1、第第13章章 企业并购战略企业并购战略 本章学习要点 并购战略概述 并购战略的动因 并购战略的组织与实施 第第1节节 并购战略概述并购战略概述 一、企业并购的概念一、企业并购的概念 企业并购是英文mergerand acquisition（缩写为“MA”）的通常译 法，它是“兼并”（merger）与“收购”（acquisition）的统称。 企业并购是指在市场经济体制条件下，两个或更多的企业根据特定 的法律制度所规定的程序，通过签订一组市场合约的形式合并为一 个企业的行为。 （一）兼并（一）兼并 兼并（merger）含有吞并、吸收、合并之意，是指两家或更多的独 立企业、公司合并成一家企业，通常
2、由一家占优势的公司吸收一家 或更多的公司。 兼并的方法：用现金或证券购买其它公司的资产；购买其它公司的 股份或股票；对其它公司股东发行新股票以换取其所持有的股权， 从而取得公司的资产和负债。 西方公司法中兼并的类型：吸收兼并；创立兼并 第第1节节 并购战略概述并购战略概述 一、企业并购的概念一、企业并购的概念 （二）收购（二）收购 收购是指一家公司在证券市场上用现金、债券或股票购买另一家公司 的股票或资产，以获得对该公司的控制权行为。 收购的类型：资产收购；股份收购 收购的优点：一是不必因新设一个企业而带来操作程序上的费用、时 间和繁琐等；二是不会因整体接管而带来企业的动荡或导致不稳定的 情绪
3、，如雇员的解雇与安置等；三是不会因更换或重新明确原有的债 权债务而产生对原有股票、债券、附带权利（如可转换股票权、期权、 随时赎回权、后续财产分享权等）和雇员计划另作处理的麻烦等。 第第1节节 并购战略概述并购战略概述 一、企业并购的概念一、企业并购的概念 （三）兼并与收购的异同（三）兼并与收购的异同 1兼并与收购的区别：法律后果不同兼并与收购的区别：法律后果不同 （1）在兼并中，被合并企业作为法人实体不复存在；而在收购中，被收 购企业可仍以法人实体存在，其产权可以是部分转让。 （2）兼并后，兼并企业成为被兼并企业新的所有者和债权债务的承担者， 是资产、债权、债务的一同转换；而在收购中，收购企
4、业是被收购企 业的新股东，以收购出资的股本为限承担被收购企业的风险。 （3）兼并多发生在被兼并企业财务状况不佳、生产经营停滞或半停滞之 时，兼并后一般需调整其生产经营、重新组合其资产；而收购一般发 生在企业正常生产经营状态，产权流动比较平和。 第第1节节 并购战略概述并购战略概述 一、企业并购的概念一、企业并购的概念 （三）兼并与收购的异同（三）兼并与收购的异同 2兼并与收购的相同之处兼并与收购的相同之处 （1）企业兼并与企业收购实质上都是企业之间自发的经济行为。或者说， 都是作为真正独立的具有法人财产权的企业在自身成长和发展过程中， 对市场投资机会的一种本能反应。 （2）企业兼并与企业收购都
5、是企业的一种外部交易活动，是企业交易战略 的重要组成部分。换言之，它们都是在市场机制作用下，通过企业产权 流通来实现企业之间重新组合。 （3）企业兼并与企业收购都可以省略掉企业解散清算程序，而有偿实现企 业财产关系和股权关系的转移，进而实现企业的对外扩张和对更多市场 份额的占有。 第第1节节 并购战略概述并购战略概述 二、企业并购的主要类型二、企业并购的主要类型 （一）从行业角度划分（一）从行业角度划分 1.横向并购横向并购 指为了提高规模效益和市场占有率，相同行业的公司之间进行的并购， 实质上是竞争对手之间的合并，也是并购史上出现最早的形式。 提高产业集中度，享受规模化所带来的收益 2 .纵
6、向并购纵向并购 指在生产工艺或经营方式上有前后关联的企业进行的并购，是生产、销 售的连续性过程中互为购买者和消费者（即生产经营上互为上下游关系） 的企业间的并购。 控制某行业、某部门生产与销售的全过程，市场交易行为内部化，以减 少市场风险，缩短生产周期，提高企业同供应商和买主的讨价还价能力， 减少交易费用，获得一体化的综合效益。同时，还可以避开横向并购中 经常遇到的反托拉斯法的限制，易于设置进入壁垒。 第第1节节 并购战略概述并购战略概述 二、企业并购的主要类型二、企业并购的主要类型 （一）从行业角度划分（一）从行业角度划分 3混合并购。混合并购。 指处于不同产业领域、产品属于不同的市场，且与
7、其产业部门之间不 存在特别的生产技术联系的企业进行并购。 并购的目的通常是通过分散投资、多角化经营降低企业经营风险，达 到资源互补、优化组合、扩大市场活动范围，增强企业的应变能力。 第第1节节 并购战略概述并购战略概述 二、企业并购的主要类型二、企业并购的主要类型 （二）从并购动机划分（二）从并购动机划分 1.善意并购善意并购 指并购企业事先与目标企业进行协商，征得其同意并谈判达成并购条 件的一致意见而完成并购活动的并购方式，西方国家的学者形象地称 之为“白马骑士”（White knight） 。 2.敌意并购敌意并购 指并购方在并购目标企业时不顾被并购企业抗拒，仍然强行并购，或 者并购方事先
8、并不与目标企业进行协商，而突然直接提出公开出价并 购要约的并购行为，西方国家的学者形象地称之为“黑马骑士” （Black knight）。 第第1节节 并购战略概述并购战略概述 二、企业并购的主要类型二、企业并购的主要类型 （三）按并购的出资方式划分（三）按并购的出资方式划分 1.现金收购 指收购公司通过向目标公司的股东支付一定数量的现金而获得目标公司 的所有权。 2.股票收购 指收购公司通过增发股票的方式获取目标公司的所有权 。 3.综合证券收购 指收购公司对目标公司或被收购公司提出收购要约时，其出价不仅仅有 现金、股票，而且还有认股权证、可转换债券等多种形式的混合。 第第1节节 并购战略概
9、述并购战略概述 二、企业并购的主要类型二、企业并购的主要类型 （四）按是否通过中介机构划分（四）按是否通过中介机构划分 1.直接并购直接并购 指买方直接购买卖方的资产或股份。直接并购又可分为向前并购（或上游 并购）和反向并购（或下游并购）。 2.间接并购间接并购 指并购企业首先建立一个子企业或控股企业，然后再以子企业或控股企业 的名义并购其他企业。间接并购通常有两种形式：三角并购和反转向三角 并购。 第第2节节 并购战略的动因分析并购战略的动因分析 一一、企业并购动因的理论分析企业并购动因的理论分析 （一一）规模经济理论规模经济理论 该理论认为企业可以通过并购扩大经营规模、降低平均成本、提高利
10、润 率，从而实现规模经济。这里的规模经济包括工厂规模经济和公司规模 经济两个层次。 工厂规模经济工厂规模经济 指由于生产活动的不可任意 分割性而带来的工厂大规模生 产在经济上的有利性。 并购对此层面的好处：调整 和补充工厂资产；实现各个工 厂产品的单一化生产；解决专 业化带来的问题。 企业规模经济企业规模经济 指通过并购将许多工厂置于同一企 业领导之下，可以带来一定程度的 规模经济 。 并购对此层面的好处：节省管理费 用；对不同顾客或市场面进行专门 化生产的服务 ；增加研究经费；便 于企业投资 第第2节节 并购战略的动因分析并购战略的动因分析 一一、企业并购动因的理论分析企业并购动因的理论分析
11、 （二）市场势力论（二）市场势力论 市场势力论认为，并购活动的主要动因，经常是因为可以借并购活动以 减少竞争对手从而增强对企业经营环境的控制，提高市场占有率，增加 长期获利机会。 垄断理论表明，垄断程度越高，垄断企业能获得的超额利润就越高，维 持的时间也就越长。正是增强市场力量的欲望才使西方企业并购之风盛 行。 并购对增强市场力量的影响表现在以下两方面： 1.提高产业集中度 2.增强对供应商和买主讨价还价的能力 第第2节节 并购战略的动因分析并购战略的动因分析 一、企业并购动因的理论分析一、企业并购动因的理论分析 （三）交易费用理论（三）交易费用理论 交易费用（也称交易成本）是运用市场价格机制
12、的成本，主要包括 搜寻成本和在交易中讨价还价的成本。企业的出现和存在正是为了 节约市场交易费用，即用费用较低的企业内部交易代替费用较高的 市场交易。 科斯定理认为，企业并购之所以存在，是由于可以减少用作市场交 易而产生的交易费用。 交易费用的节约，是企业并购，尤其是纵向产生的一种重要原因 第第2节节 并购战略的动因分析并购战略的动因分析 一、企业并购动因的理论分析一、企业并购动因的理论分析 （四）价值低估论（四）价值低估论 价值低估论认为，企业并购的发生主要是因为目标公司的价值被低估。 并购企业在购买目标企业的股票时，必须比较目标企业的全部重置成 本与该企业股票市场价格总额的大小，如果前者大于
13、后者，则并购的 可能性大，成功率高；反之则相反。 企业股票的市场价格与它的重置成本之比在资本市场理论中被称为托 宾比率（Tobin ratio）或Q比率。 Q理论把目标企业被低估的原因归结为三种情况：经营管理能力没有 发挥应有的潜力；并购企业拥有外部市场所没有的关于目标企业的信 息；由于通货膨胀等原因造成资产的市场价值与重置成本的差异，企 业价值有被低估的可能。 第第2节节 并购战略的动因分析并购战略的动因分析 一、企业并购动因的理论分析一、企业并购动因的理论分析 （五）代理人理论（五）代理人理论 代理人理论认为，代理人与企业所有者之间的代理合约不可能无成 本地签定和执行。在代理过程中，鉴于存
14、在着道德风险、逆向选择、 不确定性等因素的影响而产生了代理成本的问题。 所谓代理成本即指所有者与代理人签定契约的成本、对代理人进行 监督和控制的成本、限定代理人执行最好或次好决策的成本、剥夺 求偿损失等。 代理人理论认为并购可降低代理成本 。 第第2节节 并购战略的动因分析并购战略的动因分析 二、企业并购的现实动因二、企业并购的现实动因 （一）扩大市场力量 （二）避开贸易壁垒，开拓世界市场 （三）减少成本，降低风险 （四）回避过度竞争 （五）获取战略资源 （六）享有融资便利，间接进入国际资本市场 第第3节节 并购战略的组织与实施并购战略的组织与实施 一、目标企业分析一、目标企业分析 产业分析
15、法律分析 经营分析 财务分析 二、目标公司价值评估二、目标公司价值评估 资产价值基础法 市场比较法 净现值法 市盈率法 第第3节节 并购战略的组织与实施并购战略的组织与实施 三、企业并购的融资工具三、企业并购的融资工具 （一）债务性融资工具（一）债务性融资工具 上市公司可以选择向商业贷款人或其他贷款人申请贷款，或是发行债券 或票据，或是通过拍卖、售后回租等方式进行。 （二）权益性融资工具（二）权益性融资工具 主要包括公开发行融资、换股并购和以权益为基础的融资。 （三）混合性融资工具（三）混合性融资工具 混合性融资在并购中的运用分为混合性融资安排和混合性融资工具的运 用。前者是指在一项并购交易中，既有银行贷款资金、发行股票、债券 筹集的资金，也包括并购公司与目标公司之间的股票互换，发行可转换 债券、优先股、认股权证等多种融资工具的综合运用，其中主要以杠杆 收购为代表；后者是指兼具债务和权益两者特征的融资工具，包括可转 换债券、认股权证等。 第第3节节 并购战略的组织与实施并购战略的组织与实施 四、企业并购的整合四、企业并购的整合 组织整合 文化整合 人力资源整合 管理制度整合
