1、定位定位“长效风口长效风口”，关注，关注“基石基石”产业产业 -半导体行业投资策略报告半导体行业投资策略报告目录目录1.1.风从何来：风从何来：“并购并购/回归回归”，国内产业战略跃进的时代背景，国内产业战略跃进的时代背景2.2.厚积薄发：厚积薄发：中国半导体产业拐点已至中国半导体产业拐点已至3.3.全面崛起：全面崛起：设计、制造封装的成长路径设计、制造封装的成长路径4.4.谁立潮头谁立潮头：立足方向性、基本面的投资标的立足方向性、基本面的投资标的1风从何来：风从何来：“并购并购”与与“回归回归”的趋势背后的趋势背后1.1.全球并购激增背后的产业逻辑全球并购激增背后的产业逻辑2.2.中国中国“
2、买买买买买买”的产业资本逻辑的产业资本逻辑23全球半导体产业并购规模激增全球半导体产业并购规模激增n超大规模并购涌现，全球半导体业并购案金额巨幅提升。产业持续并购热潮，超大规模并购涌现，全球半导体业并购案金额巨幅提升。产业持续并购热潮，2014年全球半导体行业共发生年全球半导体行业共发生472笔并笔并购，比购，比2013年增加年增加89笔，涉及金额达笔，涉及金额达310亿美元。截至亿美元。截至2015年年10月，发生并购月，发生并购335起，并购金额已突破千亿美元。起，并购金额已突破千亿美元。资料来源：中信证券研究部整理事件并购方并购标的交易金额2015.1TriQuintRFMD-2015.
3、1.2Focaltech(敦泰)旭曜-2015.1.13Infineon(英飞凌)InternationalRectifier（美国电源管理芯片制造商）30亿美元2015.1.20天联科(AvailinkInc)凌阳科技数字机顶盒业务超过1000万美元2015.1.27Lattice(莱迪思)SiliconImage(矽映)6亿美元2015.2.2Intel(英特尔)Lantiq公司(领先的宽带接入和家庭联网技术提供商)-2015.2.4Silicon芯科科技）Bluegiga-2015.2.6Realtek(瑞昱)Cortina Access（美国高端网络处理芯片厂）4970万美元2015.
4、2.12ARMOffspark(物联网(IoT)安全技术供应商)2015.3NXP(恩智浦)Freescale(飞思卡尔)118亿美元2015.3.2AvagoEmulex6.06亿美元2015.3.18Microsemi（美高森美）Vitesse3.89亿美元2015.5.18Microchip(微芯)Micrel(模拟/混合信号芯片公司)8.39亿美元2015.5.28Avago博通370亿美元2015.5.29Intel(英特尔)Altera(FPGA厂商)167亿美元2015.7RohmPowervation7,000万美元2015.8QualcommIkanos4,700万美元201
5、5.8日月光矽品25%股权10.7亿美元2015.9.20DialogAtmel46亿美元2015.10Lam ResearchKLA-Tencor106亿美元4根本原因：产业增速整体放缓下的个体成长需求根本原因：产业增速整体放缓下的个体成长需求资料来源：SIA，中信证券研究部全球半导体销售额n技术和需求双轮驱动的行业技术和需求双轮驱动的行业n技术端进入技术端进入“微创新微创新”时代时代n需求端需求端“下一个风口下一个风口”之惑（物联网、云存储、可穿戴电子、之惑（物联网、云存储、可穿戴电子、VR/AR虚拟现实、无人机、汽车电子）虚拟现实、无人机、汽车电子）5中国资本：中国资本：“买买买买买买”
6、逻辑是否人傻钱多？逻辑是否人傻钱多？n顺应国家战略需求、反映产业转移趋势、国内外市场估值差异顺应国家战略需求、反映产业转移趋势、国内外市场估值差异资料来源：中信证券研究部整理公告日/报道日/完成日收购方交易金额被收购方2013年12月紫光集团17.8亿美元展讯通信2014年7月紫光集团9.07亿美元锐迪科微电子2014年11月浦东科投、中电投资6.9亿美元澜起科技2014年11月长 电 科 技、国 家 集 成 电 路 产 业投资基金、芯电半导体7.8亿美元星科金朋2014年12月华天科技4060万美元美国封装公司FCI及其子公司2015年2月中芯国际-东部高科(Dongbu HiTek)（意向
7、）2015年3月武岳峰资本、eTown MemTek、清芯华创和华清基业6.4亿美元芯成半导体(ISSI)2015年4月清芯华创、中信资本和金石投资19亿美元豪威科技(OmniVision)2015年6月国家集成电路产业投资基金7.8亿美元三安光电（参股）2015年9月同方国芯14.05百万美元西安华芯2015年10月通富微电3.7亿美元AMD苏州及AMD槟城85%股权 2014年以来中国集成电路行业重大并购参股举例6自顶向下，国家意志奠定产业腾飞基础自顶向下，国家意志奠定产业腾飞基础n2014年年6月出台的月出台的国家集成电路产业发展推进纲要国家集成电路产业发展推进纲要，目标到，目标到202
8、0年，集成电路产值年，集成电路产值年均复合增速超年均复合增速超20%；到；到2030年，产业链主要环节达国际先进水平，一批企业进入国际年，产业链主要环节达国际先进水平，一批企业进入国际第一梯队。第一梯队。2010-2015年我国集成电路产业相关政府文件大事记资料来源：中信证券研究部整理7指引效率的飞跃：利用资本杠杆，避免无效投入指引效率的飞跃：利用资本杠杆，避免无效投入n资本运作资本运作代替项目审批代替项目审批成为重要手段。成为重要手段。“大基金大基金”首批规模达首批规模达1200亿元亿元+超过超过6000亿元亿元的地方基金及私募股权投资基金，中国将撬动万亿资本投入半导体产业。的地方基金及私募
9、股权投资基金，中国将撬动万亿资本投入半导体产业。中国国家及主要地方集成电路产业基金规划资料来源：中证网，中信证券研究部整理地区基金规模基金名称主要用途国家级2 0 1 5-2 0 1 9 年 分 别200/240/360/240/134亿元国家集成电路产业投资基金（“大基金”）重点投资集成电路芯片制造业，兼顾芯片设计、封装测试、设备和材料等产业。上海100亿元上海集成电路信息产业基金并购基金500亿元*新基金正在筹划中500亿新基金主要用于推动上海新的临港产业园区集成电路基地建设。目前已确定上海新阳的大硅片项目将落户该基地。如新基金募集完成，上海华虹集团、中芯国际、上海贝岭有望受益。北京300
10、亿元北京市集成电路产业发展股权投资基金主抓设计和制造；鼓励创新投融资模式，推动重点企业兼并重组和产业园区建设。20亿元北京集成电路海外平行基金在京津冀大格局下，谋划布局首都集成电路产业发展。天津滨海每年2亿元集成电路设计产业促进专项资金主抓设计。安徽-多元化投融资体系，突出芯片在家电、显示面板、汽车制造等终端企业的应用湖北300亿元+湖北集成电路产业投资基金重点支持制造，兼顾设计、封装测试、装备材料等环节。四川100亿元-重点对四川集成电路行业中的骨干企业、重大项目和创新实体进行投资。山东100亿元-建成20-30家集成电路设计中心，重点培育和引进3-5家具有国际先进水平的集成电路芯片制造、封
11、装测试和材料生产企业，建成两个国内有影响力的集成电路产业化基地。深圳300亿元-IC 设计公司为主，系统、方案、整机等全产业链扶持南京10亿元南京浦口集成电路产业基金具备原始创新、集成创新或消化吸收再创新属性的初创期或成长期的集成电路企业。其他地区：厦门、甘肃、江苏等内需旺盛是推动国内产业发展主因内需旺盛是推动国内产业发展主因1,2851,2931,1991,5701,7021,9212,3102,1837971,2908891,3491,9512,2042,1952,28105001,0001,5002,0002,50020072008200920102011201220132014集成电路
12、进口金额（亿美元）原油进口金额（亿美元）中国集成电路和原油进口金额资料来源：海关总署，中信证券研究部整理n内需驱动：两千亿美元金额的集成电路进口规模内需驱动：两千亿美元金额的集成电路进口规模n升级驱动：从山寨到品牌，从模仿到创新，从制造到设计升级驱动：从山寨到品牌，从模仿到创新，从制造到设计n安全驱动：安全驱动：国家信息安全基础，相关芯片产品国产化势在必行（天大教授被美诱国家信息安全基础，相关芯片产品国产化势在必行（天大教授被美诱捕、中兴无芯之殇）捕、中兴无芯之殇）9复合增速远超全球，印证产业转移趋势复合增速远超全球，印证产业转移趋势n雄厚下游基础助力产业转移雄厚下游基础助力产业转移，为中国半
13、导体产业发展注入强大动力，使中国半导体销售，为中国半导体产业发展注入强大动力，使中国半导体销售额在额在20092014年间，保持了年间，保持了22%的复合增速，远超全球的的复合增速，远超全球的8%。全球及中国集成电路产业销售额资料来源：中国半导体行业协会，SIA，中信证券研究部整理0%-11%30%34%12%16%20%-4%-9%31%-1%-4%6%10%-20%-10%0%10%20%30%40%05001,0001,5002,0002,5003,0003,50020072008200920102011201220132014中国集成电路销售额（亿元）全球集成电路销售额（亿美元）中国Y
14、OY全球YOY厚积薄发：中国半导体产业拐点已到厚积薄发：中国半导体产业拐点已到1.1.中国半导体进入成长快车道中国半导体进入成长快车道2.2.制造类成功路径的再复制论证制造类成功路径的再复制论证1011中国半导体进入成长快车道中国半导体进入成长快车道n中国半导体产业持续增长，技术水平持续提升。中国半导体产业持续增长，技术水平持续提升。资料来源：中国半导体行业协会，中信证券研究部中国集成电路产业销售额预测3,0159,46402,0004,0006,0008,00010,000200420052006200720082009201020112012201320142015E2016E2017E2
15、018E2019E2020E中国集成电路销售额（亿元）2004-2014 CAGR:18.7%2015-2020E CAGR:21%12制造带动设计，细分产业结构持续优化制造带动设计，细分产业结构持续优化n产业结构持续优化。资本密集与技术密集的更好结合。目前中国集成电路设计、制造、产业结构持续优化。资本密集与技术密集的更好结合。目前中国集成电路设计、制造、封测占比分别为封测占比分别为35%/24%/42%，对比全球的，对比全球的50%/27%/23%和台湾的和台湾的26%/53%/21%，仍有持续优化空间。仍有持续优化空间。资料来源：中国半导体行业协会，中信证券研究部中国集成电路产业结构（按销
16、售额）18%19%24%25%27%29%32%35%32%31%31%31%22%23%24%24%50%50%45%44%50%48%44%42%0%20%40%60%80%100%20072008200920102011201220132014设计制造封测13本土产业链加速闭环本土产业链加速闭环n产业链加速闭环，产业链加速闭环，“国家队国家队”雏形渐成。通过兼并收购与合作，中国已形成雏形渐成。通过兼并收购与合作，中国已形成“设计设计（华为海思、紫光展锐、（华为海思、紫光展锐、CEC、大唐联芯等）、大唐联芯等）+制造（中芯国际、华力微、同方国制造（中芯国际、华力微、同方国芯等）芯等）+封测
17、（长电科技、通富微电、华天科技等）封测（长电科技、通富微电、华天科技等）”的类的类IDM国家队雏形。国家队雏形。资料来源：中信证券研究部整理中国集成电路全产业链14政府背书下的制造企业：成功路径再复制政府背书下的制造企业：成功路径再复制n液晶面板产业崛起案例液晶面板产业崛起案例政府扶持助中国成为全球第二大面板基地。政府扶持助中国成为全球第二大面板基地。2014年中国大陆在全球液晶面板市场年中国大陆在全球液晶面板市场上的份额已达上的份额已达18.6%，且预计，且预计2015年，中国大陆产能将据世界第二。年，中国大陆产能将据世界第二。政府背书下，持续高投入的京东方最终崛起。政府背书下，持续高投入的
18、京东方最终崛起。已位列全球前五大液晶面板厂，已位列全球前五大液晶面板厂，10.5代线建成后更有望赶超友达、群创，跻身全球第三大，仅次于三星、代线建成后更有望赶超友达、群创，跻身全球第三大，仅次于三星、LG。资料来源：Bloomberg，中信证券研究部整理京东方LCD面板市场份额（%）京东方、友达、群创收入比较（亿元）资料来源：WIND，中信证券研究部整理15政府背书下的制造企业：成功路径再复制政府背书下的制造企业：成功路径再复制n中国中国LED半导体产业崛起案例。半导体产业崛起案例。三安光电政府补贴及净利润情况（亿元）三安光电MOCVD机台保有量（台）资料来源：公司公告，WIND，中信证券研究
19、部整理2.538.434.834.735.0560%86%60%46%35%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%0 2 4 6 8 10 12 14 16 20102011201220132014政府补贴（亿元）归母净利润（亿元）政府补贴占净利润比例三安光电市值走势（亿元）-1002003004005006007008009002008-07-082009-07-082010-07-082011-07-082012-07-082013-07-082014-07-082015-07-08全面崛起：设计，制造与封装的成长路径全面崛起：设计，制造与封装的成长路径1.1.设计环节
20、：优质企业快速涌现设计环节：优质企业快速涌现2.2.制造环节：存储芯片即将发力，制造环节：存储芯片即将发力，28nm28nm重大突破重大突破3.3.封装环节：中国企业加速追赶工艺封装环节：中国企业加速追赶工艺4.4.半导体公司成长路径总结半导体公司成长路径总结16设计环节：优质企业快速涌现设计环节：优质企业快速涌现n中国中国IC设计产业仍有巨大成长空间，优质公司快速涌现。设计产业仍有巨大成长空间，优质公司快速涌现。n技术壁垒削弱，本土市场支撑。技术壁垒削弱，本土市场支撑。17资料来源：中芯国际，ICwise，中信证券研究部整理中国IC设计公司销售额（十亿美元）全球Top50 IC设计企业中中国
21、企业资料来源：IC Insights，中信证券研究部整理78101314182105101520252011 2012 2013 2014 2015E2016E2017E1901234567891020092014海思海思展讯大唐微电子南瑞智芯中国华大中兴瑞芯微电子锐迪科全志制造环节：制造环节：CMOSCMOS工艺工艺28nm28nm工艺制程突破工艺制程突破n中芯国际中芯国际28nm制程获重大突破，进入第二梯队。制程获重大突破，进入第二梯队。18资料来源：Bloomberg，中信证券研究部整理台积电、联电、中芯国际收入（亿美元）台积电、联电、中芯国际资本开支（亿美元）资料来源：Bloomber
22、g，中芯国际，中信证券研究部整理05010015020025030020042005200620072008200920102011201220132014台积电 台联电中芯国际02040608010012020042005200620072008200920102011201220132014台积电 台联电中芯国际19制造环节：存储芯片铸造信息安全基础制造环节：存储芯片铸造信息安全基础n全面布局存储器芯片，有望改写目前全球寡头格局。全面布局存储器芯片，有望改写目前全球寡头格局。资料来源：Gartner，中信证券研究部NAND Flash全球市场规模（亿美元）20制造环节：存储芯片铸造信息安全
23、基础制造环节：存储芯片铸造信息安全基础n同方国芯同方国芯800亿定增、武汉新芯亿定增、武汉新芯230亿项目落地引关注亿项目落地引关注n类比三星类比三星MEMORY产业崛起逻辑产业崛起逻辑资料来源：DRAMeXchange，中信证券研究部整理全球Mobile DRAM市场份额0%20%40%60%80%100%1Q122Q123Q124Q121Q132Q133Q134Q131Q142Q143Q144Q141Q15SamsungElpida*Micron GroupSK HynixNanyaWinbond全球Mobile DRAM市场份额39.6%27.4%25.1%7.9%SamsungSK H
24、ynixMicron其他资料来源：DRAMeXchange，中信证券研究部整理21封装环节：中国企业加速追赶工艺封装环节：中国企业加速追赶工艺n大陆企业积极布局先进封装。大陆企业积极布局先进封装。n消费电子轻薄化，消费电子轻薄化，FC、Bumping成业界焦点。成业界焦点。资料来源：Yole Dveloppement，中信证券研究部凸块、铜柱凸块的市场规模和增长率（单位：百万片和增长率）国内半导体公司成长路径总结国内半导体公司成长路径总结n 材料设备材料设备/封测封测/制造领域制造领域 材料材料/设备相对落后，封装制造相对成长速度较快；设备相对落后，封装制造相对成长速度较快；重资产、寡头集中、
25、重资产、寡头集中、“剩者为王剩者为王”、主市场国际差距、主市场国际差距24年、利基市场成熟；年、利基市场成熟；行业周期属性强，跟随整个电子行业波动；行业周期属性强，跟随整个电子行业波动；材料材料/设备重点关注国产化替代进度，封测设备重点关注国产化替代进度，封测/制造关注资本投入与外延式扩张；制造关注资本投入与外延式扩张；n 设计领域：设计领域：设计依托下游消费电子市场而生，伴随本土封测制造成长；设计依托下游消费电子市场而生，伴随本土封测制造成长；轻资产、细分众多、主市场国际差距轻资产、细分众多、主市场国际差距12年、利基市场寻觅蓝海；年、利基市场寻觅蓝海；高增长、弹性大，个体成长大于行业波动；
26、高增长、弹性大，个体成长大于行业波动；“一代拳王一代拳王”看增速与空间，看增速与空间，“百年老店百年老店”重布局与积累重布局与积累25国内半导体公司成长路径总结国内半导体公司成长路径总结n优秀公司的优秀公司的“三体三体”式分类与进阶思考式分类与进阶思考 （第一阶段）地球文明：（第一阶段）地球文明：黑暗森林、市场为王黑暗森林、市场为王 （第二阶段）三体文明：（第二阶段）三体文明：技术领先、一骑绝尘技术领先、一骑绝尘 （第三阶段）歌者文明：（第三阶段）歌者文明：降维攻击、碾压一切降维攻击、碾压一切25谁立潮头：立足方向性和基本面的投资标的选择谁立潮头：立足方向性和基本面的投资标的选择1.1.行业评
27、级与投资策略行业评级与投资策略2.2.自主可控标的梳理自主可控标的梳理3.3.重点上市公司推荐重点上市公司推荐24行业评级与投资策略行业评级与投资策略n维持行业“强于大市”评级。中国中国半导体产业拥有巨大成长空间半导体产业拥有巨大成长空间，尤其在移动终端时代产业链重构的背景下，尤其在移动终端时代产业链重构的背景下，产业转移的产业转移的条件已成熟条件已成熟。政策扶持和技术赶超的双轮驱动之下，行业迎来拐点政策扶持和技术赶超的双轮驱动之下，行业迎来拐点，并将进入长期加速的增，并将进入长期加速的增长通道。长通道。借鉴三星、京东方和三安的成功经验，中国借鉴三星、京东方和三安的成功经验，中国封装封装/制造
28、类半导体企业制造类半导体企业有望实现跨越式赶超，有望实现跨越式赶超，但因其重资产和持续投入属性，但因其重资产和持续投入属性，需选取粘性高、回报好、战略意义明显、外延可能性较大的需选取粘性高、回报好、战略意义明显、外延可能性较大的细分龙头细分龙头。重点关注不断回归和登陆重点关注不断回归和登陆A股市场的股市场的优秀设计企业优秀设计企业，fabless轻资产的属性决定其弹性空间，轻资产的属性决定其弹性空间，未来投资优秀企业不断涌现的细分领域，标的选取目前关注自主可控与行业细分龙头，未来未来投资优秀企业不断涌现的细分领域，标的选取目前关注自主可控与行业细分龙头，未来面向主流消费设计一流梯队。面向主流消
29、费设计一流梯队。预计国家将继续出台半导体产业扶持政策，相关产业基金的规模也有望持续扩大，资本市场预计国家将继续出台半导体产业扶持政策，相关产业基金的规模也有望持续扩大，资本市场助力产业加速成长，助力产业加速成长，集成电路将成为电子行业关注的长效风口，鉴于行业明显的成长性，整集成电路将成为电子行业关注的长效风口，鉴于行业明显的成长性，整体估值将维持高位体估值将维持高位。25“自主可控自主可控”相关相关A A股上市公司梳理股上市公司梳理n重点上市公司梳理：基于自主可控方向的集成电路投资标的选择。IC设计及设计及IDM：预计：预计IC设计仍将是中国未来设计仍将是中国未来10年成长最快的半导体领域，建
30、议年成长最快的半导体领域，建议关注基于信息安全的国产化芯片替代、细分市场龙头及下游标的。关注基于信息安全的国产化芯片替代、细分市场龙头及下游标的。三毛派神三毛派神（自主（自主CPUCPU设计，唯一上市公司纯正标的，信息安全核心）设计，唯一上市公司纯正标的，信息安全核心）三联商社三联商社（自主安全手机，紫光展锐安全芯片唯一下游（自主安全手机，紫光展锐安全芯片唯一下游+元心操作系统元心操作系统+国美运营）国美运营）艾派克艾派克 （自主打印安全，双行业壁垒，芯片及耗材芯片龙头）（自主打印安全，双行业壁垒，芯片及耗材芯片龙头）兆易创新兆易创新（自主存储安全，（自主存储安全，MCUMCU龙头，武汉新芯合
31、作，已首发过会）龙头，武汉新芯合作，已首发过会）国民技术国民技术（自主金融安全，（自主金融安全，UkeyUkey龙头，移动支付国标受益者）龙头，移动支付国标受益者）上游材料设备上游材料设备/下游制造下游制造/封测类公司：重点关注产业基金扶持的龙头企业。封测类公司：重点关注产业基金扶持的龙头企业。上海新阳上海新阳（自主半导体材料制备，（自主半导体材料制备，1212寸大硅片项目）寸大硅片项目）七星电子七星电子（自主半导体设备制造，刻蚀机设备被中芯国际、武汉新芯采用）（自主半导体设备制造，刻蚀机设备被中芯国际、武汉新芯采用）耐威科技耐威科技（自主高精度陀螺仪生产，并购全球第一纯（自主高精度陀螺仪生产
32、，并购全球第一纯MEMSMEMS代工厂）代工厂）三安光电三安光电（自主射频功率器件生产，砷化镓（自主射频功率器件生产，砷化镓/氮化镓芯片代工龙头）氮化镓芯片代工龙头）长电科技、通富微电、华天科技长电科技、通富微电、华天科技（自主封测，行业三甲）（自主封测，行业三甲）存储芯片存储芯片IDM：紫光：紫光“云、网、端云、网、端”的大芯片战略布局成型。的大芯片战略布局成型。同方国芯同方国芯（自主存储芯片（自主存储芯片IDMIDM，紫光系目前唯一运作平台），紫光系目前唯一运作平台）25重点上市公司标的（重点上市公司标的（1 1）：三毛派神）：三毛派神核心看点核心看点 国产安全办公电脑400亿市场空间，预
33、计未来三年100%复合增长率 自主可控CPU芯片及安全整机唯一纯正上市公司标的 异构双核技术领先，安保级别高 军工资质、标志性订单、未来业绩成长性“北大技术+中植资本+甘肃国资委资源”三架马车护航项目项目/年度年度2012201220132013201420142015E2015E2016E2016E2017E2017E营业收入(百万元)262.6 229.2 276.4 218.3 217.2 333.2 净利润(百万元)(12.9)(33.2)10.1(68.4)(12.4)73.8 每股收益(元)-0.07-0.180.05-0.37-0.040.27市场一致预期EPS(元)毛利率(%)
34、13.3 7.6 19.7 7.5 22.0 42.2 市盈率PE(x)(384)(148)491(72)(590)99 EV/EBITDA4,478.9(249.9)933.6(151.5)641.6 60.8 财务预测财务预测 取极度悲观下限，预计北大众志芯部分2016-2017年营收分别为6000万元，2.2亿元；净利润分别为1800万元、6600万重点上市公司标的（重点上市公司标的（2 2）：三联商社）：三联商社核心看点核心看点 国美剥离原有家电业务，聚焦“自主可控”安全手机蓝海“展讯+元心+德景”占据安全手机市场话语权，与高密级单位合作 近期聚焦行业客户定制，远期开拓国美安全手机品牌
35、 航天部及其他行业用户订单，未来两年业绩超承诺可能性大财务预测财务预测 取德景业绩承诺下限，2016-2018年营收分别为21亿元/22.9亿元/23.11亿元；净利润分别6kw/8kw/10kw；项目项目/年度年度2012201220132013201420142015E2015E2016E2016E2017E2017E营业收入(百万元)739.2 811.1 824.6 879.9 3,308.7 3,594.4 净利润(百万元)23.5 27.7 31.9 23.8 98.2 149.0 每股收益(元)0.090.110.130.090.310.47市场一致预期EPS(元)毛利率(%)1
36、5.9 15.2 14.7 13.1 18.0 20.9 市盈率PE(x)N.A.319 277 371 112 74 EV/EBITDAN.A.230.8 216.6 167.5 77.1 50.0 重点上市公司标的（重点上市公司标的（3 3）：三安光电）：三安光电核心看点核心看点 未来砷化镓/氮化镓化合物半导体代工龙头 功率射频器件，国防安全地位显著，国家大基金入驻成第二大股东 百亿元代工规模，受益产业模式由IDM向“纯设计+代工厂”转变 受益本土PA设计公司蓬勃发展，达产后比肩行业龙头台湾稳懋财务预测财务预测 项目/年度2012201320142015E2016E2017E营业收入(百万
37、元)3,363.2 3,732.1 4,579.7 6,079.3 8,110.6 10,436.4 增长率YoY(%)92.5 11.0 22.7 32.7 33.4 28.7 净利润(百万元)810.0 1,036.0 1,462.3 1,942.7 2,424.6 2,960.3 增长率YoY(%)(13.5)27.9 41.2 32.9 24.8 22.1 每股收益(元)0.320.410.570.760.951.16市场一致预期EPS(元)0.761.021.38毛利率(%)26.8 36.2 45.0 42.9 40.7 39.5 净资产收益率(%)13.3 15.6 15.8 1
38、4.0 14.2 15.6 市盈率PE(x)82 64 45 34 27 22 市净率PB(x)6.0 5.4 5.4 4.1 3.7 3.3 EV/EBITDA40.0 27.0 17.0 14.0 11.0 9.2 重点上市公司标的（重点上市公司标的（4 4）：艾派克）：艾派克核心看点核心看点 打印机“中国梦”，以芯片为基础构建打印生态闭环 主业稳健发展，2015年芯片及耗材业务业绩承诺超额完成 上下游并购频繁，协调效应待体现，SCC营收有望显著改善 未来母公司打印整机业务注入预期，及国际整机公司并购预期财务预测财务预测 项目/年度2012201320142015E2016E2017E营业
39、收入(百万元)739.2 811.1 824.6 879.9 2,998.8 3,178.4 增长率YoY(%)(20.9)9.7 1.7 6.7 240.8 6.0 净利润(百万元)23.5 27.7 31.9 23.8 87.3 92.4 增长率YoY(%)(66.9)18.1 14.8(25.3)267.1 5.8 每股收益(元)0.090.110.130.090.280.29市场一致预期EPS(元)毛利率(%)15.9 15.2 14.7 13.1 17.3 17.3 净资产收益率(%)8.5 9.2 9.6 6.6 10.7 7.1 市盈率PE(x)N.A.153 133 178 6
40、1 57 市净率PB(x)N.A.13.4 12.2 11.4 4.2 3.9 EV/EBITDAN.A.113.4 106.2 82.0 47.0 44.3“自主可控自主可控”相关相关A A股上市公司梳理股上市公司梳理重点上市公司标的（重点上市公司标的（5 5）：耐威科技）：耐威科技核心看点核心看点 惯性导航领先企业，收购优质纯MEMS芯片工厂“赛莱克斯+北京产线”，国内未来MEMS代工龙头确定 内生增长动力充足，原导航业务技术及客户积累深厚 并购后完善导航业务布局，有望围绕MEMS芯片构建产业平台财务预测财务预测 项目/年度2012201320142015E2016E2017E营业收入(百
41、万元)130.5 167.2 169.4 171.0 352.5 532.1 增长率YoY(%)15.2 28.1 1.3 0.9 106.1 51.0 净利润(百万元)49.7 55.7 53.9 48.7 73.6 109.3 增长率YoY(%)6.8 12.2(3.1)(9.7)51.2 48.5 每股收益(元)0.790.880.860.650.731.08市场一致预期EPS(元)0.651.001.19毛利率(%)52.5 50.8 45.8 44.4 36.2 36.4 净资产收益率(%)36.0 29.1 22.1 11.0 5.1 4.8 市盈率PE(x)111 99 102
42、135 120 81 市净率PB(x)33.6 25.1 20.4 11.9 4.0 3.8 EV/EBITDA116.5 88.9 101.5 114.4 65.9 36.3 21中信证券研究部中信证券研究部 电子电子组组徐涛徐涛 电话:010-6083-6719 手机:136-9149-1268 邮件: 3233附录附录1 1 半导体上游材料需求及竞争格局（半导体上游材料需求及竞争格局（1 1）3030405060102030405060702013201420152016201736%29%12%8%6%5%4%信越（日本）SUMCO（日本）MEMC（美国）LG Siltron（韩国）S
43、iltronic（新加坡）Covalent（台湾）Others大硅片全球市场份额国内大硅片市场需求预测（万片/月）资料来源：中国产业信息网，中信证券研究部整理资料来源：国家集成电路产业发展推进纲要，中信证券研究部整理附录附录1 1 半导体上游材料需求及竞争格局（半导体上游材料需求及竞争格局（2 2）34光刻胶全球市场被日本合成橡胶、东京日化、罗门哈斯、Sumitomo占据87%市场。引脚表面处理化学品全球市场被美国罗门哈斯、日本石原药品株式会控制。铜互连电镀液全球市场被美国乐思化学（Enthone Inc）、美国杜邦（Dupont）的占据80%市场。0501001502002503003504
44、0045019901999200820102015中国电子化学品保持高速增长（亿元）6020452010151520601050全球电子化学品市场容量（亿美元）光刻胶高纯试剂高纯气体封装材料抛光浆料基板树脂玻纤液晶材料偏振片材料胶粘剂其他资料来源：中国产业信息网，中信证券研究部整理资料来源：中国产业信息网，中信证券研究部整理35附录附录2 2 集成电路封测市场规模及竞争格局（集成电路封测市场规模及竞争格局（1 1）2013年全球封测代工厂营收市占率（按总部所在地划分）全球封测代工市场规模及增长率47.6%11.8%10.9%10.8%6.1%5.8%3.4%3.6%台湾美国新加坡日本中国韩国马
45、来西亚其他0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%050100150200250300350201420152016E2017E2018E封测代工市场规模（亿美元）增长率资料来源：Gartner，中信证券研究部整理36附录附录2 2 集成电路封测市场规模及竞争格局（集成电路封测市场规模及竞争格局（2 2）全球前十大封测厂商营收比较（单位：百万美元）资料来源：RRmarketResearch，中信证券研究部整理厂商厂商地区地区201320142015E1日月光台湾4740528860822安靠(Amkor)美国2956312933803矽品台湾234527
46、3529804星科金朋新加坡1599158615085力成科技台湾1270131813206J-devices日本9089209307优特半导体马来西亚7487347858长电科技中国775104613029南茂科技台湾64969667010硕邦科台湾53453754037附录附录2 2 集成电路封测市场规模及竞争格局（集成电路封测市场规模及竞争格局（3 3）国内外主要封测厂商技术比较资料来源：中信证券研究部整理厂商厂商地区地区低阶低阶中阶中阶高阶高阶DIPSOP/TSOPPLCC/QFNCOF/COGWLPFC/BumpingSiP2.5D/3D IC日月光台湾 矽品台湾 力成台湾 南茂台湾
47、颀帮台湾 联测新加坡 Amkor美国 J-Devices日本 长电科技中国 华天科技中国 通富微电中国 38附录附录2 2 集成电路封测市场规模及竞争格局（集成电路封测市场规模及竞争格局（4 4）国内龙头封测厂商技术、产能、客户对比资料来源：中信证券研究部整理 晶方科技晶方科技长电科技长电科技华天科技华天科技通富微电通富微电硕贝德硕贝德主力产品CIS、环境光感应芯片、医疗电子器件、MEMS、LED、RFID引线框架封装；分立器件；基板封装；BGA；Bumping；MEMS；MISPDIP、SDIP、SOP、LQFP、TO、SOT、CISDIP、SOP、QFP、SOT、TO、DFN/QFN、BG
48、ACIS技术水平Wafer Bumping、TSI-CIS、WLCSP、MEMS、Si-InterposerDIP；SOP；QFN；WLCSP；FC-BGA；TSV；SiP；MIS；3DIC；Bumping；MEMS多芯片封装DIP、SOT、SOP、MCM、MEMS、BGA、LGA、SiP、TSV-CSPMCM、MEMS、BGA、QFN、FC、LQFP、Bumping、SiP、WLCSPWLCSP、TSI-CIS产能状况2014年48万片/年（8寸约当量）FC-BGA：2.4亿颗/年；FC on L/F：36亿颗/年；WLCSP：18亿颗/年；金凸块：72万片/年华天：2012年80亿块封装产
49、能西钛：2013年18万片/年（8寸约当量）60亿块/年2014年产能24万片/年（8寸约当量）2014年营收6.16亿元64.28亿元33.05亿元20.91亿元8.3亿元2014年净利润1.96亿元1.57亿元2.98亿元1.21亿元5039万元主要客户Galaxycore、BYD、Hynix海思、展讯、锐迪科、Toshiba，苹果产业链Galaxycore、AptinaST、IT、富士通、英飞凌Galaxycore、Aptina附录附录3 3 移动终端主芯片设计市场规模及竞争格局（移动终端主芯片设计市场规模及竞争格局（1 1）39-0.00200.0020.0040.0060.0080.
50、010.0120.0140.0160.018$24,600$24,800$25,000$25,200$25,400$25,600$25,800 20142015E2016E2017E2018EBaseband+APGrowth Rate2014年Baseband+AP全球市场规模（百万美元）资料来源：Strategy Analytics，中信证券研究部整理附录附录3 3 移动终端主芯片设计市场规模及竞争格局（移动终端主芯片设计市场规模及竞争格局（2 2）4044%29%11%2014年全球4G手机基带市场前三（按出货量）高通联发科展讯其他64%17%6%13%2014年全球基带市场规模前三（按
