1、现现 值值Present ValuePresent Value朱松 北京师范大学经济与工商管理学院你愿意吗？1982年2月2日，通用汽车子公司(GMAC)公开销售一批有价证券。约定GMAC将于2012年2月1日向每张这种证券的持有人偿付5,000美元。但是，在这之前，投资人将不会收到任何支付。对于每一张这种证券，投资人需要付给GMAC500美元。以500美元交换30年后的5,000的美元，合算吗？北京师范大学经济与工商管理学院 朱松时间价值随着时间的推移，货币会发生增值，即货币的时间价值。今天的1块钱，明年值多少钱？-终值FV(Future Value)明年的1块钱，今天值多少钱？-现值PV(
2、Present Value)u计息方式u计息期间 北京师范大学经济与工商管理学院 朱松计息方式单利只是本金计息，利息不计算利息。单利终值是指按单利计算的本息和。FV=PV+I=PV+PVrt=PV(1+rt)现有100元，存入银行，假定利率10%，1年后取出，本息和110元；2年后取出，本息和120元；。；N年后取出，本息和100+10*N.北京师范大学经济与工商管理学院 朱松计息方式复利在计息时，本期利息在下期计息时计算的利息，即利滚利，利息滋生的利息。复利终值是指按复利计算的本息和，不仅本金计息，而且利息计息。PV=100，r=10%1年后：FV=100(1+10%)=110 PV(1+r
3、)2年后：FV=100(1+10%)(1+10%)=121 N年后：北京师范大学经济与工商管理学院 朱松2V(1 r)PtV(1r)P计息方式复利 北京师范大学经济与工商管理学院 朱松为复利终值系数（Future value interest factor），记作FVIF(r,t),可查表。t(1r)单利和复利比较 北京师范大学经济与工商管理学院 朱松17.454不同期间和利率下$1终值 北京师范大学经济与工商管理学院 朱松不同期间和利率下$1终值一位人类学家在一件遗物中发现一个声明：凯撒借给某人相当于1罗马便士的钱，由于没有记录说明这1便士是否已经偿还，这位人类学家想知道，如果20世纪凯撒后
4、人想向借款人后代要回这笔钱的话，那么本息值总共是多少？他认为6%的利率比较合适。令他震惊的是，2000多年以后，这1便士的本息值竟超过了整个地球上所有财富。北京师范大学经济与工商管理学院 朱松不同期间和利率下$1终值1626年荷兰西印度公司北美洲殖民地总督Peter Minuit用价值60荷兰盾的小饰品从美国土著人手里购买了曼哈顿。这次购买看起来十分便宜，但荷兰人是否从交易中获益了？若土著人出售饰品再以5%收益率投资，383年后，这笔资金价值超过20亿美元。如以10%收益率投资，383年后，这笔投资变为171千万亿美元。北京师范大学经济与工商管理学院 朱松计息期间对终值的影响 北京师范大学经济
5、与工商管理学院 朱松现值未来的现金流（cash flow）在今天的价值贴现因子：未来元钱现在的价值 r:贴现率(discount rate)，资本机会成本（opportunity cost of capital)北京师范大学经济与工商管理学院 朱松tFVPV 贴现因子）现值（trDF)1(1不同期间和利率下$1现值 北京师范大学经济与工商管理学院 朱松现值可加性如果资产A的现值为PV(A)，资产B的现值为PV(B)，则资产A和B的现值PV(A+B)就等于资产A的现值和B的现值之和PV(A+B)=PV(A)+PV(B)前提：同时具有A和B不存在协同效应。企业并购往往产生协同效应：并购动机 北京师
6、范大学经济与工商管理学院 朱松年金一定时期每次等额收付的系列款项。（Annuity,记作A）特点：定期（如每年）、等额、连续年金的数学意义相当于平均数。年金分为普通年金（后付）、先付年金、永续年金。北京师范大学经济与工商管理学院 朱松年金现值 北京师范大学经济与工商管理学院 朱松思考题假设你向银行借款100万元，年利率12%，贷款期5年。银行同意采用以下方式还款：A、单利计息到期还本付息，B、复利计息到期还本付息，C、每年支付利息到期还本，D、每季（月）支付利息到期还本，E、每年等额偿付。你会选择哪种方式？北京师范大学经济与工商管理学院 朱松思考题现在每个月需要存多少钱才基本够供小孩上完小学、
7、初中、高中、大学？有这样一份理财产品，每月缴入1000元，连续缴纳10年后，之后的20年每月可以从公司领取1000元。你收否会考虑这样的理财产品。如果这份理财产品同时附加了保险功能呢？北京师范大学经济与工商管理学院 朱松利率名义利率（Nominal Rate of Interest）投资价值增长的速度（未加说明都指名义利率）实际利率（Real Rate of Interest)由于存在通货膨胀，因此按实际购买力计算 北京师范大学经济与工商管理学院 朱松通货膨胀率名义利率实际利率+1+11通货膨胀率名义利率实际利率-利率一年期国债的利率为5.9%，通胀率3.3%,实际利率是多少?北京师范大学经济
8、与工商管理学院 朱松2.6%or .026=.033-.059=2.5%=1.025=11+.0331+.0591近似值实际利率实际利率实际利率债券现值债券的基本要素面值：票面金额、本金金额。票面利率：票息率（年利率）。国际采用复利计息、国内采用单利到期日：债券偿还本金的日期。利息支付方式：半年一次、一年一次，或到期日一次支付 北京师范大学经济与工商管理学院 朱松债券的现金流情况 北京师范大学经济与工商管理学院 朱松债券现值投资者预期的现金流之和。I为各期利息，通常情况等于面值票息率B为面值n为偿还期r为相应年度的折现率（预期收益率，假定各年利息能以同一到期收益率进行再投资）北京师范大学经济与
9、工商管理学院 朱松12212.1(1)(1)(1)nnnnnIIIBPVrrrr债券现值已知一张债券一年后可以收回本金100元，利息10元(利率10%)。债券的价值根据投资人期望的报酬率(以市场利率为参考)来评价。如市场利率10%，P=(100+10)/(1+10%)=100如市场利率12%，P=(100+10)/(1+12%)=98.21如市场利率8%，P=(100+10)/(1+8%)=101.85 北京师范大学经济与工商管理学院 朱松到期收益率债券按市场价购入后持有至到期的实际报酬率；由市场决定，其大小依赖于债券的风险程度。实际无风险利率：短期国库券的到期收益率通货膨胀率违约风险：政府债
10、券几乎不存在违约风险流动性：变现能力期限风险：持有期间利率变化可能性 北京师范大学经济与工商管理学院 朱松债券评级根据还本付息的能力，而本付息的能力又取决于财务状况、盈利能力和项目风险。世界上最大的债券评级机构是标准普尔（Standard Poer)、穆迪（Moody）投资服务公司、惠誉评级（Fitch）国内评级机构：大公国际、中诚信、联合资信、上海新世纪（后三家已被美资直接或间接控制）北京师范大学经济与工商管理学院 朱松债券风险评级Quality Symbols Moodys Standard&Poors Prime Aaa AAA Excellent Aa AA Upper medium
11、A A Lower medium Baa BBB Marginally speculative Ba BB Very speculative B,Caa B,CCC Default Ca,C,D CC,C,D *垃圾债券:BB or Ba and below,they are also called high-yield or low-grade bonds 北京师范大学经济与工商管理学院 朱松股票现值从投资者的角度看：股票的未来现金流量包括股利和卖价，因此：无限期推下去：北京师范大学经济与工商管理学院 朱松312023DDDP1R(1R)(1R)(1)nnPR 312023DDDP1R(1R
12、)(1R)股票现值结论：股票价值最终取决于现金股利；从筹资方（股票发行公司）而言，付出的现金流量也只是股利。北京师范大学经济与工商管理学院 朱松股票现值零增长(固定股利)：永续年金固定成长：股利以稳定速度g增长假定rg 北京师范大学经济与工商管理学院 朱松0DPr10DPr-g股票现值资本利得就是股票价差收益。推导：股利增长率与股价增长率是一致的 北京师范大学经济与工商管理学院 朱松=股利收益率+股利增长率10DPrg10DrgP=股利收益率+资本利得收益率股票现值非稳定增长股价=非稳定增长的现值+稳定增长的现值 北京师范大学经济与工商管理学院 朱松股票现值市盈率法()根据当时市场市盈率和每股
13、收益计算，将股价与当前盈利相联系。北京师范大学经济与工商管理学院 朱松P/EPEPSPPE EPS华锐风电估值争议-135元PK54.5元2011-01-26 来源:证券日报-资本证券网以90元第一高价股登陆沪市主板，头戴“风电第一股”光环的华锐风电，上市9个交易日破发两成，注定成为新年开局的“悲情一哥”。截至昨日，华锐风电收盘价72.25元，较90元的发行价折价19.7%。49家机构获得2100万股配售股份，浮亏达3.7亿元。第一创业给出了135元的高价，而湘财证券则只给出了54.5元的最低价，二者相差近1.5倍。即使取两家券商估值中值，也达94.75元，高于90元的发行价有安信证券、东北证
14、券等6家券商给出华锐风电高于100元的价格，而大部分券商给出的估价在75元99元之间。北京师范大学经济与工商管理学院 朱松华锐风电估值争议-135元PK54.5元第一创业是最乐观的券商，给出了135元的高价。其认为，公司的费用控制十分得力。2009年在维斯塔斯、通用等公司装机容量下降的情况下，公司实现了150%的增长，排名跃居全球第三。预测公司2010年2012年摊薄EPS分别为2.87元、3.86元和4.48元，有望保持年均30%以上增长，给予公司2011年35倍和2012年30倍估值，其对应股价为135元。北京师范大学经济与工商管理学院 朱松华锐风电估值争议-135元PK54.5元主承销商
15、安信证券在华锐风电的上市前一天，给出了99.9元122元的定价区间。其分析认为，A股同行业上市公司中主营业务与其相似的金风科技(18.75,0.25,1.35%)、上海电气、东方电气，2011年平均动态市盈率约23.64倍。考虑到华锐风电的高成长性以及行业龙头的合理溢价，给予2011年27倍-33倍市盈率，权威机构预计华锐风电2011年每股收益为3.7元，对应合理估值区间为99.9元122元。北京师范大学经济与工商管理学院 朱松华锐风电估值争议-135元PK54.5元湘财证券的定价最悲观。湘财证券认为，根据公司募投项目规划及在手订单情况，对公司的1.5MW、3MW、5MW风机销售情况进行了预测
16、，公司2010年-2012年的每股收益分别为2.37元、2.69元、3.53元，参考成长性及估值类似的金风科技2010年-2012年市盈率分别为23.6倍、17.6倍、12.5倍，给予公司2010年23元26倍市盈率比较合理，建议询价区间54.51元61.62元。北京师范大学经济与工商管理学院 朱松华锐风电估值争议-135元PK54.5元网下询价机构给出的价格差距巨大，最高与最低相差2.3倍。华林证券自营投资账户的申报价格高达138.68元，而工银瑞信基金管理的工商银行(4.19,0.00,0.00%)企业年金计划只给出了60元的最低报价。面对上市后的惨跌，华锐风电迅速做出回应。1月17日，公
17、司发布了业绩预增公告。公告称，公司2010 年归属于母公司股东净利润较上年同期有望增长50%以上。业绩增长原因主要为2010年国内风电新增装机规模快速增长，公司业务规模符合行业整体变化趋势。北京师范大学经济与工商管理学院 朱松股票现值市净法(B)根据当时市场市净率和每股账面值（每股净资产）计算。当企业发展到一定阶段，风险和盈利能力大致相同的企业的市场价值与账面价值的比值大致差不多。P/BMVPBVBPSPPB BPS 北京师范大学经济与工商管理学院 朱松企业估值-自由现金流法企业整体资产的市场价值。根据现值可加性原理，企业价值等于负债的市场价值与权益的市场价值之和。债权人现金流入：利息现金流出
18、：企业负债的净增加股东现金流入：股利现金流出：新发行的股东权益 北京师范大学经济与工商管理学院 朱松企业估值-自由现金流法债权人和股东共同现金净收入：=利息+净利润+折旧等-投资 因此，企业价值()()NF C FID IVLEIR ELER EILEID e pIN V 1V(1)iiiF C Fr 北京师范大学经济与工商管理学院 朱松企业估值-自由现金流法A A公司财务数据公司财务数据年份年份1 12 23 34 45 56 67 78 8账面资产账面资产价值价值1010131316.916.921.9721.9726.3626.3631.6431.6434.1734.1736.936.9
19、盈利盈利+利息利息2.52.53.253.254.234.235.495.496.596.595.065.065.465.465.95.9净投资净投资3 33.93.95.075.074.394.395.285.282.532.532.732.732.952.95FCFFCF-0.5-0.5-0.65-0.65-0.84-0.841.11.11.311.312.532.532.732.732.952.95FCFFCF增长率增长率-191993938 88 8 北京师范大学经济与工商管理学院 朱松企业估值-自由现金流法假设折现率r=0.1假定从第7年开始，企业步入匀速增长期，FCF以8%的速度匀速增长，则第6年年初企业价值为：企业价值：56/()2.53/(0.1 0.08)126.5PVFCFrg35512423455234551(1)(1)(1)(1)(1)0.50.650.841.101.311*126.51.11.11.11.11.11.178.49FCFFCFPVFCFFCFFCFVrrrrrr 北京师范大学经济与工商管理学院 朱松企业估值分析过程 北京师范大学经济与工商管理学院 朱松
