1、财务战略与资本运营第一、企业财务战略制定1.企业财务战略概述财务规划前提条件财务规划方案评价财务环境分析财务目标设定财务战略一致性适应性平衡性动态性风险性等财务计划假设前提 财务预测 实施方案财务预算 内部协同 潜在风险 财务战略企业财务战略是在企业总体战略的统筹下，在分析财务环境和设定财务目标的基础上，为谋求企业资金长期均衡有效地流转和配置，为保持企业长期盈利能力，为促进企业价值不断增长，对企业财务活动进行的全局性、长期性和创造性的谋划，并确保其执行的过程。企业财务战略的内容包括投资战略、筹资战略和盈利（收入增长战略、成本战略、盈利模式和能力战略、股利分配战略等）。企业财务战略的分类分类标志
2、内容和种类宏观经济周期衰退期、萧条期、复苏期和繁荣期的财务战略。生命周期初创期、发展期、成熟期和调整期财务战略。风险程度稳健型、中庸型和激进型的财务战略。竞争性快速扩张、防御收缩和稳固发展的财务战略。财务战略分类财务战略导向财务战略导向：以股东价值增长为核心，兼顾相关者利益财务战略构思形成方式：自上而下、自下而上、上下结合外部和内部财务环境企业总体战略企业财务目标设定财务战略内容和类型组合分析财务战略选择财务战略与外部和内部环境是否一致？是否与总体战略相匹配？是否适合经济、行业和企业生命周期？成功关键因素有哪些？执行风险如何？执行时间是否合适？其他重要因素的考虑等？战略制定程序企业发展周期的财
3、务战略初创阶段：企业一般采取以“低负债、低收益、不分配”为特征的稳步成长型财务战略。成长阶段：企业一般采取“高负债、高股本扩张、低收益、少现金分红”的快速扩张型财务战略。成熟阶段：企业一般应采取“低负债、高收益、中分配”的稳健型财务战略。衰退阶段：企业一般应采取“高负债、低收益、少分配”的防御收缩型财务战略。决策偏好：决策者在面对几个事件或结果时选择其中某一事件或结果的倾向性。决策偏好是可变的。过度自信：人是过度自信的，尤其对其自身知识的准确性过度自信。适当降低自信心，就不会对决策产生破坏作用。延期陷阱：暂时的满足与长期后果的相冲突的陷阱。投入陷阱：当以前花费的时间、金钱或资源让人们作出了他们
4、本不会作出的决策。心中帐目：将资金在心理上划分了不同的帐户。如不出售损失的股票，在于认为只有卖掉才是损失。再如失而复得的金钱是白来的等等。2.2.固定资产项目投资战略制定固定资产项目投资战略制定为了扩大再生产，需要通过购建固定资产提高生产经营能力。固定资产投资战略应考虑的问题：做什么，即投资方向的选择，准备涉足哪个行业？能否做，即项目投资的市场可行性？条件和环境的可行性？经济和社会效益的可行性？做多少，即项目投资额为多少？何时做，即什么时间投资最适当？如何做，即购建什么固定资产？用这些资产生产经营什么产品？投资战略可行论证固定资产项目投资论证内容：（1）投资环境分析：政治、经济、法律和文化等环
5、境的分析。（2）行业和市场分析：行业发展、竞争情况、市场需求和供应等方面的分析。（3）条件和技术分析：原材料、能源、交通运输、劳动力、运输、地区、环保和技术等条件的分析。（4）财务分析和评价：现金流量、投资回报、敏感性等指标的分析。环境、市场、条件和经济的可行性。经济评价项目说明初始现金流量固定资产购建和安装投资；流动资产投资；其他投资费用谈判费、培训费、注册费等；原有固定资产变价收入。营业现金流量项目投入使用后，在寿命周期内的营业净现金流量。每年营业收入付现成本所得税或净利润折旧终结现金流量固定资产残值或变价收入；垫支的流动资金收回；土地使用权出售收入等。指标指标说明说明投资投资回收期回收期
6、累计净现金流量开始出现正值的年份累计净现金流量开始出现正值的年份-1+（上一年度累计现金流量的绝对值/当年净现金流量）现金流量）评价标准：小于行业平均回收期评价标准：小于行业平均回收期净现值净现值一项投资所产生的未来现金流的折现值与项目投资成本之间的差值评价标准：大于零现值指数现值指数 一项投资所产生的未来现金流的折现值除以项目投资成本的比率评价标准：大于一内涵内涵报酬率报酬率项目计算期内累计净现值为零时的折现率评价标准：大于行业平均报酬率评价标准：大于行业平均报酬率敏感性分析：单因素敏感性分析和多因素敏感性分析。实例：.某公司论证项目的投资收益率为21.15%，财务基准收益率为12%。假定对
7、价格、投资在20%，成本、产量在10%范围进行敏感性分析。规划方案价格变动投资变动成本变动产量变动-20%+20%-20%+20%-10%+10%-10%+10%投资收益率(%)21.157.7233.6225.2618.1925.9016.4117.9524.24和规划方案比较-13.43+12.37+4.11-2.96+4.75-4.74-3.2+3.09相对变化率-0.670.620.21-0.150.48-0.47-0.320.313.3.证券投资战略制定证券投资战略制定证券投资战略应考虑如下问题：何时做，即根据经济周期、宏观政策、经济形势和股市态势等方面的因素，确定什么时间投资？做什
8、么，即根据收益与风险组合的原则，确定投资什么类型的证券？是投资于股票？还是债券和基金？是投资在哪个具体证券品类上？做多少，即根据企业投资的总体战略，决定证券投资金额为多少？股神巴菲特（1）不理会股票每天的涨跌（2）不担心经济形势（3）买下一家公司而不是股票（是否了解？经营是否稳定？长期前景是否看好？经营者理性和诚实？毛利率和股东权益报酬率是否高？股东盈余是否多？企业价值有多少？购买价格是否低于企业价值？（4）对投资组合的认识：对于懂得投资的人来说，传统的分散投资策略是没有意义的。杨百万炒股秘诀（1）股民必须“要听党的话”。（2）炒股要有节制，赢利后不迷沉于股市（3）控制炒股冲动欲，严格控制入市
9、资金，一般只投入总资金的1/3到1/4。（4）炒股是六分心态、三分技巧、一分运气。（5）股市诀窍就四个字：“抄底逃顶”。（6）“炒短线”一定不要做成长线；“做长线”一定不要贪心短线波动。（7）赚钱要入袋为安，当你把一部分利润卖给别人的同时，也把风险卖给了别人（8）最多不会持有超过 3只股票。4.4.营运资金战略制定营运资金战略制定流动资产2000万元流动负债900万元营运资金1100万元长期资产永久性流动资产波动性流动资产短期融资长期融资存货资产管理策略：（1）ABC分类控制（关键少数，次要多数）（2）控制进货批量、批次和时间（3）适销对路，勤进快销（4）订单驱动，快速响应（5）减少库存损耗或
10、损失（6）及时处理积压物资（7）定期考核存货周转率指标（8）充分利用第三方物流客户资信管理制度（事前管理）赊销业务管理制度（事中管理）应收帐款管理制度（事后管理）控制环节主要措施管理制度获取订单客户开发订单审批发货管理到期收款追收欠款1 资信调查2 信用评估3 信用政策4 信用额度5 帐龄控制6 收帐政策7 债权评估信用和应收账款管理策略：流动负债管理策略：确定企业需要短期资金的金额为多少？决定企业如何取得短期资金，是取得银行短期贷款？还是通过商业信用（如应付账款、预收账款等）取得短期资金？控制短期偿债能力融资能力?高素质的管理团队（道德、能力、团队精神）?管理制度（健全和有效）?模式、产品和
11、技术?市场运作能力（如促销、渠道、售后服务等）?并购双方的协同效应?偿债能力5.企业筹资战略制定因素分析融资规模 资金需要量预测融资时间 根据融资用途和风险性确定融资期限多元化融资内部融资、普通股融资、发行可转换债券融资、金融机构贷款、换股并购和杠杆收购资本结构 长期负债与股东权益的比例关系。资金成本 资金成本包括资金筹集费用（发行手续和担保费等）和资金占用费（股利和利息等）。加权平均资金成本最低。融资风险 决策风险、流动性风险、利率风险、汇率风险、违法风险、收购风险等融资方案资金需求预测销售百分比法是根据销售与资产负债表和利润表项目之间的比例关系，预测企业融资需求数量的一种方外部资金需要量=
12、(变动资产销售百分比新增销售额)变动负债销售百分比新增销售额)预计销售额计划销售净利润率(1股利支付率)本年资产增加额（53255000）60195万元本年负债增加额（53255000）2065万元本年留存收益增加额53255（160）106万元外部融资额=1956510624万元实例：实例：上年销售收入为5000万元，本年预计为5325万元，假定该企业上年末变动性资产为3000万元，占销售的60，假定该企业上年末变动性负债为1000万元，占销售的20，假定该企业预测期销售净利润率为5，股利支付率为60。自由现金流量：息税前利润扣除税收、必要的资本支出和营运资本增加后，能够支付给所有的债权人和
13、股东的现金流量。其基本公式为：自由现金流量息税前利润折旧及摊销所得税资本性支出营运资本净增加资本性支出是企业为了维护或扩展其经营活动必须安排的长期资产投资，长期资产包括长期投资、固定资产、无形资产、其他长期资产。营运资本是指流动资产和无息流动负债的差额。指标指标启动(第第1 1年年)增长(第第4 4年年)成熟成熟(第第9 9年年)衰退（第衰退（第2020年）年）经营活动现金流量经营活动现金流量-10100035007000净营运资产现金净营运资产现金-200-400-6001000净资本支出净资本支出-500-900-10001500税款税款0-300-1000-3200自由现金流量自由现金流
14、量-710-6009006300净利息0-100-400-1000净股利00-400-3000非经营性收入非经营性收入/支出支出30010000筹资前现金流量筹资前现金流量-410-6001002300股本变动股本变动5003000-1000债务变动债务变动0210-100-1300现金变动现金变动-909000筹资总变动筹资总变动410600-100-2300筹资方式筹资渠道包括内部融资和外部融资。筹资渠道包括内部融资和外部融资。内部融资不涉及企业资金所有权、控制权的变更内部融资不涉及企业资金所有权、控制权的变更和转移，也不需要还本付息，是一种低成本、高效益和转移，也不需要还本付息，是一种低
15、成本、高效益和简单的融资方式。和简单的融资方式。外部融资包括股权和债权融资。股权融资属于永外部融资包括股权和债权融资。股权融资属于永久性资本，不需要偿还，也不必负担固定的利息费用，久性资本，不需要偿还，也不必负担固定的利息费用，从而降低了财务风险；但股权融资成本高、易分散股权等。债权融资不涉及股权调整，但的财务风险较高、权等。债权融资不涉及股权调整，但的财务风险较高、限制条款较多。限制条款较多。融资方式：直接吸收股东投资、发行股票、借壳融资方式：直接吸收股东投资、发行股票、借壳上市、发行债券、银行贷款、海外融资、产业基金、信托投资、风险投资、资产证券化、融资租赁和商业信托投资、风险投资、资产证
16、券化、融资租赁和商业信用等。信用等。融资顺序优序融资理论：企业似乎并不根据特定的资本结构进行融资，他们更倾向于选择按一种偏好顺序进行融资:首先是内部融资，其次是债务，第三是发行股票。在不对称信息的条件下，如果企业对新的投资项目采用股票融资方式，一旦股价被低估，就会使新的投资者获得更多的收益，从而使老股东受损。若采用债务融资可以避免新老股东利益不均衡。因此，企业偏好采用内部融资或低风险的债务融资。中国上市公司存在强烈的股权融资偏好，公司股权融资的成本大大低于债务融资的成本是股权融资偏好形成的直接动因，深层的原因在于现行的制度和政策。我国上市公司融资偏好顺序为股权融资、短期债务融资、长期债务融资和
17、内部融资。筹资成本资金成本是指企业为筹集和使用资金而付出的代价。资金成本包括资金筹集费和资金占用费两部分。资金筹集费指在资金筹集过程中支付的各项费用，如发行股票、债券支付的印刷费发行手续费、律师费、资信评估费、公证费、担保费、广告费等；资金占用费指占用资金支付的费用，如股票的股息、银行借款、发行债券的利息等。加权平均资本成本是企业全部长期资金的总成本。一般是以各种资本占全部资本的比重为权数，对个别资金成本进行加权平均确定的。资本结构影响资本结构优化的因素：影响资本结构优化的因素：（1 1）资本成本：不同筹资方式的资本成本又是）资本成本：不同筹资方式的资本成本又是不相同的。不相同的。（2 2）财
18、务风险：加大负债融资力度，使企业财）财务风险：加大负债融资力度，使企业财务风险增大。务风险增大。（3 3）经营风险：经营风险与财务风险的平衡。）经营风险：经营风险与财务风险的平衡。（4）控制权：考虑是否会丧失控制权。（5）成长性：发展速度快的企业更多依赖于外外部资金。（6）税收因素：由于负债利息属于免税费用，因此企业所得税税率越高，负债抵税利益就越大.（7）资产结构：不同资产结构的企业利用财务杠杆能力不同。（1 1）综合资本成本法：对若干个备选的可行性）综合资本成本法：对若干个备选的可行性资本结构优化方案，通过分别计算它们的综合资本成本，并相互加以比较，以综合资本成本最低者作为最优的资本结构进
19、行决策。（2 2）边际资本成本法：在持续的生产经营过程中由于扩大业务或对外投资需要追加筹资时，通过对若干个备选的可行性追加筹资方案的边际资本成本，进行计算并相互比较，以边际资本成本最低者作为追加资本的最优资本结构方案。（3 3）每股收益分析法：用每股收益的无差异点进行企业资本结构决策的方法。结构优化盈利能力资产收益率权益乘数销售利润率资产周转率?1 （1-资产负债率）净 利 润销售收入销售收入总 资 产销售收入费 用销售成本管理费用销售费用财务费用?资本结构?长期资产流动资产应收帐款存 货现 金其 他所 得 税净资产收益率6.企业盈利战略制定赢利模式赢利模式是企业在市场竞争中逐步形成的企业特有
20、的赖以盈利的商务结构及其对应的业务结构。通俗的讲，赢利模式就是企业赚钱的渠道，通过怎样的模式和渠道来赚钱。如携程网的赢利模式：在商务旅客与商家之间架起了一座桥梁，借助网络平台和会员卡积分模式，开展酒店预订、机票代理、自助游代理和在线广告业务，使消费者、商家获得了“双赢”，当然也给携程网带来了高额利润。增长途径增长途径内部发展并购战略联盟战略联盟具备条件条件技术高低中或低资金高中或高中市场高低中管理低高中优势优势劣势劣势进入速度低高中对抗程度对抗程度高低中文化冲突文化冲突低高中外取资源低高中失败率44%53.4-74%50.3%收入战略以客户为基础以渠道为基础以产品或生产能力为基础以资本为基础?
21、优质服务和客户关系（忠诚度）?高度灵活的成本?顾客行为和需求信息的灵敏渠道?新业务模式?销售渠道的优势?与优秀销售商的伙伴关系?在整个产品链的控制权?低产品成本?优越/独特的品性?领先的产品?行业利润的份额?筹措资金能力，允许公司投资于竞争者的领域?创造较高的市场价值第一层业务：拓展和保持的核心业务第二层业务：建立新兴业务第三层业务：创造有第三层业务：创造有生命力的种子业务生命力的种子业务高价值低低价格高以现有产品竞争高价格高附加值低价格高附加值低价格低附加值高价格低附加值以高性价比的产品获得增长新新市市场场现现有有市市场场现有产品现有产品新产品新产品开拓产品和市场竞争多元化多元化开拓新市场开
22、拓新市场退出退出继续开拓继续开拓业务整合业务整合开发新产品开发新产品多多元化经营风险多元化程度管理风险业绩风险法则：多元化的成功率与企业剩余资源有关；法则：多元化的成功率与企业进入的新行业吸引力有关；法则：多元化的成功率与企业剩余资源有关与“各元”之间在技术、销售、采购等方面的相关性成正相关；法则：企业以内部方式进入新行业的成功率高于以外部方式进入；法则：企业“与巨人同行”方式进入新行业的成功率高于“孤军奋战”方式。聚焦核心业务，管好多元化成本领先战略在行业中建立成本领先的地位，赢得竞争优势差异化战略成本在短期内生升高，但从长期看，企业竞争力有较大提高不可取以竞争力降低实现成本降低更不可取竞争
23、力减弱反而成本升高竞争力增强竞争力减弱成本上升成本下降成本战略结构性成本动因:（1）规模：对研究开发、制造、营销等活动投资的规模。（2）范围：企业价值链的纵向长度和横向宽度，前者与业务范围相关，后者与经济规模有关。（3）经验：指熟练程度的积累，是否有生产该种产品的经验，或者生产过多长时间。（4）技术在每一项价值链活动中所采取的技术处理方式。（5）多样性：提供给客户的产品或劳务的种类。执行性成本动因：（1）凝聚力：员工对企业投入的向心力。（2）全面质量管理：员工对质量的认知与重视程度。（3）生产能力运用：在既定企业建设规模下，生产能力运用的程度。（4）产品结构：产品研究设计是否有效率，是否符合市
24、场需求。（5）联结关系：与上下游价值链的联结关系。中游 上游 下游 行业价值链 公司价值链 生产 采购 销售 运作作业链 研发 采购 生产 物流 营销 主要活动 支援活动 基层结构 人力资源管理 财务管理/会计 运营管理等 挖掘内部价值链增值或降本的潜力价值链增值措施降低成本措施研发设计采购生产运营营销售后服务人力资源财务传统降低成本现代成本降低成本实例少品种、大批量多品种、小批量计算机及柔性系统制造现场研发和设计价值工程计算机设计局部全面全方位、全员、全过程职能部门业务流程流程优化MRP2一种材料多种材料活用钢材塑料陶瓷加工环节采购非标准件转为标准件零件工艺过程加工、装配和包装自动流水线制造
25、业成本降低趋势在价值工程中，价值的定义为：V价值F功能评价值C总成本V=F/C功能：功能是产品或服务的作用、效能、用途、目的等。成本：是指实现功能所支付的全部费用。价值：反映了功能和成本的关系。价值功能成本降低成本型功能提高型混合型相对型功能不变，成本降低功能不变，成本降低功能提高，成本不变功能提高，成本降低功能提高，成本上升功能构成功能构成功能系数功能系数目标成本目标成本实际成本实际成本价值系数价值系数成本降低成本降低0.3671247.810001.28-247.80.264897.68001.16-97.60.2006809000.782200.1404766000.821240.029
26、98.62000.48101.4合计合计134003500100价值系数=功能系数/成本系数成本系数为实际成本构成比重第二、资本运营策略和方法1.资本运营的特点和效应资本运营：通过对企业资本进行运筹、谋划和决策，实现资本增值目标的经营活动。资本运营的主要形式：融资、上市、资产重组、债务重组、投资、分立、合并、托管和租赁等资本运营的意义：通过外部交易型战略实现企业高速发展。资本运营特点资本运营商品经营经营对象有形资产和无形资产产品和劳务经营手段各种重组供产销活动增长方式资本市场交易收益经营利润经营目的资本增值盈利经营范围多元化或规模大单一化、规模小增长速度几何速度增长算术增长速度风险很大较小追求
27、集中和垄断追求集中和垄断追求协同效应追求财务利益股票投机获利管理层的个人抱负抱负发展规律初创阶段规模化集聚平衡和联盟平衡和联盟产业集中度发展时间市场完全分散，集中度低。规模越来越重要，产业领导者开始进行产业整合。成功企业扩展核心业务，出售或关闭附属部门，加强竞争。少数几个企业处于统治地位，产业集中度很高，大公司与巨头建立联盟。速 度成 长（规 模、技 术 创 新、多 元 化）成本控制管理 创 新技术 创 新经 营 创 新初始投资增资扩股再融 资并 购 重 组内部管理型发展战略外部交易型发展战略2.2.资本运营中的企业重组资本运营中的企业重组产权重组是指以企业财产所有权为基础的一切权利的变动与重
28、组。它既可以是终极所有权(出资者所有权)的转让，也可以是经营使用权的让渡；产权转让的对象既可以是整体产权，也可以是部分产权。产权重组目标：明晰产权、多元化、引入战略股东、增强资本实力、建立现代企业制度等。产权重组新疆德隆国际实业总公司合金股份青旅控股新疆屯河湘火炬天山股份德龙国际投资控股公司深发展湖南证券新世纪金融租赁公司重庆证券厦门联合信托北方证券新疆金融租赁新疆金新信托德隆系资本运营目标分析明晰产权解决股权单一和历史遗留带来的产权不清的问题股权多元化消除股权单一带来的弊端战略性重组吸收战略性股东入资增强资本实力增资扩股，适应经营发展要求现代企业制度建立以法人治理为基础的现代企业制度资本溢价
29、的含义和计算资本溢价：新投资者实际投入资本与其所占被投资单位注册资本份额的差额。例如：公司拟向公司投资万元，占其注册资本的，公司现有股本万元，留存收益万元。（）万元 万元溢价：万元溢价形成的原因：留存收益和超额利润宏观层面的产业重组是通过现有资产存量在不同产业部门之间的流动、重组或相同部门间集中、重组，使产业结构得以调整优化，提高资本增值能力。微观层面的业务重组则主要涉及经营目标、发展战略和业务结构的调整。分析：规模经济、赢利模式、产业链、多元化、业务结构等分析产业重组规模经济指随生产能力的扩大，生产批量相应扩大，并使单位成本下降的趋势，即长期费用曲线呈下降趋势。规模不经济？做大做强？还是做强
30、做大？供应商批发商零售商消费者用户制造商同类型企业后向一体化前向一体化前向一体化水平一体化资产重组是指企业在重组中，将原企业的存量资产，经过剥离、置换、分立、合并、出售和破产等方式，对企业资产和组织重新进行组合，以优化资产结构，激活存量资产，提高企业经济效益。资产重组程序主要内容评估立项由投资方委托评估机构立项资产清查分别由委托方自查和评估机构清查盘点评定估算成本法：被评估资产的历史成本减去各种贬值后的差额现行市价法：以市场相同或类似的资产市价为依据评定资产价值现金流量预测法：未来现金流量贴现额债务核准制度涉及国有资产产权变动、对外投资等经济行为的重大经济项目，向财政部门申请核准。重组方式具体
31、内容核销不良资产不良资产一般为坏帐、存货损失、应摊未摊费用、投资损失等剥离非经营性资产 如职工食堂、职工医院、职工子弟学校等剥离辅业资产非主营业务：如制造业或设计院办的商店、酒店等合并内部分子公司合并或进行并购（主动和被动）分立分立为若干个公司（横向和纵向）出售或破产等出售资产、转让股权、破产清算债务重组是指在债务人发生财务困难的情况下，债权人按照其与债务人达成的协议或者法院的裁定作出让步的事项。债务重组目标:优化资本结构，摆脱财务困境.债务重组方式:以非现金资产清偿、债转股、减免债务、债务展期、债权主体转移（部分留在原单位，部分转移到改制后企业）债务重组项目债转股前债转股后资产总额11000
32、0110000负债总额130000100000其中：债转股30000股东权益2000010000其中：转增资本30000资产负债率118%91%经营情况财务费用40002500税前利润+1500银行新公司破产公司以购买有效资产经营所得逐年还本付息申请破产，按破产财产清偿顺序清偿债权人债务以银行贷款收购有效资产并支付现金向银行贷款用于收购拟破产企业有效资产变现资产偿还部分贷款本息3.企业资本运营中的并购兼并收购企业兼并A公司BC解散企业收购吸收合并新设合并A公司BC收购部分或全部股份投资关系控股合并并购分类按行业与市场关系分按并购实现的方式分按并购是否友好分按并购融资渠道分横向、纵向和混合型承担
33、债务、现金购买和股份交易型善意和敌意并购型杠杆和非杠杆型国内外并购发展的趋势国外并购趋势国内并购趋势国际五次并购高潮的趋势：横向并购、纵向并购、混合并购、金融杠杆并购、跨国并购我国并购的发展：行政性的关停并转、半行政半企业的联合、公司化的并购、跨国并购目标公司并购定价方法：资产价值基础法(如帐面价值、市场价值、清算价值等、市盈率法和自由现金流量法。市盈率法：根据目标公司的预期每年净利润乘以预期市盈率确定其价值的方法。市盈率每股市值每股收益目标公司股权价值：（预期年净利润预期市盈率）贴现金额之和并购定价价值增值自由现金流贴现率债务增长期资金成本经营投资融资?销售增长?利润边际?所得税率?营运资本
34、投资营运资本投资?固定资本投资?股利?股票价格收益乘减自由现金流量法：目标公司股权价值预测期内自由现金流的现值残值有价证券债务（1）计算自由现金流量息税前利润扣除税收、必要的资本支出和营运资本增加后，能够支付给所有的债权人和股东的现金流量。其基本公式为：自由现金流量息税前利润折旧及摊销所得税资本性支出营运资本净增加资本性支出是企业为了维护或扩展其经营活动必须安排的长期资产投资，长期资产包括长期投资、固定资产、无形资产、其他长期资产。营运资本是指流动资产和无息流动负债的差额。（2）确定贴现率计算股权和债权的加权平均资本成本，并以此作为贴现率股权资本成本无风险报酬风险系数平均风险报酬债权资本成本债
35、务利率（1所得税率)（3）计算预测期内各年的自由现金流量贴现之和（4）采用永续年金的方法计算期末的残值，并估计有价证券的市值残值预测期最后一年净利润加权平均资本成本年金贴现系数（5）确定长期债务金额（6）计算目标公司股权价值成败关键管理大师杜拉克：?并购方彻底考虑能为被并购方作出何种贡献?建立共同的核心体系（共同文化、市场、技术、财务上的衔接）?并购方认同被并购方的产品、市场、消费者?在一年左右并购方能够提供高级管理人员?在第一年主要管理人员有实质性的升迁科尔尼（Kearney）公司在19981999年对全球115个并购交易的调查表明，58%的并购交易未能达到最高管理层预定的价值目标。在对并购
36、价值被破坏案例的原因调查中，被调查者认为并购不同阶段对并购失败风险概率是不同的。如下图所示:47%20%14%4%10%35%并购对象估计协同效应确定价格 价格谈判 激励员工 文化差异失败原因成功原因目标公司管理层素质与文化差异85收购计划尽快落实76没有并购后整合计划80收购目的明确76缺乏对行业或目标公司了解45文化上的优化组合58目标公司管理层业绩差45目标公司管理层高度合作47没有收购经验30了解行业和目标公司41普华永道的调查：尽职尽责调查尽职尽责调查又称审慎性调查，一般是指投资人在与目标企业达成初步合作意向后，经协商一致，投资人对目标企业一切与本次投资有关的事项进行现场调查、资料分
37、析的一系列活动。其主要是在收购等资本运作活动时进行，但企业上市发行时，也需要事先进行尽职调查，以初步了解是否具备上市的条件。尽职尽责调查内容：一般包括：目标企业所在行业研究、企业所有者、历史沿革、人力资源、营销与销售、研究与开发、生产与服务、采购、法律与监管、财务与会计、税收、管理信息系统等。尽职调查小组的构成：项目负责人（交易促成者）、行业专家、业务专家、营销与销售专家、财务专家、法律专家等。财务尽职调查是指财务调查人员根据委托方的并购目标和委托范围，针对目标企业的财务情况及其各种影响因素等各个方面，通过问卷调查、审阅、分析法、审核、访谈和沟通等方法调查，并向委托方揭示和报告目标企业的一般投
38、资价值和财务风险的工作过程。财务尽职调查内容划分为企业基础情况、企业财务报表及其重大财务事项、影响企业财务情况的内外部环境因素等三大方面。杠杆并购杠杆收购（Leveraged Buy-out，LBO）是指公司或个体利用自己的资产作为债务抵押，收购另一家公司的策略。交易过程中，收购方的现金开支降低到最小程度。换句话说，杠杆收购是一种获取或控制其他公司的方法。杠杆收购的突出特点是，收购方为了进行收购，大规模融资借贷去支付（大部分的）交易费用。通常为总购价的70%或全部。同时，收购方以目标公司资产及未来收益作为借贷抵押。借贷利息将通过被收购公司的未来现金流来支付。恶意收购恶意收购指收购公司在未经目标
39、公司董事会允许，不管对方是否同意的情况下，所进行的收购活动。当事双方采用各种攻防策略完成收购行为，并希望取得控制性股权，成为大股东。当中，双方强烈的对抗性是其基本特点。反并购策略和方法：（1）“白衣骑士”(White Knight)：“白衣骑士”是指目标企业为免遭敌意收购而自己寻找的善意收购者。公司在遭到收购威胁时，为不使本企业落人恶意收购者手中，可选择与其关系密切的有实力的公司，以更优惠的条件达成善意收购。（2）“毒丸计划毒丸计划”：包括：包括“负债毒丸计划负债毒丸计划”和和“人人员毒丸计划员毒丸计划”两种。前者是指目标公司在收购威胁下大两种。前者是指目标公司在收购威胁下大量增加自身负债，降
40、低企业被收购的吸引力。“人员毒人员毒丸计划”是公司的绝大部分高级管理人员共同签署协议，在公司被以不公平价格收购，并且这些人中有一人在收购后被降职或革职时，则全部管理人员将集体辞职。当管理层的价值对收购方无足轻重时，“人员毒丸计划”也就收效甚微了。（3）诉讼策略：寻找理由（如反垄断、信息披露不充分、违法行为等）对并购方提起诉讼，以延缓收购时间，使目标公司有机会采取有效措施进一步抵御被收购。不论诉讼成功与否，都为目标公司争得了时间。相关利益人目标公司并购方地方政府证券监管中小股东并购沟通企业并购沟通的关注重点?建立诚信、双赢的沟通观念?及时、相关、有效的沟通?言出必行?谨慎对待秘密会议?了解人们想
41、听什么?选择有效沟通工具?确认关键人员并与之沟通?制定并实施沟通计划管理者想听到的员工们想听到的并购后公司的发展前景并购带来的战略利益职位去留或变化改变与过渡的原因公司名称的改变组织结构和管理模式的变化产品生产线的变化等我还会有工作吗?从并购中获得失去什么?在新环境中我如何才能成功?补偿金与报酬的变化工作和职位的改变奖金的变化更多或更少的就业机会下岗人员的待遇退职福利金内部调动(“自愿的)再就业服务公司体系、政策的变化等企业文化是指企业在长期的生存和发展中所形成的为企业多数成员所共同遵循的基本信念、价值观和行为规范的总和。企业文化的核心是共同价值观。实证研究表明：企业文化对企业长期经营业绩有着重大作用，重视所有关键管理要素（顾客、股东、员工等），重视各级管理人员的领导艺术的公司，其业绩远远胜于那些没有这些文化特征的公司。并购整合启蒙思想家格言：启蒙思想家格言：你知道事物应该是什么样？说明你是一个聪明人！你知道事物实际是什么样？说明你是一个有经验的人！你知道如何使事物变得更好？说明你是一个有才能的人！
