1、0概述概述n首先，十分感谢西电领导对中金公司的信任，我们非常荣幸能够有机会为西安电力机械制造公司（以下简称“西电集团”）发行上市提供全方位的投资银行服务n根据掌握的初步资料以及过往经验，我们认为西电集团发行上市是公司发展的重大机遇，也具有极大的挑战性：近年来，大型国企纷纷登陆资本市场，募集发展所需资金，全面提升核心竞争力，实现了跨越式的发展。在中国经济强劲增长的环境下，中国电力行业进入快速发展阶段。西电集团在中国电网设备行业中占有重要地位，西电及旗下资产取得了优异的业绩，并提出了更高的发展目标。同时，公司在竞争加剧和巨大资本开支方面仍面临一定挑战根据公司的战略发展目标，综合考虑多种可能性，我们
2、初步研究了目前行业、监管、市场等宏观背景、发行上市方案、关键难点问题、总体工作安排等。特此向公司做一汇报n中金公司作为第一家中外合资的国际投资银行，过去十年中，在国有企业境外发行工作上取得了辉煌的业绩，帮助十五家国有企业完成近500亿美元的融资，特别是在维护中国企业利益方面发挥了非常独特的作用。我们十分愿意利用过往积累的大型国企境内外上市的知识和经验，为公司本次重组发行上市保驾护航。我们盼望与公司携手开拓、共赴光明未来1目录目录第一章第一章 集团重组上市的背景分析集团重组上市的背景分析第一节 国有企业改制上市是时代的要求第二节 中国电网设备行业面临难得的发展机遇第三节 西电集团取得的成绩及面临
3、挑战 第四节 目前电网设备行业面临良好的资本市场环境第二章第二章 集团重组上市方案分析集团重组上市方案分析第三章第三章 总体工作规划及近期工作建议总体工作规划及近期工作建议附件一附件一 上市地选择与监管要求上市地选择与监管要求附件二附件二 战略投资者的引入战略投资者的引入附件三附件三 ABB案例分析案例分析2第一章集团重组上市的背景分析3第一节国有企业改制上市是时代的要求42019年12月13日中煤定价大型国企陆续进入国际、国内资本市场大型国企陆续进入国际、国内资本市场大型国企逐步登陆资本市场大型国企逐步登陆资本市场H股指数与大型国企发行2019年12月1日中通服定价52019年11月，香港首
4、发8.05亿美元2019年8月，A股46亿人民币2019年10月，A股118亿人民币资本市场可以为国企提供改革发展所需的大量资金资本市场可以为国企提供改革发展所需的大量资金电信、能源、冶金、基础设施、金融以及汽车行业的大型国企总计利用资本市场进行股本融资990亿美元2019年11月，香港首发13.12亿美元2000年4月，在纽约和香港首发28.9亿美元2019年12月，香港和伦敦首发12.37亿美元2019年6月，香港首发33亿美元2019年9月，配股融资27亿美元2019年1月,增发3.7亿美元2019年12月，在纽约和香港首发4.9亿美元2019年4月，增发31.64亿美元2000年12月
5、，国内首发9.70亿美元2000年6月,在纽约和香港首发56.5亿美元97年10月,在纽约和香港上市，42.2亿美元，用于收购母公司四省业务2000年10月，增发68.7亿美元，用于收购母公司四省三市业务2000年，可转债6.9亿美元04年6月，国内配股5.6亿美元2019年5月，后续发行17.25亿美元2019年10月，A股首发115亿人民币2019年10月，境外首发15.2亿美元2019年10月，香港首发92亿美元2019年3月，国内首发13.5亿美元电信电信能源、冶金与基础设施能源、冶金与基础设施金融金融2019年12月，香港首发5.9亿美元汽车汽车2019年9月，香港首发，融资26.6
6、亿美元2019年5月，香港首发112亿美元2019年6月，A股融资200亿人民币2019年10月，工行A+H发行,绿鞋后融资219亿美元2000年10月,纽约和香港首发34.6亿美元2019年11月，可转债8.3亿美元境外首发，34.75亿美元资料来源：中金公司研究部6中国企业的海外融资规模已累计超过中国企业的海外融资规模已累计超过1,000亿美元亿美元n从1993年中国企业敲开海外资本市场的大门以来，共计超过400家中国企业在海外上市融资，总融资规模高达1,396亿美元中国企业海外市场筹资额中国企业海外市场筹资额单位：亿美元单位：亿美元亚洲金融危机爆发亚洲金融危机爆发中小型企业融资行业重组，
7、大型国企登陆资本市场合计合计119亿美元亿美元合计合计1277亿美元亿美元资料来源:Equityware注：数据截止2019年12月31日72019年以来年以来A股市场总体融资情况股市场总体融资情况2019年以来年以来A股市场股市场IPO融资情况融资情况2019年年A股市场融资额创历史新高股市场融资额创历史新高n2019年，随着A股二级市场的大幅上涨，一级市场融资额也刷新了历史新高，一级市场融资功能显著恢复：06年A股市场累计融资2661亿 元，远 高 于2000年1527亿元的历史高点06年共有70家公司发行新股，累计融资额高达1643亿元，远高于2000年796亿元的历史高点n中国企业在境
8、内的融资规模已累计超过9,599亿人民币数据来源：天相投资，截止2019年12月29日。8通过资本市场全面推动大型国有企业改制通过资本市场全面推动大型国有企业改制关注未来增关注未来增长前景长前景以股东价以股东价值最大化值最大化为目标为目标规范的公司治理规范的公司治理结构结构有效的激励有效的激励约束机制约束机制投资决策机制投资决策机制n股东大会n董事会n独立董事制度n控股股东的利益n公众股东的利益和回报要求n树立价值管理理念n公司增长前景n未来创造现金流的能力n考核办法n股 票 增 值权计划n资本开支计划n以资本成本为核心约束的投资决策以利润为中心以利润为中心n 打造核心竞争力打造核心竞争力n实
9、现可持续增长实现可持续增长n不断提升股东价值不断提升股东价值n严格的成本控制n健全的财务管理n以利润为中心制定业务发展规划制制度度保保证证理理念念转转变变9重组上市使国有资产大幅增值重组上市使国有资产大幅增值n重组上市的大型国企，几乎无一例外的都实现了国有资产的大幅保值增值n以中金公司协助重组上市的大型国企为例，国有资产 平 均 增 值 幅 度 达 到543%公司名称公司名称发行前净资产值发行前净资产值（人民币（人民币亿元亿元）总市值总市值（人民币人民币亿元亿元）国家持股市值国家持股市值（人民币人民币亿元亿元）国有资产国有资产增值幅度增值幅度中国移动45414,40810,950 2312%中
10、国石油2,10417,11415,404 632%中国联通851,3131,012 1090%中国石化8717,8136,330627%中国铝业67851597791%中国电信9753,0272,512158%中国人保104495341228%中国人寿3629,6406,9401817%中国网通4581,317987115%中国国航77764505556%中国神华2543,5242,9251052%中国建行2,00910,2017753286%工商银行3,25416,27114,897358%合计合计11,07486,73971,152 543%资料来源:Bloomberg；截止至2019年1
11、月注：国有资产增值幅度指上市公司国家持股的最新市值相对于发行前净资产值的增幅10通过改制上市做大做强国有企业通过改制上市做大做强国有企业中国铝业中国铝业n中国铝业2019年通过改制上市，从一家亏损企业成为目前中国最大的氧化铝生产商，全球第二大氧化铝生产商，同时也是中国最大的原铝生产商n中国铝业股票被列入香港恒生综合指数成分股和美国股市中国指数成分股n国有资产通过上市得到了增值，从原先的负资产跃升到去年的342亿元n负债率明显地从上市后回落到安全的水平，使公司能够继续保持健康的发展营业收入营业收入单位：亿元净资产总额净资产总额单位：亿元ROE负债率负债率资料来源：中国铝业年报资料来源：中国铝业年
12、报资料来源：中国铝业年报资料来源：中国铝业年报11第二节中国电网设备行业面临难得的发展机遇12电网投资潜力巨大电网投资潜力巨大 n电网投资计划增加：2019年输配电行业投资接近2000亿，比2019年增长40%；“十一五”电网建设投资12000亿，比“十五”增长84.62%n电网设备长期需求大：中国电网今年投资占比50%，但累计投资占电力投资比例约，远低于发达国家的和安全水平n电网设备需求旺盛：预计电网设备行业销售收入增速未来五年超过20%，行业景气期至少持续10年电网投资十一五计划翻一番电网投资十一五计划翻一番单位：亿元资料来源：国家电网电网投资比例与发达国家差距很大电网投资比例与发达国家差
13、距很大电网投资占电力投资比重13n高端设备需求计划增长：预计十一五计划期间，220kv以上级别电容量增长139.1%,高于电网投资.的增长n高压直流、特高压工程兴起，预计2019年前投运项目总投资800-950亿 n全国1000多家变压器厂，能够生产500KV以上变压器的不到10家n高端设备厂商产能不足资料来源：电力资讯网、电器工业协会国内对高端设备需求增速加快国内对高端设备需求增速加快以国家电网为例，高等级电压增速已在加快以国家电网为例，高等级电压增速已在加快（单位万（单位万KVA）2019年内新增统调变电容量2019年内计划新增统调变电容量电网名称总容量增长率（%）750/500/330K
14、V增长率（%）220KV增长率总容量增长率750/500/330KV增长率（%）220KV增长率（%）直调75033.375033.300000000华北3255821.181200028.42055818.34929026.32305042.42624019.7东北44616.987504.4637117.87976414.2758013339637.79华东4217320.51700026.62517317.742310171250015.52981017.8华中1694414.6533014.91161414.133230251400035.51923020.5西北883826.9742
15、835.7141011.7972023.3741026.3231017.2合计10572418.44325824 6246616 14431421.16276128.18155317.814n发改委已经明确提出在特大型项目必须国产化，并限制外资设备招标；尤其在千伏及以上项目由国网集中招标后，对国产企业更有倾斜 n2019年发改委更明确宣布特高压产品只能由国内企业制造，合资也无法通过n合资企业的税收优惠有望在08年逐步取消，内资企业的税率会直接下降，达到25%一加一减，内资和外资的收入差距最终可缩小8到18个百分点国家电网国家电网2019年年1-6次集中招标中标情况次集中招标中标情况国家政策支持
16、中国本土企业发展国家政策支持中国本土企业发展资料来源：国家电网15原材料价格下行使毛利率有望上升原材料价格下行使毛利率有望上升n成本受钢材和有色金属价格波动影响，近期铜价钢价的下滑，使毛利率有望上升铜价回落铜价回落单位：元/公吨资料来源：Bloomberg钢价下滑钢价下滑单位：元/公吨资料来源：Bloomberg16行业基本概况行业基本概况n行业需求旺盛预计电网设备行业销售收入增速未来五年超过20%，行业景气期至少持续10年国际市场逐步打开，出口收入增速15%左右n高端设备需求增加毛利率较高的高端设备需求快速增长，预计达到25%-30%，超过行业平均增速；高端设备毛利率20%以上，显著高于低端
17、设备毛利率能生产高端设备厂家集中度高n国家政策向本土企业倾斜政策支持购买国产设备，因此国内大型企业将有望分享到更大市场份额n行业利润率水平07年有望上升主要由于原材料如铜、铝的价格将会有所下降17第三节西电集团取得的成绩及面临挑战18完整的产品线完整的产品线n西电集团通过多年的发展，建立起一套完整的产品线，包括高压开关、断路器、变压器、电抗器、电容器、避雷器和套管等16大类，300多个系列 电源（电厂）电源（电厂）电网电网用户用户高电压等级的 变压器、开关类(110及以上)工业用电机中低压电气设备（110以下）电线电缆发电设备发电设备调度自动化、变电站自动化、配电自动化控制设备低压自动控制系统
18、一次设备一次设备二次设备二次设备西电集团的业务范围西电集团的业务范围西电集团西电集团科学研究其它配套设备类变压器电抗器类电力电容器类电瓷避雷器类工程建设开关设备类全套输变电设备（电网设备）全套输变电设备（电网设备）19销售收入高速成长销售收入高速成长n西电集团作为唯一能提供全套一次设备的厂商，近三年营业收入复合增长率达到，高于不到的行业增长水平；n集团公司产品成功地进入国际市场，累计完成综合出口创汇41528万美元，年均增长为42%西电集团的营业收入快速增加西电集团的营业收入快速增加单位：万元出口收入增速超过营业收入出口收入增速超过营业收入单位：万元20良好的毛利率水平及领先的行业地位良好的毛
19、利率水平及领先的行业地位n西电集团毛利率三年均在左右，而整个行业的毛利率近三年在不断下降，毛利率最高的开关行业不过只有，整个行业毛利率大概只有。与可比的上市公司平高电气和特变电工，的毛利率相比，都能略胜一筹n作为中央企业中唯一的高压、超高压输变电成套设备研发与制造企业，西电 的行业地位高：西电集团连续数年保持行业第一，其子公司在各自行业中也名列前茅n拥有强大自主研发能力（行业唯一国家级研究所），技术优势可与外资抗衡。作为行业唯一央企，国家全力支持其实现行业整合毛利率保持行业高水平毛利率保持行业高水平西电集团在电器行业和电器各子行业的地位西电集团在电器行业和电器各子行业的地位行业年度201920
20、192019电器行业集团排名第一集团排名第一集团排名第一高压开关子行业-西开排名第二-变压器子行业西变排名第三西变排名第二-电力电容器子行业西容排名第一西容排名第一-电力绝缘设备行业西瓷排名第二西瓷排名第一-21高端产品市场占有率领先高端产品市场占有率领先n行业销售额排名连续两年全国第一、分产品电容第一、变压器及开关暂列第二n连续3届以上进入电气100强，市场占有率在各同类产品中进入前3名 n1/2 的360kv以上全封闭组合电器市场n1/3 的330kv以上的断路器市场n1/3的550kv以上变压器市场变电器（变电器（330kv以上）以上）组合电器中标组合电器中标隔离开关中标隔离开关中标电抗
21、器中标电抗器中标22集团业务发展中面临的挑战集团业务发展中面临的挑战n西电集团整体虽然相比国内同业有优势，但与国际竞争对手相距甚远，集团规模偏小n国内其他可比公司近几年的销售增长率都高于西电集团n西电集团不但面临国外同业强大的压力，同时受到国内同业的挑战n公司人均创造收入远低于其他可比公司，显示公司人员效率较低n子公司在各自行业内声誉好，造成西电集团整体品牌知名度反而不如其子公司的品牌高营业收入比较（营业收入比较（2019年）年）单位：亿元销售收入增长率销售收入增长率西电集团与可比公司人均创造收入比较（西电集团与可比公司人均创造收入比较（2019年）年）人民币万元 ABB 施耐德 天威保变 特
22、变电工 平高电气 西电集团 资料来源：ABB数据是2019年的23西电集团近年净利润率与同类公司相比过低西电集团近年净利润率与同类公司相比过低西电集团近年西电集团近年ROE与同类公司相比过低与同类公司相比过低n2019年，西电集团的净利润率达到2.83，平高 电 气 的 净 利 润 率 为7.08，特变电工净利润率为3.5n2019年，西电集团的ROE为10.39%，平高电气的ROE为15.72%，特变电工的ROE为8.84%n2019年，西电集团的负债率为77.06%，平高电气的负债率为62.74%，特 变 电 工 的 负 债 率 为70.9%n与其他上市可比公司比较，西电集团长期处于不利位
23、置财务方面面临的挑战财务方面面临的挑战资产负债率高于可比公司资产负债率高于可比公司24第四节目前电网设备行业面临良好的资本市场环境25数据来源：Bloomberg，天相投资良好的境内外资本市场环境良好的境内外资本市场环境n2019年以来，A股市场大幅上涨。自2019年5月监管部门重启IPO以来，A股市场已经完成63支新股发行，累计融资额高达1,643亿元，创A股市场历史新高。大盘绩优股的发行受到投资者的青睐，工行、人寿、中行、大秦及广深IPO融资额分别高达466亿、283亿、200亿、150亿和103亿元nH股方面，中行、工行等中资大盘金融股登陆H股，在盈利向好、人民币持续升值及回归A股增厚净
24、资产等诸多因素支持下，中资银行、保险类股票大幅飙升，加之国际金属价格维持历史高位，H股大宗商品类股票走强，支持H股指数全年大幅上涨94.0。红筹指数全年上涨72.1上证综指上证综指06年以来持续上扬年以来持续上扬香港股市香港股市06年以来大幅上涨年以来大幅上涨06全年变化06年至今变化最新点位恒生指数：+34.2%+34.6%20190H股指数：+94.0%+89.5%10103红筹指数：+72.1%+70.3%3295201926公司Price05EPS06EPS（E）07EPS（E）08EPS（E）05P/E06P/E（E）07P/E（E）08P/E（E）销售增长ROE(05)特变电工16
25、.20.310.490.6460.82639.0332.9925.0819.6122.2%8.6%平高电气16.190.290.4580.6020.84241.7635.2426.8119.1731.7%10.4%上海电气（H）3.310.190.2170.2930.43418.1617.2415.2516.3920%14.3%ABB220.140.680.8891.00137.7725.7519.8417.68.89%23.3%TOSHIBA8197.0622.4533.0535.92102.7136.4824.7822.815.7%3.12%平高电气特变电工电网设备类公司受资本市场青睐电网
26、设备类公司受资本市场青睐n自2019年以来国内A股上市电网设备类公司估值不段攀升，现交易市盈率达到33-35倍；预计07年市盈率能达到25倍以上国内国内A股上市电网设备公司估值大幅提升股上市电网设备公司估值大幅提升电网设备类公司估值水平电网设备类公司估值水平资料来源：Bloomberg、注：由于没有内资电网设备公司在香港上市，因此选取发电设备制造商上海电气作为参考27资本市场财务问题n2019年以来，A股市场与H股市场均大幅上涨n国内A股上市电网设备类公司估值不断攀升，现交易市盈率达到33-35倍n筹集资金做大做强，开拓国际市场，成为具有竞争力的跨国企业n努力打造集团品牌n减轻债务负担，轻装上
27、阵n通过适当重组，减轻人力成本n优化公司结构，提高效率n提高公司集团效应n优化公司治理结构n建立市场化的激励机制业务挑战机制问题管理问题n国资委将加快推进股份制改革，积极推进具备条件的中央企业母公司整体改制上市或主营业务整体上市政策支持n国内电网投资增加n对高端设备需求增速强劲n西电集团在高端有优势行业前景良好总结总结28第二章集团重组上市方案分析29重组上市方案设计原则重组上市方案设计原则方案需要具有可方案需要具有可行性，保证项目行性，保证项目能按计划完成能按计划完成法律可行性法律可行性财务可行性财务可行性操作可行性操作可行性资本市场认可资本市场认可n同业竞争、关联交易、上市公司独立性需满足
28、相关上市监管要求n所选资产盈利能力、公开发行规模、公司市值等需要符合监管要求n在优化重组方案的同时，应尽可能使方案设计与监管要求、市场惯例一致，降低操作难度，保证项目执行时间可控n通过重组使公司战略符合行业发展趋势，在产品、技术、管理、规模等方面建立竞争优势，实现盈利增长，使投资故事能被投资者接受n方案有利于集团长远发展，促进集团整体战略的实施，提升集团行业地位方案有利于集团长远发展，促进集团整体战略的实施，提升集团行业地位有利于建立西电集团整体品牌形象，提高产品综合竞争力有利于建立西电集团整体品牌形象，提高产品综合竞争力满足集团发展资金需求，增强资金实力满足集团发展资金需求，增强资金实力促进
29、集团管理效率进一步提升促进集团管理效率进一步提升加快在集团整体范围内建立更加市场化的激励机制加快在集团整体范围内建立更加市场化的激励机制30备选方案一一次性整体上市备选方案一一次性整体上市一次性上市示意一次性上市示意西电集团西电集团主业资产全部上市非主业资产产业公司研究所专业公司西安西电输变电工程技术研究所西安高压电器研究所有限责任公司西安电瓷研究所西安电力机械制造公司销售公司西安西电国际工程有限责任公司西电集团财务有限责任公司西安西开高压电气股份有限公司西安西电高压开关有限责任公司西安西电高压电瓷有限责任公司常州西电变压器有限责任公司西安西电变压器有限责任公司西安西电电力整流器有限责任公司常
30、州西电帕威尔电气有限公司西安双佳高压电瓷电器有限责任公司西安西电电力电容器有限责任公司31备选方案二分步上市备选方案二分步上市分步上市示意分步上市示意西电集团西电集团上市公司（西开股份）其他主业资产n部分主业资产先行通过西安西开高压电气股份有限公司（“西开股份”）上市，再择机将满足上市要求的其他主业资产注入非主业资产产业公司研究所专业公司西安西电输变电工程技术研究所西安高压电器研究所有限责任公司西安电瓷研究所西安电力机械制造公司销售公司西安西电国际工程有限责任公司西电集团财务有限责任公司西安西电高压开关有限责任公司西安西电高压电瓷有限责任公司常州西电变压器有限责任公司西安西电变压器有限责任公司
31、西安西电电力整流器有限责任公司常州西电帕威尔电气有限公司西安双佳高压电瓷电器有限责任公司西安西电电力电容器有限责任公司32法律可行性分析法律可行性分析同业竞争同业竞争n不允许存在同业竞争（A股）n一定程度上允许同业竞争的存在，但需要合理解释和详细披露（H股）监管要求监管要求n目前集团部分业务与西开股份存在竞争，需要通过资产重组以解决同业竞争问题（如由西开股份收购集团其他同类业务）方案二方案二关联交易关联交易n允许相关交易存在，但交易条件必须公平、合理n未来集团与西开股份联合向客户提供一站式产品服务时可会产生关联交易，不利于整体策略的实施n实现主业一次性整体上市，不存在同业竞争问题方案一方案一n
32、根据目前我们了解的情况，公司不存在重大关联交易上市公司上市公司独立性独立性n要求上市公司在资产、人员、财务、机构、业务等方面保持独立性nA股比H股要求更加严格n由于与集团共用土地等原因，为使西开股份满足独立性要求可能会遇到一定挑战n集团一次性整体上市，上市公司独立性可以得到充分保障n根据以上分析，方案一在法律可行性方面基本不再存在障碍，显著优于方案二根据以上分析，方案一在法律可行性方面基本不再存在障碍，显著优于方案二33操作可行性分析操作可行性分析预计操作时间预计操作时间预计操作时间预计操作时间方案一方案一方案二方案二项目启动上报重组上市方案国务院原则批准重组上市方案3月初4月初6月初成立股份
33、公司7月下旬向证监会上报申请材料；向香港联交所提交A-1申请文件8月上旬通过联交所聆讯11月上旬全球路演开始11月中旬交易所交易所上市上市12月上旬月上旬2019年项目启动向证监会上报申报材料取得发行批文3月初5月初9月中旬开始路演9月下旬交易所上市交易所上市10月下旬月下旬2019年2019年后续注资后续注资实现整实现整体上市体上市实现整实现整体上市体上市n若开关等业务可顺利整合进入西开股份，方案二可若开关等业务可顺利整合进入西开股份，方案二可相对较快实现西开股份单独上市相对较快实现西开股份单独上市n但后续注资一般要在上市一年后才能进行，且某些盈利能力较低的业务注入时间还可能会被进但后续注资
34、一般要在上市一年后才能进行，且某些盈利能力较低的业务注入时间还可能会被进一步推迟，因此方案二完成整体上市的时间更长一步推迟，因此方案二完成整体上市的时间更长注：方案一和方案二分别以H股和A股操作为例整合集团下属的开关等同类业务4月初34操作可行性分析面临的不确定性及风险操作可行性分析面临的不确定性及风险操作面临的不确定性及风险操作面临的不确定性及风险方案一方案一n一次性审批完成整体上市，可最大程度减少审批的不确定性n符合目前的政策导向，更易获得监管部门支持n如果上市公司购买资产总额、净资产额或购入资产收入占上市公司合并报表相应科目比例超过50，将被视为重大资产购买，需要经过证监会重组委审核；若
35、置换入资产总额超过上市公司合并报表总资产的70，则需报证监会发审委审核。因此方案二除西开股份需要经过上市审核外，后续注资还需要通过证监会相应审核程序，增加了审批环节和不确定性n后续注资需小股东同意，会压低对后续上市资产的价格，若某些具有战略意义的资产由于盈利能力较低而未能被注入，将集团无法顺利实现整体上市，影响集团整体竞争力n后续注资作价还面临市场价格大幅波动的风险方案二方案二n方案二面临更大的不确定性和操作风险方案二面临更大的不确定性和操作风险35财务可行性分析上市要求财务可行性分析上市要求上市要求上市要求中国中国A股上市股上市香港香港H股上市股上市盈利要求盈利要求最近3个会计年度净利润均为
36、正数且累计超过人民币3000万元，净利润以扣除非经常性损益前后较低者为计算依据最近3个会计年度经营活动产生的现金流量净额累计超过人民币5000万元；或者最近3个会计年度营业收入累计超过人民币3亿元发行前股本总额不少于人民币3000万元最近一期末无形资产(扣除土地使用权、水面养殖权和采矿权等后)占净资产的比例不高于20最近一期末不存在未弥补亏损联交所主板上市规则要求：联交所主板上市规则要求：最近三个会计年度内，前两年净利润总计不少于3000万港元，最近一年不少于2000万港元或者满足：上市时市值不少于20亿港元，最近一年的营业额不少于5亿港币公司有至少三年的营业记录最近三个会计年度内保持正现金流
37、，并累计不少于1亿港币又或者满足：上市时市值不少于40亿港元，最近一年的营业额不少于5亿港币公司有至少三年的营业记录上市时至少有1000名股东证监会监管要求：证监会监管要求：净资产不少于4亿元人民币，过去一年税后利润不少于6000万元人民币，并有增长潜力，按合理预期市盈率计算，筹资额不少于5000万美元n国资委要求：每股发行价格最低不能低于每股净资产n在假设每股发行价格等于最低标准每股净资产的情况下：上市资产的净资产收益率每股收益/每股净资产每股收益/每股价格1/市盈率n在市场给予公司的估值水平即市盈率一定的情况下，上市资产的利润水平必须必须达到一定标准才能够满足上市的要求n上市以后，为了获得
38、资本市场投资者的长期认可，公司需要通过扩大业务增长、控制资本开支和成本等手段，使公司的净利润增长、投资回报保持在一定的水平上市财务要求上市财务要求盈利能力要求盈利能力要求36首次公开发行投资亮点比较首次公开发行投资亮点比较人民币亿元人民币亿元西电集团西电集团西开股份西开股份特变电工特变电工平高电气平高电气天威保变天威保变资产规模资产规模12220.8 38.4 28.3 44.1 收入水平收入水平7621.8 54.0 18.97 33.1 利润水平利润水平2.20.9 2.0 1.53 1.9 增长率增长率30.3%20.7%20.73%24.04%68.81%行业排名行业排名120名左右名
39、左右32212注：1.上表为2019年数据，其中特变电工、平高电气、天威保变数据为预测数据，西电集团和西开股份数据来自公司提供资料 n相对于西开股份，西开集团完整的产品线、领先的行业地位、强大的综合竞争力更能够被资本市场认可，从而相对于西开股份，西开集团完整的产品线、领先的行业地位、强大的综合竞争力更能够被资本市场认可，从而可在发行时获得更高的估值可在发行时获得更高的估值n西电集团整体上市后将成为国内资本市场资产、收入、利润、市值最大的电网设备制造企业西电集团整体上市后将成为国内资本市场资产、收入、利润、市值最大的电网设备制造企业37财务可行性分析首次公开发行财务可行性分析首次公开发行盈利能力
40、要求盈利能力要求（示意性测试）（示意性测试）方案一方案一方案二方案二西电集团净资产20.73 假设发行比例30%假设发行P/E15要求最低净利润要求最低净利润1.97 人民币亿元西开股份净资产假设发行比例假设发行P/E要求最低净利润要求最低净利润人民币亿元上市财务要求上市财务要求n西电集团近三年利润为正，其中2019年和2019年净利润分别超过5300万元和2.1亿元n预计集团2019年主营业务收入90亿元，净利润在2亿元以上n集团财务状况满足A股和H股上市规则要求和证监会的监管要求n西开股份近三年利润为正，其中2019年和2019年净利润分别超过9600万元和8500万元n预计公司2019年
41、主营业务收入25亿元，净利润约1.2亿元n西开股份财务状况满足A股和H股上市规则要求和证监会的监管要求n在不考虑评估增值的情况下，根据以上测算分析，西电集团和西开股份的盈利能力和规模均满足在不考虑评估增值的情况下，根据以上测算分析，西电集团和西开股份的盈利能力和规模均满足A股和股和H股首次公开发行的有关财务要求股首次公开发行的有关财务要求38财务可行性分析后续注资财务可行性分析后续注资方案二方案二预计待注入资产净资产规模（2019年底）17.85 假设注资作价P/E15 注资时最低净利润要求（注资时最低净利润要求（2019年）年）1.28 人民币亿元n根据公司提供的根据公司提供的2019年数据
42、，西开股份以外其他资产产生净利润约年数据，西开股份以外其他资产产生净利润约1亿元，后续注亿元，后续注资面临较大压力资面临较大压力n若注资时市场估值水平下降，拟注入资产可实现若注资时市场估值水平下降，拟注入资产可实现P/E水平降低，则要求拟注入资产水平降低，则要求拟注入资产的净利润水平将进一步提高的净利润水平将进一步提高n因此，方案二虽然满足首次公开发行的财务要求，但在后续注资时将面临较大的盈因此，方案二虽然满足首次公开发行的财务要求，但在后续注资时将面临较大的盈利压力利压力39对集团发展的推动作用融资规模分析对集团发展的推动作用融资规模分析n方案一的投资故事更具吸引力从而可获得更高估值，集团可
43、实现融资规模更大，方案一的投资故事更具吸引力从而可获得更高估值，集团可实现融资规模更大，也更有利于集团后续融资和资本市场运作也更有利于集团后续融资和资本市场运作预计西电集团2019年净利润（亿元）3发行P/E18发行比例30%西电集团融资规模（亿元）西电集团融资规模（亿元）16.2方案一方案一方案二方案二西开股份上市预计西开股份2019年净利润（亿元）1.2发行P/E16发行比例30%融资规模（亿元）5.76后续注资拟注入资产净利润（亿元）1.8拟注入资产P/E14拟注入资产价值25.2向其他投资者发行比例30%西开股份募集资金（用于向西电集团收购资产）7.56西电集团总计融资规模（亿元）西电
44、集团总计融资规模（亿元）13.32n假设经过重组，集团2019年净利润可达到3亿元人民币，采用方案一将比方案二融资接近3亿人民币n如果将融资额的一半用于还债：方案一：集团负债率将会从目前的77.1%下降到66%左右方案二：在西开股份单独上市时仅能使集团整体负债率下降到73；如未来能够顺利实现资产注入整体上市，在集团资本结构不变得情况下可使集团整体负债率下降至6840对集团发展的推动作用融资规模分析（续对集团发展的推动作用融资规模分析（续)n上市后，股权资本的增加提高了债务承担能力，进一步扩大了融资能力n公司规模越大，越有利于公司充分利用多种融资方式，并有利于降低融资成本上市前上市前上市后上市后
45、多种融资方式多种融资方式债务资本债务资本股权资本股权资本扩大后股权资本扩大后股权资本债务融资能力扩大企业债短期融资券资产证券化可转债券增发股票配股总总资资本本建立股票二级交易市场建立良好的市场形象41对集团发展的推动作用业务发展与管理提升对集团发展的推动作用业务发展与管理提升方案一：一次性整体上市方案一：一次性整体上市方案二：分步上市方案二：分步上市业务发展业务发展n一次性整体上市可快速、有效树立和提升西电集团的整体品牌形象n先以西开股份的单一品牌上市，不利于建立西电集团的整体品牌公司管理公司管理n可通过对集团下属业务整体重组和整合，以最快速度实现和加强集团集中管理，最大程度提升集团管理效率n
46、部分资产先上市后，根据“五分开”的等监管要求，存续业务与上市业务在管理、运营等方面必须保持相对独立，短期内难以有效实现集团对下属业务的统一整合和管理提升治理机制治理机制n可一次性实现在集团层面上优化股东结构和公司治理，促进集团整体长远发展n集团整体上市可为在集团内部建立统一的、系统性的激励机制创造条件n西开股份上市后只能在其自身层面上优化股东结构和公司治理，而难以在短期内推广到集团及其他存续下属公司n西开股份上市后，在与西电集团并存期间，由于董事、高管不能兼职等问题，可能会对集团整体建立激励机制产生障碍n方案一更有利于快速建立集团整体品牌形象，提升集团综合竞争力，有效提升集团整体管理效率，优化
47、集团方案一更有利于快速建立集团整体品牌形象，提升集团综合竞争力，有效提升集团整体管理效率，优化集团整体治理机制整体治理机制42方案一：一次性整体上市方案方案一：一次性整体上市方案n更加有利于促进公司业务发展，提升集团管理效率，改善集团整体财务状况，帮助集团建立有效的治理结构和激励机制n财务、法律、操作等方面的可行性更强，投资故事更能被投资者认可n更符合国资委等主管部门当前的监管思路n我们建议集团选择方案一我们建议集团选择方案一方案二：分步上市方案方案二：分步上市方案n在首次公开发行时间上有一定优势n重组工作量相对较少方案分析总结建议选择一次性整体上市方案方案分析总结建议选择一次性整体上市方案4
48、3第三章总体工作规划及近期工作建议44重组上市整体操作流程示意重组上市整体操作流程示意尽职调查尽职调查*财务 业务 法律 招股书法律验证国内报批国内报批 向政府各有关部门报批业务财务预测与模型、确定公司战略业务财务预测与模型、确定公司战略 业务与财务预测 确定公司业务的分部方法和发展驱动因素 构建公司估值模型业务计划、资本开支业务计划、资本开支公司管理公司管理 发展规划 降本增效 激励机制撰写招股书撰写招股书唯一公唯一公开的法律开的法律文件和信文件和信息披露息披露 公司卖点 公司战略及发展计划 风险因素 募集资金用途 行业结构 历史三年经营业绩分析 股权关系 关联交易 审计报告 其他专业报告向
49、境内外监管机向境内外监管机构提交申请材料构提交申请材料香港联交所聆讯香港联交所聆讯承销团分析师会议承销团分析师会议预路演预路演路演路演/簿记簿记/公开发售公开发售定价定价/交割交割/上市上市资本市场执行资本市场执行重组上市方案重组上市方案 选聘中介机构 确定重组上市方案 确定发行比例与规模 选择上市地点 售股方式审计审计 历史财务报表物业评估物业评估权属规范权属规范 土地证 房产证法律工作法律工作 规范文件 合同转移 同业竞争 关联交易 信息披露上市后上市后监管机构监管机构投资者投资者持续监督持续监督信息披露信息披露承诺兑现承诺兑现注：*尽职调查工作实际上从项目启动开始，一直持续到上市结束 4
50、5总体工作规划总体工作规划公司战略组织结构土地办证尽职调查 组织承销团分析师大会预路演、路演、定价挂牌交易方案论证方案论证1-2个月个月公司成立筹备公司成立筹备4个月个月发行上市发行上市2个月个月上市准备及境内外审批上市准备及境内外审批香港联交所聆讯通过发审会/证监会批准发行4个月个月选定中介重组上市方案论证获得境内审批文件审计评估业务计划激励机制评估报告审计报告公司设立提交A-1完成重组上市完成重组上市批准转募集编制招股书向证监会提交申请文件境内与境外审批的区别46建立公司的重组上市工作组建立公司的重组上市工作组上市工作领导小组上市工作领导小组上市工作组上市工作组 掌控全局和进度，把握关键事
