权益总额在逐年增加，未分配利润的比例和金额逐年上升（2）分红情况：相比2012 年，2013年万科分红比例由15.79%大幅提高至29.87%，上升程度接近一倍，每股股息同比增长127.8%。未分配利润逐年上升，同时股利分红也不断上升，反映出近五年业绩呈增长态势。3 3、股权结构相对分散、股权结构相对分散 利：大股东盈余操纵的可能性降低。弊：大股东的支持力度不够，分散的股东既无意识也无能力对公司决策施加影响，各自存在“搭便车”的动机，管理者缺乏相应的监督。产权比率产权比率=负债总额负债总额/股东权益总额
15、股东权益总额公司产权比率在公司产权比率在09-1209-12年间上升了，说明每年间上升了，说明每百元所有者权益要承百元所有者权益要承担的负债逐年升高，担的负债逐年升高，企业资本结构稳定性企业资本结构稳定性和资金来源独立性降和资金来源独立性降低，债权人所得到的低，债权人所得到的偿债保障下降，企业偿债保障下降，企业借款能力下降，由此借款能力下降，由此可以推断，近可以推断，近5 5年来万年来万科公司的资本结构稳科公司的资本结构稳定性和资金来源独立定性和资金来源独立性呈现降低趋势。其性呈现降低趋势。其产 权 比 率 远 远 高 于产 权 比 率 远 远 高 于100%100%，说明该公司采，说明该公司
16、采纳了高风险、高报酬纳了高风险、高报酬的资本结构。的资本结构。从从20122012年到年到20132013年间，产权比率有一点波动下降，说明公司在尝试调整公年间，产权比率有一点波动下降，说明公司在尝试调整公司的资本结构，以便作出正确的财务决策。司的资本结构，以便作出正确的财务决策。静态均衡理论认为，在一个较短的时间内静态均衡理论认为，在一个较短的时间内是存在最优的资本结构的，但是通过对万科是存在最优的资本结构的，但是通过对万科 20092013 年期间资本结构的分析，可以看出年期间资本结构的分析，可以看出最优的资本结构是不存在的。因为若存在最优最优的资本结构是不存在的。因为若存在最优的资本结构
17、，公司达到最优资本结构之后，就的资本结构，公司达到最优资本结构之后，就可以维持在该水平而保持不变，但是万科资本可以维持在该水平而保持不变，但是万科资本结构的年年的变动则可以说明最优的资本结构结构的年年的变动则可以说明最优的资本结构是不存在的。是不存在的。1.1.万科应当在风险和成本之间找到一个平衡点，以实现企业价值万科应当在风险和成本之间找到一个平衡点，以实现企业价值最大化。最大化。企业一方面应当设计合理的资金结构，保持适当的企业一方面应当设计合理的资金结构，保持适当的负债，降低资金成本，一方面应当控制负债的规模，保证谨慎负债，降低资金成本，一方面应当控制负债的规模，保证谨慎的负债比例，防止债务到期无力偿还或资不抵债的现象。的负债比例，防止债务到期无力偿还或资不抵债的现象。2.2.从发展的角度，对万科最佳资本结构提出建议：适度增加权益从发展的角度，对万科最佳资本结构提出建议：适度增加权益融资，降低财务风险；采取多渠道融资方式，在保持资本结构融资，降低财务风险；采取多渠道融资方式，在保持资本结构相对稳定的基础上增加应变的灵活性。其实这也正是万科正在相对稳定的基础上增加应变的灵活性。其实这也正是万科正在做的。做的。
